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案例研究MANAGEMENTREVIEWVol.
27No.
09(2015)231优酷土豆并购案例分析———基于事件分析法和会计指标分析法云昕1辛玲1刘莹2乔晗3(1.
中国科学院数学与系统科学研究院,北京100190;2.
北京联合大学管理学院,北京100101;3.
中国科学院大学经济与管理学院,北京100190)摘要:视频网站是近年来成长最快的互联网行业之一.
虽然网络视频行业市场规模稳步扩张,但各大网络视频网站的长期亏损问题仍未得到解决.
为了实现规模经济以及缓解竞争压力,视频网站间的并购事件频繁出现.
而视频网站能否通过并购整合来摆脱长期亏损的困境一直是学术界的热点话题.
本文以优酷土豆并购为例,应用事件分析法和主成分分析法,从短期和中长期角度分别研究了优酷与土豆的并购对企业绩效的影响,以及其对网络视频行业未来发展的启示.
研究结果表明:从短期来看,优酷土豆并购为股票持有者创造了正价值;从中长期来看,此次并购事件使优酷的企业绩效呈现平稳上升态势.
但由于运营成本居高不下等因素,并购无法从根本上扭转视频网站长期亏损的整体局面,视频网站现有的盈利模式仍需改变.
关键词:优酷;土豆;并购;事件分析法;主成分分析;案例研究收稿日期:2015-04-04基金项目:国家自然科学基金项目(71003057;71373262;71390330;71390331).
作者简介:云昕,中国科学院数学与系统科学研究院博士研究生;辛玲,中国科学院数学与系统科学研究院硕士研究生;刘莹,北京联合大学管理学院副教授;乔晗(通讯作者),中国科学院大学经济与管理学院副教授,博士.
引言网络视频是指通过互联网,借助浏览器、客户端播放软件等工具,在线观看视频节目的互联网应用.
视频网站则是指以视频为主要内容的互联网站点.
根据中国互联网络信息中心(CNNIC)报告[1]显示,截止2014年12月,中国网络视频用户规模达433亿,较去年同期增加478万人.
其中,手机视频用户规模为313亿,与2013年底相比增长了6611万人,增长率为268%.
网络视频用户规模增长迅速,视频网站增多.
作为近些年成长最快的行业之一,视频网站整体呈现出两大特点:一方面,虽然视频网站发展迅速,但多数视频网站都出现入不敷出的经营困境.
以视频行业巨头优酷为例,根据优酷发布的财报显示,优酷至今仍未实现盈利,自2012年至2015年一季度净亏损累计高达2033亿元,而且净亏损规模有越来越大的趋势;另一方面,受市场光明前景与盈利困顿现状的双重影响,近年来视频行业的重大并购案例频发.
例如,2009年盛大集团收购酷6网,2011年人人公司收购视频分享网站56.
com,2013年5月爱奇艺收购PPS视频业务,同年10月,苏宁收购PPTV等.
其中,最引人关注的并购事件是披露于2012年3月12日的优酷和土豆并购事件.
当日,多家新闻媒体案例研究232管理评论Vol.
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09(2015)同时报道,优酷网和土豆网同时宣布:双方经多次协商于2012年3月11日签订最终协议,优酷和土豆将以100%换股的方式合并,新公司名为优酷土豆股份有限公司,土豆从纳斯达克退市.
根据协议,在土豆和优酷合并后,优酷股东及美国存托凭证持有者将拥有新公司约715%的股份,土豆股东及美国存托凭证持有者将拥有新公司约285%的股份.
优酷的美国存托凭证将继续在纽约证券交易所交易,代码YOKU.
由中国本土视频网站优酷和土豆合并而成的优酷土豆股份有限公司现在已经是中国网络视频行业的龙头企业.
优酷土豆的合并顺应了产业整合的必然趋势,也打破了中国视频网站的格局.
合并后的优酷土豆拥有庞大的用户群、多元化的内容资源及强大的技术平台优势.
据中国互联网络信息中心(CNNIC)报告[1],优酷土豆月度用户规模早已突破4亿,占据着市场近704%的份额.
