煤炭行业报告

中国动力煤行业1中国动力煤行业2013年5月15日行业报告行业评级:中性2013年主要预测指标平均市盈率(2013预测,倍)7.
62平均市帐率(2013预测,倍)1.
12平均股息收益率(2013预测,%)4.
32来源:农银国际证券估值2012年业绩指标摘要公司平均净资产收益率%每股盈利人民币元毛利率%中国神华20.
22.
4633.
0中煤能源10.
40.
7519.
8兖州煤14.
11.
2622.
0伊泰煤碳32.
93.
9735.
2平均值:19.
42.
1127.
5来源:公司,农银证券股价表现(%)绝对相对*1个月回报(6.
9)(10.
5)3个月回报(21.
3)(14.
6)6个月回报(17.
2)(23.
2)*相对于恒生中国企业指数来源:彭博,农银证券近一年股价相对H股指数表现来源:彭博,农银证券分析员报告日期:2013年5月15日陈宜飚电话:(852)21478819电邮:markchen@abci.
com.
hk5,0006,0007,0008,0009,00010,00011,00012,00013,00014,000May-12Jun-12Jul-12Aug-12Sep-12Oct-12Nov-12Dec-12Jan-13Feb-13Mar-13Apr-13HSCEICoal_ind`下游需求依然疲弱:中国的宏观经济增长速度放缓,我们认为在短期内,宏观经济对于动力煤的需求拉升作用不会十分显著.
从供应来看,中国动力煤市场的产能过剩现象将持续一段时间,令国内市场供过于求的局面暂难改观.
而国外进口煤炭供应的持续增加,也将继续对国内煤炭现货价格产生负面影响.
鉴于最近的电煤市场情况对个别煤炭生产商影响较大,我们对个别动力煤生产商的盈利预测作出了调整.
具有成本效益优势的生产商将会扩大市场份额:我们对于动力煤产业的长远发展潜力并不太悲观.
主要的原因是我们认为中国并不会过度依赖以石油为主的能源结构,而核电和可再生能源电力的增长缓慢,在相当长的时间内预期对于中国的能源结构难以形成显著的影响.
中国政府正在鼓励煤矿关停并转等行业整合,让大型生产商扩大其市场份额.
我们认为,那些具备成本优势的生产商将会在行业的整合中获益更多.
股价明显下调后估值吸引力出现:过去几个月,在港上市的中国动力煤公司股价有显著调整,估值(市盈率和市净率)已颇具吸引力.
我们认为,业务多元化且具备成本优势的公司将领先同行,在宏观面改观时更有机会跑赢大市.
我们的首选:我们维持中国神华(1088HK)和伊泰煤炭(3948HK)"买入"评级,它们都具备较佳的成本优势及自营铁路系统.
我们维持中煤能源(1898HK)和兖州煤(1171HK)的"持有"评级.
风险因素:政府的行业政策变动,下游行业的商业周期转变,煤炭价格风险.
行业估值摘要公司代码评级价格目标价上升空间2013E2013E(HK$)(HK$)(%)市盈率市净率中国神华1088HK买入27.
233.
0021.
328.
641.
45中煤能源1898HK持有5.
796.
003.
638.
240.
66兖州煤1171HK持有8.
07.
96-0.
508.
820.
66伊泰煤碳3948HK买入41.
050.
5423.
278.
322.
20来源:公司,农银国际证券预测(假设1人民币=1.
26港元)需求仍疲弱,关注具有成本优势的公司中国经济复苏仍然较为缓慢,动力煤现货价格低迷,令我们对中国动力煤行业保持中性态度.
近期以来电煤价格的下跌,对整个板块的影响负面.
我们认为,从长远来看,动力煤在中国能源消费中的权重将会有所下降,但另一方面,其绝对的消费量仍然会稳步增长.
有鉴于此,我们看好那些具有较好成本效益、业务与销售网络更多元化的大型动力煤生产商.
在香港的H股动力煤板块中,中国神华(1088HK)和伊泰煤炭(3948HK)依然是我们的首选买入对象.
中国动力煤行业2需求仍疲弱,关注具有成本优势的公司1中国动力煤市场投资要点3中国动力煤行业概览4中短期前景展望.
4行业长期展望.
10行业个股选择.
14中国神华:成本及一体化优势领先竞争对手15中煤能源:成本上扬,调降目标价19兖州煤业:急待降低成本22伊泰煤炭:低成本高增长的行业竞争者26附录29附录1.
《国务院办公厅关于深化电煤市场化改革的指导意见》.
29附录2.
《国务院关于印发能源发展十二五规划的通知》31权益披露33免责声明33中国动力煤行业3中国动力煤市场投资要点行业近期及中期展望短期需求:秦皇岛港煤炭库货截止2013年5月4日跌至502万吨,创下2011年10月29日以来最低水平,为应对即将到来的高峰期,下游企业或将启动补库存行动.
短期供应:中国煤炭产能过剩将持续一段时间,这对现货煤价格将构成压力.
行内竞争:国内和国外的煤炭产商都面临激烈的竞争.
疲弱的国际煤炭价格和煤炭进口将加重国内的现货煤价格下行压力.
价格:环渤海动力煤价格指数近期屡跌并在低位徘徊,但也有出现稳定的迹象.
我们接触的大部分电力生产商和煤炭生产商都认为,在目前水平上,现货煤价格再大幅下行的风险已经很低.
对公司的影响:由于价格低迷,煤炭生产商的盈利将主要来自销售量和成本控制的推动.
我们认为,成本效率越高的企业盈利能力越强.
行业长期展望市场的"蛋糕"仍然在不断扩大,绝对需求仍将增长:考虑到中国政府对能源安全问题的关注,以及火电较可再生能源发电的明显低廉成本优势,我们认为长期来看,煤炭仍然会在中国能源消费结构中占主导地位,而电煤消耗的绝对量将会继续稳步上升.
谁会在增长的"蛋糕"中获得更多的份额中国正大力推动行业整合,关、停、并、转落后产能和严格提高行业准入门槛.
这将有助于缓解动力煤供应过剩的局面,并给大型的动力煤生产商提供更多的市场空间.
煤价下降,长远来看,对动力煤企业的盈利能力影响各异:中国调低GDP增长率目标,市场预期动力煤行业的总体盈利将受负面影响.
但我们认为,并非所有公司盈利能力同等受损,那些能保持较低吨煤生产成本和拥有运输优势的公司仍然会有较高的利润率.
长期来看,运输瓶颈将得到缓解,对国内煤炭需求形成利好:美国的页岩气革命降低对煤炭的需求,并对国际煤价形成下行压力.
因此,进口煤价将持续成为影响中国国内煤价的因素之一.
但中国更主要问题是运输瓶颈,我们预计,若中国蒙西华中铁路(北煤南运的主干线)能在2017如期运营,将会大大减少国内市场对海外煤炭的需求.
中国动力煤行业4中国动力煤行业概览中短期前景展望我们看到动力煤行业近期出现一些积极的信号.
目前,秦皇岛港的煤炭库存下滑至2011年10月29日以来的最低水平5.
02百万吨,这或很快诱发重新增加库存的行为.
此外,环渤海动力煤价格指数在连续四周下跌并在4月24日创新低后,于5月5日稳定在613元(人民币,下同).
我们对行业持谨慎态度而且也不排除煤炭价格有进一步下降的可能性,因为国内外煤炭价格仍有约20-30元/吨的差距.
套利行为将继续影响中国煤炭进口量的走势.
然而,在现阶段我们的态度也不是过度悲观.
我们的渠道调查显示,现货价格在目前的水平继续下跌的风险是有限的,原因主要有:1.
国内外的煤炭价格差距有一部份是反映煤炭质量.
大部分进口煤是低质煤,必须和内地的高质量煤混用.
如果考虑到内地煤炭的质量因素,目前国内外煤炭价格差或会缩小.
事实上,一些印度尼西亚的出口商认为,两地煤炭价格差的套利空间已经在大幅减少.
2.
由于工资、原材料的日益上升和销售价格的下跌,低效率的煤炭生产商被淘汰,并永久退出了市场.
一些发电商反映,自去年下半年以来有20%以上海内外的煤炭供应商已经出现亏损.
