照明最新信息

中银国际研究可在彭博BOCR,thomsonreuters.
com以及中银国际研究网站(www.
bociresearch.
com.
)上获取电子元器件|证券研究报告—板块最新信息2012年6月20日中立公司名称股票代码目标价评级勤上光电002638.
SZ人民币18.
23买入鸿利光电300219.
SZ人民币12.
66买入三安光电600703.
SS-未有评级德豪润达002005.
SZ人民币9.
43买入华灿光电300323.
SZ-未有评级我们的观点有何不同中国LED产业是竞争的红海,行业整合将孕育最终强者.
至少满足符合政府战略方向(获得政府支持)、具备资金技术优势、拥有品牌和渠道优势条件之一的企业才有可能最终胜出.
照明市场启动将沿着公共照明、商用照明和民用照明的顺序启动.
上半年上市公司业绩回暖力度有限,主要观测下半年需求和明年政策红利带来的业绩和估值双提升.
本报告要点中国LED产值在"十二五"期间将增长至5,000亿.
红海竞争中,强者最终脱颖而出.
需求面来看,大陆上市公司春寒渐远,关注中短期政策红利.
主要催化剂/事件"十二五"期间半导体照明产业政策陆续落实.
LED产品价格下降.
广东省LED照明推广进展、订单释放.
中银国际证券有限责任公司具备证券投资咨询业务资格科技:电子元器件李鹏(8621)20328313nigel.
li@bocigroup.
com证券投资咨询业务证书编号:S1300512060002大陆LED产业浅析乌云间隙,初现曙光中央和地方政策推进和需求环比回暖使LED产业在乌云间隙看到一丝曙光.
目前大陆LED行业仍然是竞争红海,专利和技术缺失、结构性产能过剩、无序竞争使行业公司成长艰难.
但红海中也隐藏着孕育强者的重大机遇.
"十二五"期间行业政策逐渐落实有望推动通用照明市场沿着公共照明、商业照明、民用市场顺次启动,最终达到5,000亿的产值规模.
我们判断,未来几年中国LED产业各个环节都将面临全面整合,符合政府战略方向、具备资金和技术优势、品牌和渠道优势的企业将会最终在红海竞争中胜出,中短期应主要关注政策红利对于上市公司业绩和估值的双提升.
海阔凭鱼跃,天高任鸟飞.
"十二五"期间政策的扶持和LED产品价格下降将催生大陆LED市场5,000亿产值规模,年复合增长率32%.
广阔的市场为LED从业厂商提供充分发展空间.
政策、价格推动市场依次启动.
我们认为政策推进和价格下降将共同推动中国LED照明市场沿着公共照明、商用照明、民用照明依次启动.
2011年-2012年是"十二五"开局,中央政府和地方政府一系列政策组合拳将使公共照明率先启动,商用照明将受成本节约驱动随之启动,民用市场由于价格因素最后启动.
红海竞争,孕育强者.
高工LED统计目前中国LED从业厂商有5,000多家,其中封装企业1,000多家.
专利与技术缺失、结构性产能过剩、国际厂商加速布局使中国LED厂商面临竞争红海.
在未来几年,中国LED产业各个环节将可能面临大规模的整合.
这是最好的时代也是最坏的时代,行业淘汰和整合将孕育出最终的强者,并在中国LED产业上最终形成龙头和具备技术特色的厂商共存的二元格局.
我们认为成为最终强者必须要至少满足符合政府战略方向(获得政府支持)、具备资金和技术优势、拥有品牌和渠道优势几项条件之一.
台湾产业链回暖明显,增强产业信心.
2012年2季度,LED产业整体呈现环比回暖趋势.
5月份数据显示,台湾芯片企业收入环比增长4.
80%,封装企业收入环比增长4.
45%,但是同比增长趋势仍未确立.
回暖的驱动力仍然主要来自于背光源需求增长,同时照明也略有回暖.
政策导入,春寒渐远.
2012年上半年,中央和地方政策依次导入,为行业回暖注入强心剂.