优酷土豆旗下的土豆网和优酷网致力于为用户群提供最全、最多样的内容,帮助用户多终端、更便捷地观赏高品质视频,充分满足用户日益增长的互动需求及多元化视频体验.
优酷、土豆现已覆盖个人电脑、电视、移动三大终端,兼具影视、综艺和资讯三大内容形态,贯通视频内容制作、播出和发行三大环节,成为真正意义的互联网媒体平台.
根据清科研究中心统计[2],2005年1月至2013年5月,网络视频行业共发生12起并购,仅2012年就发生4起.
视频行业中企业并购事件频繁发生的原因主要有三个方面:首先,同类型企业之间的并购是视频网站壮大的最直接和最快捷方式,可以在资本规模、内容资源、用户群体、广告客户以及合作谈判上为企业带来竞争优势的同时,消除视频行业中的恶性竞争,从而为企业节约竞争所带来的成本,为改变视频网站长期亏损的困境提供可能.
例如优酷土豆合并后占据了网络视频行业之首,而爱奇艺收购PPS后,综合实力跃居行业第二位.
第二,鉴于高额的市场进入成本,对于不具备视频运营经验的非视频企业,收购是最便捷和快速的方式.
同时,并购通常能推广品牌知名度,提高用户关注度,提升公司股价.
迄今为止视频网站的每一起并购案例都引来了媒体大量的报道和关注.
第三,视频网站试图通过视频行业的横向并购形成规模经济效应,降低运营成本,摆脱长期亏损的局面.
由此引发我们思考:①从短期与中长期来看,并购是否能为企业增加价值;②并购能否带领视频网站走出无法盈利的困境,视频网站可持续增长的盈利模式是什么.
为了研究两个问题,本文采用事件分析法对企业并购短期绩效进行分析,并应用基于主成分分析的会计指标法建立综合绩效得分函数来评价企业并购的中长期绩效.
以优酷土豆并购为例考察并购这一事件在短期给公司带来的影响,同时从长远战略的角度评估并购的价值,以期能更好的衡量并购的效率.
最后从行业层面,分析并购对网络视频行业的影响及启示.
文献综述西方学者们对企业并购的研究相对较早,对于企业并购的评价主要集中于企业绩效方面的分析,因此规范的企业并购绩效分析方法对于评价企业现今和未来发展有着至关重要的作用.
同时,交易成本、规模经济以及代理理论等的发展为分析企业并购绩效提供了基础,相关分析方法的研究已成为目前中西方研究活跃的领域.
就分析角度来看,对于企业并购绩效的分析方法主要有两大研究方向:一是何种因素会影响企业的并购绩效.
其中,Schmalensee[3]从产业组织理论的角度分析,在覆盖了242个不同行业的情况下,利用456家上市公司相关财务、股票等数据,最终得出了产业效应对企业并购绩效的影响可达到20%的结论.
二是从大样本的角度研究并购绩效的相关方法.
Sehwert[4],Jarrell和Poulsen[5]均对大样本并购事件进行研究,分别研究了1814个并购事件和六百余例成功的企业并购并且得到了相似的结论:就短期来看,被收购方将会比收购方得到更大的超额收益.
其中,Sehwert[4]将1814个并购事件作为研究样本,结果指出并购影响了目标公司股票价格的波动使得股东的累积平均超额收益达到35%,而收购方几乎没有正的超额收益.
同时,在并购行为对于企业自身发展的影响以及企业并购的动因等方面,国外学者都进行了不同程度的研究[6-8].
国内学者常采用与国外学者相似的方法对我国上市公司进行分析,大多数学者选择事件分析法、会计指标法等.
李善民和陈玉罡[9]研究了20世纪90年代发生在沪深两市的诸多并购事件,在事件分析法的基础上进行实证研究,发现通过并购能给并购方的股东带来正收益,而对被并购方的影响则不显著.
这与以国外企业并购事件为样本的Sehwert[4],Jarrell和Poulsen[5]所得出的结论刚好相反.
顾勇和吴冲锋[10]利用回归方法检验了买壳上市的动机,认为企业买壳上市和国有股划拨这两种中国市场的并购模式对二级市场的股价反应案例研究MANAGEMENTREVIEWVol.