至今年1季度,现货价格已经同比下跌了20-25%,预示着将有更多的生产商退出市场.
3.
一些信号显示需求或复苏.
例如,秦皇岛煤炭库存大幅下滑,中国主要发电商的库存天数减少,同时部分下游行业见到温和的复苏.
4.
北方大秦铁路的维护工作完成后,市场对本土煤炭的需求会增加,有利于稳定煤炭现货价格.
当然,整体而言,我们还需要更多的积极信号来证实煤炭行业是否出现了坚实的复苏.
值得考虑的是,中国1季度的GDP增长慢于预期,但鉴于通胀压力,中国政府仍不愿实施积极的货币政策刺激经济,表明政府已决心接受经济温和增长的状况.
另一方面,根据WIND数据显示,虽然自2012年上半年以来煤炭价格遭受了暴跌,但是我们覆盖的中国H股煤炭公司在2012年仍取得较高的平均净资产收益率(19.
99%),高于整体的香港上市的煤炭行公司(-0.
9%)和采矿业公司(-8.
04%).
我们预测,2013年整个行业的盈利能力将进一步下降,但如果宏观经济稳步回升,该行业将极有可能跑赢大市.
中国动力煤行业5表:环渤海动力煤价格(人民币元/吨)仍然低迷,但近期企稳(数据截止2013年5月8日)数据来源:Wind,农银国际证券表:中国的进口煤数量(单位:万吨)急剧增长(截止2013年3月)数据来源:Wind,农银国际证券动力煤现货价格仍然低迷并且近期屡创新低,但在近期的低位水平再下行的空间已经非常有限.
中国动力煤行业6表:澳大利亚BJ动力煤价格(美元/吨)走势(截止2013年5月2日)数据来源:Wind,农银国际证券表:中国火电产量月度同比值(%)近期有所反弹(截止2013年3月)数据来源:Wind,农银国际证券预计即将到来的用电高峰期或会对动力煤价格形成支持.
中国动力煤行业7表:中国粗钢生产量月度同比值仍然较疲弱(截止2013年3月)数据来源:Wind,农银国际证券表:中国月度水泥生产月度同比增长(%)近期反弹(截止2013年3月)数据来源:Wind,农银国际证券在2013年首季,动力煤的下游行业需求增长仍然较温和.
中国动力煤行业8表:中国重点电厂煤炭库存可用天数(截止2013年4月20日)数据来源:Wind,农银国际证券表:秦皇岛港煤炭库存量(单位:万吨,截止2013年5月4日)数据来源:Wind,农银国际证券截止5月4日,秦皇岛煤炭库存量跌至2011年10月29日以来的最低位2011,未来下游企业或会有补库存情况.
中国动力煤行业9Exhibit:GapbetweenCPIandPPIstilllargeandbroadenedrecently(uptoMar.
,2013)数据来源:Wind,农银国际证券中国经济数据中国经济数据201220134月5月6月7月8月9月10月11月12月1月2月3月4月*实际国民生产总值增长(同比%7.
6------7.
4------7.
9------7.
7---出口增长(同比%)4.
915.
311.
112.
79.
911.
62.
914.
125.
021.
810.
014.
7进口增长(同比%)0.
312.
76.
34.
7-2.
62.
42.
40628.
8-15.
214.
116.
8贸易差额(美元/十亿)18.
5318.
1331.
9125.
2826.
4327.
4532.
1119.
6331.
629.
215.
3-0.
918.
2零售额(同比%)14.
113.
813.
713.
113.
214.
214.
514.
915.
212.
312.
612.
8工业增加值(同比%)9.
39.
69.
59.
28.
99.
29.
610.
110.
39.
98.
99.
3制造业PMI指数(%)53.
350.
450.
250.
149.
249.
850.
250.
650.
650.
450.
150.
950.
6非制造业PMI指数(%)56.
155.
256.
755.
656.
353.
755.
555.
656.
156.
254.
555.
654.
5固定资产投资(年初累计值)(同比%)20.
220.
120.
420.
420.
220.
520.
720.
720.
621.
220.
920.
6消费物价指数(同比%)3.
432.
21.
821.
91.
722.
42.
03.
22.
12.
4生产者物价指数(同比%)-0.
7-1.
4-2.
1-2.
9-3.
5-3.
6-2.
8-2.
2-1.
9-1.
6-1.
6-1.
9-2.
6广义货币供应量(同比%)12.
813.
213.
613.
913.
514.
814.
113.
913.
815.
915.
215.
716.
1新增贷款(人民币/十亿)681.
8793.
23919.
83540.
1703.
9623.
2505.
2522.
9454.
31070.
0620.
01060.
0793来源:彭博,中国国家统计局,农银国际证券中国动力煤行业10行业长期展望中国降低了GDP增长目标,政府对清洁能源更多的政策倾斜以及美国的页岩气革命,都表明中国动力煤行业有可能将经历一个较低的增长.
虽然行业整体面临着巨大的挑战,我们对行业的长期发展并不过分悲观,我们对行业的长期发展前景的判断如下:1.
市场的"蛋糕"仍然在不断扩大,绝对需求仍将增长:煤炭是中国最主要的化石燃料,2011年占能源消费量比重的70.
4%.
尽管中国正在努力提高可再生能源的消费比重,但短期内中国的能源消耗仍将十分依赖煤炭.
根据能源发展"十二五"规划的目标,中国计划"十二五"期间火电机组容量达到每年7.
8%的增长,发电量达到每年8%的增长.
表:中国2012年能耗预测(单位:百万桶油当量)能耗种类能耗量(预估值)(单位:百万桶油当量)占比(%)煤炭1,839.
470.
4石油461.
817.
7水电157.
06.
0天然气117.
64.
5核能19.
50.
7可再生能源17.
70.
6总计2613100来源:BP世界能源统计年鉴(2012.
6),农银国际证券图:中国2012年能耗分布情况(单位:百万吨油当量)来源:BP世界能源统计年鉴(2012.
6),农银国际证券中国动力煤行业11我们预测,在未来十年内煤炭仍将是一个在中国占主导地位的能源类型.
由于清洁能源和页岩气的高勘探成本,相当长的时间内它们并不能完全取代动力煤的作用.
我们判断煤炭仍将是中国占主导地位的能源类型的主要原因是从国家能源安全的考虑,以及考虑到与其他可再生能源相比,煤炭能源的显著低成本优势.
我们认为动力煤消费量将继续稳步增长,使得行业蛋糕变得更大.
表:"十二五"时期部分与动力煤发展相关的主要目标指标单位2010年2015年年增全社会用电量trillionkwh4.
26.
158.
00%煤炭生产能力亿吨32.
4414.
80%电力装机容量亿千瓦9.
714.
99.
00%其中:煤电亿千瓦6.
69.
67.
80%水电亿千瓦2.
22.
95.
70%核电万千瓦1082400029.
90%天然气发电万千瓦2642560016.
20%风电万千瓦31001000026.
40%太阳能发电万千瓦86210089.
50%数据来源:中国政府网(www.
gov.
cn),农银国际证券2.
谁将从不断增长的蛋糕中获得更多份额通过淘汰中小规模的生产商和培育大规模有竞争力的集团,中国正在对煤炭行业进行重组.
根据"十二五"规划,中国的煤炭生产量应该被控制在39亿吨以下,即2011~2015年间的复合增长放缓至2.
6%.
但是,这并不意味着所有的煤炭产商都将要同样程度的减少生产.
此外,中国将大力推进煤矿企业之间的兼并重组,淘汰落后产能,发展大型煤炭集团公司.
至2015年年底,中国计划拥有10个亿吨级和10个5000万吨级大型煤炭企业集团,这些企业的煤炭产量将构成全国产量的60%以上.
我们估计,前20名煤炭企业的市场份额将在2015年将提高到63%以上(2010年为50%).
在煤炭产量、销售网络和资源储备方面具备规模效益的大型煤炭生产企业将受益于产业的积极变化.
3.
价格下滑但个股盈利能力差异大相径庭中国下调了GDP的目标增长率.
虽然动力煤行业的整体盈利能力有望下降,但每家公司下跌的程度大相径庭.