整体来看,1季度行业弱势情形在2季度已经开始改观,大陆LED行业春寒渐远.
从我们近期对于LED从业公司的大规模调研反馈来看,需求回暖已经有初步的信号,上市公司业绩有望环比回暖.
我们判断大陆LED整体需求趋势性回暖仍然要伴随着政策的逐渐落地,在下半年上市公司业绩才会有实质性的同比增长.
政策红利是中短期主要观察点.
从中短期来看,政策红利是上市公司获得收益的主要保障.
广东省LED照明改造工程是地方对于中央政策的呼应,如初期实施效果好可能会带动一部分经济实力较强的地区跟进,使国内照明市场的启动有一个良好开端.
行业预计,广东省未来3年将有望推广200万盏LED路灯、3,000万盏LED室内照明灯具,预计可带动超过100亿元的内需市场规模.
我们认为7-8月份广东省LED改造工程的推动进度是年内重要观察点.
广东省内的LED行业龙头上市公司将有望率先受益,得到业绩和估值的双提升.
推荐及关注股票我们建议长期关注芯片生产环节的龙头三安光电、德豪润达、华灿光电,白光封装厂商鸿利光电和国内LED灯具龙头勤上光电;中短期来看勤上光电和鸿利光电有望受益广东省政策最大.
2012年6月20日大陆LED产业浅析2目录投资逻辑.
3LED照明,千亿级别市场.
5红海竞争,孕育长期强者.
13行业回暖,关注政策红利.
21公司部分.
25三安光电.
25华灿光电.
26德豪润达.
28勤上光电.
30鸿利光电.
43研究报告中所提及的有关上市公司562012年6月20日大陆LED产业浅析3投资逻辑《半导体照明科技发展"十二五"专项规划(征求意见稿)》明确提出"十二五"期间实现80%以上芯片国产化的产品目标和产业规模达到5,000亿元、培育20-30家掌握核心技术、拥有较多自主知识产权、自主品牌的龙头企业,扶持40-50家创新型高技术企业的产业目标.
预计未来几年中国大陆LED产值将维持32%的复合增长率,广阔的LED市场为中国LED企业提供充分的发展空间.
政策主导下,公共照明市场将携政策、财税补贴支持率先启动,成本节约源动力推动商用照明随之启动,民用市场静候价格平衡点.
技术和专利缺失、结构性产能过剩、国际厂商加入竞争制造了中国LED行业的竞争红海.
目前中国LED从业厂商约5,000多家,其中封装企业1,000多家,2010年外延片/芯片生产商约60多家,这些从业厂商多数为作坊式的工厂,相较于国际大厂商普遍存在技术不强、规模偏小等劣势,受专利和技术缺失限制,难以参与全球竞争,同时结构性产能过剩(中低端产品产能过剩,高端产品产能不足)使竞争无序,国际厂商不断加入竞争使本土厂商内忧之余又添外患.
总的来看,中国LED从业厂商在未来几年将会出现大规模的整合浪潮,我们认为中国LED从业厂商将会在产业链的主要环节形成行业巨头加上二线部分具备产品和技术特色厂商的二元格局.
我们认为寻找LED行业的最终强者在现阶段仍然比较难,但是若想成为行业终极玩家,必须至少具备以下几个条件之一:1.
具备先发优势,符合政府战略发展的大方向(容易获得政策支持);2.
具备资金优势,并且具备较强的研发能力,在技术上有较强的储备或者具备技术特色;3.
具备品牌优势和渠道控制能力.
长期标的,我们建议投资者密切关注三安光电、华灿光电、德豪润达等在芯片规模上已经具备明显先发优势的企业,虽然短期来看,三安光电和德豪润达的芯片研发和生产进展慢于资本市场预期,但是规模优势和国家产业化的定位,将使这几家企业有可能最终解决现有问题,并有机会成长为中国芯片生产厂商的龙头.
在封装环节,我们建议关注鸿利光电在大功率白光封装方面的进展.
在照明产品环节,我们认为勤上光电已经在路灯市场上有较大优势,将在中长期成长为大陆LED照明的领先企业.
