图表传奇价格

请务必阅读正文之后的重要声明部分[Table_Title]评级:增持(首次)市场价格:30.
45目标价格:33.
92分析师:康雅雯执业证书编号:S0740515080001电话:021-20315097Email:kangyw@r.
qlzq.
com.
cn联系人:熊亚威电话:021-20315131Email:xiongyw@r.
qlzq.
com.
cn[Table_Profit]基本状况总股本(百万股)311流通股本(百万股)78市价(元)30.
45市值(百万元)9,455流通市值(百万元)2,364[Table_QuotePic]股价与行业-市场走势对比相关报告[Table_Finance]公司盈利预测及估值指标2014A2015A2016E2017E2018E营业收入(百万元)863.
971,437.
271,538.
051,988.
752,388.
34增长率yoy%14.
86%66.
36%7.
01%29.
30%20.
09%净利润82.
10107.
07112.
51152.
93194.
71增长率yoy%-28.
25%30.
41%5.
08%35.
93%27.
32%每股收益(元)0.
350.
460.
360.
490.
63每股现金流量1.
141.
65-0.
110.
110.
31净资产收益率6.
96%8.
32%6.
06%7.
62%8.
84%P/E--84.
0461.
8348.
56PEG--16.
551.
721.
78P/B--5.
104.
714.
29备注:公司2016年8月IPO上市,预测EPS为发行摊薄后收益投资要点优秀影视内容提供商,区域性院线龙头,电影与电视剧业务并重.
幸福蓝海在电视剧行业深耕多年,出品多部"飞天奖"优秀电视剧.
拥有江苏地区最大的本土院线,在江苏市占率接近60%.
公司控股股东为江苏广电,实际控制人为江苏政府.
公司借助上市契机加速布局,立足江苏,面向全国.
受益电视剧行业内容精品化与渠道集中化趋势,实施精品化战略,立足正剧,善用渠道.
目前电视剧市场竞争激烈,集中度较低.
一线卫视和央视占据收视的主要份额,垄断优质电视剧资源.
视频网站对精品大剧的需求旺盛,版权价格走高.
(1)幸福蓝海投资制作超过60部电视剧,涉猎类型广泛,《于无声处》等多部作品获得国家级奖项.
(2)背靠江苏广电,大部分作品有机会在央视及江苏卫视播出.
票房增速短期调整不改长期向好趋势,公司有望享受市场以及所占份额双增长的"戴维斯双击".
(1)中国电影市场在保持了多年票房30%以上的高速增长后,2016年出现增速放缓,银幕数量高速增长,单屏产出却在下降.
我们认为野蛮生长期已过,产业将迈入整合期.
公司作为区域龙头,将受益这一过程.
(2)幸福蓝海院线2016年运营影城共计196家,同比增长38%,银幕共计1161块,同比增长46%,票房增长跑赢整体电影市场.
储备丰富,市场回暖在即,2017再起航.
(1)公司拥有区位、资本、渠道、品牌等多重优势,IPO资金到位将加速公司在内容制作及院线渠道的布局,各业务有望实现快速增长,2017拥有超过3部电视剧及3部电影的项目开发计划.
(2)经历2016年的去泡沫化后,2017年将迎来众多优质大片,电影市场回暖在即.
盈利预测与投资建议:我们预测幸福蓝海2016-2018年实现收入分别为15.
38亿元、19.
89亿元和23.
88亿元,同比增长分别为7.
01%,29.
3%和20.
09%.
实现归母净利润1.
12亿元、1.
53亿元、1.
95亿元,同比增长5.
08%、35.
93%、27.
32%;对应2016-2018年发行摊薄后EPS分别为0.
36元、0.
49元、0.
63元.
公司是区域院线龙头,精品电视剧公司,受益渠道整合及内容精品化趋势,给予一定的估值溢价,目标价33.
92.
首次覆盖,给予增持评级.
风险提示:(1)政策风险;(2)经营风险;(3)行业竞争加剧风险;(4)市场风险偏好下行风险.
[Table_Industry]证券研究报告/公司深度报告2017年03月02日幸福蓝海(300528)/文化传媒"内容+渠道"双轮驱动,2017区域巨轮再起航请务必阅读正文之后的重要声明部分-2-公司深度报告内容目录优秀影视内容供应商,区域性院线龙头4-国资控股,广电体系.
4-业务变迁,成功转型电视剧电影业务4-公开发行,加速布局.
5-公司受益电视剧内容精品化与渠道集中化趋势6-电视剧市场充分竞争,集中度较低.
6-电视渠道日渐集中,垄断优质电视剧资源.
8-视频网站对精品大剧的需求旺盛,版权价格走高.
10-内容精品化与渠道集中化是趋势,幸福蓝海从中受益.
11-电影市场整体向好,影院院线将迈入整合期.
12-票房增速短期调整不改长期趋势,一二线城市依旧是票房中坚力量.
12-影院和银幕数量增长快速,公司受益产业整合.
13-院线影城运营快速发展,多优势助公司再上新台阶.
15-收入净利加速增长,利润率水平趋于稳定.
15-电影电视剧并重,影院院线业务表现亮眼.
16-区位、资本、渠道、品牌等多重优势助力公司新发展.
19-储备丰富,市场回暖,2017再起航22-盈利假设及预测.
22-盈利假设与盈利预测.
22-估值与投资建议.
23-风险提示.
24-图表目录图表1:幸福蓝海股权结构4-图表2:幸福蓝海业务变迁情况.
5-图表3:幸福蓝海募集资金用途.
6-图表4:公司发展目标.
6-图表5:2013-2015通过备案和获得发行许可的电视剧机构.
7-图表6:持有电视节目制作经营许可证的机构数量(家)7-图表7:2015年按获得发行许可证电视剧部数、集数统计的产量分布.
8-图表8:2008年-2015年电视剧产量(部数、集数)8-图表9:2016年1月-7月电视台收视率排行9-图表10:2016年上半年电视剧收视率排行9-图表11:2013-2016年网络播放量TOP10电视剧10-图表12:网络播放量TOP10电视剧各视频网站拥有版权数量.