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09(2015)233没有明显差异.
卿固和辛超群[11]以河北钢铁并购为案例进行分析,采用事件分析法对并购事件的短期绩效进行了评估,并运用了基于主成分分析的会计研究法,利用得分函数对企业并购中长期绩效进行了研究,在短期和长期角度分析企业并购对于收购方和被收购方的主要影响.
孙铮和李增泉[12]检验了中国上市公司1997至1999年的133起并购(持股人变更)事件,结果表示在并购期间,133家上市公司的股东可获得较高的平均超额收益.
陆桂贤[13]通过计算所选取样本的经济附加值(EconomicValueAdded,EVA),发现多数并购公司在并购发生的两年内绩效并没有显著增加,有些并购反而损害了股东利益,但并购的三年以后,部分并购企业绩效逐渐好转.
综上所述,对于企业并购的动因和绩效分析是学者们关注的研究问题[14-19].
对于单一并购事件,由于资本市场的逐渐成熟,利用股票价格等相关金融数据或企业财务报表数据从短期或中长期的角度来分析企业并购事件对于企业绩效的影响是有效且便捷的分析方法.
目前对于优酷土豆股份有限公司并购案例的绩效研究主要集中在以下两个方面:一是优酷土豆并购的动因分析.
杨守德[20]对优酷横向并购土豆的动因和影响进行定性分析.
张园[21]根据优酷和土豆并购的整个过程分析其并购动机,并对并购事件进行了评估,以并购前后价值创造的角度给出评价.
二是分析优酷土豆并购对优酷和土豆的影响.
胡姝敏、程颖[25]以优酷土豆合并为案例利用会计指标研究法研究企业并购的协同效应,得到的结论是优酷土豆并购已初步获得了管理和财务上的协同效应.
综上所述,国内学者从并购动因和影响分析上做出了颇有成效的研究,但是对于优酷土豆并购事件的分析仍有许多的问题.
首先,对于优酷土豆并购动因和影响仍停留在描述性的分析;其次,该并购事件对于优酷和土豆的市场绩效及股东利益的短期和长期影响并未深入涉及.
方法介绍1、事件分析法事件分析法(EventStudyMethodology,ESM)是资本资产定价模型(CapitalAssetPricingModel,CAPM)最普遍的应用之一,主要用于确定在资本市场或公司运营中一个特定事件的发生是否会影响一家公司股票的市场绩效,即通过分析计算在企业并购事件披露日前后的股价变动,考核特定的事件对股票的超额收益率的影响程度,从而判断资本市场或公司对此事件的反应.
事件分析法旨在将特定公司事件从市场和行业事件中分离出来,从而确定一个事件或公告是否会引起一家公司股东收益的显著变化.
事件分析法主要分为选取事件窗口、对市场模型参数进行估计、计算预期收益率和超额收益率、超额收益率的显著性分析四个步骤.
首先,在研究事件发生短期内是否会影响一家公司股票的市场绩效时,选择公告发布日和前后各三个工作日作为事件窗口较为适合.
其次,在对市场模型参数进行估计时,根据CAPM的主要结论建立的市场模型为如下的回归方程:r^it=αi+βirMt其中,r^it为并购或被并购企业i在第t个交易日的预期收益率,rMt为市场在第t个交易日的收益率,αi和βi为回归方程待估参数.
根据所求得的回归参数,可计算出事件窗口内的预期收益率.
继而得到企业i在第t个交易日的超额收益率(AbnormalReturn,AR)和累计超额收益率(CumulativeAbnormalReturn,CAR)为:ARit=rit-(αi+βirMt),CARi=∑tj=1ARij,其中,rit为并购或被并购企业i在第t个交易日的实际收益率.
根据CAPM理论的假设,回归残差是服从正态分布的,定义超额收益t检验统计量为超额收益与估计方程标准误差的比值.
如果统计量的绝对值大于196,则超额收益在95%的置信水平上显著.
如果统计量大于258,那么超额收益在99%的置信水平上显著[22].
2、会计指标法并购行为对企业并购绩效的影响主要体现在公司的获利能力、管理成本、控制风险和资源配置效率等方面.