从中短期来看,产业链景气度回暖开始显露趋势.
从台湾产业链的回馈得知,2012年2月开始,台湾主要上市上柜LED芯片和封装厂商月度销售数据受背光源需求回暖推动实现环比持续增长,5月芯片和封装厂商分别实现总营业收入38.
50亿元和48.
50亿元,环比分别增长4.
80%和4.
45%,行业产能利用率平均达到80%以上,个别厂商满产,订单能见度和产能利用率不断提高给厂商带来了信心.
但需要注意,部分台湾厂商开始对3季度持保守态度.
大陆LED行业厂商的环比改善也显露一定趋势,从我们调研信息来看,主要从业厂商4月后的销售情况逐渐向好,5-7月份的订单情况也向乐观变化,但我们判断由于和台湾产业链产品结构的差异上半年大陆行业回暖力度可能弱于台湾.
海阔凭鱼跃,天高任鸟飞从公共照明到商用照明到民用照明,市场顺次启动中国LED产业是竞争的红海最终强者将浴火而生寻找长期标的行业回暖现趋势2012年6月20日大陆LED产业浅析4我们认为中短期除行业回暖之外,政策红利应是投资者主要的观察点.
国家一系列政策为LED照明发展指明了方向,同时广东省的LED照明推广方案是全国各地方推动LED公共照明的良好示范,有望带动各地方跟进推动LED公共照明市场全面启动.
7-8月是广东省LED照明推广进度的重要观察点,订单释放将使广东省的龙头企业率先受益.
在此之前,我们判断6月底-7月初之间具备资质标杆企业将确定.
我们认为政策红利的意义在于对龙头企业业绩和估值同时的提升,预计路灯龙头勤上光电、白光封装龙头鸿利光电获益最大.
图表1.
A股主要LED行业上市公司一览收盘价总市值每股收益(人民币,元)市盈率(倍)公司代码(人民币,元)(人民币,百万)20112012E2013E20112012E2013ELED芯片德豪润达002005.
SZ8.
019,342.
860.
340.
390.
4523.
8220.
3817.
89三安光电600703.
SS14.
3920,779.
360.
650.
710.
8922.
2020.
3316.
22乾照光电300102.
SZ13.
243,905.
800.
600.
730.
9121.
9618.
1514.
49士兰微600460.
SS4.
924,271.
350.
180.
220.
2727.
8822.
3318.
24华灿光电300323.
SZ19.
613,922.
000.
620.
800.
9431.
4624.
4720.
87LED封装国星光电002449.
SZ9.
053,891.
500.
280.
320.
4032.
2928.
2322.
59鸿利光电300219.
SZ10.
392,550.
390.
300.
360.
4534.
9228.
7323.
30瑞丰光电300241.
SZ13.
931,490.
510.
310.
460.
6444.
9730.
3621.
88雷曼光电300162.
SZ15.
602,090.
400.
25n.
an.
a63.
14n.
mn.
m聚飞光电300303.
SZ25.
032,002.
401.
001.
211.
4024.
9720.
6317.
94长方照明300301.
SZ22.
102,386.
800.
610.
931.
2436.
2523.
6617.
75LED终端产品勤上光电002638.
SZ15.
905,957.
250.
330.
460.
7147.
8034.
7022.
54洲明科技300232.
SZ10.
851,096.
240.
45n.
an.
a23.
99n.
mn.
m奥拓电子002587.
SZ14.
681,233.
120.
400.
730.
8836.
7420.
2116.
78联建光电300269.
SZ16.
511,214.
810.
710.
991.
1823.
3216.
7414.
04利亚德300296.
SZ17.
131,713.
000.
560.
700.
8830.
5024.
3019.
52阳光照明600261.
SS12.
588,118.
870.
350.
460.
6036.
0727.
0920.
96佛山照明000541.
SZ9.
489,276.
780.
300.
330.
3731.
8129.
0525.
50LED设备&原料及其他远方光电300306.
SZ40.
632,437.