11-图表13:网络播放量TOP10电视剧各视频网站占据的流量份额.
11-请务必阅读正文之后的重要声明部分-3-公司深度报告图表14:2012-2017年部分电视剧的新媒体版权价格.
11-图表15:幸福蓝海在头部平台播出了众多优质剧目.
12-图表16:幸福蓝海制作的精品剧《于无声处》12-图表17:幸福蓝海制作的精品剧《人间正道是沧桑》12-图表18:2006-2016年电影票房数据13-图表19:2006-2016电影观影人次及增速13-图表20:2014-2016年各地区的票房数据及增速13-图表21:2016-2016年银幕数量(块)14-图表22:2011-2016年影院数量(家)14-图表23:2015和2016年前15院线情况统计.
14-图表24:中国电影市场单屏产出情况.
15-图表25:幸福蓝海收入、净利及增速情况16-图表26:幸福蓝海毛利率与净利率水平.
16-图表27:幸福蓝海成本、费用构成16-图表28:幸福蓝海各业务收入情况(单位:百万元)17-图表29:幸福蓝海影院数量(家)17-图表30:幸福蓝海银幕数(块)17-图表31:幸福蓝海院线总票房17-图表32:幸福蓝海主营业务构成.
18-图表33:幸福蓝海主营业务毛利占比.
18-图表34:主营业务毛利率情况18-图表35:幸福蓝海业务经营模式.
19-图表36:票房前十省区近三年票房情况.
20-图表37:广东江苏2015年相关经济数据对比.
20-图表38:幸福蓝海投资电影《让子弹飞》21-图表39:幸福蓝海主控电影《白日焰心》21-图表40:公司代表作品及所获荣誉21-图表41:幸福蓝海2017年已/预计上映电视剧.
22-图表42:计划开发项目22-图表45:幸福蓝海各业务预计增长情况(单位:百万元)23-图表46:行业可比公司估值(截止2017年3月2日)23-图表47:同一时期上市次新股的估值情况24-图表48:2017年上线主要国产和引进电影24-图表49:幸福蓝海财务报表预测.
26-请务必阅读正文之后的重要声明部分-4-公司深度报告优秀影视内容供应商,区域性院线龙头国资控股,广电体系国内知名电视剧制作发行与影院院线经营公司.
幸福蓝海影视文化集团股份有限公司主要从事电视剧和电影的制作与发行,院线与影院经营.
曾荣获"全国文化体制改革先进企业"、"全国十佳电视剧制作单位"等称号,推出了一批精品电视剧.
公司旗下院线目前已成为江苏地区最大的本土院线,全国排名快速提升.
背靠广电,实际控制人为江苏省政府.
幸福蓝海控股股东为江苏广电,实际控制人为江苏省人民政府,是广电体系内的国资控股企业.
公司上市前,江苏广电持股65.
7%,江苏广电旗下的广电创投和广电广播分别持股1%和7.
3%,国资整体控股74%.
来源:公司公告,中泰证券研究所业务变迁,成功转型电视剧电影业务营销起家.
幸福蓝海前身传媒营销由股东江苏广电于2005年11月以货币出资200.
00万元设立.
传媒营销成立时经营广告代理业务,主要代理江苏广电江苏综艺频道、江苏影视频道全天的广告.
转型电视剧电影业务.
2007年12月,为整合江苏广电的影视剧制作业务,江苏广电以其相关资产设备、货币资金及持有的电视剧业务公司天地纵横100.
00%股权和盛世影视100.
00%股权对发行人增资.
同时,江苏广电以其持有的电影业务公司影业公司前身众望影视100.
00%股权图表1:幸福蓝海股权结构请务必阅读正文之后的重要声明部分-5-公司深度报告对发行人进行增资.
此次重组后,发行人主要业务全面转型为电视剧业务及电影业务.
加码影院院线业务,剥离广告代理、动画片等业务.
自2009年起,发行人逐步增加电视剧业务与电影业务的对外股权投资,不断拓展电视剧业务以及电影业务.
同时,发行人调整业务方向,2009年1月,公司将综艺制作资产转出.
自2010年1月1日起,不再经营广告代理业务,自2011年12月起,不再经营动画片、纪录片和专题片的投资与制作,演唱会经纪等业务,集中开展电视剧业务和电影业务.
时间电视剧业务影院业务院线业务已剥离业务205前身传媒营销成立,主营广告代理2007江苏广电以盛世影业、天地纵横、众望影视进行股权增资2008进军经纪业务2009设立蓝海传媒(95%)设立影院发展公司收购横店亚细亚院线44%股权退出综艺制作2010设立江宁影城,收够西安影城/新街口影城收购蓝海亚细亚院线55%股权进军动画片制作,退出广告代理2011设立蓝海中天(51%)收购沐阳影城/成都影城退出动画片、专题片、纪录片投资制作,退出演唱会经纪等业务2012设立兴化影城/常州橙天影城/涟水影城2013设立临沂兰山影城,收购溧阳影城2014设立宝应影城,收购张家港影城来源:公司公告,中泰证券研究所公开发行,加速布局募集资金用于强化电视剧与电影放映业务.
幸福蓝海于2016年8月IPO上市,以每股6.
62元的价格向社会公开发行7763万股,占发行后总股本的25%,募集资金总额51391.
06万元,净额为44618.
24万元.
主要用于补充影视剧业务营运资金和影城投资项目,将强化电视剧制作优势地位,增强影片项目投资的专业性,出品更多社会效益与经济效益俱佳、既有主旋律价值观又有较强市场需求的影视精品,引导大众精神文化消费,满足观众收视需求.
同时做到院线公司和影院发展公司协同发展,迅速提升公司在电影放映市场的市场份额,进一步实现公司打造电影产业完整产业链的发展战略.
