收入行业报告

1行业报告2016年2月16日王志文—研究部主管(852)3698-6317cmwong@chinastock.
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hk吕宇-研究助理(852)3698-6393livylyu@chinastock.
com.
hk目前估值已经反映净资产收益率处于熊市水平;等待日均成交量/融资融券余额反弹市场共识预测似乎仍过于乐观.
根据过去四周的最新市场共识预测,中信证券[6030.
HK]、海通证券[6837.
HK]和广发证券[1776.
HK]2016年净利润将同比下降20.
8%至27%.
我们认为这仍是过于乐观,因为年初至今的日均成交量仅为5,030亿元人民币(2015年全年:10,450亿元人民币),而截至2016年1月底的融资融券余额为9,090亿元人民币(2015年底:11,740亿元人民币).
对多个假设作出调整.
在过去几周大盘急跌后,我们将2016年底A股总市值预测下调14%至50万亿元人民币(2015年底:53万亿元人民币),另将2016年换手率预测下调28.
7%至3倍(2015年:5.
64倍).
因此,我们将2016年日均成交量下调33%至6,350亿元人民币.
这意味着今年余下时间的日均成交量为6,500亿元人民币.
我们还将2016年融资融券余额预测下调26%至11,490亿元人民币,相当于A股总市值的2.
3%(2015年:2.
21%).
2016E每股利润调低21%-28%.
基于上述经修改的预测,以及根据券商2012-13年表现下调了对净投资收益的预测后,我们将中信证券、海通证券和广发证券的每股盈利预测下调21%至28%.
根据戈登增长模型中的2013-2017年平均净资产收益率假设,我们对中信证券、海通证券和广发证券的最新目标价为16.
2港元、14.
6港元和20.
8港元.
我们将中信证券的评级由买入下调至持有,因为我们预测上行空间仅为13%.
该公司在1月录得净亏损6亿元人民币也减低了盈利的可预见性.
短期净资产收益率欠佳的预期已反映在当前估值.
中信证券和海通证券在香港上市的历史较长.
在2012年和2014年第三季(上一次熊市)之间,中信证券的市净率最低为1.
15倍,期内净资产收益率最低为4.
9%.
在同一时期,海通证券的市净率最低为1倍,净资产收益率最低为5.
9%.
中信证券和海通证券的2016年市净率目前分别为1.
08倍和1.
01倍,而我们预测的2016年净资产收益率仍高于上次熊市的水平.
与2012-2014年相比,目前的估值反映更谨慎的情绪,我们认为主要由于关注人民币贬值和政府干预市场的潜在影响.
券商板块有潜力于第二或第三季反弹.
在短期内,券商板块很可能维持区间震荡,直到日均成交量和融资融券余额明显恢复为止.
从过去八次的A股大盘调整来看,一次大型调整(不一定是熊市结束)持续的平均时间或为14个月.
自2015年6月的这一轮调整起计,我们已进入第八个月.
因此,大盘有望于第二季或第三季明显反弹,而券商板块很可能将有较佳表现.
中国证券业ValuationTableSource:CGISResearchestimates公司股票代号公司前收盘价目标价评级(港元)(港元)中信证券海通证券广发证券市盈率市净率平均资产收益率平均净资产收益率来源:公司,中国银河国际证券截至2016年2月15日中信证券海通证券广发证券估值表来源:中国银河国际证券预测中国银河证券中信证券海通证券广发证券简单平均权重平均中国银河证券中信证券海通证券广发证券简单平均权重平均公司股票代号评级股价(港元)市值(百万美元)市盈率(倍)市净率(倍)股息收益率(%)公司股票代号每股盈利增长(%)平均净资产收益率(%)平均资产收益率(%)未评级持有买入买入2来源:WIND,中国银河国际证券研究部图1:A股市场日均成交量(10亿元人民币)图3:A股市场总市值(万亿元人民币)来源:WIND,中国银河国际证券研究部图5:A股市场换手率(倍)来源:WIND,中国银河国际证券研究部图2:融资融券余额(10亿元人民币)图4:融资融券余额/A股市值(%)来源:WIND,中国银河国际证券研究部来源:WIND,中国银河国际证券研究部图6:对大盘主要预测的改变来源:中国银河国际证券研究部此前最新变更此前最新变更3来源:WIND,中国银河国际证券研究部图7:过去A股显著调整的平均日数来源:中国银河国际证券研究部图8:戈登增长模型估值市净率=(净资产收益率-增长率)/(股本成本-增长率)公司股票代号海通证券中信证券广发证券顶部底部变动调整时间(日)调整时间(月)平均目前(截至目前)4Sources:Company,CGISResearchFigure9:PBRrangeofHTSFigure10:PERrangeofHTSSources:Company,CGISResearchFigure11:PBRrangeofCITICSSources:Company,CGISResearchFigure12:PERrangeofCITICSSources:Company,CGISResearchFigure13:PBRrangeofCGS来源:公司,中国银河国际研究部来源:公司,中国银河国际研究部Figure14:PERrangeofCGS2012-2014净资产收益率:5.
