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证券研究报告证券研究报告青岛海尔(600690)深度报告洗衣机和空调加大力度,GEA带来稳定增长2018.
05.
26王亮(分析师)电话:020-37392941邮箱:wangl_a@gzgzhs.
com.
cn执业编号:A1310514080002事件奥维云网数据显示,2017年海尔滚筒洗衣机线下零售量在该品类的占比由18.
5%增长到20.
9%,线上该品类市占率由15.
5%增长到27.
9%.
2017年以来,洗衣机各细分领域竞争加剧.
另外,公司2018Q1销售费用率为14.
7%,比2017年17.
7%有明显下降.
滚筒和波轮领域加大力度,预计洗衣机业务增长较快根据奥维云网数据,2017年滚筒、波轮细分领域分别占比27.
7%和53.
0%,占据洗衣机领域绝大部分,仍是洗衣机的主流品类.
2017年海尔开始在滚筒、波轮领域发力,增加了滚筒、波轮洗衣机产品类型和产能.
海尔滚筒洗衣机线上、线下均价涨幅低于美的、小天鹅均价涨幅,获得了更多市场份额.
我们预计未来三年海尔整体内销市占率将达到36.
9%,39.
4%和42.
6%,公司洗衣机内销收入增速分别达到25.
4%,21.
1%和19.
3%.
家用空调渠道力加大,产品力将强化自清洁空调成为家用空调市场消费升级的重要动力之一.
中怡康数据显示,2015、2016、2017年分别达到1.
7%、4.
5%、11.
6%.
海尔在自清洁领域具有先发优势,并且近两年不断积累海尔自清洁空调品牌力.
2015至2017年海尔自清洁空调市占率一直稳居70%以上.
2017年海尔家用空调网点数从19000提升至26000,我们预计未来海尔将依托三四线完善的渠道抢占家用空调市场份额.
借助GEA,公司产品力在北美持续发挥作用2018年第一季度GEA实现美元口径下收入增长5.
9%,远超北美市场2.
6%的市场增速,GEA整体市场份额同比上升1.
5个百分点,厨电、洗碗机、冰箱市占率分别提升0.
8%、0.
5%、1.
8%.
海尔坚实的技术与研发力将持续给GEA带来新品,为公司带来稳定的海外收入增长.
盈利预测与估值我们预计公司2018-2020EPS分别为1.
48元、1.
97元、2.
37元,对应目前股价PE分别为12.
3倍、9.
3倍、7.
7倍.
我们给予公司2018年预计EPS的20倍估值,合理估价29.
6元,相对于20180525收盘价18.
33元,还有61%的空间,给予公司"强烈推荐"评级.
主要财务指标20172018E2019E2020E营业收入159254.
47182469.
00215421.
00247954.
00同比33.
75%14.
58%18.
06%15.
10%归属母公司净利润6925.
799054.
4212020.
3014447.
47同比37.
51%30.
73%32.
76%20.
19%净利润率5.
68%6.
49%7.
29%7.
62%每股收益(元)1.
141.
481.
972.
37P/E16.
1412.
349.
307.
74P/B3.
512.
882.
291.
83EV/EBITDA1.
886.
734.
803.
55强烈推荐(首次)现价:18.
33目标价:29.
60股价空间:61%家用电器行业行业指数走势股价表现涨跌(%)1M3M6M绝对表现3.
6-10.
8-1.
7相对表现3.
9-4.
55.
3沪深300-0.
3-6.
3-7.
0基本资料总市值(亿元)1139.
00总股本(亿股)60.
97流通股比例100.
00%资产负债率68.
40%大股东海尔电器国际股份有限公司大股东持股比例20.
64%相关报告2018年家电行业投资策略报告:房地产增速下滑中寻找高成长和稳定增长的机会(20171210)-1001020304050607080沪深300青岛海尔家用电器(申万)敬请参阅最后一页重要声明证券研究报告第2页共16页证券研究报告青岛海尔(600690)深度报告目录目录.
2图表目录.
31.
滚筒和波轮领域加大力度,预计洗衣机业务增长较快.