801.
612.
112.
8225.
2019.
2514.
42资料来源:万得资讯及中银国际研究预测中短期关注政策红利对于业绩和估值的双提升2012年6月20日大陆LED产业浅析5LED照明,千亿级别市场《半导体照明科技发展"十二五"专项规划(征求意见稿)》提出中国LED产业将在"十二五"期间实现产业规模5,000亿元,实现复合增长率32%.
中国LED企业即将迎来的是千亿级别的广阔市场.
中国LED产业一直受到政府大力扶持,我们认为政策的持续推进在近期仍然是行业增长的主要动力.
从照明应用角度来看,如中央对半导体照明灯具的补贴、广东省LED照明推广及未来可能持续跟进的政策将推动公共照明迅速启动;但是因为价格高昂、认知度低等原因,民用市场将要等待技术进步推动价格下降至消费者可以接受的程度后才会启动.
总体来看,中国LED产业在"十二五"期间将持续高速增长,政策推进、节能效应、价格因素、认知度逐渐提高将共同推动照明市场依公共照明、商用照明、民用市场依次启动.
中国LED市场未来空间广阔中国LED市场空间广阔,拓扑研究所预计至2015年中国大陆地区LED产值将达到5,000亿元.
LED通用照明成为未来几年增长的主力,随着LED路灯等公共照明市场在政策推动下率先启动,节能效应将推动商业照明随之跟进,待价格下降至合适位置,民用照明市场将最终启动.
中国LED企业面对的是即将来临的数千亿级市场.
广阔的市场前景为中国LED从业厂商提供了充足的发展空间.
国家半导体照明工程研发及产业联盟统计的数据显示,2011年中国大陆地区LED产值为1,560亿元,同比增长30%.
从产业结构上看,应用产值占比从2010年的75.
00%上升到77.
56%,应用产值增速明显高于外延片/芯片和封装,下游终端应用市场逐渐启动.
图表2.
近两年中国LED产业产值统计数据产业链环节2011年度产值2010年度产值变化(%)(人民币,亿元)(人民币,亿元)外延、芯片65.
0050.
0030.
00封装285.
00250.
0014.
00应用1,210.
00900.
0034.
00合计1,560.
001,200.
0030.
00占比(%)外延、芯片4.
174.
170.
00封装18.
2720.
83(2.
56)应用77.
5675.
002.
56资料来源:国家半导体照明工程研发及产业联盟我们按产品类别分解应用领域的增速发现,在应用产值中通用照明2011年产值达到303亿元,取得同比59%的高速增长,远高于其他应用产品,在全部应用产值中的比重也增加到25%;由于芯片价格的大幅下跌驱动成本下降、政府工程推进等原因,通用照明市场在2011年取得较好的增长,并且取代景观照明成为应用领域产值占比最高的细分领域.
如果计入景观照明,则两项照明应用在总产值中的占比已经接近50%.
5,000亿的巨大市场空间2011年通用照明产值同比增长59%2012年6月20日大陆LED产业浅析6背光源应用2011年总产值达到218亿,实现同比增长36%,高于行业产值平均增速,由于电视机和其他显示终端产品LED背光渗透率提升驱动对于背光需求的增长.
国内企业在背光器件生产方面实力仍然较弱,只有瑞丰光电、聚飞光电等个别企业在电视机、智能手机背光源上占有份额.
随着技术水平的提升,国内厂商有望更多参与这一细分市场.
显示屏行业增速在2011年有明显回落,实现同比13%的增长,产值169亿元,主要是因为2008年-2010年奥运会、世博会等大型展会对于LED显示屏普及起到了良好的示范作用,带动行业增长;进入2011年,宏观经济趋弱使得企业在这方面支出减少,同时显示屏普及率已经较高,使显示屏行业增速趋缓.
图表3.
2010年-2011年中国LED应用产值统计数据应用领域2011年度产值2010年度产值变化(%)(人民币,亿元)(人民币,亿元)通用照明303.
00190.
0059.
00背光应用218.
00160.
0036.
00景观照明290.