2012年,中国煤炭产商的单位生产成本显著不同,从伊泰的约94元/吨(人民币,下同)到兖州煤业的314元/吨,显示不同厂商或因盈利区别而保持长期的竞争力.
另一个需要考虑的事实是,在2013年之前大多数大型煤炭生产企业采用双轨制.
在这种机制下,大多数长期合同价是政府指导价,明显低于现货价格;而且,煤炭价格被设置了上限,制约了价格的增长空间.
2012年上半年,现货市场价格下跌,向长期合同价格靠拢.
鉴于此,中国取消了价格双轨制.
现在,大部分的煤炭生产企业选择把他们的新长中国动力煤行业12期合同价格与环渤海动力煤价格指数相关接,该指数是一个现货价格指数.
虽然该指数同比下跌了约20%,但按现货价进行交易仍可能比在以前政府指导的长期合同价之下的利润要高.
过往在价格双轨制下有着较高比重的长期合同销售和拥有较强单位成本优势的公司,在目前的现货定价体系中,将有更高的增长潜力.
4.
交通瓶颈的缓解将释放本土需求当前,对中国动力煤行业的主要关注问题之一是来自海外市场的竞争.
尤其是美国的页岩气革命之后,减少了对动力煤的需求,进而也对国际煤炭价格产生了下行压力.
但是,这并不是行业的全景.
在中国的主要产煤区如内蒙古,单位销售成本仍然低于国外煤炭生产商.
然而,中国的煤炭生产区和需求区在地理位置上存在严重错位.
由于缺乏足够运力,中国北部和西部的一些低成本优质煤不能被有效地运送到南部和沿海地区.
交通一直是中国煤炭行业中的重要瓶颈.
我们认为,进口煤炭价格在中期而言将继续成为中国煤炭价格走势关键因素.
但是,当中国着手解决运输瓶颈时,市场对进口煤的担忧将会缓解.
在2012年,中国宣布新建一条重要的由北南运煤干线铁路"蒙西华中铁路".
该铁路计划在2017年通车,届时将大幅减少市场对海外煤炭的需求.
我们预计,在内蒙古拥有高质量煤炭资源的企业将从蒙西华中铁路的开通中受惠.
中国动力煤行业13表:中国占全球的煤耗比重(%,2000~2012年)来源:BP世界能源统计年鉴(2012.
6),农银国际证券表:中国近几年煤炭进口(红色)持续增长但出口(蓝色)下跌数据来源:Wind,农银国际证券0.
010.
020.
030.
040.
050.
060.
0Jan-66Jan-71Jan-76Jan-81Jan-86Jan-91Jan-96Jan-01Jan-06Jan-11中国动力煤行业14行业个股选择在行业个股的选择方面,我们认为,市场将会偏好拥有低生产成本和一定运输优势的大型煤炭生产商.
较低的生产成本将令煤炭生产商在当下及未来的市场整合中获得更多的份额.
低成本成为选股首项指标在低成本指标下,我们首选中国神华(1088HK)和伊泰(3948HK).
两家公司同时也在内蒙古拥有较优质的煤储资源,并且其在内蒙古的业务可以享受到中国政府给予的低至15%的所得税优惠,这一税率显著低于全国的25%的平均水平.
两家公司均拥有自营煤运铁路,可以将自有的煤炭从坑口直送至国铁干线或是送达沿线客户.
特别是神华,它不仅是中国唯一一家拥有跨多省国铁煤炭运输线的动力煤公司,同时还拥有较低成本的自营煤炭货运船队资源,可将北方内蒙古的煤炭通过铁路、海运和河道运输送达中国西部的重庆,显示出极强的物流能力.
对成本效率低下的煤炭生产商持谨慎态度作为大型煤炭生产商中煤能源(1898HK)和兖煤(1171HK),它们将是行业整合的受益者,长期而言它们的股价仍有较佳的上行空间,但不断攀升的成本和近期疲弱的现货煤价格将威胁他们2013年的盈利能力.
这两只股票在过去的几个月里已经发生了大幅的调整,这使得他们的估值变得非常吸引.
但是,我们对这两支股票仍持谨慎态度,我们期望看到一些更为有力的削减成本的措施.
投资者应耐心等待更多而且更具实效的催化剂.
表:香港四大动力煤H股公司对比2012财年情况中国神华中煤能源兖州煤业伊泰煤泰1088HK1898HK1171HK3948HK自产商品煤,百万吨304114.
461.
93749.
52煤炭总销量,百万吨464.
6149.
5494.
14873.
2煤炭销售收入占总收入比重,%66.
382.
296.
794.
8煤炭储备,亿吨251.
4195.
146.
729.
5吨煤生产成本,人民币元/吨130.
2234.
6314.
494.
6总销售收入,人民币百万元250,26087,29258,14631,5842012年收入增长率,%19.
6%-3.
9%23.
5%17.
0%股东应得净利,人民币百万元48,8588,8426,2196,454每股盈利,人民币元2.
460.
671.
263.
97每股净资产,人民币元12.
906.
509.
3212.
11派息,人民币/股0.
960.
210.
361.
252012财年派息率39.
031.
328.
631.
5平均总资产报酬率,%11.
315.
15.
715.
6平均净资产回报,%20.
1610.
414.
132.
9主要产品价格变动±5%对股东纯利的变动影响:±4.
2%±5.
9%±6%±6.
3%来源:各公司2012年年报,农银国际证券据年报相关数据预测中国神华能源股份有限公司15评级:买入目标价:33港元主要数据H-股股价(HK$)27.
2上行空间(%)21.
352周高/低(HK$)35.
45/24.
15发行股数(百万)19,890-H股(百万)3,399-A股(百万)16,491市值-H股(HK$百万)92,441-A股(Rmb百万)338,2313个月平均日成交额(HK$百万)559大股东(%)神华集团73.
01%来源:公司,彭博,农银国际证券2012年收入组成(%)煤炭业务66.
3电力业务28.
4其他5.
3总计100.
00来源:公司,农银国际证券股价表现(%)绝对相对*1个月2.
06(3.
61)3个月(11.
69)(4.
83)6个月(10.
67)(18.
84)*相对于恒生中国企业指数来源:彭博,农银国际证券1年股价表现来源:彭博,农银国际证券分析员报告日期:2013年5月15日陈宜飚相关报告:2013年4月22日电话:(852)21478819电邮:markchen@abci.
com.
hk22.
0024.
0026.
0028.
0030.
0032.
0034.
0036.
00中国神华(1088HK)–买入中国动力煤行业2013年5月15日公司报告煤炭价格低迷但趋于平稳:环渤海动力煤价格指数5月8日止跌,同期秦皇岛港的煤炭存货量下跌到自2011年10月29日以来的最低值,显示疲弱的煤炭价格将会在短期内出现支持.
煤价平稳加上公司的生产成本继续下行,将有助于公司实现在2013年的盈利目标.
我们预期公司全年盈利增长率仍保持正数(约1.
5%).
该公司的煤炭首季平均售价下降幅度(同比)为7.
8%,较环渤海动力煤价格指数在首季末的同比22%跌幅要低.
良好的成本控制和平稳的运营数据:在今年第一季度,中国神华的煤单位生产成本为121.
4元/吨(人民币,下同),同比上升3.
2%,但是相比于2012财年的平均吨煤生产成本下降了0.
6%.
其今年首季的毛利率为32.
2%,与2012年的表现持平,但是比我们的预测高1.
2个百分点.
其净利率在首季同比微跌1.
2%至11,625元,该值达到2013市场和我们预测值的24%和23%.
该公司的管理层早前在业绩分析会议上介绍,今年将会严格控制成本.
我们认为到目前为止管理层兑现了该承诺.
估值:考虑到较低的吨煤生产成本,电力业务在营收中的较高比重,以及2012和2013E的净资产回报率处于高双位数,我们维持神华的"买入"评级和目标价不变,该价对应10.
5倍2013年预测盈利.
风险因素:1)煤炭价格风险;2)供求的不平衡;3)下游行业的周期影响业绩和估值截至12月31日2011A2012A2013E2014E收入(Rmb百万)209,225250,260270,300298,447同比变化(%)32.
719.
68.
010.
4净利润(Rmb百万)45,84648,85849,58251,993同比变化(%)18.