52.
家用空调渠道力加大,产品力将强化.
82.
1公司加大自清洁空调渗透率.
92.
2空调销售网点快速增长.
103.
借助GEA,公司产品力在北美持续发挥作用.
113.
1美国房地产市场回暖,带动家电需求113.
2海尔拥有坚实的技术及研发力,与GEA优势互补.
124.
公司盈利预测与估值.
134.
1传统业务盈利预测.
134.
2公司整体盈利预测与估值.
14敬请参阅最后一页重要声明证券研究报告第3页共16页证券研究报告青岛海尔(600690)深度报告图表目录图表1公司销售费用率有减少的趋势4图表2销售费用增速带动费用率下降4图表3公司冰箱零售量市场占比为31.
0%5图表4公司空调零售量市场占比为10.
1%5图表5公司洗衣机零售量市场占比为31.
0%5图表6公司股权结构及主要参/控股公司一览5图表7小天鹅零售端市占率与海尔相当.
6图表8小天鹅内销量不断趋近海尔.
6图表9洗干一体增长迅猛、纯滚筒趋于平稳.
6图表10洗衣机主流品牌均价上升明显6图表11线下均价涨幅小于美的系.
7图表12线下均价降幅大于美的系.
7图表13海尔滚筒线下零售额提升2.
9个点.
7图表14海尔滚筒线下零售量提升2.
4个点.
7图表15海尔滚筒线上零售额提升10.
9个点.
7图表16海尔滚筒线上零售量提升12.
4个点.
7图表17海尔波轮线上零售额提升2.
2个点.
8图表18海尔波轮零售量提升0.
96个点.
8图表19海尔波轮线上零售额提升3.
4个点.
8图表20海尔波轮线上销售量提升2.
8个点.
8图表21海尔家用空调累计内、外销量快速增长.
9图表22行业家用空调内、外销量增长明显.
9图表23海尔自清洁空调专用技术.
9图表24自清洁空调市场份额增长趋势明显.
10图表25海尔自清洁空调内销收入占比逐年上升.
10图表26海尔营销渠道趋于多样化、扁平化.
11图表27美国房地产自2011年回暖.
11图表28GEA收入及市占率逐年增加,2017年创近10年收入最高12图表29各产品份额稳中带升,厨电连续位居第一.
12图表30GEA产品收入分布.
12图表31公司重要财务指标预测.
13图表32公司重要财务指标预测.
14敬请参阅最后一页重要声明证券研究报告第4页共16页证券研究报告青岛海尔(600690)深度报告根据奥维云网数据,2017年海尔滚筒线下零售量在滚筒领域的占比由18.
47%增长到20.
92%,线上该市占率由15.
47%增长到27.
92%.
2012-2016年,海尔在洗衣机领域的市占率保持平稳,公司在洗衣机的第三阶段(洗干一体、复式、免污洗等)高端领域发力,我国的波轮、滚筒在洗衣机行业中占比合计超过80%,且长期维持该状态.
2017年以来,公司在滚筒和波轮领域加大力度,增加波轮、滚筒洗衣机产能和品类,收窄波轮、滚筒洗衣机提价幅度.
2017年海尔在波轮、滚筒领域的市场占有率明显增加.
我们预计,未来三年公司将继续加大滚筒和波轮的力度.
公司2018Q1销售费用率为14.
66%,虽然仍明显高于美的、格力,但相比于2017年全年的17.
66%,已经有明显的下降.
考虑到公司国内渠道已经深入三四线城市及农村地区,全国已经建设8,000多家县级专卖店、30,000余家乡镇网络.
此外,公司与国美、苏宁等家电专业连锁、天猫、京东等电商平台持续强化战略合作,公司线上、线下渠道已经建设完善.
不断释放的产品力借助品牌力和完善的渠道力,我们预计未来公司营业收入增长速度将大于销售费用的增长速度,公司净利润率有望持续提升.