图表2:幸福蓝海业务变迁情况请务必阅读正文之后的重要声明部分-6-公司深度报告项目名称募集资金金额(单位:百万元)补充影视剧业务营运资金89.
26影城投资项目357.
05合计446.
31来源:公司公告,中泰证券研究所公司未来三年的发展目标:影视剧制作方面,达到年投资制作电视剧8-12部、300-500集,主投及跟投制作电影3-5部,成为在市场领先的影视剧制作企业.
院线和影城发展方面,到2020年底,公司力争将投资影城数量提高至100家以上,银幕数量提高至1,000块以上,成为国内第一梯队的院线.
项目具体目标定位影视剧制作(未来三年)电视剧年投资制作8-12部,300-500集成为市场领先的影视剧制作企业电影年主投及跟投制作电影3-5部院线和影城发展(到2020年底)影城投资影城数量提高至100家以上成为国内第一梯队的院线银幕银幕数量提高至1,000块以上来源:公司公告,中泰证券研究所公司受益电视剧内容精品化与渠道集中化趋势电视剧市场充分竞争,集中度较低电视剧制作机构众多,竞争激烈.
根据广电总局资料显示,电视剧制作机构从2008年的2874家增长至2015年的8563家,预计2016年亿突破万家,年复合增长率16.
88%;2013年至2015年,全国通过电视剧备案公示的电视剧制作机构数量分别为622家、663家和663家;同期获得发行许可证的机构数量为275家、295家和277家;图表3:幸福蓝海募集资金用途图表4:公司发展目标请务必阅读正文之后的重要声明部分-7-公司深度报告来源:广电总局,招股说明书,中泰证券研究所来源:招股说明书,广电总局,中泰证券研究所市场集中度较低,产量稳中有升.
根据广电总局对发行许可证颁发情况的统计,2013年、2014年及2015年取得发行许可证的电视剧总量分别为15770集、15983集和16537集,获得发行许可证数量排名前十的机构产量占比为17.
86%、13.
61%和14.
72%.
图表5:2013-2015通过备案和获得发行许可的电视剧机构图表6:持有电视节目制作经营许可证的机构数量(家)请务必阅读正文之后的重要声明部分-8-公司深度报告2015年按获得发行许可证电视剧部数、集数统计的产量分布排名制作机构获得发行许可排名制作机构获得发行许可集数市场份额部数市场份额1广东广视9515.
57%1东阳长城影视102.
54%2东阳长城影视4862.
94%2浙江华策影视102.
54%3浙江华策影视4162.
52%3海润影视71.
78%4海润影视2941.
78%4新文化61.
52%5新文化2441.
48%5四川星空影视文化51.
27%6山东影视2101.
27%6广东广视41.
02%7四川星空影视文化1821.
10%7芒果影视文化41.
02%8上海剧酷文化传播1590.
96%8山东卫视41.
02%9上海拉风兄弟影视1570.
95%9山东影视41.
02%10山东卫视1550.
94%10上海剧酷文化传播41.
02%前十合计325419.
68%前十合计5814.
72%幸福蓝海1230.
74%幸福蓝海30.
76%全国16537100%全国394100%来源:招股说明书,中泰证券研究所来源:广电总局,中泰证券研究所电视渠道日渐集中,垄断优质电视剧资源一线卫视和央视占据电视剧市场的主要播放份额.
根据tvtv.
hk数据显示,2016年上半年,电视台收视主要集中在省级一线卫视(湖南卫视、北京卫视、浙江卫视和东方卫视等)和央视,而电视台收视很大一部分份额来自于电视剧播放.
图表7:2015年按获得发行许可证电视剧部数、集数统计的产量分布图表8:2008年-2015年电视剧产量(部数、集数)请务必阅读正文之后的重要声明部分-9-公司深度报告2016年1月-7月电视台收视率排行排序频道收视率市场份额1中央电视台综合频道0.
404%3.
526%2中央台三套0.
403%3.
523%3中央台四套0.
361%3.
151%4浙江卫视0.
338%2.
949%5中央台八套0.
333%2.
908%6中央台六套0.
330%2.
881%7湖南卫视0.
323%2.
819%8东方卫视0.
297%2.
590%9中央电视台新闻平台0.
291%2.
542%10中央台五套0.
252%2.
197%11江苏卫视0.
248%2.
166%12北京卫视0.
221%1.
933%13安徽卫视0.
186%1.
622%14山东卫视0.
156%1.
363%15中央电视台少儿频道0.
146%1.
277%来源:tvtv.
hk,中泰证券研究所一线卫视和央视占据优质电视剧资源.
根据tvtv.
hk数据显示,2016年上半年,电视剧收视前30剧目主要集中在省级一线卫视(湖南卫视、北京卫视和东方卫视等)和央视(央视八套、综合频道).
2016年上半年电视剧收视率排行排序电视剧名称频道收视率份额1美丽的秘密湖南卫视2.
80%8.
02%2亲爱的翻译官湖南卫视2.
65%8.
78%3芈月传北京卫视2.
41%6.
29%4天天有喜之人间有爱湖南卫视2.
25%6.
35%5芈月传东方卫视2.
05%5.
36%6继父回家山东卫视1.
85%4.
88%7搭错车山东卫视1.
82%4.
81%8遥远的婚约中央台八套1.
82%6.
87%9武神赵子龙湖南卫视1.
81%5.
58%10彭德怀元帅中央电视台综合频道1.
74%5.
54%11解密湖南卫视1.
71%5.
93%12因为爱情有幸福湖南卫视1.
66%4.
97%13小丈夫湖南卫视1.
63%5.
27%14麻辣芳邻中央台八套1.
54%5.
63%15幸福在一起中央台八套1.
45%4.
83%16女人的天空中央台八套1.
36%4.
98%17海棠依旧中央电视台综合频道1.
33%4.
25%图表9:2016年1月-7月电视台收视率排行图表10:2016年上半年电视剧收视率排行请务必阅读正文之后的重要声明部分-10-公司深度报告18父亲的身份中央电视台综合频道1.
23%3.