16.
571.
54.
9EPS(Rmb)2.
312.
462.
492.
61同比变化(%)18.
16.
551.
54.
9每股净资产(Rmb)11.
512.
914.
816.
9同比变化(%)11.
312.
415.
013.
7P/E(x)8.
88.
68.
2P/B(x)1.
71.
51.
3股息0.
900.
960.
971.
02股息收益率(%)4.
85.
15.
6ROAE(%)21.
1620.
1617.
9716.
49ROAA(%)11.
7811.
3110.
5010.
21来源:公司,彭博,农银国际证券预测(假设1人民币=1.
26港元)中国神华:成本及一体化优势领先竞争对手中国神华具有较低的吨煤生产成本以及行内最具竞争力的运输及物流能力,我们认为在煤价逐步止跌情况下,用电高峰期的到来有助于对中国神华的股价表现起到正面拉升的作用.
此外,该公司的火电业务近年来增长迅速,于2012年占收入比重达到28%,令公司成为同行之中最具防守性的一只股票.
我们对该公司的"买入"评级以及目标价格维持不变.
中国神华能源股份有限公司16公司损益表截至12月31日财年(人民币百万元)1Q132010A2011RS2012A2013E2014E收入60,039157,662209,225250,260270,300298,447煤炭106,080138,263165,989175,760189,147电力44,80061,20471,09680,31093,588其他收入6,7829,75813,17514,23015,712销售成本(90,142)(128,638)(167,754)(184,453)(205,929)毛利67,52080,58782,50685,84792,519销售、一般及管理费用(9,219)(11,056)(12,950)(15,168)(17,767)其他经营收益/(费用),净额(776)(825)484848经营利润57,52568,70669,60470,72774,800其他税费及亏损(1,583)(1,857)(1,593)(1,726)(1,659)税前利润55,94266,84968,01169,00173,141所得税费用(11,473)(14,041)(10,965)(11,109)(12,434)本年利润44,46952,80857,04657,89260,707非控制性权益5,6356,9628,1888,3098,713本公司股东应占利润11,62538,83445,84648,85849,58251,993EPS(基本),人民币元0.
5841.
952.
312.
462.
492.
61每股派息,元0.
750.
900.
960.
971.
02来源:公司,农银国际证券预测中国神华能源股份有限公司17公司资产负债表截至12月31日财年(人民币百万元)2010A2011RS2012A2013E2014E物业、厂房及设备188,061223,329236,048271,455307,405在建工程33,08834,38461,14264,19967,409无形资产3,2483,6103,7813,7813,781其他非流动资产28,27336,65845,03646,80148,885非流动资产252,670297,981346,007386,236427,480存货11,57412,93915,17116,06417,288应收账款及应收票据11,42413,61820,02821,20722,822预付账款及其他应收款14,25012,69414,48014,48014,480现金及现金等价物77,91261,65251,62738,98539,718其他流动资产4,3017,62310,05410,05410,054流动资产119,461108,526111,360100,790104,361总资产372,131406,507457,367487,026531,842短期贷款及一年内到期的长期贷款(15,317)(16,489)(28,093)(19,644)(23,869)应付账款及应付票据(19,661)(23,763)(31,072)(27,418)(29,245)预提费用及其他应付款(36,893)(39,286)(41,423)(40,355)(40,889)一年内到期的长期应付款(497)(271)(283)(277)(280)应付所得税(4,558)(7,940)(4,686)(6,313)(5,500)流动负债(76,926)(87,749)(105,557)(94,006)(99,782)长期贷款,扣除一年内到期的部份(52,311)(45,443)(39,624)(42,534)(41,079)长期应付款,扣除一年内到期的部份(2,133)(2,346)(2,558)(2,452)(2,505)其他非流动负债(3,334)(2,855)(3,071)(2,963)(3,017)长期负债(57,778)(50,644)(45,253)(47,949)(46,601)总负债(134,704)(138,393)(150,810)(141,955)(146,382)总权益237,427268,114306,557345,072385,459非控制性权益32,31439,91549,96849,96849,968本公司股东应占权益205,113228,199256,589295,104335,491每股净资产,人民币元10.
3111.
4712.
9014.
8416.
87来源:公司,农银国际证券预测中国神华能源股份有限公司18表:现金流量表财年截至31/12(人民币百万元)2010A2011RS2012A2013E2014E税前利润55,94266,84968,01169,00173,141摊销与折旧00000存货增加(3,129)(714)(2,232)(893)(1,224)应收票据贸易应收款项(增加)减少(1,947)(953)(6,410)(1,179)(1,615)已收利息1,2489787501,1751,217已付利息(3,760)(3,300)(3,554)(3,313)(3,321)已付所得税(9,767)(11,830)(14,689)(11,109)(12,434)其他调整项19,98619,91927,17916,53525,716经营活动所得的现金净额58,57370,94969,05570,21781,480资本开支(30,538)(45,082)(52,256)(54,869)(57,612)与收购子公司相关的现金净流出473(1,666)(1,072)(1,369)(1,221)其他投资活动流出(1,067)(8,507)(8,602)6111,156投资活动所用的现金净额(31,132)(55,255)(61,930)(55,627)(57,677)来自贷款的款项31,5484,69136,09920,39528,247偿还贷款(42,225)(21,184)(34,534)(27,859)(31,197)其他融资活动所得资金(11,871)(14,840)(18,718)(19,771)(20,124)融资活动所获现金净额(22,548)(31,333)(17,153)(27,235)(23,074)现金及现金等价物减少净额4,893(15,639)(10,028)(12,645)730年初的现金及现金等价物72,32177,30261,65251,62738,985汇率变动的影响(2)(11)333年末的现金及现金等价物77,21261,65251,62738,98539,718来源:公司,农银国际证券预测中国中煤能源股份有限公司19评级:持有目标价:6.
0港元关键数据H-股股价(HK$)5.
79上行空间(%)3.
6352周高/低(HK$)9.
04/5.
72发行股数(百万)13,259-H股(百万)4,107-A股(百万)9,152市值-H股(HK$百万)23,778-A股(Rmb百万)61,0443个月平均日成交额(HK$百万)207大股东持股(%)中煤集团57.
54%来源:公司、彭博、农银国际证券公司2012年收入结构(%)煤炭82煤焦化5煤矿装备9其他4来源:公司,农银国际证券股价表现(%)绝对相对*1个月(8.
10)(13.
77)3个月(28.
96)(22.
10)6个月(21.
76)(29.
93)*相对于恒生中国企业指数来源:彭博,农银国际证券1年股价表现来源:彭博,农银国际证券分析员报告日期:2013年5月15日陈宜飚相关报告:2013年4月16日电话:(852)21478819电邮:markchen@abci.
com.
hk5.
007.
009.
0011.
0013.
0013-Mar13-Apr13-May13-Jun13-Jul13-Aug13-Sep13-Oct13-Nov13-Dec13-Jan13-Feb中煤能源(1898HK)–Hold中国动力煤行业2013年5月15日公司报告大型煤炭生产商,但议价能力成疑:据部分市场渠道反映,中煤今年的合同价为按月调整,并需由现货价较前合同价变动2%的基础上才会触发.
这样的调整机制比起中国神华(1088HK)的按周调整要低效,特别是在电煤现货价出现上升趋势时尤其明显.
我们留意到,该公司的长期合同价在今年首季同比下降3.
64%至446元/吨的水平,形势较之前市场预测的同比略微上升要差.
虽然我们对大型煤企在行业整合过程中的增长潜力依然保持乐观态度,但是我们不确定该公司是否能够利用这样的优势提升议价能力.
调降公司2013年盈利预期:中煤能源吨煤生产成本比中国神华高出78%.
今年首季,该公司的吨煤生产成本从2012财年的平均水平(210.
68元/吨,人民币,下同)升至216.
15元/吨,上扬2.
6%.
而神华首季的吨煤生产成本则在2012年的平均水平(130.
2元/吨)基础上下降6.
7%至121.
4元/吨.
维持公司"持有"评级,但下调其目标价格:考虑到公司的议价能力和不断上升的成本,我们将该公司在2013年的每股盈利从0.
72元人民币调降至0.
56元人民币.