9%-11.
9%2016E净资产收益率:8%2012-2014净资产收益率:4.
9%-10.
4%2016E净资产收益率:8.
3%2013-2014净资产收益率:10%-13.
9%2016E净资产收益率:8.
2%图7:海通证券的市净率图8:海通证券的市盈率来源:公司,中国银河国际研究部来源:公司,中国银河国际研究部图9:中信证券的市净率区间来源:公司,中国银河国际研究部图10:中信证券的市盈率区间来源:公司,中国银河国际研究部动态市净率(倍)+1标准偏差-1标准偏差平均值动态市盈率(倍)+1标准偏差-1标准偏差平均值动态市净率(倍)+1标准偏差-1标准偏差平均值动态市盈率(倍)+1标准偏差-1标准偏差平均值动态市净率(倍)+1标准偏差-1标准偏差平均值动态市净率(倍)+1标准偏差-1标准偏差平均值图11:中国银河的市净率区间图10:中国银河的市盈率区间5Keyfinancials截至12月底止年度证券买卖及经纪业务佣金及手续费收入承销及保荐费期货经纪业务佣金及手续费收入资产管理费收入其他佣金及手续费收入利息收入投资收益净额收入合计其他收入及收益收入及其他收益总计雇员成本佣金及手续费支出利息支出其他运营支出运营利润非经常性项目所得税前利润所得税费用非控制性权益收入净额经常性净利润每股收益(元人民币)经常性每股收益(元人民币)每股现金红利(元人民币)A股平均每日成交额海通证券的经纪业务市场份额(%)海通证券的净佣金率(%)融资融券余额雇员成本收入比(%)成本收入比(%)成本收入比(减值前)(%)增长率:佣金及手续费收入利息收入投资收益净额收入及其他收益总计运营利润经常性净利润经常性每股收益利润率及财务比率:经调整运营利润率经调整净利润率实际税率广发证券(1776.
HK)资产负债表(除每股数据外,金额单位为人民币千元)主要财务指标来源:公司,中国银河国际研究部预测6Keyfinancials截至12月底金融资产融资客户垫款其他以客户名义持有的现金银行结余及现金流动资产总额净物业、厂房及设备金融资产其他非流动资产总额资产总额应付账款卖出回购金融资产款应付银行及非银行金融机构款项其他流动负债总额应付债券其他非流动负债总额负偿总额归属于公司股东的权益非控制性权益每股账面值(港元)市盈率(倍)每股盈利增长(%)收益率(%)派息率(%)市净率(倍)总资产/净资产(倍)非客户资产/净资产(倍)平均资产收益率(%)平均净资产收益率(%)收入明细(%)证券买卖及经纪业务佣金及手续费收入投行业务期货及期权资产管理费收入其他佣金及手续费收入利息收入投资收益净额杜邦分析法(占资产总额比例)证券买卖及经纪业务佣金及手续费收入投行业务期货及期权资产管理费收入其他佣金及手续费收入利息收入投资收益净额其他收入及收益总收入及其他收入运营开支运营利润所得税开支经常性净收入(平均资产收益率)杠杆(倍)非客户资产/净资产(倍)平均净资产收益率来源:公司,中国银河国际研究部预测财务比率广发证券(1776.
HK)资产负债表(除每股数据外,金额单位为人民币千元)主要财务指标7Keyfinancials主要财务指标截至12月底止年度证券买卖及经纪业务佣金及手续费收入承销及保荐费资产管理费收入期货经纪业务佣金及手续费收入其他佣金及手续费收入利息收入投资收益净额收入合计其他收入及收益收入及其他收益总计雇员成本佣金及手续费支出利息支出其他运营支出运营利润摊分联营及合营企业业绩非经常性项目所得税前利润所得税费用非控制性权益收入净额经常性净利润每股收益(元人民币)经常性每股收益(元人民币)每股现金红利(元人民币)A股平均每日成交额海通证券的经纪业务市场份额(%)海通证券的净佣金率(%)融资融券余额雇员成本收入比(%)成本收入比(%)成本收入比(减值前)(%)增长率:佣金及手续费收入利息收入投资收益净额收入及其他收益总计运营利润经常性净利润经常性每股收益利润率及财务比率:经调整运营利润率经调整净利润率实际税率海通证券(06837.