图表1公司销售费用率有减少的趋势图表2销售费用增速带动费用率下降资料来源:Wind,广证恒生整理资料来源:产业在线,广证恒生整理1993年11月,青岛海尔于上交所上市,主要生产电冰箱,其他业务涵盖洗衣机、空调器、热水器、电风扇等其他家用电器;2010年8月,海尔电器持有青岛海尔物流有限公司100%股权,日日顺成为海尔家电业务物体系的核心;2011年10月,公司收购松下旗下三洋电机的白色家电业务,包括三洋洗衣机品牌AQUA及相关品牌,由此青岛海尔在日本实施Haier+AQUA双品牌运行;2012年11月,青岛海尔收购新西兰家电龙头斐雪派克,成功进入新西兰、澳洲等海外市场;2016年3月,公司斥资55.
8亿美元收购GE旗下家电业务,成功打入美国市场,国际化战略得以深化.
青岛海尔在国内拥有海尔、卡萨帝、统帅三个品牌,分别依托传统消费者、年轻群体、高收入人群三大维度协同发展,同时公司逐步打造以新西兰斐雪派克、日本AQUA、美国GEA为代表的海外品牌全球化战略.
目前海尔在全球建有10个研发中心,108个制造中心、66个营销中心,143330个营销网点已覆盖160多个国家和地区.
目前海尔冰箱零售量市场占比32.
1%,位于行业第一;洗衣机零售量市场占比31.
0%,位于行业第一;空调零售量市场占比10.
1%,位于行业第三.
0.
00%5.
00%10.
00%15.
00%20.
00%25.
00%2012201320142015201620172018Q1海尔(%)格力(%)美的(%)13.
04%14.
60%17.
85%17.
76%14.
66%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%20142015201620172018Q1销售费用同比(%)销售费用率(%)敬请参阅最后一页重要声明证券研究报告第5页共16页证券研究报告青岛海尔(600690)深度报告图表6公司股权结构及主要参/控股公司一览资料来源:公司公告,广证恒生整理1.
滚筒和波轮领域加大力度,预计洗衣机业务增长较快自2013年以来,小天鹅销量持续增长,小天鹅市占率逐步提升,甚至在零售端与海尔不相上下,而海尔洗衣机虽然一直处于行业龙头位置,但市占率没有明显增长.
从近两年零售端看,小天鹅的市场份额与海尔不相上下.
小天鹅零售端市占率与海尔相当.
图表3公司冰箱零售量市场占比为31.
0%图表4公司空调零售量市场占比为10.
1%图表5公司洗衣机零售量市场占比为31.
0%资料来源:中怡康,广证恒生整理资料来源:中怡康,广证恒生整理资料来源:中怡康,广证恒生整理5.
0%15.
0%25.
0%35.
0%海尔西门子美的5.
0%10.
0%15.
0%20.
0%25.
0%30.
0%35.
0%40.
0%45.
0%美的格力海尔5.
0%15.
0%25.
0%35.
0%45.
0%海尔松下西门子美的系敬请参阅最后一页重要声明证券研究报告第6页共16页证券研究报告青岛海尔(600690)深度报告图表7小天鹅零售端市占率与海尔相当图表8小天鹅内销量不断趋近海尔资料来源:中怡康,广证恒生整理资料来源:产业在线,广证恒生整理洗衣机领域目前主要有滚筒单洗,洗干一体机,波轮和单双缸四大品类,根据奥维云网数据,2017年滚筒和波轮分别占据27.
7%和53.
0%,占据洗衣机领域绝大部分,仍是洗衣机的主流品类.
目前行业的发展趋势是滚筒替代波轮是行业发展趋势,是洗衣机的第二阶段.
此外,波轮、滚筒市场均价远低于以洗干一体、纯干衣机、复式洗衣机等为代表洗衣机第三阶段产品,我们认为,未来相当长的时间仍将维持这个趋势.
海尔在洗干一体机等高价位领域(第三阶段洗衣机)布局较早投入资源较大,相比较在中低价位的滚筒和波轮领域布局稍显不足.
图表9洗干一体增长迅猛、纯滚筒趋于平稳图表10洗衣机主流品牌均价上升明显资料来源:奥维云网,广证恒生整理和预计资料来源:中怡康,广证恒生整理根据奥维云网数据,2017年海尔开始在滚筒、波轮等中低价位领域发力.