81%19还是夫妻中央电视台综合频道1.
19%3.
54%20奇妙小镇中央电视台少儿频道1.
18%3.
43%21陆军一号中央电视台综合频道1.
14%3.
17%22风云年代中央台八套1.
09%3.
71%23爸爸是条龙中央台八套1.
06%3.
41%24一念向北中央台八套1.
06%3.
96%25解忧公主中央台八套1.
06%3.
71%26好想好想爱上你中央台八套1.
06%3.
56%27我在锡林郭勒等你中央台八套1.
04%3.
92%28传奇大掌柜中央台八套1.
01%3.
67%29我的博士老公中央台八套1.
00%3.
46%30你是我的眼中央台八套1.
00%3.
31%来源:tvtv.
hk,中泰证券研究所视频网站对精品大剧的需求旺盛,版权价格走高头部效应明显,精品内容成为流量争夺关键.
2016年网络播放量TOP10电视剧总播放次数为1521.
08亿次,较2015年886.
9亿次的播放量同比增长71.
5%,播放次数超百亿的电视剧共有九部,而2015年仅为3部,2014年为0,2016年青云志、锦绣未央播放量突破200亿次.
头部电视剧点击量持续创新高,精品电视剧仍是视频网站争夺流量的关键所在.
来源:中泰证券研究所精品内容争夺激烈,新媒体版权费水涨船高.
网络播放TOP10电视剧中,各大视频网站至少购买了其中的4部以上,爱奇艺、腾讯、优酷土豆均购买了其中的7部.
从TOP10总流量占比来看,爱奇艺(24%)、腾讯(23%)、优酷土豆(26%)占比较为平均,属于第一梯队,并未出现一家独大的情况,可见视频用户对于网站的依赖程度较低,更多关注的是否拥有足够吸引力的内容.
图表11:2013-2016年网络播放量TOP10电视剧请务必阅读正文之后的重要声明部分-11-公司深度报告根据中商产业网统计,2012年《甄嬛传》的新媒体版权仅为30万一集;2015年现象级大剧《武媚娘传奇》的新媒体版权价格上升为200万一集;而《如懿传》和《琅琊榜2》2017年的新媒体版权价格已增长至900万和800万,优质大剧的版权价格不断攀升.
图表12:网络播放量TOP10电视剧各视频网站拥有版权数量图表13:网络播放量TOP10电视剧各视频网站占据的流量份额来源:艺恩,中泰证券研究所来源:艺恩,中泰证券研究所来源:中商产业网,中泰证券研究所内容精品化与渠道集中化是趋势,幸福蓝海从中受益内容端精品化是趋势,电视剧市场进入以质取胜的时代.
近几年,电视剧数量稳中有升,预计未来几年也不会出现太大增长,而单剧价格则出现较大涨幅,尤其是头部剧分化更加明显,如懿传、赢天下、琅琊榜2等精品剧在新媒体版权费达到了800万/每集的量级.
观众要求与制作成本越来越高,拥有精品内容制作能力及资金实力的上市公司优势凸显.
幸福蓝海曾出品《舰在亚丁湾》、《于无声处》等多部"飞天奖作品",拥图表14:2012-2017年部分电视剧的新媒体版权价格请务必阅读正文之后的重要声明部分-12-公司深度报告有精品化制作能力,上市后的资本优势将进一步助力公司发展.
渠道端集中化是趋势,采购成本水涨船高.
目前电视剧播放渠道有电视台与视频网站,由于头部内容相对稀缺,渠道方竞争激烈,采购成本逐年升高,促使渠道端产生分化.
优质内容在电视台方面向一线卫视及央视集中,在视频网站方面向爱奇艺、优土、腾讯等大平台集中.
播放平台20152016央视平台《于无声处》、《雪域雄鹰》、《草帽警察》等《海棠依旧》、《长征大会师》、《生命中的好日子》等省级卫视《长安三怪探》、《迫在眉睫》、《毕业歌》等《中国式关系》、《红色通道》等来源:公司公告,中泰证券研究所公司立足正剧,实施精品化战略,善用渠道.
公司电视剧涉猎类型广泛,精品不断涌出,投资制作超过60部电视剧,包括《于无声处》、《人间正道是沧桑》、《中国式关系》、《特种兵》等一批精品剧,受到广泛好评.
公司背靠控股股东江苏广电,大部分作品有机会在第一梯队的江苏卫视播出.
图表16:幸福蓝海制作的精品剧《于无声处》图表17:幸福蓝海制作的精品剧《人间正道是沧桑》来源:百度图片,中泰证券研究所来源:百度图片,中泰证券研究所电影市场整体向好,影院院线将迈入整合期票房增速短期调整不改长期趋势,一二线城市依旧是票房中坚力量电影票房和观影人次屡创新高,2016增速放缓.
电影票房从2011年的图表15:幸福蓝海在头部平台播出了众多优质剧目请务必阅读正文之后的重要声明部分-13-公司深度报告131亿元增长至2015年的440亿元,年复合增长率达35.
4%,保持较高增速,而2016年增速出现明显放缓,增速仅为3.
7%;观影人次从2011年的3.
7亿增长至2015年的13.
1次,年复合增长率达77.
8%,呈现快速增长的趋势,而2016年下降到8.
89%.
图表18:2006-2016年电影票房数据图表19:2006-2016电影观影人次及增速来源:广电总局,中泰证券研究所来源:广电总局,中泰证券研究所一二线城市依旧是票房的中坚力量,各地票房在2016年随整个电影行业增速放缓.
根据艺恩数据显示,2016年,广东、江苏、浙江、北京和上海的总票房达203.
8亿元,占总票房的44.
6%,与上年基本持平,是电影票房市场的中坚力量.
序号地区2014年度2015年度2016年度票房收入同比增速票房收入同比增速票房收入同比增速1广东41.
539.
7%62.
550.
6%66.
66.
6%2江苏27.
837.
6%41.
850.
2%41.
90.
4%3浙江23.
831.
7%34.