会计指标法(AccountingIndexAnalysis,AIA)是指利用企业定期发布的会计报表,通过计算企业的偿债案例研究234管理评论Vol.
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09(2015)能力、营运能力、获利能力、投资报酬能力、发展能力、资本结构和现金流量等会计指标作为判定标准,从多个维度纵向比较并购行为前后指标的变化情况,以检查并购绩效的优劣影响,特别是并购的长期协同效应.
从微观层面考虑,会计指标分析法可以比较上市公司并购前后产品结构、资本结构以及财务等状况的变化;而中观层面上,上市公司并购行为的相关影响也可以利用会计指标法来进行分析;而在宏观层面,也可用该方法分析上市公司的并购行为对其推动产业结构转型和升级的影响.
会计指标法的优势在于能够连续地反映并购行为对公司业绩的长期影响.
然而,由于公司报表等相关资料发布的滞后和低频率,利用会计指标法来分析并购行为对公司业绩的短期影响缺少可操作性和合理性.
3、主成分分析法主成分分析(PrincipalComponentAnalysis,PCA)最初由Pearlson等[23]提出.
该方法的基本思想是将具有相关性的众多原始变量通过特定方式使其重组成几个互不相关的综合变量(主成分),除去原始变量中重复信息,达到利用几个主成分来解释和代替众多原始变量所包含的信息的目的.
主成分分析的方法在各个领域被学者们沿用至今,主流的降维方法仍是将主成分表示为原始变量的某种线性组合[24].
主成分分析的处理方法是将N个原始变量进行线性组合,组合成新的综合变量.
利用N个原始变量线性组合的方差来选择主成分[24],线性组合的方差越大,表明线性组合的信息含量越大.
在选取所有线性组合中方差最大的组合F1作为第一主成分后,若第一主成分F1不足以表示原始变量的信息(其累计方差率小于85%),则依据方差最大原则继续选取N个原始变量的线性组合F2为第二主成分.
同时,为了能有效地涵盖原始信息,选取F2时F1已经包含的信息无需再重复出现,即两个主成分的样本协方差需满足Cov(F1,F2)=0,依此类推可以构造出第三个、第四个,直至第n个主成分.
主成分分析普遍应用于原始变量众多且存在相关性的情况,通过降维技术将其合成为少数几个综合变量,而又尽可能多地保有原始变量的信息.
因此,使用主成分分析,能够将会计指标体系中的多个变量提炼成少数几个揭示原始信息的综合变量,能够深层次地挖掘出并购事件对企业绩效产生作用的内在机理,并且会计指标间存在相关性的问题也可以得到解决.
另外,主成分分析还能有效地避免通过人为赋值等主观行为来评价并购行为对公司绩效的影响.
本文应用主成分分析法建模,利用会计指标法,研究并购行为对企业绩效所产生的中长期影响.
本文假设上市公司并购绩效为Y,Y是多个主成分的线性组合.
Fi为通过主成分分析法得到的主成分,n为主成分的个数,各主成分的权重为αi,因此可将上市公司并购绩效函数Y表示为:Y=∑ni=1αiFi,i=1,2,…,n优酷土豆并购案例的短期绩效分析本文应用事件分析法对2011年3月7日至2012年3月15日优酷土豆(股票代码:YOKU)、土豆(股票代码:TUDO(退市))的日度数据进行计算及分析.
根据Wind咨讯①相关数据,2012年3月12日,优酷股份有限公司和土豆股份有限公司共同宣布优酷和土豆将以100%换股的方式合并,并已于3月11日签署协议,Wind咨询将3月12日作为消息披露日.
因此,我们将3月12日设定为公告日,并选择公告日和前后各三个交易日作为事件窗口,即2012年3月7日至2012年3月15日.
为了使市场模型的参数可以说明真实股价的变动,并且估计的结果比较稳定,估计窗口的长度是并购公告发生前一年,为2011年3月7日至2012年3月6日(剔除该段时间内的非交易日).
一般而言,选择市场和行业指数的最常用标准是该指数是否是一个有广泛代表性的股票价值的加权指数.