增加了滚筒、波轮洗衣机产品类型和产能.
海尔滚筒洗衣机线上、线下均价涨幅均低于美的、小天鹅的均价涨幅,公司以价换量,获得更多市场份额.
海尔2017年纯滚筒线下均价为3723元,同比2016年增长8.
16%,低于小天鹅和美的纯滚筒涨价幅度.
线上零售方面,海尔纯滚筒均价2176元,同比2016年下降4.
61%,降价幅度远高于小天鹅.
0.
0%5.
0%10.
0%15.
0%20.
0%25.
0%30.
0%35.
0%40.
0%海尔美的系三洋系0%5%10%15%20%25%30%35%40%海尔内销占比小天鹅内销量市占率惠而浦(内销)0%10%20%30%40%50%60%滚筒单洗洗干一体机波轮单双杠201620172018E05001000150020002500300035002010-11-12011-3-12011-7-12011-11-12012-3-12012-7-12012-11-12013-3-12013-7-12013-11-12014-3-12014-7-12014-11-12015-3-12015-7-12015-11-12016-3-12016-7-12016-11-12017-3-12017-7-12017-11-12018-3-1海尔小天鹅美的敬请参阅最后一页重要声明证券研究报告第7页共16页证券研究报告青岛海尔(600690)深度报告图表11线下均价涨幅小于美的系图表12线下均价降幅大于美的系资料来源:奥维云网,广证恒生整理资料来源:奥维云网,广证恒生整理通过以上方式调整后,海尔滚筒线下零售量在滚筒领域的占比由18.
47%增长到20.
92%,线上该市占率由15.
47%增长到27.
92%.
我们预计2018-2020年公司线下占比将增加到25.
0%,29.
0%和33.
0%,线上占比将达到35.
92%,37.
92%和39.
92%.
图表13海尔滚筒线下零售额提升2.
9个点图表14海尔滚筒线下零售量提升2.
4个点资料来源:奥维云网,广证恒生整理资料来源:奥维云网,广证恒生整理图表15海尔滚筒线上零售额提升10.
9个点图表16海尔滚筒线上零售量提升12.
4个点资料来源:奥维云网,广证恒生整理资料来源:奥维云网,广证恒生整理9.
9%8.
2%9.
3%-8.
0%-6.
0%-4.
0%-2.
0%0.
0%2.
0%4.
0%6.
0%8.
0%10.
0%12.
0%小天鹅海尔美的松下三洋帝度西门子三星线下均价涨幅-0.
2%-4.
6%-5.
0%9.
7%8.
8%-4.
6%-0.
3%-8.
0%-6.
0%-4.
0%-2.
0%0.
0%2.
0%4.
0%6.
0%8.
0%10.
0%12.
0%小天鹅海尔美的松下三洋帝度西门子三星16-17年线上均价涨幅(%)15.
5%23.
6%5.
1%14.
6%26.
5%4.
8%0.
0%5.
0%10.
0%15.
0%20.
0%25.
0%30.
0%2016年2017年14.
4%18.
5%6.
1%13.
5%20.
9%5.
8%0.
0%5.
0%10.
0%15.
0%20.
0%25.
0%2016年2017年17.
8%16.
3%9.
9%19.
7%27.
2%9.
3%0.
0%5.
0%10.
0%15.
0%20.
0%25.
0%30.
0%2016年2017年19.
2%15.
5%12.
2%22.
0%27.
9%12.
5%0.
0%5.
0%10.
0%15.
0%20.
0%25.
0%30.
0%2016年2017年敬请参阅最后一页重要声明证券研究报告第8页共16页证券研究报告青岛海尔(600690)深度报告同时,海尔在波轮领域线上线下市占率均有所增加,线下零售量占比从25.
94%增长到26.
90%;波轮线上零售量占比从23.
61%增长为26.
36%.
我们预测2018-2020年海尔波轮线下零售量在波轮领域的市占率将达到28.
90%,30.
90%和32.
90%,线上将达到31.