00210.
0038.
00显示屏169.
00150.
0013.
00信号及指示73.
0065.
0012.
00汽车照明12.
0015.
00(20.
00)其他145.
00110.
0032.
00合计1,210.
00900.
0034.
00占比(%)通用照明25.
0421.
113.
93背光应用18.
0217.
780.
24景观照明23.
9723.
330.
63显示屏13.
9716.
67(2.
70)信号及指示6.
037.
22(1.
19)汽车照明0.
991.
67(0.
67)其他11.
9812.
22(0.
24)资料来源:国家半导体照明工程研发及产业联盟拓扑研究所预测,2012年中国大陆地区LED产值增速将高达55%,2011年-2015年行业总产值将保持复合增长率32%,到2015年中国大陆地区LED产值将达到5,000亿元.
图表4.
中国大陆地区"十二五"期间LED产值预测403525493855242421-1,0002,0003,0004,0005,0006,0002006200720082009201020112012E2013E2014E2015E(人民币亿元)-102030405060(%)中国大陆地区LED产值(左轴)同比变化(右轴)资料来源:拓扑研究所显示屏普及率已高,增速趋缓2012年6月20日大陆LED产业浅析7总体来看,中国LED产业的市场空间在未来几年将持续高速增长.
从产值结构上来看,应用终端产品产值将始终是中国LED产值的主要来源,这其中通用照明市场的爆发将在未来几年带来中国LED产业全面繁荣.
政策推动公共照明市场率先启动我们认为今后几年政策支持是推动LED应用普及尤其是照明产品普及的主要动力之一,政策支持的政府项目将推动公共照明先行启动.
在民用照明领域,在成本未降至足够低时,政策支持也起着至关重要的作用.
从照明市场启动顺序来看,公共照明将携政策东风走在最前面,其后是受节能需求驱动的商业照明,当价格降至消费者可以接受时,民用市场将全面启动.
出于节能环保考虑,多国政策都出台了相关政策,分不同阶段推进节能灯普及,白炽灯将退出历史舞台.
以欧盟为例,欧盟规定从2009年9月1日起,在欧盟市场上禁止销售100瓦以上的白炽灯泡;2010年9月1日起,禁止销售75瓦以上的白炽灯泡;2011年9月1日起,禁止销售60瓦以上的白炽灯泡;2012年9月1日起,禁止销售所有40瓦和25瓦以上的白炽灯泡,即从此禁止销售全部白炽灯泡,至2012年9月,白炽灯将彻底退出欧盟商品流通市场.
中国方面,发改委发布《中国逐步淘汰白炽灯路线图》从2012年10月1日起,按功率大小分阶段逐步禁止进口和销售普通照明白炽灯,其中,从2013年10月1日起禁止进口和销售100瓦及以上普通照明白炽灯.
白炽灯退出市场,将给节能灯和LED灯巨大的市场空间,我们预计随着对于环保和节能要求进一步提高,LED灯是最有可能进一步取代节能灯的新一代光源.
图5.
各国禁用白炽灯时间表国家和地区预计禁用/停售时间具体内容日本到2012年止,停止制造并销售高能耗白炽灯政府决定到2012年,停止制造并销售高能耗白炽灯泡.
今后,将以灯泡状荧光灯和LED照明灯等节能产品取代白炽灯美国大多数白炽灯泡将于2014年禁止销售《2007能源独立和安全法案》颁布,法案规定,从2012年到2014年间,美国要逐步淘汰40W、60W、75W及100W白炽灯泡,以节能灯泡取代欧盟2012年起禁用所有瓦数的传统灯泡2008年开始停卖150W传统灯泡,2009年将停卖60W传统灯泡澳大利亚2009年停止生产,2010年逐步禁止使用传统白炽灯2009年停止生产耗电灯具,2010年开始逐步禁止使用传统白炽灯韩国2013年底前禁止使用白炽灯阶段性地提高白炽灯的最低能耗效率标准,并在2013年底前予以淘汰加拿大2012年前禁用白炽灯2012年开始禁止销售和使用白炽灯中国台湾规划2010年开始执行白炽灯禁产政策,2012年底全面禁产2009年第一季度全面淘汰白炽灯泡,改用LED照明,规划2010年起陆续停产白炽灯,2012年底全面停止使用白炽灯泡中国发改委预计2011年-2016年年内禁用、禁售白炽灯从2012年10月1日起,按功率大小分阶段逐步禁止进口和销售普通照明白炽灯.