947.
1%34.
6-1.
0%4北京22.
922.
9%31.
537.
9%30.
3-3.
9%5上海20.
328.
4%29.
445.
0%30.
43.
4%6四川15.
737.
9%23.
449.
3%25.
38.
2%7湖北14.
333.
1%21.
046.
8%22.
46.
6%8山东10.
944.
4%17.
150.
5%17.
41.
8%TOP5票房136.
233.
1%200.
146.
9%203.
82%来源:艺恩咨询,招股说明书,中泰证券研究所影院和银幕数量增长快速,公司受益产业整合中国影院和银幕数量保持较高增长速度.
根据数据显示,影院数量从2011年的2800家增长至2015年的6118家,年复合增长率达21.
6%,预计2016将依旧保持20%左右的增速,增长至7342家左右;银幕数量从2011年的9286家增长至2015年的31627块,年复合增长率35.
8%,预计2016将增长至40000家左右.
图表20:2014-2016年各地区的票房数据及增速请务必阅读正文之后的重要声明部分-14-公司深度报告图表21:2016-2016年银幕数量(块)图表22:2011-2016年影院数量(家)来源:艺恩,中泰证券研究所来源:艺恩,中泰证券研究所我国当前院线市场呈现一超多强的局面.
万达凭借自身的优势多年来占据行业第一梯队,中影星美、广东大地和上海联合(上影旗下)占据第二梯队.
幸福蓝海属于第三梯队.
图表23:2015和2016年前15院线情况统计2015年2016年院线名称场次(万)总人数(万)银幕数(块)总票房(亿元)院线名称场次(万)总人数(万)银幕数(块)总票房(亿元)1万达院线365.
591468.
84192159.
651万达院线526.
7416062.
46223760.
882中影星美379.
9410680.
34209537.
702广东大地712.
6112177.
74296836.
693广东大地528.
1711465.
10285135.
253上海联和406.
249897.
00163535.
694上海联和272.
248459.
41163330.
994中影星美475.
7210010.
21211034.
495中影南方新干线358.
798298.
23198529.
785中影南方新干线521.
959634.
71209332.
366广州金逸珠江303.
337917.
59148728.
856中影数字584.
109161.
15243529.
507中影数字357.
766315.
48208421.
177金逸珠江386.
598160.
01156827.
688横店影视256.
816267.
05132819.
778横店影视345.
856849.
82140120.
719浙江时代207.
854595.
93116415.
619浙江时代251.
824443.
13117314.
5310江苏幸福蓝海133.
283863.
0976313.
2410北京华夏联合281.
024656.
92119514.
4411四川太平洋131.
573652.
5874912.
3811江苏幸福蓝海197.
824419.
7182014.
1412北京新影联110.
563172.
9668012.
2212四川太平洋168.
803666.
8980111.
8713北京华夏联合193.
443686.
99109312.
2113北京新影联123.
002832.
1057810.
7214重庆保利万和116.
192910.
6167510.
5914重庆保利万和144.
583014.
0566210.
4415时代华夏今典185.
493207.
8712199.
9915时代华夏今典214.
103328.
59102810.
17全国543812600031627440.
69全国747913720041179457.
12TOP3占比23.
42%29.
14%21.
71%30.
09%TOP3占比22.
00%27.
80%16.
61%29.
15%TOP5占比35.
03%42.
44%33.
15%43.
88%TOP5占比35.
34%42.
12%26.
82%43.
78%TOP10占比58.
18%65.
42%54.
73%66.
26%TOP10占比60.
07%66.
37%45.
69%67.
15%TOP15占比71.
74%78.
62%68.
70%79.
28%TOP15占比71.
41%78.
95%55.
13%79.
70%来源:艺恩网,中国电影报,中泰证券研究所请务必阅读正文之后的重要声明部分-15-公司深度报告野蛮生长阶段已过,公司将受益产业整合.
各院线加大影院投资,借助资本大力争夺份额,产业迈入整合期.
幸福蓝海作为江苏省本土院线龙头,背靠全国第二大市场,凭借资本优势、品牌认可度、国企背景、资源优势等强大的竞争力,有望率先在省内进行整合.
与美国相比,我国目前院线集中度较低,重资产运营的院线企业拥有规模效应.
因此我国院线市场未来会进入持续的整合期.
头部院线借助资产证券化的契机,持续加大对控股和参投院线的布局.
影院投资呈现过热迹象,单屏产出出现较大下滑,市场整合消化低效产能.
来源:艺恩网,中国电影报,中泰证券研究所院线影城运营快速发展,多优势助公司再上新台阶收入净利加速增长,利润率水平趋于稳定收入净利相对高速增长,净利率有望触底回升.
幸福蓝海2011-2015年营业收入与净利润保持了相对高速的增长,只有2014年业绩出现了负增长,主要是因为销售费用过高,同时减值损失近年来也有所增加,造成净利率偏低.
总体来看,公司的毛利率近几年一直保持在40%以上的较高水平,并有稳定的趋势,随着公司完成上市,经营管理进一步加强,净利率有望实现触底回升.
图表24:中国电影市场单屏产出情况请务必阅读正文之后的重要声明部分-16-公司深度报告图表25:幸福蓝海收入、净利及增速情况图表26:幸福蓝海毛利率与净利率水平来源:公司公告,中泰证券研究所来源:公司公告,中泰证券研究所销售费用和管理费用持续增长,随着运营经验丰富有望得到改善.
其中,公司的销售费用是公司期间费用的主要部分,主要是院线及影城经营业务的销售费用,最近一年院线及影城经营业务的销售费用占公司销售费用的93.
56%.
原因在于,根据公司的会计核算政策,公司将与控股影城营业收入无直接联系的影城折旧、装修摊销、房屋租赁、水电、物业费、保洁费计入销售费用.
未来,随着公司院线和影城经营业务的大力扩张,控股影城日常运营所产生的销售费用日益成为公司销售费用的主要组成部分.
