生殖行业报告

生殖行业报告概述据锦欣生殖预计未来5年内,我国不孕不育患者人数将达到5000多万.
2019年6月25日,"辅助生殖第一股"锦欣生殖(01951)在香港证交所上市.
其提出的5000万患者和上百亿的空缺市场蓝图为其赚足了眼球.
上市首日该公司股票最高涨幅25%至10.
68港元/股,共募集资金超过30.
5亿港元.
锦欣生殖如此强劲的表现不光因为其背后尚未开发的蓝海市场更是源自于其横跨中美的宏大版图.
今天笔者会带你分析一下美国辅助生殖行业的概况.
一、美国辅助生育行业概况1.
什么是辅助生殖辅助生殖指在运用科学和医药技术帮助有生殖困难的夫妇进行正常生育.
辅助生殖技术主要分为两大类:人工授精(AI)和体外授精-胚胎移植(IVF-ET,下文笔者会用IVF表示).
其中更成熟和广泛使用的技术是体外授精-胚胎移植(IVF-ET),其主要过程为将卵子和精子从患者体内取出并在精心控制的环境下进行体外受精,将受精卵培养成胚胎之后再植入母体内使母体怀孕.
整个体外授精-胚胎移植(IVF-ET)过程有一个较为通俗熟知的名字—试管婴儿.
据国际辅助生育技术监控委员会(ICMART)发布的报告显示,1978年以来,全球已经有超过800万人通过体外授精-胚胎移植(IVF-ET)技术诞生1.
且美国的第一例成功的试管婴儿诞生于1981年.
2.
辅助生殖产业链辅助生殖行业的产业链主要可以分为上中下游三大类.
上游产业不直接服务于患者,其主要包括有关辅助生殖的医疗器械生产和药物的生产和销售企业.
辅助生殖的医疗器械和耗材包括精卵子提取分离设备,培养介质,激光显微成像系统(用于观察胚胎和植入精子),和胚胎孵化器等等(代表企业有Vitrolife2).
而涉及到1https://www.
bionews.
org.
uk/page_1368622https://www.
vitrolife.
com/why-vitrolife/our-company/#的药物主要包括有促排卵,诱发排卵和黄体支持等,多为激素类药物(代表企业有默克雪兰诺).
中游产业主要服务有生殖需求的患者和对接辅助生殖中的上下游产业,其典型企业类型包括面向患者的辅助生殖信息咨询平台和连接诊所和医疗设备供应商的交易平台.
信息和咨询平台主要通过整合行业信息帮助患者了解辅助生殖治疗过程,价格和保险覆盖度,适宜人群等细节(代表组织为Resolve)3.
而辅助生殖医疗设备交易平台主要通过向上游设备制造商进购设备和耗材再通过平台销售给下游诊所(代表企业有IVFSTORE4).
辅助生殖产业链示意图下游企业主要包括最终端面向患者的诊所、医院、生育中心.
总的来说上游企业提供设备和药材,而中游企业将上游产业的资源整合后输送给下游产业.
二、投资方向和行业现状1.
美国辅助生殖市场介绍据美国疾病控制与预防中心统计,在2017年全美的生育诊所实施了约28.
5万次辅助生育治疗流程较2010年的14.
7万次增长约93.
89%.
而在2017年通过辅助生育出生的婴儿达3https://resolve.
org/4https://us.
ivfstore.
com/pages/about-us到了全美年出生数量的1.
7%较2010年的1.
5%增长了约13%5.
相比于治疗数量的大量增长,辅助生殖机构数量较为稳定.
截至2017年全美总共有448家向美国疾病控制与预防中心报告的辅助医疗诊所/中心6,仅比2010年增长3家.
预计辅助生育产业的营收在2019年将达到21亿美元7,且预计还会以4.
6%的年复合增长率持续增长只2025年.
其原因主要因为来自中国及海外患者数量上涨和LGBT群体的需求增加8.
美国逐年通过IVF诊所帮助出生的婴儿呈快速上涨趋势美国国内增长因素1-海外赴美患者增加近年来美国辅助生殖产业的增长点已经不再局限于国内患者,其服务深受国际患者青睐,尤其是中国.
据研究表明,中国夫妇患有生殖障碍的人数在近20年来呈明显的上升趋势.
数据显示有12.