其中,从2013年10月1日起禁止进口和销售100瓦及以上普通照明白炽灯.
资料来源:中银国际从中国大陆的情况来看,在"十一五"期间国家即开始大力倡导半导体照明,"十二五"期间,随着对节能环保要求的提高及半导体照明成本降低使节能优势越来越明显的情况下,半导体照明产业政策将更加密集的出台.
世界各国陆续禁用白炽灯2012年6月20日大陆LED产业浅析8早在2003年科技部就启动"中国半导体照明工程"确定了五个地区为半导体照明工程产业化基地,到2011年这五个地区基本已经形成有相当规模的半导体照明产业基地,如厦门形成了以三安光电、乾照光电为中心的芯片制造中心,深圳则形成了以国星光电、瑞丰光电等封装厂商和以洲明科技、雷曼光电等为代表的封装和应用终端产品制造中心.
2010年9月,《国务院关于加快培育和发展战略性新兴产业的决定》将节能环保等七大产业列为重点培育、加快推进的战略性新兴产业,特别提出将加大财税金融等政策扶持力度.
在"十一五"和"十二五"交接的2011年下半年和2012年上半年,国家先后出台《国家"十二五"科学和技术发展规划》、《关于逐步禁止进口和销售普通照明白炽灯的公告》、《工业转型升级规划(2011-2015年)》、《半导体照明科技发展"十二五"专项规划(征求意见稿)》、中央财政资金22亿元补贴节能灯和半导体照明等系列政策,不断强调LED产业在国家"十二五"战略规划中的重要地位.
在地方层面,广东省最近也推出《广东省推广使用LED照明产品实施方案》与中央政策交相呼应.
系列政策的受益细分行业当先数公共照明,对于公共照明来说主要投资方为政府,出于完成"十二五"规划的产业目标和节能指标,政府将会大力推进公共照明的改造,路灯、隧道灯、公共场所用的照明用灯成为最可能率先启动的细分市场.
节能指标的完成是各级政府推动公共照明改造的主要动力.
广东省科技厅厅长李兴华对LED效益进行分析:以同一隧道照明工程分别选用高压钠灯和LED隧道灯的工程造价进行比对.
如果采用高压钠灯,每公里隧道需要100千瓦时的高压钠灯530盏,灯具总投资76.
9万元,配电线路投资16.
7万元,合计总投资93.
6万元.
但如果采用LED灯,满足同样照明标准的前提下只需LED隧道灯286盏,灯具总投资42.
9万元,比使用高压钠灯下降了44%,配电线路投资8.
4万元,下降50%,总投资合计51.
3万元.
加上LED运行寿命期内节省的电费101.
7万元、灯具维护支出21.
2万元,整个新建LED照明项目从投资到后期的运行费用支出,比高压钠灯节省174.
2万元.
我们认为"十二五"期间,中央和各地方将会陆续出台系列指导性政策和补贴性政策,推进LED公共照明产业发展.
我们判断,一方面,国家和地方将会加大在财税方面的支持,通过类似广东省的工程项目来推动公共照明;另一方面国家将会改变以往集中大量资金一次性补贴如在2009年-2011年MOCVD扩产中的做法,而采用循序渐进的政策推进模式,根据政策效果随时调整政策支持和补贴模式.
半导体照明是"十二五"的重要战略方向公共照明首先受益2012年6月20日大陆LED产业浅析9图表6.
2003年-2012年中国LED系列产业政策时间部门政策及内容2003年6月科技部"中国半导体照明工程"项目,确定上海、厦门、南昌、大连、深圳等五个地区为半导体照明工程产业化基地,重点发展半导体照明产业.