36%,36.
36和41.
36%.
图表17海尔波轮线下零售额提升2.
2个点图表18海尔波轮线下零售量提升0.
96个点资料来源:奥维云网,广证恒生整理资料来源:奥维云网,广证恒生整理图表19海尔波轮线上零售额提升3.
4个点图表20海尔波轮线上零售量提升2.
8个点资料来源:奥维云网,广证恒生整理资料来源:奥维云网,广证恒生整理由于布局了滚筒和波轮两个中低价位领域,同时保持洗干一体等高端领域份额基本不变,我们预计未来三年海尔整体内销量市占率将达到36.
92%,39.
42%和42.
62%,内销量分别为1761,2031和2307万台.
我们预计未来三年,公司洗衣机内销收入分别为192.
4,232.
9和277.
8亿元,增速分别达到25.
37%,21.
08%和19.
26%.
2.
家用空调渠道力加大,产品力将强化2016年,受益于房地产行业去库存影响,我国空调行业开始回暖,2017年内销量、外销量增长率分22.
29%34.
09%7.
55%23.
14%36.
29%8.
91%0.
0%5.
0%10.
0%15.
0%20.
0%25.
0%30.
0%35.
0%40.
0%2016201717.
02%25.
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15%17.
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0%20.
0%25.
0%30.
0%2016201720.
60%26.
30%13.
79%17.
48%29.
71%14.
70%0.
0%5.
0%10.
0%15.
0%20.
0%25.
0%30.
0%35.
0%2016201718.
21%23.
61%14.
63%15.
48%26.
36%14.
86%0.
0%5.
0%10.
0%15.
0%20.
0%25.
0%30.
0%20162017敬请参阅最后一页重要声明证券研究报告第9页共16页证券研究报告青岛海尔(600690)深度报告别达46.
74%、10.
47%.
海尔空调2017年内销增长率与外销增长率分别达到54.
54%和34.
80%,均高于行业.
图表21海尔家用空调累计内外销量快速增长图表22家用空调行业内销量增速下滑明显资料来源:产业在线,广证恒生整理资料来源:中怡康,广证恒生整理2.
1公司加大自清洁空调渗透率传统空调内部换热器结构复杂,易滋生细菌并吸附灰尘,且日常难以清洁,吹风时造成室内空气二次污染,夏季易患上的哮喘、鼻炎、小儿肺炎等疾病与其高度相关,同时空调积累灰尘等物质后易导致制冷、制热效果下降,增加耗电量和噪音.
2015年青岛海尔推出自清洁空调,有效解决了该消费痛点.
图表23海尔自清洁空调专用技术技术名称技术效果冷膨胀技术每克水结冰时产生960kg/cm2的膨胀力,快速剥离换热器表面污垢.
冷凝水技术精准控制蒸发温度与循环风量,比传统空调冷凝水多30%,清洗更彻底.
宝石蓝涂层采用第三代宝石蓝超亲水涂层,表面亲水角更小,亲水性能提升50%,水流速度增加20%,可快速带走蒸发器灰尘污垢,增强清洁效果.
抑菌技术创新银离子抗菌涂层,抗菌率高达99.
9%,有效抑制细菌滋生.
利用高压静电释放正负离子与霉菌结合,将内部换热器上的细菌分解为二氧化碳和水.
资料来源:广证恒生整理传统空调自清洁技术主要分为两种,大多品牌通过制冷时产生的冷凝水来冲刷换热器上的灰尘,也有的利用热干燥方式,通过换热器热干燥送风使灰尘自动脱落.
相较这两种自清洁方式,海尔独创冷膨胀技术在结霜过程中剥离污垢更彻底,速度更快.
2015年8月海尔推出行业首台自清洁空调后,格力、美的、海信、科龙等空调品牌纷纷加入该细分市场,作为聚焦用户痛点的差异化产品,自清洁空调成为家用空调市场消费升级的重要动力.
中怡康数据显示,2015年自清洁空调问世以来,家用空调零售量中自清洁空调的份额稳步提升,2015、2016、2017年分别达到1.
7%、4.
