证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210

号未经许可,禁止转载证券研究报告恒力石化(600346)2020年中报点评强推(维持)单季度盈利再创辉煌,期待乙烯项目释放利润目标价:22.
2元当前价:19.
06元事项:公司H1营收674亿元,同比增长59%,毛利131亿元,大幅增长78%,净利55亿元,同比增长38%.
营收与毛利的大幅提升,主要由于2000万吨炼厂、150万吨乙烯与250万吨PTA项目的投产,毛利率也因此提升2个百分点,达到了19%.
评论:聚酯和炼厂盈利亮眼,PX-PTA盈利承压.
在业务主体上,恒力石化(大连)炼化(权益占比100%)负责经营2000万吨炼厂,恒力石化(大连)(100%)负责经营150万吨乙烯,恒力石化(大连)有限(99.
83%)负责经营1160万吨PTA(其中5#250万吨产能6月份启动投料),在过去的2020H1,恒力石化(大连)炼化实现净利46.
2亿元,恒力石化(大连)化工净利亏损0.
4亿元,恒力石化(大连)有限实现净利4.
3亿元,按照权益比进行折算,其他诸如聚酯等其他业务净利为5亿元.
假设炼厂上半年原油加工量为1000万吨,折算单吨加工量净利为460元.
在PTA端,上半年实际运行PTA产能910万吨(4#250万吨2020年1月份投产),销量437万吨,单吨净利100元,且按照化工品产量和销量的差值折算,该部分PTA生产消耗自产PX348万吨,这意味着PX和PTA在2020年H1业绩下滑都较为明显.
在聚酯端,若假设PTA和炼厂之外的利润均由聚酯贡献,按照103万吨销量折算,单吨净利为485元,基本是细旦丝相对普通丝的溢价水平.
炼厂超额利润显著,高负荷、高商品化率和低成品油收得率是关键.
公司炼厂于2019年03月25日公告正式全流程稳定生产,若按照公司一期320万吨罐区能力(二期360万吨)能力计算库存折算,其1661万吨原油采购量中有320万吨作为库存(2个月用量),即2019年加工原油量为1341万吨,产化工品+成品油合计1216万吨,即商品化率为91%.
在2020年H1,公司产成品油+化工品1257万吨,按照91%的商品化率折算,推算原油加工量为1381万吨,负荷颇高.
与此同时,若以1381万吨原油加工量为基础,178万吨成品油产量对应成品油收率仅为13%,这使得单吨加工量消费税显著降低,在2020H1口径下,公司营业税金及附加率仅为1.
5%,低于荣盛石化的1.
7%,显著低于主营炼厂的水平.
若按照可研中接近100%的商品化率折算,公司2020H1原油加工量为1257万吨,炼厂上半年产能利用率为126%,178万吨成品油产量折算成品油收率为14%,同样极具竞争力.
持续资本开支拉高财务费用,充沛现金流下公司在Q2积极进行债务置换改善财务费率.
伴随着2000万吨炼厂、150万吨乙烯项目和500万吨PTA项目的陆续投产,公司2020H1相对2019H1增加了合计318亿元的长短期负债,这使得公司的财务费用同比增长了213%.
在项目投产后,公司近5个季度经营性净现金流均值为78亿元,其中2020Q2高达115亿元,在充沛的现金流支撑下,公司积极进行了债务置换,这主要体现为公司2020H1筹资流出现金373亿元,同比大增144%.
作为印证,公司近3个季度筹资平均流出现金190亿元,流入现金246亿(流入呈现趋势性下行的特征),且公司财务费率从2019Q4的6.
1%降至2020Q2的3.
0%,降幅高达3.
1个百分点.
投资建议:按照我们的测算,我们预计公司2020-2022年可实现净利润137亿元、173亿元和180亿元,对应EPS依次为1.
94、2.
46和2.
56元/股,上调2020年业绩主要基于产能投放进度超预期,尤其是乙烯项目盈利能力的回归预计会成为Q3的亮点,维持"强推"评级和22.
2元/股的目标价.
风险提示:产能投放不及预期.