2010年12月8日,优酷网在纽交所公开发行上市.
而在2011年8月17日,土豆网在美国纳斯达克挂牌上市.
因此,本文选择标准普尔500指数作为计算预期收益率的市场数据进行最小二乘回归.
被解释变量分别为优酷和土豆的日收益率,解释变量为标准普尔500指数的日收益率,进行回归分析后得到优酷和土豆的日收益率与市场日收益率之间的关系.
通过计算超额收益率及其显著性①万得资讯(Wind资讯)是中国大陆从事金融数据、信息和软件服务企业.
网址:www.
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09(2015)235检验统计量,得到结论如下:首先,优酷在并购公告披露日当天(即2012年3月12日)产生的超额收益显著为正(244%),且显著性水平为1%.
受披露日当天股价激增的刺激,此后连续三天市场反应日渐回落,累计超额收益虽持续下滑,但仍保持较高的水平.
总体而言,此次并购事件从短期看对于优酷是利好消息.
表1给出了利用事件分析法研究优酷土豆并购对优酷的短期影响.
表1事件分析法研究优酷土豆并购对于优酷网的短期影响日期预期收益(%)超额收益(%)累计超额收益(%)t检验统计量2012-03-07092%337%337%0612012-03-08141%-245%092%-0442012-03-09036%068%160%0122012-03-12-022%2440%2600%4422012-03-13279%-428%2172%-0772012-03-14-045%-816%1356%-1482012-03-15076%-247%1109%-045注:和分别表示在5%和1%显著性水平下显著.
其次,此次并购事件从短期分析对于土豆也是利好消息.
表2给出了利用事件分析法研究优酷土豆并购对土豆的短期影响.
在消息披露当日,土豆的超额收益达到了9488%,明显高于优酷的超额收益(2440%),因此,我们可以认为此次并购事件在短期内对于土豆的有利影响多于优酷.
最后,本文在已知优酷、土豆的超额收益的基础上计算累计超额估值,即利用优酷和土豆的累计超额收益乘以它们在事件窗口前一天的市场价值来估量公告的短期协同作用.
结果如表3所示,可以看出在消息披露日当天,优酷土豆累计超额收益估值(合计)2174亿美元,较上一个工作日(337亿美元)有明显上升.
截止至2012年3月15日(事件窗口的最后一天),优酷土豆并购案为两家企业的总市值带来了约1739亿美元的累计超额利润,其中优酷和土豆分别创收294亿美元和1445亿美元,再次说明此次并购事件给两家企业均带来正向收益的同时,对土豆产生的积极影响要明显大于优酷.
表2事件分析法研究优酷土豆并购对于土豆网的短期影响日期预期收益(%)超额收益(%)累计超额收益(%)t检验统计量2012-03-07050%254%254%0522012-03-08100%906%1160%1872012-03-09-007%1184%2344%2452012-03-12-067%9488%11832%19602012-03-13243%494%12326%1022012-03-14-091%-541%11785%-1122012-03-15034%-265%11520%-055注:和分别表示在5%和1%显著性水平下显著.
表3优酷土豆并购协同作用日期超额收益(%)累计超额估值(亿元)优酷土豆合计优酷土豆合计2012-03-073372545910900321212012-03-08-2459066610251451702012-03-09068118412520432943372012-03-122440948811927690148421742012-03-13-428494066576154621222012-03-14-816-541-1357360147818382012-03-15-247-265-51229414451739综上所述,通过对该事件窗口的短期度量,并购事件在股市中产生的累计效应为正,并且在此次并购事件中优酷和土豆同时为股票持有者创造了正价值.
优酷土豆的合并有利于降低运营压力,巩固市场地位实现品案例研究236管理评论Vol.
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09(2015)牌、管理协同效应,实现更好的规模效益.
而这诸多对于土豆优酷的利好消息使得股票市场对土豆和优酷的前景发展呈现乐观的态度.
结果显示,此次并购事件在短期内对土豆的有利影响大于优酷.
同时,在事件窗口中,公告日的后三天累计超额收益略有回落也反映了在公告日股价强势上扬,市场过热后逐渐调整回归理性的过程.