来源:公司公告,中泰证券研究所电影电视剧并重,影院院线业务表现亮眼公司电视剧业务与电影业务并重.
其中,电影业务包括两个子业务:电影投资、制作与发行;院线与影城经营.
图表27:幸福蓝海成本、费用构成请务必阅读正文之后的重要声明部分-17-公司深度报告业务20112012201320142015电影114.
94205.
63361.
37605.
111066.
46院线发行及放映97.
98175.
66312.
14523.
46915.
68影城卖品7.
4417.
8930.
346.
5978.
57电影制作及发行9.
5212.
0918.
9335.
0672.
21电视剧199.
35442.
6372.
56227.
04300.
68来源:公司公告,中泰证券研究所截止2015年公司共投资制作59部电视剧,其中公司独家投资制作的电视剧共计14部,主投电视剧共计13部,其余为公司跟投的电视剧.
院线方面截止2016年公司运营的幸福蓝海院线影城共计196家,银幕1161块,包括67家投资影城、129家加盟影城.
实现总票房13.
95亿元.
图表29:幸福蓝海影院数量(家)图表30:幸福蓝海银幕数(块)来源:公司公告,中泰证券研究所来源:公司公告,中泰证券研究所来源:公司公告,中泰证券研究所图表28:幸福蓝海各业务收入情况(单位:百万元)图表31:幸福蓝海院线总票房请务必阅读正文之后的重要声明部分-18-公司深度报告院线及影城运营已成为公司收入与利润的最重要来源.
近几年,电视剧收入占比不断下降,电影业务占比显著提升.
一方面由于电视剧行业"一剧两星"政策的实施以及IP化趋势致使成本不断提升,电视剧行业竞争日趋激烈;另一方面电影行业飞速发展,未来仍有很大空间,因此公司业务结构由电视剧主导向电影及衍生业务倾斜.
图表32:幸福蓝海主营业务构成图表33:幸福蓝海主营业务毛利占比来源:公司公告,中泰证券研究所来源:公司公告,中泰证券研究所院线及影城运营业务毛利率水平稳定,电视剧业务毛利率水平呈下滑态势.
观察2013-2015年公司各项业务的毛利率水平数据可以看到,电影院线及影城运营业务的毛利率水平相对稳定,而受"一剧两星"政策及IP化推高成本等因素影响,电视剧业务毛利率呈现下滑态势.
而电影制作及发行业务由于参与作品能否大卖的不确定性较大,因此毛利率水平波动较大,但因为本身在公司业务占比较小,所以不会对公司整体毛利率产生太大影响.
业务20112012201320142015电影43.
1%43.
0%43.
8%46.
7%42.
8%院线发行及放映43.
8%43.
5%43.
4%42.
1%42.
9%影城卖品68.
7%71.
0%71.
8%74.
7%73.
5%电影制作及发行16.
0%-6.
0%4.
5%77.
6%8.
9%电视剧59.
8%43.
1%53.
4%50.
1%27.
1%整体51.
9%43.
8%49.
7%49.
3%42.
2%来源:公司公告,中泰证券研究所各业务不同的经营模式,决定了盈利的不同特性.
内容的投资与制作,拥有高风险高收益的特性,波动性较大.
影城院线的经营波动性较小,但与公司的扩张情况及电影市场整体表现息息相关.
图表34:主营业务毛利率情况请务必阅读正文之后的重要声明部分-19-公司深度报告来源:中泰证券研究所区位、资本、渠道、品牌等多重优势助力公司新发展区位优势显著,立足江苏、深耕华东、面向全国.
江苏省高速的经济增长为影视文化消费创造了良好的环境,江苏局部地区票房增长潜力巨大.
文化产品的消费水平通常与地区发达程度呈现正相关性.
对比广东,江苏整体票房还有较大提升空间.
广东、江苏GDP在中国各省区排名中全国第一、第二,票房收入也分列全国第一、第二.
江苏省经济保持高速发展,2015年GDP达到7.
06万亿元,同比增长8.
5%,总量居全国第二,全省人均可支配收入达2.
95万亿元,增速8.
7%,高于全国平均水平7.
4%.
对比广东,无论从GDP总量、人均GDP、人口指标出发,都没有票房差距这么大,因此江苏省的整体票房还有较大提升空间.
图表35:幸福蓝海业务经营模式请务必阅读正文之后的重要声明部分-20-公司深度报告来源:中泰证券研究所排名省份人口(万)2015年GDP(亿元)GDP增速人均GDP(万元)人均GDP增速1广东1043072812.
558.
0%6.
987.
41%2江苏792070116.
388.
5%8.
857.
72%来源:wind,中泰证券研究所资本优势,巩固区域龙头地位.
公司系江苏地区拥有影城数量最多,发展速度最快的院线及影城运营商之一.
同时,公司将率先开展江苏地区院线整合工作.
公司在江苏省内以及成都、西安等经济发达地区的二、三线城市新建、收购了一批影城项目,成为国内发展势头较快的连锁影城品牌之一.
2015年度,幸福蓝海院线影城的票房收入共计129661.
75万元,其中江苏省内票房收入共计72972.
02万元,在江苏省市占率接近60%.
到2020年底,公司力争将投资影城数量提高至100家以上,银幕数量提高至1000块以上,成为江苏地区规模和影响力最大的院线及影城运营商,进入国内第一梯队.
全产业链经营激发协同效应,渠道优先,带动内容.
公司在电影全产业链中贯彻"渠道优先、带动内容"的发展战略,充分发挥上下游协同效应,有利于公司从全产业链获得收益,从而减少业绩波动,实现稳健经营.
公司2009年进军电影行业,先后参与投资《让子弹飞》、《南京、南京》、《建国大业》、《十月围城》、《栀子花开》等超过20部电影,其中主控的《白日焰火》获得第64届柏林电影节"最佳影片金熊奖"和"最佳男演员银熊奖",国内上映后总票房过亿元.