主要财务指标2019A2020E2021E2022E主营收入(百万)100,782128,668154,851159,842同比增速(%)67.
8%27.
7%20.
3%3.
2%归母净利润(百万)10,02513,67817,32217,994同比增速(%)201.
7%36.
4%26.
6%3.
9%每股盈利(元)1.
421.
942.
462.
56市盈率(倍)13.
49.
87.
77.
5市净率(倍)3.
72.
82.
21.
8资料来源:公司公告,华创证券预测注:股价为2020年08月12日收盘价证券分析师:张文龙电话:010-66500983邮箱:zhangwenlong@hcyjs.
com执业编号:S0360520050003总股本(万股)703,910已上市流通股(万股)463,194总市值(亿元)1,341.
65流通市值(亿元)882.
85资产负债率(%)78.
9每股净资产(元)5.
612个月内最高/最低价20.
85/11.
6《恒力股份(600346)2018年报点评:业绩稳健增长,全产业链发展打开成长空间》2019-04-10《恒力石化(600346)2019年中报点评:炼化项目逐步转固,中报业绩超预期》2019-08-12《恒力石化(600346)深度研究报告:200亿净利民营炼厂龙头的崛起之路》2020-02-13-7%15%36%58%19/0819/1019/1220/0220/0420/062019-08-13~2020-08-12沪深300恒力石化相关研究报告市场表现对比图(近12个月)公司基本数据华创证券研究所公司研究涤纶2020年08月13日恒力石化(600346)2020年中报点评证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210号2附录:财务预测表资产负债表利润表单位:百万元2019A2020E2021E2022E单位:百万元2019A2020E2021E2022E货币资金16,50931,09252,14373,579营业收入100,782128,668154,851159,842应收票据17222727营业成本79,86697,425117,210120,933应收账款6758621,0381,071税金及附加2,1215,1476,1946,394预付账款9101,1101,3361,378销售费用9521,2151,4631,510存货19,46423,74328,56529,473管理费用1,0901,3921,3651,409合同资产0000研发费用9581,2241,4721,520其他流动资产15,71919,34122,73923,389财务费用3,5635,2265,3015,347流动资产合计53,29476,170105,848128,917信用减值损失-13-6-9-8其他长期投资34343434资产减值损失-6-6-6-6长期股权投资0000公允价值变动收益125125125125固定资产83,075105,78399,13692,683投资收益275275275275在建工程23,71613,31613,41613,416其他收益610610610610无形资产5,8085,2274,7054,234营业利润13,22318,03822,84023,724其他非流动资产8,4517,9127,4797,136营业外收入1091010非流动资产合计121,084132,272124,770117,503营业外支出21212121资产合计174,378208,442230,618246,420利润总额13,21218,02622,82923,713短期借款47,59752,59753,09753,597所得税3,1004,2295,3565,563应付票据4,9846,0807,3157,547净利润10,11213,79717,47318,150应付账款18,77822,90727,55828,434少数股东损益87119151156预收款项6,0247,6919,2569,554归属母公司净利润10,02513,67817,32217,994合同负债0000NOPLAT12,83917,79721,53022,242其他应付款186186186186EPS(摊薄)(元)1.
421.
942.
462.
56一年内到期的非流动负债2,8442,8442,8442,844其他流动负债1,8552,0272,1212,232主要财务比率流动负债合计82,26894,332102,377104,3942019A2020E2021E2022E长期借款51,26562,46462,96463,464成长能力应付债券1,0111,0111,0111,011营业收入增长率67.
8%27.
7%20.
3%3.
2%其他非流动负债3,0952,9592,9592,959EBIT增长率198.
6%38.
6%21.
0%3.
3%非流动负债合计55,37166,43466,93467,434归母净利润增长率201.
7%36.
4%26.
6%3.
9%负债合计137,639160,766169,311171,828获利能力归属母公司所有者权益36,33347,15160,63273,760毛利率20.
8%24.
3%24.
3%24.
3%少数股东权益406525675832净利率10.
0%10.
7%11.
3%11.
4%所有者权益合计36,73947,67661,30774,592ROE27.