优酷土豆并购案的中长期绩效分析1、构建会计指标体系本文在构建会计指标体系时,采用财务报表分析常用的会计指标为主要依据,以全面准确地反映企业并购绩效为原则[25-28],参照由国务院国资委统计评价局制定的《企业绩效评价标准值》[29]中相关会计指标,从初步统计的104个财务指标中筛选出11个指标组成并购绩效会计指标体系[25,26],具体指标如表4所示.
表4并购绩效会计指标体系会计指标体系名称原始变量总资产报酬率(年化)(%)X1销售净利率(%)X2营业总成本/营业总收入(%)X3资产负债率(%)X4保守速动比率(%)X5流动资产/总资产(%)X6流动比率(%)X7应收账款周转率(次)X8总资产周转率(次)X9归属母公司股东的净利润(同比增长率)(%)X10经营活动产生的现金流量净额(同比增长率)(%)X112、实证结果及分析本文收集整理优酷(并购后称优酷土豆)2010年9月至2014年各年度的季报②数据,根据并购绩效会计指标体系,计算出相应的会计指标,对优酷土豆并购绩效的所有指标进行主成分分析[30-32],具体结果及分析如下所示.
表5主成分分析的检验结果KMO和Bartlett的检验取样足够度的KaiserMeyerOlkin度量057近似卡方25148Bartlett的球形度检验df55显著性检验000从表5可知,KMO度量为057,大于05,Bartlett检验的P值为000,小于005.
KMO和Bartlett的检验结果显示可以利用主成分分析对并购事件的影响进行研究.
主成分分析共提取出4个主成分F1、F2、F3和F4,4个主成分的累计贡献率(见表6)为9510%(大于85%),说明所提取的4个主成分可充分描述优酷土豆的并购绩效.
表6方差贡献率成分F1F2F3F4方差贡献率(%)3796229122101213累计方差贡献率(%)9510②http://biz.
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09(2015)237表7成分载荷矩阵成分F1F2F3F4总资产报酬率(年化)(%)088-036-023-010销售净利率(%)082-052011-001营业总成本/营业总收入(%)-082046-027-012资产负债率(%)-091-007026018保守速动比率(%)054081013003流动资产/总资产(%)009090031-004流动比率(%)066071011002应收账款周转率(次)016-038087-009总资产周转率(次)-037-018090004归属母公司股东的净利润(同比增长率)(%)035016037075经营活动产生的现金流量净额(同比增长率)(%)-005-020-047075根据成分载荷矩阵(见表7)可知,X1、X2、X3和X4构成第一主成分F1;X5和X6构成第二主成分F2;X7和X8构成第三主成分F3;X9和X10构成第四主成分F4.
根据构成每个主成分的原始变量,我们将四个主成分分别命名为获利能力F1、资产运营能力F2、偿债能力F3以及发展能力F4.
具体结果如表8所示.
表8提取主成分后的并购绩效会计指标体系会计指标体系获利能力F1偿债能力F2总资产报酬率(%)X1保守速动比率(%)X5销售净利率(%)X2流动资产/总资产(%)X6营业总成本/营业总收入(%)X3流动比率(%)X7资产负债率(%)X4资产运营能力F3发展能力F4应收账款周转率(次)X8归属母公司股东的净利润同比增长率(%)X10总资产周转率(次)X9经营活动产生的现金流量净额同比增长率(%)X11表9给出四个主成分的得分矩阵,由此可建立各主成分F1、F2、F3和F4的得分函数.
以第一主成分F1为例,由得分系数矩阵可知获利能力F1的得分函数为:F1=021X1+020X2-020X3-021X4+010X5+013X7-005X8-016X9+006X10+004X11其中,Xi,i=1,2,…,11表示对原始变量标准化后的数据.
因为各主成分的方差贡献率(见表6)反映了该主成分对原始信息的解释程度,故将方差贡献率作为并购绩效综合得分函数的权重,从获利能力、资产运营能力、偿债能力和发展能力这四个维度综合测评企业并购绩效Y,即:Y=038F1+023F2+020F3+012F4表9成分得分系数矩阵成分F1F2F3F4总资产报酬率(年化)(%)0.