5%-15%的夫妇面临生育困难问题,总患者数超过5000万9.
而随着近年来中国对二胎政策放松,这将进一步刺激中国夫妇对辅助生殖服务的需求.
此外,据彭博社预计,到2022年中国辅助生育市场需求将达到15亿美元10的市值.
但由于政府监管合、牌照限制、技术和人才的缺失,中国的辅助生育产业并不能完全满足患者需5https://www.
cdc.
gov/nchs/data/nvsr/nvsr60/nvsr60_02.
pdf6https://www.
cdc.
gov/art/artdata/index.
html7https://www.
ibisworld.
com/industry-trends/specialized-market-research-reports/life-sciences/blood-organ-banks/fertility-clinics.
html8https://news.
gallup.
com/poll/234863/estimate-lgbt-population-rises.
aspx9http://www.
jksb.
com.
cn/html/news/industry/2018/0626/126003.
html10https://www.
bloomberg.
com/news/articles/2018-09-16/chinese-women-are-driving-a-global-fertility-industry-boom求.
因此,越来越多的中国患者选择了拥有更好服务和更专业人才的美国诊所.
据调查,2017年约有1500011名中国患者选择海外辅助生殖服务,其中约30%前往美国,人数从2013年的约2600人增长至约4500人,年复合增长率约为14.
7%,远高于美国本土市场增长速度.
预计该群体将在2023年增长至超过13000人.
中国辅助生殖市场供需不平衡严重12(图表数据来源于前瞻产业研究院)美国国内增长因素2---LGBT群体增加美国国社会的变化同样也给辅助生殖产业带来了新的增长动力.
2015年6月,美国通过了LGBT婚姻合法的法案.
受此影响,2017年,LGBT群体占美国总人口的比例的4.
5%,同比增长0.
4%.
据UCLA的数据库统计全美现有约65万同性情侣,2017年将会额外增加2万的生育辅助需求的患者.
这为美国辅助生育行业提供了潜在的增长空间.
同时因为该群体特殊的需求,11http://pdf.
dfcfw.
com/pdf/H2_AN201902181297768526_1.
pdf12https://bg.
qianzhan.
com/report/detail/459/190408-e9456aff.
html4560708210612314350001002003004005002012201320142015201620172018中国辅助生殖治疗周期数中国辅助生殖市场需求其需要外界捐赠的卵/精子来帮助生育.
因此LGBT群体其也将大大刺激辅助生殖产业中精卵子捐赠和冷冻业务的发展.
(数据来自GALLUPDAILYTRACKING13)美国辅助生殖公司案例虽然辅助生殖是一个较有知名度的医疗行业,但全球上市企业只有锦欣生殖和澳洲的VirtusHealth两家.
正如上文所提到的,辅助生育行业以私人诊所为主,缺少较为突出的大型辅助生殖机构,所以行业的经营情况透明度也较低,通过研究上市企业的披露信息可以帮助我们有效地了解该行业的运作模式.
因为VirtusHealth的业务范围没有涵盖中国和美国市场,所以笔者这里选择锦欣生殖进行重点分析.
13https://news.
gallup.
com/poll/234863/estimate-lgbt-population-rises.
aspx3.
43.
63.
844.
24.
44.
6201220132014201520162017%LGBT年份美国LGBT群体占总人口的比例锦欣生殖(JINXINFertility)锦欣生殖(JINXINFertility)作为中美业内唯一一家上市企业其备受资本看好,受到多家知名PE/VC投资,其中包括华平投资、信银投资、红杉中国、汇桥资本、药明康德、高瓴资本、汇桥资本和OribiMed奥博,可谓星光熠熠.
截至2019年7月10日其市值已经达到187.
4亿人名币.
那么,是什么让资本如此看好锦欣生殖呢让我们从其业务模式看起:锦欣生殖不仅拥有成都西囡妇科医院和深圳市中山泌尿外科医院,还管理着HRC生殖(HRCFertility).
根据其公开募股书该公司业务主要分为了三大类:辅助生殖服务、管理服务和辅助医疗服务.
三、锦欣生殖公司业务模式1.
主要业务辅助生殖服务,主要代表锦欣生殖所拥有或者运营的诊所所提供的辅助生殖治疗服务.
主要服务有前文提及的人工授精(AI)和体外授精-胚胎移植(IVF-ET).