相应地,目标价格下调至6港元,比现价有3.
63%的上升空间,对应8.
5倍2013年预测盈利.
风险因素:1)煤炭价格风险;2)经济增长放缓降低需求水平;3)监管和政策风险;4)税收政策的改变业绩和估值截至12月31日2010A2011A2012A2013E2014E收入(Rmb百万)70,30390,86587,29288,91491,856同比变化(%)32.
229.
2(3.
9)1.
93.
3净利润(Rmb百万)7,4669,9558,8427,3787,466同比变化(%)0.
833.
3(11.
2)(16.
6)1.
2EPS(Rmb)0.
560.
750.
6670.
5560.
563同比变化(%)0.
034.
1(11.
2)(16.
6)1.
2BVPS(Rmb)5.
66.
26.
56.
97.
3同比变化(%)8.
011.
45.
16.
15.
8P/E(x)7.
08.
48.
3P/B(x)0.
70.
70.
6股息0.
160.
220.
210.
160.
16股息收益率(%)3.
34.
64.
53.
43.
4ROAE(%)10.
512.
710.
48.
37.
9ROAA(%)6.
47.
05.
13.
83.
6来源:公司,彭博,农银国际证券(假设1人民币=1.
26港元)中煤能源:成本上扬,调降目标价中煤能源作为中国大型国有煤炭生产商的地位有助于它在行业整合中保持优势,因此我们对其长期发展保持乐观态度.
但我们对该公司的议价能力,以及自身不断上升的成本有所担忧.
考虑到该公司的成本控制能力逊于预期,我们下调其2013年预测盈利.
不过公司股价近期经历大幅调整后已基本反映预期,因此我们对该公司维持"持有"评级,但调降其目标价6港元(前为7.
5港元).
新目标价比当前市场价有3.
63%的上升空间.
中国中煤能源股份有限公司20表:合并损益表财年截至31/12(人民币百万元)2010A2011A2012A2013E2014E收入70,30390,86587,29288,91491,856煤炭业务55,83974,03871,78373,09575,246煤焦化业务4,8885,3014,1854,2694,482煤矿装备业务6,0957,7337,8858,0428,444其他业务3,4803,7933,4393,5083,683销售成本(55,825)(72,052)(69,989)(73,798)(76,240)毛利14,47818,81317,30315,11515,615其他收入33316291126137销售、一般及管理费用(3,749)(4,757)(4,586)(4,816)(5,201)经营利润11,06214,21912,80710,42610,551其他(损失)收入(63)97(18)3940税前利润10,99914,31512,78910,46510,591所得税费用(2,848)(3,462)(3,214)(2,616)(2,648)本年净利润8,15110,8549,5757,8497,943-非控制性权益685898733471477-本公司股东7,4669,9558,8427,3787,466归属于本公司股东的每股盈利(人民币元)0.
560.
750.
670.
560.
56每股派息(人民币元)0.
160.
220.
210.
160.
16来源:公司,农银国际证券估值表:资产负债表财年截至31/12(人民币百万元)2010A2011A2012A2013E2014E物业、厂房及设备46,41860,82385,510104,314119,951采矿与探矿权18,61128,97332,47930,72631,602土地使用权2,5642,8193,5293,1743,351其他非流动资产6,64312,36414,78913,59114,198总非流动资产74,236104,979136,306151,804169,102存货6,2157,3156,6976,8207,020应收账款及应收票据7,0068,01411,39411,60211,943预付账款及其他应收款5,4396,4686,3676,4836,674现金及现金等价物22,92220,90713,2238,7389,499其他流动资产7,11814,46811,70113,08512,393总流动资产48,70057,17349,38146,72747,529总资产122,936162,152185,688198,532216,632应付账款及应付票据(9,254)(11,003)(16,102)(16,396)(16,878)预提费用,预收账款及其他应付款(6,997)(12,053)(9,262)(9,431)(9,708)短期借款(396)(2,255)(5,130)(5,130)(5,130)其他短期负债(2,743)(4,514)(3,633)(3,347)(3,469)总流动负债(19,391)(29,824)(34,126)(34,304)(35,186)长期借款(10,716)(11,456)(20,171)(20,813)(25,492)长期债券-(14,955)(19,906)(25,892)(32,072)其他长期负债(6,491)(9,043)(10,064)(9,928)(10,041)总非流动负债(17,207)(35,454)(50,141)(56,634)(67,605)总负债(36,598)(65,278)(84,267)(90,938)(102,791)总股本86,33996,874101,420107,593113,840非控制性权益12,29014,34914,69415,58816,493公司权益总计74,04982,52586,72692,00597,347账面值/人民币5.
586.
226.
546.
947.
34来源:公司,农银国际证券估值中国中煤能源股份有限公司21表:现金流量表财年截至31/12(人民币百万元)2010A2011A2012A2013E2014E税前利润10,99914,31512,78910,46510,591折旧及摊销3,7524,8544,9444,8974,880财务费用(656)(715)(2,201)(1,458)(1,829)财务收入781353903628765存货(上升)下降(1,254)(1,174)519(122)(201)应收账款及应收票据的减少(2,123)(1,851)(3,383)(208)(341)其他调整项目(816)(1,235)(2,683)(2,663)(1,814)经营活动产生的现金流量10,68314,54710,88711,53812,050购入物业、厂房及设备(12,060)(19,156)(24,934)(22,045)(19,840)其他13,525(16,127)(6,955)(10,172)(7,489)投资活动产生的现金流量1,466(35,283)(31,889)(32,217)(27,329)短期借款所得款项长期借款所得款项9.
2151779287623272601长期借款所得款项(276)3,6939,3966,5457,970其他融资活动的现金流(1,586)13,1221,0397,3295,475融资活动产生的现金流量(1,853)18,59313,31116,20116,047现金及现金等价物减少净额10,296(2,142)(7,691)(4,478)768年初现金及现金等价物12,62823,05720,90713,2238,738汇兑收益(损失)净额(2)(7)(7)(7)(7)年末现金及现金等价物22,92220,90813,2108,7389,499来源:公司,农银国际证券估值兖州煤业22评级:持有目标价:7.
96港元主要数据H-股股价(HK$)8.
00上行空间(%)(0.
5)52周高/低(HK$)14.
92/7.
73发行股数(百万)4,918-H股(百万)1,958-A股(百万)2,960市值-H股(HK$百万)15,667-A股(Rmb百万)41,7063个月平均日成交额(HK$百万)275主要股东(持股占比%):兖矿集团52.
86%来源:公司、彭博、农银证券2012年收入组成(%)煤炭销售96.
65铁路运输服务收入0.
80电产品销售0.
56甲醇销售1.
92热力销售0.
07来源:公司,农银国际证券股价表现(%)绝对相对*1个月(10.
91)(16.
58)3个月(37.
79)(30.
93)6个月(28.
83)(36.
99)*相对香港恒生国企指数来源:彭博,农银国际证券1年股价表现来源:彭博,农银国际证券分析员报告日期:2013年5月15日陈宜飚前期报告:2013年5月2日电话:(852)21478819电邮:markchen@abci.
com.
hk7.
009.
0011.
0013.
0015.
0017.
0019.
0026-Apr26-May26-Jun26-Jul26-Aug26-Sep26-Oct26-Nov26-Dec26-Jan26-Feb26-Mar26-Apr兖州煤业(1171HK)–持有中国动力煤行业2013年5月15日公司报告下游需求依然疲弱:根据中国国家统计局最新发布的数字,全国三月份粗钢产量增长率大幅下降,同比仅增长6%.
预计这将对兖煤的销售表现造成压力.
据悉,兖煤或会继续调降其精煤产品的售价,该类煤产品主要销售给下游钢铁生产商.
成本攀升,需要严加控制:该公司本部在首季的吨煤销售成本同比下降了3.
34%,但是澳洲分公司吨煤销售成本却同比上升了35.
5%,令管理层在年初宣布的将吨煤销售成本降低15%的目标难以短期内实现.
目前该公司本部的吨煤生产成本(316.
15元/吨,人民币,下同)在香港上市同行中处于高位,比中国神华(1088HK)高出160%.
管理层重申,会尽力将吨煤成本保持在可控水平内,但我们认为,这个目标未必能在短期实现.