3%28.
7%28.
3%24.
1%负债和股东权益174,378208,442230,618246,420ROIC12.
3%14.
2%15.
8%15.
1%偿债能力现金流量表资产负债率78.
9%77.
1%73.
4%69.
7%单位:百万元2019A2020E2021E2022E债务权益比288.
0%255.
6%200.
4%166.
1%经营活动现金流16,93724,03329,40030,478流动比率64.
8%80.
7%103.
4%123.
5%现金收益17,75125,83430,97531,104速动比率41.
1%55.
6%75.
5%95.
3%存货影响-985-4,279-4,822-907营运能力经营性应收影响4,470-385-399-70总资产周转率0.
60.
60.
70.
6经营性应付影响1,6476,8917,4521,406应收账款周转天数2222其他影响-5,947-4,027-3,806-1,055应付账款周转天数79777783投资活动现金流-39,913-18,000-700-340存货周转天数86808086资本支出-43,478-18,539-1,131-685每股指标(元)股权投资0000每股收益1.
421.
942.
462.
56其他长期资产变化3,565539431345每股经营现金流2.
413.
414.
184.
33融资活动现金流25,6378,550-7,649-8,702每股净资产5.
166.
708.
6110.
48借款增加37,09016,1981,0001,000估值比率股利及利息支付-6,209-9,192-10,269-10,504P/E13.
49.
87.
77.
5股东融资0000P/B3.
72.
82.
21.
8其他影响-5,2441,5441,620802EV/EBITDA17.
211.
99.
89.
8资料来源:公司公告,华创证券预测27990916/47054/2020081310:54恒力石化(600346)2020年中报点评证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210号3煤炭石化团队介绍组长、高级分析师:张文龙上海交通大学硕士.
2018年加入华创证券研究所.
助理研究员:冯昱祺伯明翰大学金融工程硕士,曾就职于神华集团,2020年加入华创证券研究所.
华创证券机构销售通讯录地区姓名职务办公电话企业邮箱北京机构销售部张昱洁副总经理、北京机构销售总监010-66500809zhangyujie@hcyjs.
com杜博雅高级销售经理010-66500827duboya@hcyjs.
com张菲菲高级销售经理010-66500817zhangfeifei@hcyjs.
com侯春钰销售经理010-63214670houchunyu@hcyjs.
com侯斌销售经理010-63214683houbin@hcyjs.
com过云龙销售经理010-63214683guoyunlong@hcyjs.
com刘懿销售经理010-66500867liuyi@hcyjs.
com达娜销售助理010-63214683dana@hcyjs.
com广深机构销售部张娟副总经理、广深机构销售总监0755-82828570zhangjuan@hcyjs.
com汪丽燕高级销售经理0755-83715428wangliyan@hcyjs.
com段佳音资深销售经理0755-82756805duanjiayin@hcyjs.
com朱研销售经理0755-83024576zhuyan@hcyjs.
com包青青销售助理0755-82756805baoqingqing@hcyjs.
com上海机构销售部张佳妮高级销售经理021-20572585zhangjiani@hcyjs.
com何逸云销售经理021-20572591heyiyun@hcyjs.
com柯任销售经理021-20572590keren@hcyjs.
com蒋瑜销售经理021-20572509jiangyu@hcyjs.
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com董昕竹销售经理021-20572582dongxinzhu@hcyjs.
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com私募销售组潘亚琪高级销售经理021-20572559panyaqi@hcyjs.
com汪子阳销售经理021-20572559wangziyang@hcyjs.
com27990916/47054/2020081310:54恒力石化(600346)2020年中报点评证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210号4华创行业公司投资评级体系(基准指数沪深300)公司投资评级说明:强推:预期未来6个月内超越基准指数20%以上;推荐:预期未来6个月内超越基准指数10%-20%;中性:预期未来6个月内相对基准指数变动幅度在-10%-10%之间;回避:预期未来6个月内相对基准指数跌幅在10%-20%之间.
行业投资评级说明:推荐:预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数5%以上;中性:预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%-5%;回避:预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数5%以上.
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