5%、11.
6%,预计未来仍将加速渗透.
02004006008001000-60-40-200204060801001202015-012015-032015-052015-072015-092015-112016-012016-032016-052016-072016-092016-112017-012017-032017-052017-072017-092017-112018-012018-03累计外销量(万台)累计内销量(万台)增长率:外销(%)增长率:内销(%)02,0004,0006,0008,00010,000-60-40-200204060801002014-012014-042014-072014-102015-012015-042015-072015-102016-012016-042016-072016-102017-012017-042017-072017-102018-012018-04行业累计内销量(万台)行业累计出口量(万台)增长率:内销(%)增长率:出口(%)敬请参阅最后一页重要声明证券研究报告第10页共16页证券研究报告青岛海尔(600690)深度报告图表24自清洁空调市场份额增长趋势明显图表25海尔自清洁空调内销收入占比逐年上升资料来源:中怡康,广证恒生整理资料来源:年度报告,广证恒生整理海尔在自清洁领域具有先发优势,并且近两年不断通过"自清洁百台洗"、"智慧校园海享租"等体验活动积累海尔自清洁空调影响力与品牌力,2015至2017年海尔自清洁空调市占率一直稳居70%以上,在零售量和零售额占比排名均为第一,成为自清洁空调加速渗透过程中的最大受益者.

公司家用空调内销收入结构中,自清洁空调内销占比快速增长,在2015、2016、2017年分别达到11%、30%、57%,海尔自清洁空调内销额分别达11、43、108亿元,同比增加285%、154%,成为海尔空调快速增长的重要拉动力量.
截至2018年1月,海尔自清洁空调销量总额突破1000万台.
2018年4月26日,青岛海尔发布公告宣布将在广州投资建设年产量500万套自清洁空调项目,计划将在2020年1月实现投产,届时海尔将达到自清洁空调产能翻倍,进一步夯实海尔在自清洁空调的竞争力.
2.
2空调销售网点快速增长青岛海尔依靠日日顺及其分公司建设和维护销售渠道.
目前公司自有渠道全国建设8,000多家县级专卖店、30,000余家乡镇网络.
2017年海尔家用空调网点数从19,000个提升至26,000个,我们预计海尔将继续提升空调网点,海尔将依托三四线完善的渠道抢占家用空调市场份额.

随着电商崛起、家电连锁在三四线城市发展遇阻,青岛海尔加速渠道下沉同时自建渠道力度加大,与此同时各类新型渠道不断出现,青岛海尔构建了经销、直营、电商、工程、KA等相结合的多元化经销渠道.
多元化经销经销体系一方面有利于拓宽渠道覆盖面并挖掘更多客户需求,另一方面可化解单一渠道变动时产生的风险从而保证渠道的稳定.
同时,体验店、微店等新型渠道有利于海尔从线上线下两个维度了解用户真实需要,利用信息化手段深入社区群体,减少实体店铺设成本的同时依托社交群体提高自身品牌影响力.
同时,青岛海尔的渠道偏于扁平化,主要体现在三个方面:开设更多直营店;加强线上布局,一方面自身构建网络商城,另一方面致力于打造电商旗舰店;与传统经销商以合资方式成立区域销售公司,在实现互赢模式的同时加强对经销商的管理,避免了传统经销模式下窜货等问题,强化对渠道终端的管控.

01,0002,0003,0004,0005,0006,0000%2%4%6%8%10%12%14%201520162017自清洁空调销售量(万台)空调总零售量(万台)自清洁空调占比(%)0204060801001200%10%20%30%40%50%60%201520162017海尔自清洁内销额(亿元)占家用空调内销额(%)敬请参阅最后一页重要声明证券研究报告第11页共16页证券研究报告青岛海尔(600690)深度报告图表26海尔营销渠道趋于多样化、扁平化资料来源:广证恒生整理渠道的扁平化使青岛海尔销售模式实现了从压货式销售到以销定产的转变,在提高渠道效率的同时有利于提高公司存货周转率,从而提升公司经营效率与管理能力.