维持"持有"评级和目标价格7.
96港元不变.
在考虑到该公司疲弱的盈利增长和最近的股价调整后,我们维持不久前首次覆盖时的"持有"评级和目标价格不变.
该目标价对应8.
8倍2013年预测盈利.
风险因素:1)煤炭价格风险;2)供给与需求之间的不平衡;3)下游产业的商业周期改变;4)成本不断上升.
业绩和估值截至12月31日2010A2011A2012A2013E2014E收入(百万人民币)33,94447,06658,14650,62757,410收入同比变化(%)64.
1638.
6623.
54(12.
93)13.
40净利润(百万人民币)9,2818,9286,2193,5314,348净利润同比变化(%)125.
42(3.
81)(30.
34)(43.
22)23.
12每股盈利(人民币元)1.
891.
821.
260.
720.
88每股盈利同比变化(%)124.
65(3.
81)(30.
34)(43.
22)23.
12每股净资产(人民币元)7.
598.
679.
329.
559.
89每股净资产同比变化(%)28.
0614.
207.
492.
533.
56市盈率P/E(倍)5.
18.
97.
2市净率P/B(倍)0.
690.
670.
65每股派息0.
590.
570.
360.
220.
27股息收益率(%)5.
63.
54.
3平均净资产收益率ROAE(%)27.
922.
314.
17.
69.
1平均总资产收益率ROAA(%)13.
710.
55.
73.
03.
7来源:公司,彭博,农银国际证券(假设1人民币=1.
26港元)兖州煤业:急待降低成本相比其在港上市的同业,兖州煤业拥有更好的地理优势及更多的国际市场资源.
但该公司受疲弱的下游需求和成本攀升的影响更为严重.
中国电煤现货价格的疲弱,对该公司盈利的负面影响较大,我们预期公司不会在短期内便能成功提升其成本效率,因此,我们维持此前首次覆盖时予以的"持有"评级和目标价格不变.
兖州煤业23表:中国粗钢生产量月度同比值仍然较疲弱(截止2013年3月)来源:Wind,农银国际证券表:合并损益表财年截至31/12(人民币百万元)2011A2012A2013E2014E收入合计47,06658,14650,62757,410煤炭销售额45,18156,20148,71455,280铁路运输服务收入477464561559电产品销售额328324304355甲醇销售额1,0591,1181,0171,183热力销售额20403133煤炭运输成本(1,248)(2,104)(1,762)(1,999)销售及铁路运输服务成本(25,725)(41,962)(35,146)(39,855)电产品成本(362)(331)(277)(314)甲醇成本(930)(911)(763)(865)热力成本(14)(25)(21)(24)毛利18,78612,81312,65714,352销售、一般及行政费用(6,570)(7,988)(8,786)(9,665)其它业务收益3051,521566914除所得税前收益12,5216,3464,4365,602所得税(3,545)(124)(887)(1,232)净利润8,9766,2223,5494,369非控制性权益4831822公司股东应占利润8,9286,2193,5314,348每股收益,基本1.
821.
260.
720.
88每股股息0.
570.
360.
220.
27来源:公司,农银国际证券预测兖州煤业24表:资产负债表财年截至31/12(人民币百万元)2011A2012A2013E2014E物业、机器及设备净值31,27439,50336,66234,036预付土地租赁款713696712707无形资产26,20633,63426,49128,777其他非流动资产8,52818,58714,16415,550非流动资产合计66,72092,42078,03079,070银行和现金存款8,14512,71715,53223,098应收票据及应收账款7,3127,4606,3337,186存货1,3911,5661,4611,658预付账款及其它应收款3,6254,1973,7734,205其他流动资产9,9584,3435,9446,778流动资产30,43130,28233,04342,925总资产97,152122,702111,073121,995应付票据及应付账款(2,241)(6,812)(5,846)(6,667)其它应付款及预提费用(7,345)(9,014)(7,866)(8,845)借款,一年内到期(19,588)(7,713)(9,305)(12,202)其他短期流动负债(5,547)(5,085)(5,065)(4,973)总流动负债(34,721)(28,623)(28,082)(32,687)借款,一年以上到期(14,869)(33,284)(24,077)(28,680)递延税款负债(3,895)(7,730)(5,813)(6,771)其他非流动负债(340)(3,975)(2,769)(1,730)非流动负债合计(19,105)(44,988)(32,658)(37,181)负债合计(53,827)(73,611)(60,740)(69,868)总权益43,32549,09150,33352,126非控制性权益6913,2653,3473,467归属于公司股东之股东权益42,63445,82646,98548,660每股净资产8.
679.
329.
559.
89来源:公司,农银国际证券预测兖州煤业25表:现金流量表财年截至31/12(人民币百万元)2011A2012A2013E2014E除所得税前收益12,5216,3464,4365,602物业、机器及设备之折旧2,2662,8192,6372,438利息费用8391,4491,5941,721利息收入(358)(722)(722)(722)存货的减少(增加)403(59)104(197)应收票据及应收款减少(增加)2,800(93)1,127(854)其他调整项(495)(3,236)(5,530)(2,554)经营业务产生的现金17,9776,5043,6455,434购买物业、机器及设备(8,620)(6,230)(12,005)(8,952)其他投资项(16,991)3,043141(558)投资业务使用的现金流量(25,611)(3,187)(11,863)(9,509)银行贷款所得款项16,71212,28216,56417,837发放股息(2,902)(2,803)(1,771)(1,095)其他融资活动产生的现金流(4,369)(8,333)(3,684)(4,969)融资业务产生(使用)现金流9,4411,14511,10911,773现金和现金等值项净增(减少)1,8074,4612,8917,699年初现金和现金等价物6,7718,14512,71715,532汇率变动影响(433)111(76)(133)年末现金与现金等价物金额8,14512,71715,53223,098来源:公司,农银国际证券预测內蒙古伊泰煤炭股份有限公司26评级:买入目标价:50.
54港元关键数据H-股股价(HK$)41.
00上行空间(%)23.
352周高/低(HK$)45.
7/39.
5发行股数(百万)1627-H股(百万)163-B股(百万)664-未上市股份(百万)800市值-H股(HK$百万)6,683-B股(USD百万)3,5683个月平均日成交额(HK$百万)12大股东(%)内蒙古伊泰集团49.
17来源:公司,彭博,农银国际证券2012财年收入组成(%)煤炭94.
8交通运输0.
8煤炭化工4.
3其他0.
1来源:公司,农银国际证券股价表现(%)绝对相对*1个月(2.
96)(8.
63)3个月(6.
39)0.
476个月(3.
53)(11.
70)*相对于恒生中国企业指数来源:彭博,农银国际证券自IPO以来股价表现(2012年7月)来源:彭博,农银国际证券分析员报告日期:2013年5月15日陈宜飚前报告日期:2012年3月26日电话:(852)21478819电邮:markchen@abci.
com.
hk38.
0039.
0040.
0041.
0042.
0043.
0044.
0045.
0046.
00YitaiCoal伊泰煤(3948HK)中国动力煤行业2013年5月15日公司报告吨煤生产成本极具竞争优势:伊泰煤的吨煤生产成本在2012财年仅为94.
6元/吨(人民币,下同),在所有的在香港上市的煤炭企业中属于最低水平.
伊泰煤的吨煤生产成本仅为中国神华(1088HK)、中煤(1898HK)、兖煤(1171HK)的70%、40%和30%.
公司低成本的竞争优势主要来自公司拥有的高质量的煤储资源、作为私营企业所享有的灵活的用人政策和作为在中国内蒙古西部的煤炭产商所能享受的优惠税率.
长远盈利增长和资源优势:受惠于内部整合和技术升级,伊泰煤炭在过去几年实现了快速的产量和盈利的复合增长.
在从2009到2012年四年期间,其销售总额和净利润年复合增长率分别达到32%和21%.
此外,公司拥有的自营铁路系统大大提升了公司的煤炭运输能力,进一步强化了它的竞争优势.
维持"买入"评级,目标价50.
54港元:伊泰的净资产收益率和成本效益均在同行中名列前茅,这有助于该公司在煤炭价格反弹的时候首先抓住机遇.
我们的上述目标价格对应10.