图表36:票房前十省区近三年票房情况图表37:广东江苏2015年相关经济数据对比请务必阅读正文之后的重要声明部分-21-公司深度报告图表38:幸福蓝海投资电影《让子弹飞》图表39:幸福蓝海主控电影《白日焰心》来源:公司官网,中泰证券研究所来源:公司官网,中泰证券研究所渠道优势突出,体系内资源丰富.
公司是广电体系内单位,与电视台联系紧密,公司核心人员大多来自江苏广电,其中公司卜宇先生现任江苏广电党委书记、江苏广电总台台长;部分董事系江苏广电掌管电视台栏、节目生产的主要领导.
江苏广电一直以来都稳居公司第一大客户.
公司熟悉广电系统运作,与各大电台建立了良好关系,国资背景使公司享受到独特的渠道与资源优势.
研发能力出色,形成品牌效应.
公司在项目研发方面继承了江苏广电内容生产业务的优良传统,以打造精品为目标,善于把握时代感强的现实题材作品和涉及重大题材的优质影视剧,系全国影响力最大的省级电视台之一,也是最早进行电视剧内容产业化制作的省级电视台,曾荣获众多荣誉.
电视剧出品时间获得荣誉《人间正道是沧桑》2009亚洲电视大奖最佳电视剧《老大的幸福》2010收视率高达5.
41%,为当年多地卫视收视冠军,并获得中国电视剧"飞天奖"长篇电视剧三等奖、中国电视"金鹰奖"优秀电视剧奖《断刺》2011江苏卫视收视率冠军,并获得中国电视"金鹰奖"优秀电视剧奖《我们的法兰西岁月》2012"五个一工程奖"、中国电视剧"飞天奖"长篇电视剧一等奖、最佳摄影奖《山楂树之恋》2012全国十佳制片优秀电视剧奖《特种兵之火凤凰》2013江苏卫视收视冠军、全国十佳制片优秀电视剧奖《精忠岳飞》2013金鹰奖优秀电视剧奖图表40:公司代表作品及所获荣誉请务必阅读正文之后的重要声明部分-22-公司深度报告《舰在亚丁湾》2014"飞天奖"优秀电视剧奖《于无声处》2015"飞天奖"优秀电视剧奖、第22届上海电视节最佳中国电视剧、最佳导演、最佳男配角三项提名来源:公司公告,中泰证券研究所储备丰富,市场回暖,2017再起航公司2017年内容制作储备丰富,IPO资金到位将加速公司在内容制作及院线渠道渠道的布局,各业务有望实现快速增长.
图表41:幸福蓝海2017年已/预计上映电视剧图表42:计划开发项目名称类型进度《最后一张签证》反法西斯2017年1月在北京卫视、江苏卫视首播《中国兄弟》现代励志情感2016年底杀青,进入后期制作阶段《爱情的边疆》(又名:雪乡绝恋)现代都市2016年8月开机,进入后期制作阶段《海上繁花》都市情感2016年11月开机,拍摄进入尾声电视剧电影寻找邓颖超两个人的海岛尚宫好久不见那样明亮分开旅行…………来源:公司公告,中泰证券研究所来源:公司公告,中泰证券研究所2017年电影市场有望回暖,利好院线业务.
2016年公司归母净利增速预计只有个位数,主要由于电影市场增长不及预期.
2016年电影市场由于票补减少、打击造假、影片质量不佳、制作周期等因素市场增速低于预期,不到4%.
2017年在经历泡沫去化后,我们认为从影片储备的角度来看,动漫电影、喜剧、IP改编和续集等电影占比较高,影片质量有所提高;引进片来看,大IP、大片续集、大制作好莱坞影片2017年也进入密集期,也为票房市场带来利好.
(2017年电影上映情况见附录图表48)盈利假设及预测盈利假设与盈利预测根据公司现有业务,我们将公司主营业务分为:院线发行及放映、影城卖品、电影制片及发行、电视剧业务.
结合公司情况,我们给出以下核心假设:假设一:电影行业相关政策不发生重大变化.
假设二:各业务毛利率保持稳定,IPO之后业务协同性效应进一步发挥,净利率略微提升.
假设三:电影行业在2017年回暖.
我们预测幸福蓝海2016-2018年实现收入分别为15.
38亿元、19.
89亿元和23.
88亿元,同比增长分别为7.
01%,29.
3%和20.
09%.
实现归母净利润1.
12亿元、1.
53亿元、1.
95亿元,同比增长5.
08%、35.
93%、请务必阅读正文之后的重要声明部分-23-公司深度报告27.
32%;对应2016-2018年发行摊薄后EPS分别为0.
36元、0.
49元、0.
63元.
项目20152016E2017E2018E院线发行及放映收入销售收入91698912861543增长率75%8%30%20%影城卖品销售收入7994127153增长率69%20%35%20%电影制作及发行销售收入7279103134增长率106%10%30%30%电视剧销售收入301298388465增长率32%-20%30%20%来源:中泰证券研究所估值与投资建议根据公司当前股价,对应2016-2018年PE分别为84.
04倍、61.
83倍、48.
56倍.
我们选取A股市场相关影视类公司进行估值比较,根据wind一致预期2017年平均PE为40.
5倍.
考虑到公司的次新股属性,我们选取同一时期的次新股估值进行对比,发现同时期发行的次新股2017的估值比子行业的估值存在大幅溢价.
公司是区域院线龙头,精品电视剧公司,受益渠道整合及内容精品化趋势,给予一定的估值溢价,目标价33.
92.
首次覆盖,给予增持评级.
来源:wind,中泰证券研究所图表43:幸福蓝海各业务预计增长情况(单位:百万元)图表44:行业可比公司估值(截止2017年3月1日)请务必阅读正文之后的重要声明部分-24-公司深度报告证券代码公司简称首发上市日期PE(2017)所属行业(申万一级)子行业估值中位数(2017PE)估值溢价率601595.
SH上海电影2016-08-1747.
86传媒36.
0232.
86%600936.
SH广西广电2016-08-1551.
90传媒29.
6075.
34%603159.