同时渠道扁平化减少了原中间环节销售费用,线上渠道营收占比的逐步提升也减少了相关销售费用的投入,但海尔因其自营渠道销售费用投入较大使其销售费用率较高.
3.
借助GEA,公司产品力在北美持续发挥作用3.
1美国房地产市场回暖,带动家电需求2008年美国房地产市场开始回暖,新建住房销售和已开工新建私人住宅逐年增加,住宅开发和销售的增加将带动对美国家电的大量需求.
工程渠道占GEA渠道近40%,得益于房地产对家电的滞后推动效应,工程渠道将发挥重要作用.
图表27美国房地产自2011年回暖资料来源:产业在线,广证恒生整理0.
0500.
01,000.
01,500.
02,000.
02011201220132014201520162017美国新建住房销售美国已开工的新建私人住宅敬请参阅最后一页重要声明证券研究报告第12页共16页证券研究报告青岛海尔(600690)深度报告3.
2海尔拥有坚实的技术及研发力,与GEA优势互补自2016年GEA并表以来,其在美国市场的份额呈增长趋势,2017年GEA实现人民币口径下收入458.
94亿元,市占率从16年的19%上升至20.
40%.
2018年第一季度,GEA实现美元口径下收入增长5.
9%,远超北美市场2.
6%的市场增速,GEA整体市场份额同比上升1.
5个百分点.
从产品份额来看,其主要产品市场份额均有提升,厨电、洗碗机、冰箱市占率分别提升0.
8%、0.
5%、1.
8%.
GEA不断增加的市场份额及收入得益于海尔坚实的技术与研发力,其拥有全球的研发资源布局,依托全球10大研发中心搭建了"10+N"开放式创新体系,形成遍布全球的资源网络和用户网络,以共创·共赢·共享的机制开放吸引全球一流资源参与研发,引领行业产品及技术发展方向.
截至目前,海尔累计申请专利2.
5万余项,其中发明专利1.
5万余项,覆盖25个国家和地区,是中国在海外布局发明专利最多的家电企业.
GEA在美国市场拥有庞大的消费人群,市场广大,两者优势互补,发展潜力巨大.

图表30GEA产品收入分布资料来源:广证恒生整理空调6.
52%电冰箱29.
38%厨卫41.
53%洗衣机18.
68%其他3.
88%图表28GEA收入及市占率逐年增加,2017年创近10年收入最高图表29各产品份额稳中带升,厨电连续位居第一资料来源:年度报告,广证恒生整理资料来源:年度报告,广证恒生整理258.
34458.
9419%20.
40%18%19%19%20%20%21%21%010020030040050020162017GEA实现收入(亿)GEA市场份额27.
90%20.
70%18.
00%15.
40%28.
70%21.
20%19.
80%15.
40%12%17%22%27%32%厨电洗碗机冰箱洗衣机2016年2017年敬请参阅最后一页重要声明证券研究报告第13页共16页证券研究报告青岛海尔(600690)深度报告4.
公司盈利预测与估值4.
1传统业务盈利预测根据上述分析,我们预计公司2018-2020年的收入分别为1,825亿元、2,154亿元、2,480亿元,增速分别为14.
6%、18.
1%、15.
1%.
图表31公司重要财务指标预测2015201620172018E2019E2020E营业收入897.
481190.
661592.
541824.
692154.
212479.
54增速1.
10%32.
67%33.
75%14.
58%18.
06%15.
10%GEA(单列)258.
34458.
94498.
12552.
49605.
86增速8.
5%10.
9%9.
7%1、冰箱275.
89362.
55471.
14528.
22629.
31701.
60增速11.
84%31.
41%29.
95%12.
11%19.
14%11.
49%GEA77.
5134.
84146.
98160.
20174.
62不含GEA275.
89285.
05336.
30381.
24469.
11526.
98增速11.
84%3.
32%17.
98%13.
36%23.
05%12.
34%2、洗衣机174.
70234.
80308.
95373.
43440.
98521.
70增速14.
38%34.
40%31.
58%33.
06%26.
07%24.
59%GEA48.
885.
7594.
33101.