4倍2013年预测市盈率,较现价有23.
3%的升幅.
风险因素:1)煤炭价格的持续下滑;2)供给与需求的不平衡;3)下游产业的商业周期转变业绩和估值财年截至31/122011RS2012A2013E2014E收入(Rmb百万)27,00331,58431,15034,765同比变化(%)94.
916.
96(1.
4)11.
6净利润(Rmb百万)7,6836,4546,3487,249同比变化(%)53.
2(16.
0)(1.
7)14.
2EPS(Rmb)4.
723.
973.
904.
46同比变化(%)53.
3(16.
0)(1.
7)14.
2BVPS(Rmb)12.
0312.
1114.
7517.
74同比变化(%)42.
40.
721.
720.
3P/E(x)-8.
838.
987.
87P/B(x)-2.
892.
381.
97股息1.
351.
251.
161.
33股息收益率(%)-3.
63.
33.
8ROAE(%)46.
132.
929.
027.
4ROAA(%)22.
815.
615.
215.
2来源:公司,彭博,农银国际证券(假设1人民币=1.
26港元)伊泰煤炭:低成本高增长的行业竞争者伊泰煤(3948HK)是在港上市的动力煤企业中唯一在2012年实现30%以上平均净资产收益率水平的公司.
在当前的动力煤熊市环境中,该公司的吨煤生产成本和毛利率仍然保持着较强的竞争优势.
我们预期该公司今年也会受到疲弱的市场环境的冲击,但是我们对其增长潜力仍然乐观.
基于我们对该公司2013的每股预测收益,公司股价目前仍较有吸引力,因此我们维持"买入"评级,目标价不变.
內蒙古伊泰煤炭股份有限公司27表:合并损益表财年截至31/12(人民币百万)2009A2010A2011A2012A2013E2014E收入10,25213,85427,00331,58431,15034,765煤炭,百万9,67613,360na29,95629,44532,880运输,百万535435na243250258煤相关行业,百万--na1,3621,4301,602其他收入,百万4258na232526销售成本,百万(5,235)(5,999)(14,937)(20,454)(20,173)(22,515)毛利5,0177,85512,06611,12910,97612,250其他收入132152345619482551销售、一般及管理费用(1,152)(1,495)(2,308)(2,752)(2,844)(2,882)其他经营费用(283)(237)(265)(480)(374)(428)应占联营公司利润1320342731税前利润3,7146,2789,8578,5518,2679,521所得税费用(565)(959)(1,628)(1,399)(1,353)(1,558)本年利润3,1485,3168,2297,1516,9147,963非控制性权益106301546697566714本公司股东应占利润3,0435,0157,6836,4546,3487,249EPS(基本),人民币元1.
873.
085.
25*4.
19*3.
904.
46每股派息,元0.
451.
351.
351.
251.
161.
33来源:公司,农银国际证券估值*公司报告值,与我们IPO调整后的价值不同.
表:资产负债表财年截至31/12(人民币百万元)2009A2010A2011A2012A2013E2014E物业、厂房及设备15,62317,69821,61024,26925,00426,854可供出售投资1,3392,1082,8713,8083,8083,808无形资产191718515151其他非流动资产7058211,2952,0541,6731,865非流动资产17,68720,64425,79430,18330,53632,578存货3164601,0158731,0891,263贸易应收款项及应收票据6695731,4082,6902,3643,253预付账款及其他应收款6604549341,2771,1681,355受限制的现金152727302929现金及短期存款3,2753,7154,4536,3156,5239,199流动资产4,9355,2307,83711,18511,17315,100总资产22,62225,87433,63141,36741,70947,678贸易应付款项及应付票据(1,753)(919)(762)(1,345)(1,103)(1,356)其他应付及应计费用(270)(279)(2,416)(7,424)(4,920)(6,172)附息银行贷款-流动负债(2,147)(1,946)(2,206)(1,582)(2,136)(2,884)应付税项(237)(321)(204)(43)(123)(83)流动负债(4,406)(3,465)(5,588)(10,395)(8,283)(10,495)附息银行贷款-非流动负债(7,368)(7,012)(6,101)(7,803)(5,606)(4,180)长期债券(1,001)(800)(600)其他非流动负债(96)(101)(394)(230)(312)(271)非流动负债总额(7,464)(7,112)(6,494)(9,034)(6,718)(5,050)总债(11,870)(10,577)(12,082)(19,428)(15,001)(15,545)总权益10,75215,29721,54921,93926,70932,133非控制性权益1,2451,5511,9722,2292,7133,264本公司股东应占权益9,50713,74519,57719,71023,99528,868每股净资产,人民币元5.
848.
4512.
0312.
1114.
7517.
74来源:公司,农银国际证券估值內蒙古伊泰煤炭股份有限公司28表:现金流量表财年截至31/12(人民币百万)2009A2010A2011A2012A2013E2014E税前利润3,7146,2759,8578,5518,2679,521摊销与折旧5136029791,7121,4431,716财务成本280172286430358394财务收入(36)(26)(38)(35)(37)(36)存货减少(增加)60(144)(373)130(216)(174)应收票据贸易应收款项(增加)减少154102(244)(1,306)326(889)其他调整项(960)(620)(1,661)(1,301)1,636(2,899)经营活动所得的现金净额3,7256,3618,8068,18011,7777,632资本开支(3,971)(3,524)(4,097)(4,700)(6,158)(6,786)其他投资项目230(276)(721)(4,245)(860)(908)投资活动所用的现金净额(3,741)(3,800)(4,818)(8,945)(7,018)(7,694)来自贷款与借债的净款项372(1,181)(2,342)(653)(380)2,945派息支出(732)(732)(611)(207)(207)(207)其他融资活动所得资金(259)(212)(1,433)3,545(4,000)0融资活动所获现金净额(619)(2,125)(4,386)2,685(4,588)2,738现金及现金等价物减少净额(635)436(399)1,9201722,676年初的现金及现金等价物3,9063,2704,8294,4316,3506,522汇率变动的影响—0———年末的现金及现金等价物3,2703,7074,4316,3506,5229,199来源:公司,农银国际证券估值29附录附录1.
《国务院办公厅关于深化电煤市场化改革的指导意见》国务院办公厅关于深化电煤市场化改革的指导意见国办发〔2012〕57号各省、自治区、直辖市人民政府,国务院各部委、各直属机构:为深入贯彻落实党的十八大精神,加快完善社会主义市场经济体制,更大程度更广范围发挥市场在资源配置中的基础性作用,形成科学合理的电煤运行和调节机制,保障电煤稳定供应,促进经济持续健康发展,经国务院同意,现就深化电煤市场化改革提出以下指导意见:一、抓住有利时机深化电煤市场化改革煤炭是我国的基础能源,占一次能源生产和消费的70%左右.
电煤是煤炭消费的主体,占消费总量的一半以上.
深化电煤市场化改革,搞好产运需衔接,对保障电煤稳定供应和电力正常生产,满足经济发展和群众生活需求具有十分重要的意义.
上世纪90年代以来,我国煤炭订货市场化改革不断推进,价格逐步放开,对纳入订货范围的电煤实行政府指导价和重点合同管理,对保障经济发展曾经发挥了积极的作用.
但由于重点合同电煤与市场煤在资源供给、运力配置和价格水平上存在着明显差异,限制了市场机制作用的发挥,造成不公平竞争,合同签订时纠纷不断,执行中兑现率偏低,不利于煤炭的稳定供应,越来越不适应社会主义市场经济发展的要求,改革势在必行.
今年以来,煤炭供需形势出现了近年来少有的宽松局面,重点合同电煤与市场煤价差明显缩小,一些地方还出现倒挂,电力企业经营状况有所改善,改革的条件基本成熟.
为此,应抓住当前有利时机,坚定不移地推进改革.
二、主要任务电煤市场化改革是能源领域的一项重要改革.
要坚持市场化取向,充分发挥市场在配置煤炭资源中的基础性作用,以取消重点电煤合同、实施电煤价格并轨为核心,逐步形成合理的电煤运行和调节机制,实现煤炭、电力行业持续健康发展,保障经济社会发展和人民生活的能源需求.
(一)建立电煤产运需衔接新机制.