21-0.
100.
07-0.
20销售净利率(%)0.
20-0.
130.
12-0.
01营业总成本/营业总收入(%)-0.
200.
09-0.
19-0.
10资产负债率(%)-0.
21-0.
04-0.
030.
21保守速动比率(%)0.
100.
30-0.
060.
04流动资产/总资产(%)0.
000.
33-0.
080.
03流动比率(%)0.
130.
28-0.
010.
01应收账款周转率(次)-0.
050.
030.
52-0.
13总资产周转率(次)-0.
160.
060.
280.
04归属母公司股东的净利润(同比增长率)(%)0.
060.
110.
240.
58经营活动产生的现金流量净额(同比增长率)(%)0.
04-0.
15-0.
130.
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09(2015)最终根据主成分分析结果,得到优酷土豆2010年9月到2014年12月各季度的并购绩效综合得分和各主成分得分趋势图,结果如图1所示.
图1并购绩效综合得分和各主成分得分趋势图通过主成分分析可以得出,企业的获利能力是影响并购绩效的最主要因素.
优酷在2010年12月8日正式在美国纽交所上市后的三个季度,反映获利能力的第一个主成分F1呈现出稳步上升的增长趋势,但于并购前一季度出现明显下跌.
原因有两方面:首先,2011年优酷公司采用加速摊销计算方式管理内容购买成本(即版权费),导致摊销的内容购买成本同比增加;其次,为进一步提升优酷在网络视频行业的竞争力,优酷在该年扩充了内容库,内容数量和单位价格共同造成了优酷当季利润的减少.
因此,由并购产生的成本投入的增加和市场竞争的加剧使得企业的获利能力出现了短期内的明显下跌.
然而,获利能力在下跌之后的稳步回升也意味着前期的大量成本投入给企业带来的经济效益已经在逐渐展现.
2012年第三季度优酷和土豆完成并购,当年第三季度和第四季度的获利能力均有显著增加,说明并购之后企业获利能力提升.
反映偿债能力的第二个主成分F2在考察期内始终处于大幅的上下波动.
并购期间受现金需求增加的影响,并购当期偿债能力有所增加,但随着并购结束偿债能力在历史低位持续震荡下调.
从长期来看,并购后公司偿债能力在恶化.
反映资产运营能力的第三个主成分F3具有明显的季节性.
总体来看,并购行为会在当期对企业运营能力产生负向影响.
以总资产周转率为例,总资产周转率是企业一定时期的销售收入与资产总额的比例,它反映企业资产创造销售收入的能力,总资产周转率高,说明企业全部资产经营效率好,取得的收入高,盈利能力强.
然而季报③显示,优酷并购完成的当季总资产周转率较同期下降1297%,此后连续三个季度总资产周转率皆同比下降,平均降幅达1418%,短期内并购行为确实影响了企业的运营能力.
但是从中长期来看,图1显示优酷与土豆的并购使得企业运营能力在短期下降后依旧有所提升.
反映发展能力的第四个主成分F4在并购后实现明显提升,说明优酷通过并购在一定程度上提升了发展能力.
总体来看,此次并购在中长期的角度上提升了企业盈利能力、运营能力和发展能力.
并购行为在一定程度上推动了企业长期绩效的增长.
企业的偿债能力由于企业并购有所下降.
但由于成本增高和行业竞争压力加剧,并购行为无法根本地扭转企业长期亏损的状况.
结论与启示优酷和土豆是首批在美上市的国内视频网站两大巨头,于2012年3月12日宣布以100%换股的方式合并,新公司名为优酷土豆.
两者合并后,双方各占有市场约35%的份额④,成为我国视频网站的第一巨头,占据国内③④http://biz.
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案例研究MANAGEMENTREVIEWVol.
27No.
09(2015)239领先地位.
优酷土豆合并案积极推动了两家上市公司的战略合作,也将对视频网站行业未来格局产生深远影响.
本文基于事件分析法对此次合并案的短期并购绩效进行了研究和分析,同时基于会计指标法建立财务指标体系,并通过主成分分析得出并购绩效综合得分函数,对优酷土豆合并案的中长期绩效进行了分析.