锦欣生殖主要通过吸引有生殖障碍的患者并对其进行IVF治疗并收取费用作为辅助生殖服务的营收来源.
在2018年前9个月内,锦欣生殖旗下诊所共对9779名患者进行了11929个IVF周期的治疗,共为其贡献收入约5亿7千万元人民币.
该业务是锦欣生殖的主要营收来源,其在2016,2017及2018年前九个月分别占全年总营收的93.
1%,79.
7%及79.
6%.
管理服务,这项业务向外部医院和诊所提供运行和管理服务.
锦欣生殖分别与成都市锦江区妇幼保健院和四川锦欣妇女儿童医院签订合作协议帮助上述机构建立辅助生殖科室并收取管理费用,其2018年前九个月收入为6587万元人民币.
该业务是锦欣生殖得第二大收入来源,在2016,2017及2018年分别占全年总营收的6.
9%,15.
2%及15.
2%.
锦欣生殖在2018年12月收购了美国公司WillsunBVI并将向其旗下HRCFertility提供管理服务,该项收入并未包括在上述营业数据中,但预计将提升管理服务在营收中的比重.
辅助医疗服务,2017年开始锦欣生殖开始于妇科、泌尿外科及内科提供医疗服务.
该业务来源于其在2017年一月收购的深圳中山医院,且在2017和2018年分别占全年总营收的5.
1%及5.
2%.
辅助医疗服务与辅助生殖服务运营模式类似,2018年前9个月收入为2603万元人民币,占总收入比3.
89%.
2.
运营状况分析让我们从锦欣生殖的运营和汇报数据入手分析,根据锦欣生殖该公司2018年营收达到了9.
22亿人民币,同比增长39.
1%.
其2018的毛利率为44.
8%,对比行业普遍的的60%至70%的毛利率来说较低.
2017年,锦欣生殖成为中国第三大辅助生殖机构,第一大私立辅助生殖机构14.
不难看出,锦欣生殖采取了较低的产品定价策略以获得较高的市场占有率增长.
其扩张策略也不止于中国境内,公司在2018年12月通过收购WillsunBVI,持有了WillsunBVI旗下的HRCManagement和HRCFertility(HRCFertility是全美排名第二美国西部排名第一的高端辅助生育机构).
其扩张策略也反应在回报比例上,一系列的扩张和收购使得锦欣生殖的ROE和ROA逐年下跌,特别是ROA部分,在收购WillsunBVI后由2017年的14.
6%下降到2018年的3.
2%,流动率也从2.
62x下降至1.
01x.
201620172018营业收入(百万人民币)346.
4662.
7922.
0营业成本(百万人民币)214.
0361.
0509.
0毛利润(百万人民币)133.
0302.
1413.
1毛利率38.
31%45.
59%44.
81%调整后纯利率29.
90%30.
00%27.
10%ROE103.
10%14.
60%4.
70%ROA13.
70%11.
40%3.
20%流动率0.
32x2.
62x1.
01x14弗若斯特沙利文辅助生殖行业报告估值角度分析,锦欣生殖目前市盈率(P/E)高达116.
5,远高于医疗服务行业平均值51.
915.
但笔者认为其扩张策略使得公司的盈利水平失真,根据公司公开的数据其2018年调整后净利润为250.
3百万人民币,而WillsunBVI集团的2018年的净利润为183.
7百万人民币,合计约为434.
0百万人民币,若按此净利润值计算,则2018年锦欣生殖市盈率约为43,小于行业平均值.
根据公司公开信息,其将会利用上市所获资金进一步进行市场扩张.
预计2019年,锦欣生殖的净利润年增速将维持在35%左右,净利润总额达约585.
0百万人民币,市盈率因此将下降至40倍以下,相较于行业整体有不错的升值空间.
3.
公司竞争优势较高的技术水平,辅助生殖行业的服务质量和技术水平的重要衡量标准为治疗成功率,锦欣生殖在中美两个营业区域都有治疗成功率的优势.
锦欣生殖的成都服务网络成功率为54%,高于地区平均值的50%,其深圳服务网络成功率约为53%,也高于地区平均值的49%.
锦欣生殖公司旗下的HRCFertility(位于美国加利福尼亚州)成功率整体达到了62%,高于加利福尼亚州的56.
5%和美国整体的52.
5%.