SH上海亚虹2016-08-12133.
00机械设备26.
28406.
09%603569.
SH长久物流2016-08-1038.
88交通运输29.
2033.
14%300530.
SZ达志科技2016-08-0974.
78化工25.
11197.
82%300531.
SZ优博讯2016-08-0992.
02通信22.
66306.
09%600977.
SH中国电影2016-08-0933.
68传媒36.
02-6.
49%601811.
SH新华文轩2016-08-0834.
22传媒26.
4029.
60%平均值134.
31%中位数54.
24%来源:Wind,中泰证券研究所风险提示政策风险.
文化行业政策变化可能影响现有业务的正常经营.
经营风险.
业务快速扩张带来的管理风险、影院选址的风险、影院物业租赁的风险、人力资源不足的风险、公共安全风险.
行业竞争加剧风险.
影视市场近几年快速发展,吸引众多的竞争者参与,同时有许多新传播媒体加入,使竞争加剧.
市场风险偏好下行风险.
现阶段,A股市场分歧较大,风险偏好有下降的可能,会影响公司所在板块的整体估值水平.
图表46:2017年上线主要国产和引进电影国产片引进片上映日期名称片源上映日期名称片源1月6日《浪漫搭档》中国1月1日《单身日记:好运来袭》英国1月7日《辛巴达与美人鱼公主》中国1月6日《玩命直播》美国1月7日《猪猪侠之英雄猪少年》中国1月6日《一万公里的约定》台湾1月13日《恐怖快递》中国1月6日《星球大战外传:侠盗一号》美国1月13日《超能龙骑侠》中国1月13日《太空旅客》美国1月13日《少年巴比伦》中国1月13日《天空之眼》英国1月13日《逗逗迪迪之美梦年年》中国1月13日《魔弦传说》美国1月13日《大卫贝肯之倒霉特工熊》中国2月10日《极限特工3:终极回归》美国1月20日《心惊胆战》中国2月17日《生化危机6:终章》美国1月20日《蛋计划》中国2月1日《了不起的菲丽西》法国/加拿大1月28日《乘风破浪》中国2月10日《乐高大电影:蝙蝠侠》美国1月28日《老师也疯狂》中国2月23日《世纪战元》俄罗斯6月《欢乐喜剧人》中国3月3日《金刚狼3:殊死一战》美国图表45:同一时期上市次新股的估值情况请务必阅读正文之后的重要声明部分-25-公司深度报告1月28日《大闹天竺》中国3月10日《金刚:骷髅岛》美国1月28日《健忘村》中国3月17日《美女与野兽》美国1月28日《功夫瑜伽》中国/印度3月31日《攻壳机动队》美国1月28日《我说的都是真的》中国4月7日《蓝精灵3:失落的村庄》美国1月28日《西游伏妖篇》中国4月14日《速度与激情8》美国7月《绝世高手》中国5月5日《银河护卫队2》美国1月28日《封神道:哪吒闹海》中国5月12日《亚瑟王:圣剑传奇》美国1月28日《熊出没之奇幻空间》中国5月19日《异形:契约》美国2月10日《东北往事之破马张飞》中国5月26日《加勒比海盗5:死无对证》美国2月10日《上海王》中国6月2日《神奇女侠》美国2月14日《完美有多美》中国6月9日《僵尸世界大战2》美国2月14日《合约男女》中国6月9日《新木乃伊》美国2月14日《仙球大战》中国6月16日《赛车总动员3》美国2月17日《纯洁心灵·逐梦演艺圈》中国6月23日《变形金刚5:最后的骑士》美国2月24日《碟仙诡谭2》中国6月30日《神偷奶爸3》美国2月24日《惊魂绣花鞋》中国7月7日《蜘蛛侠:英雄归来》美国2月24日《咸鱼传奇》中国7月21日《敦刻尔克》美国4月1日《绑架者》中国7月暂定《侠盗联盟》香港3月《不成问题的问题》中国9月29日《美国制造》美国4月1日《大导归来》中国10月6日《王牌特工:黄金圈》美国4月2日《京城81号2》中国10月6日《银翼杀手2049》美国4月28日《记忆大师》中国11月3日《雷神3:诸神黄昏》美国4月30日《闺蜜2》中国11月17日《正义联盟》美国5月11日《爱情邮局》中国11月23日《帕丁顿熊2》英国/法国7月13日《悟空传》中国12月15日《星球大战8》美国7月21日《父子魂斗罗》中国2017年《刀锋剑客》美国8月4日《刀锋剑客》中国2017年《上帝粒子》美国2017年《一代妖精》中国2017年《孤芳不自赏》中国4月1日《嫌疑人X的献身》中国2017年《苍崖》中国2017年《战狼2》中国5月《三体》中国2017年《印囧》中国2017年《鲛珠传》中国2017年《欧洲攻略》中国12月10日《南极绝恋》中国4月1日《致命倒数》中国/韩国2017年《明月几时有》中国12月22日《妖猫传》中国/日本来源:艺恩网,中泰证券研究所请务必阅读正文之后的重要声明部分-26-公司深度报告来源:中泰证券研究所图表47:幸福蓝海财务报表预测请务必阅读正文之后的重要声明部分-27-公司深度报告投资评级说明:评级说明股票评级买入预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在15%以上增持预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在5%~15%之间持有预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在-10%~+5%之间减持预期未来6~12个月内相对同期基准指数跌幅在10%以上行业评级增持预期未来6~12个月内对同期基准指数涨幅在10%以上中性预期未来6~12个月内对同期基准指数涨幅在-10%~+10%之间减持预期未来6~12个月内对同期基准指数跌幅在10%以上备注:评级标准为报告发布日后的6~12个月内公司股价(或行业指数)相对同期基准指数的相对市场表现.
其中A股市场以沪深300指数为基准;新三板市场以三板成指(针对协议转让标的)或三板做市指数(针对做市转让标的)为基准;香港市场以摩根士丹利中国指数为基准,美股市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准(另有说明的除外).
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