研究结果显示:从短期来看,首先,此次并购事件对于并购企业(优酷)和被并购企业(土豆)都是利好消息,而且对土豆的有利影响多于优酷;其次,优酷土豆合并案为股票持有者创造了正价值,并购事件在股市中产生的协同效应明显.
从中长期来看,获利能力、资产运营能力、偿债能力和发展能力是综合度量企业并购绩效的四个维度.
而优酷土豆合并案中获利能力和发展能力在并购后都有所提升,资产运营能力在当期下降,长期明显上升,偿债能力没有显著变化,综合该四个维度的表现,此次并购事件使优酷的企业绩效呈现平稳上升态势.
通过对优酷土豆的短期和中长期绩效进行分析,此次并购事件在短期和长期,对双方都产生了积极的影响.
值得注意的是,虽然并购是视频网站壮大的最直接和最快捷方式,在资本规模、内容资源、用户群体、广告客户以及合作谈判上为企业带来竞争优势,但仍无法从根本上扭转视频网站长期亏损的整体局面.
根据优酷2015年一季度财报⑤数据,一季度净亏损高达5174亿,净亏损同比扩大130%.
视频网站需要探索新的盈利模式.
通过主成分分析可知,优酷大幅增加的投入成本影响了企业的获利能力和绩效.
近年来,视频网站运营成本在不断上升,版权费持续上涨,居高不下的版权费用长期超过广告收入是造成视频网站亏损的重要原因之一.
为了扭转电视台强势控制优质资源的不利局面,一方面,视频网站可以大力发展和推广自制剧以及独播节目,既能缓解运营成本过高的行业现状,也能解决同行业内容资源严重同质化的问题;另一方面与位于版权上游的影视公司合作,通过投资来获取版权,以降低视频网站的版权费.
另外,网络视频行业与其他行业展开广泛合作,将成为视频网站的发展趋势.
目前视频行业开始与电商等行业合作,将视频同购物场景相结合,用户在观看视频资源的同时也能实现网上购物,在文化、娱乐、商务等方面产生了强大的协同效应.
当前视频网站的并购可分为两类:产业内的横向并购和上下游产业链间的纵向并购.
结合当前的大趋势,以优酷土豆合并案为典型的横向并购模式因人力、时间和资金成本过高,加上优质内容资源重叠等问题,横向并购的成本越来越高,未来产业上下游整合的纵向并购将成为网络视频行业新兴的盈利模式,游戏厂商、教育平台和内容制作商或成为并购竞逐热点.
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SchoolofManagementScience,BeijingUnionUniversity,Beijing100101;3.
SchoolofEconomicsandManagement,UniversityofChineseAcademyofSciences,Beijing100190)Abstract:VideositeisoneofthefastestgrowingindustriesofInternetinrecentyears.
Althoughthemarketsizeofthisindustryissteadilyexpanding,thelosssituationthatvideositeshavelongfacedisstillaproblemtobesolved.
Inordertoachieveeconomyofscale,reducecostsandpressureofcompetition,mergersandacquisitions(M&A)betweenvideositesfrequentlyoccur.
WhetherthevideositescangetridofthedilemmaoflongtermlossthroughM&Ahasbeenahottopicintheacademiccircle.
TakingthecaseofthemergerofYoukuandTudouasanexample,thispaperfocusesonthedeepinfluenceoftheM&Aontheenterpriseperformanceandfuturedevelopmentoftheonlinevideoindustryfromtheperspectiveoftheshortandlongtermbasedoneventstudymethodologyandprincipalcomponentanalysis.
TheresultsshowthatpositivevaluehasbeenmadeforstockholdersintheshorttermandthereisastableupwardtrendofenterpriseperformanceinthelongrunthroughtheM&AbetweenYoukuandTudou.
However,duetothefactofhighoperatingcostsofvideosites,itistherevolutionaryprofitmodelofenterprisebutnotM&Athatcanfundamentallyreversetheoverallsituationoflongtermlossofvideosites.
Keywords:Youku,Tudou,M&A,eventstudymethodology,principalcomponentanalysis,casestudy