87112.
06不含GEA174.
70186.
00223.
20279.
10339.
11409.
64增速14.
38%6.
47%20.
00%25.
05%21.
50%20.
80%3、空调162.
51186.
76287.
45322.
97411.
33501.
53增速-18.
79%14.
92%53.
91%12.
36%27.
36%21.
93%GEA12.
729.
9347.
1664.
3981.
62不含GEA162.
51174.
06257.
52275.
81346.
94419.
91增速-18.
79%7.
11%47.
95%7.
10%25.
79%21.
03%4、厨卫电器66.
21190.
14285.
60330.
04369.
90416.
53增速2.
83%187.
18%50.
21%15.
56%12.
07%12.
61%GEA114.
10190.
60209.
66220.
14231.
15不含GEA66.
2176.
0495.
00120.
38149.
75185.
38增速2.
83%14.
85%24.
93%26.
72%24.
39%23.
79%①热水器46.
1053.
6064.
3778.
8594.
62113.
55增速1.
32%16.
27%20.
09%22.
50%20.
00%20.
00%②厨电小家电20.
1122.
4430.
6341.
5355.
1371.
83增速6.
46%11.
59%36.
50%35.
59%32.
74%30.
30%5、渠道综合服务及其他194.
21184.
99203.
88228.
16254.
79284.
25增速11.
35%-4.
75%10.
21%11.
91%11.
67%11.
56%6、装备部品18.
1825.
8530.
2536.
28542.
3248.
3557、其他业务5.
795.
575.
285.
595.
595.
59资料来源:广证恒生测算(单位:亿元)敬请参阅最后一页重要声明证券研究报告第14页共16页证券研究报告青岛海尔(600690)深度报告4.
2公司整体盈利预测与估值盈利预测假设:未来几年家电主要原材料综合价格指数(广证恒生测算)增速为4%.
图表32公司重要财务指标预测主要财务指标20172018E2019E2020E营业收入159254.
47182469.
00215421.
00247954.
00同比33.
75%14.
58%18.
06%15.
10%归属母公司净利润6925.
799054.
4212020.
3014447.
47同比37.
51%30.
73%32.
76%20.
19%净利润率5.
68%6.
49%7.
29%7.
62%毛利率31.
00%30.
52%30.
54%30.
44%ROE16.
43%17.
61%19.
11%18.
49%每股收益(元)1.
141.
481.
972.
37P/E16.
1412.
349.
307.
74P/B3.
512.
882.
291.
83EV/EBITDA1.
886.
734.
803.
55资料来源:广证恒生(单位:百万元)我们预计公司2018-2020年归属母公司净利润分别为90.
5、120.
2、144.
5亿,增速分别为31%、33%、20%.
EPS分别为1.
48元、1.
97元、2.
37元,对应目前股价PE分别为12.
3倍、9.
3倍、7.
7倍.
2018-2020年归属母公司净利润复合增速为26.
3%.
我们给予公司2018年预计EPS的20倍估值,合理估价29.
6元,相对于20180525收盘价18.
33元,还有61%的空间.
风险提示:一、洗衣机竞争激烈,滚筒、波轮领域的增速不达预期.
二、原材料价格回落低于预期,影响毛利率.
敬请参阅最后一页重要声明证券研究报告第15页共16页证券研究报告青岛海尔(600690)深度报告附录:财务报表预测数据来源:港澳资讯、公司公告、广证恒生敬请参阅最后一页重要声明证券研究报告第16页共16页证券研究报告青岛海尔(600690)深度报告广证恒生:地址:广州市天河区珠江西路5号广州国际金融中心4楼电话:020-88836132,020-88836133邮编:510623股票评级标准:强烈推荐:6个月内相对强于市场表现15%以上;谨慎推荐:6个月内相对强于市场表现5%—15%;中性:6个月内相对市场表现在-5%—5%之间波动;回避:6个月内相对弱于市场表现5%以上.
分析师承诺:本报告作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告.
本报告清晰、准确地反映了作者的研究观点.
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重要声明及风险提示:我公司具备证券投资咨询业务资格.
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