自2013年起,取消重点合同,取消电煤价格双轨制,发展改革委不再下达年度跨省区煤炭铁路运力配置意向框架.
煤炭企业和电力企业自主衔接签订合同,自主协商确定价格.
鼓励双方签订中长期合同.
地方各级人民政府对煤电企业正常经营活动不得干预.
委托煤炭工业协会对合同的签订和执行情况进行汇总.
运输部门要组织好运力衔接,对落实运力的合同由发展改革委、铁道部、交通运输部备案.
(二)加强煤炭市场建设.
加快健全区域煤炭市场,逐步培育和建立全国煤炭交易市场,形成以全国煤炭交易中心为主体、区域煤炭市场为补充,与我国社会主义市场经济体制相适应的统一开放、竞争有序的煤炭交易市场体系,为实施电煤市场化改革提供比较完善的市场载体.
煤炭工业协会在发展改革委指导下做好衔接协调,研究制定交易规则,培育和发展全国煤炭交易市场体系.
(三)完善煤电价格联动机制.
继续实施并不断完善煤电价格联动机制,当电煤价格波动幅度超过5%时,以年度为周期,相应调整上网电价,同时将电力企业消纳煤价波动的比例由30%调整为10%.
鉴于当前重点合同电煤与市场煤价格接近,此次电煤价格并轨后上网电价总体暂不作调整,对个别问题视情况个别解决.
(四)推进电煤运输市场化改革.
铁道部、交通运输部要加强对有关路局、港航企业的指导,完善煤炭运力交易市场,依据煤炭供需双方签订的合同和运输能力,合理配置运力并保持相对稳定,对大中型煤电企业签订的中长期电煤合同适当优先保障运输.
对签订虚假合同、造成运力浪费或不兑现运力、影响资源配置的行为要依法依规加大惩罚力度.
铁道部要周密制定电煤铁路运输管理办法,进一步建立公开公平的运力配置机制.
(五)推进电力市场化改革.
鼓励煤电联营,增强互保能力.
改进发电调度方式,在坚持优先调度节能环保高效机组的基础上,逐步增加经济调度因素,同等条件下对发电价格低的机组优先安排上网,促进企业改善管理、降低能耗和提高技术水平,为实行竞价上网改革探索经验.
三、完善调控监管体系30依法加强和改善市场调控监管,创造公平公正的市场竞争环境.
制定电煤价格异常波动的应对预案,在电煤价格出现非正常波动时,依据价格法有关规定采取临时干预措施.
充分利用国内国外两个市场、两种资源,加强煤炭进出口调节,促进供需平衡.
加强煤炭应急储备建设,完善供应保障应急预案.
加强煤炭经营监管和电煤合同履行检查,规范流通秩序,进一步清理和取消不合理收费,严肃查处乱涨价、乱收费以及串通涨价等违法行为.
煤炭、电力行业协会要加强与政府部门的沟通配合,加强企业诚信体系建设,做好行业自律工作.
四、切实加强组织协调电煤市场化改革涉及重大利益调整,社会关注度高.
各地区、各有关部门要统一思想,提高认识,增强大局观念,加强协调配合,形成工作合力.
发展改革委要会同有关部门充分发挥煤电油气运保障工作部际协调机制作用,及时协调解决电煤市场化改革中的重大问题,指导做好煤炭产运需衔接工作.
同时,继续加强对电价形成机制改革、电力体制改革、煤炭期货市场建设等重大问题研究.
国务院办公厅2012年12月20日31附录2.
《国务院关于印发能源发展十二五规划的通知》《国务院关于印发能源发展十二五规划的通知》(内容摘要)以下摘录《国务院关于印发能源发展十二五规划的通知》中关于煤炭产业的内容:1、能源结构优化:1)非化石能源消费比重提高到11.
4%;2)非化石能源发电装机比重达到30%;3)天然气占一次能源消费比重提高到7.
5%;4)煤炭消费比重降低到65%左右.
2、国家综合能源基地建设:1)加快建设山西、鄂尔多斯盆地、内蒙古东部地区、西南地区、新疆五大国家综合能源基地.
2)到2015年,五大基地一次能源生产能力达到26.
6亿吨标准煤,占全国70%以上;3)到2015年,五大基地向外输出13.
7亿吨标准煤,占全国跨省区输送量的90%.
3、主要的煤炭相关政策(摘录)发展原则:控制东部、稳定中部、发展西部;建设规划:稳步推进大型煤炭基地,以大型骨干企业为主体,重点建设大型现代化煤矿.
行业规划:推进煤炭资源整合和煤矿企业兼并重组,优化产能结构,加快淘汰落后能力.
基地规划:1)加快陕北、黄陇、神东、蒙东、宁东、新疆等煤炭基地建设;2)优化开发晋北、晋中、晋东、河南、两淮和云贵煤炭基地资源;3)控制冀中、鲁西煤炭基地开发规模和强度;4、2015年全国性指标:1)煤炭产能从2010年的32.
4亿吨升至41亿吨,2010~2015年年化复合增长率4.
8%;2)煤炭产量控制在39亿吨以内;3)形成10个亿吨级和10个5000万吨级特大型煤炭企业,产量占全国的60%以上;4)采煤机械化程度达到75%以上;5)安全高效煤矿产量25亿吨,占全国的60%以上,比2010年增约30个百分点;6)原煤百万吨死亡率下降28%以上;7)矿井水利用率达到75%.
5、"十二五"时期能源发展主要目标(见下表)32表:"十二五"时期能源发展主要目标类别指标单位2010年2015年年均增长属性能源一次能源消费总量亿吨标准煤32.
5404.
30%预期性消费非化石能源消费比重%8.
611.
4〔2.
8〕约束性总量全社会用电量万亿千瓦时4.
26.
158.
00%预期性与单位国内生产总值能耗吨标准煤/万元0.
810.
68〔-16%〕约束性效率火电供电标准煤耗克/千瓦时333323-0.
60%预期性电网综合线损率%6.
56.
3〔-0.
2〕预期性能源能源国内一次能源生产能力亿吨标准煤29.
736.
64.
30%预期性生产煤炭生产能力亿吨32.
4414.
80%预期性与原油生产能力亿吨220预期性供应天然气生产能力亿立方米948156510.
50%预期性非化石能源生产能力亿吨标准煤2.
84.
710.
90%预期性电力发展电力装机容量亿千瓦9.
714.
99.
00%预期性其中:煤电亿千瓦6.
69.
67.
80%预期性水电亿千瓦2.
22.
95.
70%预期性核电万千瓦1082400029.
90%预期性天然气发电万千瓦2642560016.
20%预期性风电万千瓦31001000026.
40%预期性太阳能发电万千瓦86210089.
50%预期性生态单位国内生产总值二氧化碳排放下降〔-17%〕约束性环境煤电二氧化硫排放系数克/千瓦时2.
91.
5-12.
40%约束性保护煤电氮氧化物排放系数克/千瓦时3.
41.
5-15.
10%约束性民生居民人均生活用电量千瓦时38062010.
30%预期性改善绿色能源示范县个10820013.
10%预期性使用天然气人口亿1.
82.
56.
80%预期性资料来源:中国政府网ThermalCoalSector33权益披露分析员,陈宜飚,作为本研究报告全部或部分撰写人,谨此证明有关就研究报告中提及的所有公司及/或该公司所发行的证券所做出的观点,均属分析员之个人意见.
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评级的定义评级定义买入股票投资回报≥市场回报持有市场回报–6%≤股票投资回报<市场回报卖出股票投资回报<市场回报–6%股票投资回报是未来12个月预期的股价百分比变化加上股息收益率市场回报是2007-2011年市场平均回报率股价风险的定义评级定义很高2.
6≤180天波动率/180天基准指数波动率高1.
5≤180天波动率/180天基准指数波动率<2.
6中等1.
0≤180天波动率/180天基准指数波动率<1.
5低180天波动率/180天基准指数波动率<1.
0我们用股票价格波动率相对基准指数波动率来衡量股票价格风险;基准指数指恒生指数波动率是由每日价格和历史日价格变化对数的标准偏差计算所得.
180天的价格波动率等于最近的180个交易日收盘价的相对价格变化的年化标准差.
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