HK)损益表(除每股数据外,金额单位为人民币千元)来源:公司,中国银河国际研究部预测8Keyfinancials市盈率(倍)EPS增长(%)收益率(%)派息率(%)市净率(倍)总资产/净资产(倍)非客户资产/净资产(倍)平均资产收益率(%)平均净资产收益率(%)主要财务指标海通证券(06837.
HK)资产负债表(除每股数据外,金额单位为人民币千元)截至12月底金融资产融资客户垫款其他以客户名义持有的现金银行结余及现金流动资产总额净物业、厂房及设备金融资产其他非流动资产总额资产总额应付经纪业务客户账款卖出回购金融资产款应付银行及非银行金融机构款项其他流动负债总额银行及其他借贷其他非流动负债总额负偿总额杜邦分析法(占资产总额比例)证券买卖及经纪业务佣金及手续费收入承销及保荐费资产管理费收入期货经纪业务佣金及手续费收入其他佣金及手续费收入利息收入投资收益净额其他收入及收益总收入及其他收入运营开支运营利润所得税开支经常性净收入(平均资产收益率)杠杆(倍)非客户资产/净资产(倍)平均净资产收益率来源:公司资料,中国银河国际研究部预测股东权益少数股东权益每股账面值(港元)收入明细(%)证券买卖及经纪业务佣金及手续费收入承销及保荐费资产管理费收入期货经纪业务佣金及手续费收入其他佣金及手续费收入利息收入投资收益净额财务比率9Keyfinancials截至12月底止年度投行业务证券买卖及经纪业务佣金及手续费收入交易资产管理费收入其他佣金及手续费收入利息收入投资收益净额收入合计其他收入及收益收入及其他收益总计雇员成本佣金及手续费支出利息支出其他运营支出运营利润分占联营公司损益分占合营公司损益非经常性项目所得税前利润所得税费用非控制性权益收入净额经常性净利润每股收益(人民币元)经常性每股收益(人民币元)每股现金红利(人民币)A股平均每日成交额中信证券的经纪业务市场份额(%)融资融券余额雇员成本收入比(%)成本收入比(%)成本收入比(减值前)(%)增长率:佣金及手续费收入利息收入投资收益净额收入及其他收益总计经常性每股收益利润率及财务比率:经调整运营利润率经调整净利润率实际税率来源:公司,中国银河国际研究部预测主要财务指标中信证券(06837.
HK)损益表(除每股数据外,金额单位为人民币千元)10Keyfinancials主要财务指标截至12月底金融资产融资客户垫款其他以客户名义持有的现金银行结余及现金流动资产总额净物业、厂房及设备金融资产其他非流动资产总额资产总额应付账款卖出回购金融资产款应付银行及非银行金融机构款项其他流动负债总额应付债券其他非流动负债总额负偿总额归属于公司股东的权益非控制性权益每股账面值(港元)中信证券(06837.
HK)资产负债表(除每股数据外,金额单位为人民币千元)财务比率市盈率(倍)EPS增长(%)收益率(%)派息率(%)市净率(倍)总资产/净资产(倍)非客户资产/净资产(倍)平均资产收益率(%)平均净资产收益率(%)收入明细(%)投行业务证券买卖及经纪业务佣金及手续费收入交易资产管理费收入其他佣金及手续费收入利息收入投资收益净额杜邦分析法(占资产总额比例)投行业务证券买卖及经纪业务佣金及手续费收入交易资产管理费收入其他佣金及手续费收入利息收入投资收益净额其他收入及收益总收入及其他收入运营开支运营利润所得税开支经常性净收入(平均资产收益率)杠杆(倍)非客户资产/净资产(倍)平均净资产收益率来源:公司,中国银河国际研究部预测11免责声明此研究报告并非针对或意图被居于或位于某些司法管辖范围之任何人士或市民或实体作派发或使用,而在该等司法管辖范围内分发、发布、提供或使用将会违反当地适用的法律或条例或会导致中国银河国际证券(香港)有限公司("银河国际证券")及/或其集团成员需在该司法管辖范围内作出注册或领照之要求.
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hk)乃中国银河国际及其附属公司之直接或间接控股公司.
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