强大的机构支持,如前文所述锦欣生殖受到多家知名PE/VC投资,其中华平投资作为其最大的机构投资人,共注资数亿美元.
华平专注医疗行业投资已经有40余年,拥有丰富的全球医疗行业资源与管理经验.
除了资金支持其还为锦欣生殖带来了海外并购、人才引进、品牌建设方面的优势.
15http://www.
csindex.
com.
cn/zh-CN/downloads/industry-price-earnings-ratiotype=zz14.
公司总结锦欣生殖在获得资本注入后,近年来维持着富有侵略性的扩张策略,公司通过收购WillsunBVI成功展开了其中美协作的业务布局.
IVF成功率作为衡量辅助生殖企业技术水平的重要指标,锦欣生殖在加州的分公司HRCFertility的IVF成功率远高于地区平均值.
此外,HRCFertility公司的技术和经验将帮助提升锦欣生殖在国内的服务水准.
与此同时,锦欣生殖这几年来加大了研发开支,预计将进一步改进治疗技术,并提高治疗成功率,也为其增强在行业中的竞争能力.
在了解完中国生殖服务产业后,笔者带领你了解一下美国在这方面的服务产业.
在美国,这些年也有一些类似生殖服务中心,来吸引更多的生殖患者赴美医疗.
但其具体服务形式上更接近中国的月子中心.
生殖产业另一发展点——月子服务由于中国和东亚文化圈内的坐月子传统和习惯,月子中心及相关企业发展迅速.
2014年月子中心产业总市值已达49.
57亿人民币.
而据和君商学分析,该行业年复合增长率为25%,预计2019年将达到151.
28亿元的市场规模.
那么如此火爆的月子中心究竟提供什么服务呢其服务内容主要针对产妇和新生儿两大类.
产妇类可分为产后体检、生活护理、产后理疗护理、营养滋补、心理辅导和美容保健等服务.
新生儿类可分为专业护理(保姆服务)、生长检测、健康诊断和婴儿早教服务等.
大多数的月子中心服务周期约为一个月,服务形式为产妇及婴儿入住月子中心或月嫂/月子团队上门服务.
国内地月子中心常常没有医疗资质,形式也较为多样化.
这其中有医院附属的月子中心,私人的月子会所,和月子家政服务.
私人和家政服务常常没有医疗资质,服务质量也参差不齐.
相较于中国,美国没有传统意义上的坐月子和月子中心的概念.
但除去中国/亚洲人开的月子中心,美国普遍的孕妇及婴儿的相关治疗服务称为MomandBabyCare,主要提供方为医院和诊所.
我们拿美国医疗服务提供商HealthPartnersInc提供的Caringformonandbaby服务为例子,其提供产前,产中和产后全部的服务.
产前多为教学、心理负担和产检服务.
产中主要为接生医生/分娩护理医生(OB/GYN)服务.
产后主要包括产妇和婴儿健康检查、哺乳支持教学和心里辅导服务.
可以看出来其服务内容远不如国内月子中心丰富复杂,且服务多为教学和辅导类,但行业规范化程度高,服务人员都有医学或者护理执照.
四、总结及投资建议美国辅助生殖产业正处于一个高速发展的阶段.
海外旅行患者和美国国内社会变化是其现在发展的主要推动力.
笔者十分看好辅助生殖产业未来的发展并建议对该行业进行布局投资.
由于辅助生殖行业的高度私有化以及直投门槛较高,所以通过二级市场投资是目前更加切合实际的选择.
目前二级市场上,专注中美辅助生殖行业的只有锦欣生殖一家辅助生殖上市公司,虽然自6月25日上市以来其股价有所波动,但其在7月6日的收盘价为9.
3港元,相比其发行价上涨7.
5%.
抛去新股的热度红利,其处在一个高速发展的蓝海市场.
值得注意的是,虽然锦欣生殖目前市盈率(P/E)高达116.
5,若计入美国区域取得的收入,其市盈率将下降至40左右,使其具备估值优势.
预计公司股价在较强的基本面走势和行业稀缺性的作用下将持续走高.
但从财报角度分析,锦欣生殖具有一定的现金流压力,一系列扩张和收购使得公司的流动比率下降,若其在美国的拓张并未能使其业务增长,或是因为资金压力导致利润下降,将使得公司股票面临较大的下行压力.