2006年2月国务院《国家中长期科学和技术发展规划纲要》(2006-2020年),将半导体照明产品列为"重点领域及其优先主题".
2006年3月国务院国家"十一五"规划纲要将"绿色照明:在公用设施、宾馆、商厦、写字楼以及住宅中推广高效节能照明系统等"列为十大节能重点工程之一.
2006年7月国家建设部《"十一五"城市绿色照明工程规划纲要》,将推广采用高效照明电器产品作为工作重点.
2006年12月国家发改委、科技部《中国节能技术政策大纲》,提出"重点研究、开发、示范和推广绿色照明技术".
2007年7月国务院办公厅《关于建立政府强制采购节能产品制度的通知》,优先采购节能产品,对部分节能效果、性能等达到要求的产品,实行强制采购,以促进节约能源,保护环境,降低政府机构能源费用开支.
2007年10月全国人民代表大会常务委员会《中华人民共和国节约能源法》,明确提出"节约资源是我国的基本国策","国家鼓励、支持节能科学技术的研究、开发、示范和推广,促进节能技术创新与进步".
2008年1月财政部、国家发改委《高效照明产品推广财政补贴资金管理暂行办法》,规定:"大宗用户每只高效照明产品,中央财政按中标协议供货价格的30%给予补贴;城乡居民用户每只高效照明产品,中央财政按中标协议供货价格的50%给予补贴.
"2009年4月国务院《电子信息产业调整振兴规划》,将LED产业列为重点发展领域.
2009年5月科技部"十城万盏"LED应用试点示范项目,规划2010-2012年,在全中国完成50个半导体照明示范城市建设工作,应用200万盏LED市政照明灯具;至2013-2015年,半导体照明进入30%通用照明市场,实现年节能400亿千瓦时.
2009年10月发改委、科技部、工信部、财政部、住房和城乡建设部、国家质检总局加大对半导体照明领域的科学研究和技术应用的支持力度;推动将半导体照明产品纳入节能产品政府采购清单".
2010年9月国务院《国务院关于加快培育和发展战略性新兴产业的决定》,将节能环保等七大产业列为重点培育、加快推进的战略性新兴产业,特别提出将加大财税金融等政策扶持力度,引导和鼓励社会资金投入.
2011年5月科技部发布《关于同意开展第二批十城万盏半导体照明应用工程试点示范工作的函》,将有效引导我国半导体照明应用的健康快速发展,扩大半导体照明市场规模2011年7月科技部《国家"十二五"科学和技术发展规划》,将半导体照明列为节能环保产业技术发展的重点.
对LED发展目标的表述为:2015年半导体照明占据大陆通用照明市场30%以上份额,产值预期达到5000亿元,推动中国半导体照明产业进入世界前三强2011年11月发展改革委、商务部、海关总署、工商总局、质检总局印发《关于逐步禁止进口和销售普通照明白炽灯的公告》,决定从2012年10月1日起,按功率大小分阶段逐步禁止进口和销售普通照明白炽灯.
2011年12月国务院发布《工业转型升级规划(2011-2015年)》,提出应重点突破LED外延生长和芯片制造关键技术,提高外延片和高端芯片的国内保障水平2012年5月科技部《半导体照明科技发展"十二五"专项规划(征求意见稿)》提出产品目标:实现80%以上芯片国产化,大型MOCVD设备、关键原材料国产化,形成新型节能环保及可持续化发展的标准化、规范化、系统化应用产品,成本降低至2011年的1/5;产业目标:产业规模达到5000亿元,培育20-30家掌握核心技术、拥有较多自主知识产权、自主品牌的龙头企业,扶持40-50家创新型高技术企业.
2012年6月国务院促进节能家电等产品消费政策6月1日起正式实施.
在照明产品方面,安排中央财政资金22亿元,扩大低汞节能灯推广规模,推广LED室内照明产品1000万只、LED室外照明产品100万只资料来源:中银国际商业照明将是紧随公共照明启动的第二个细分市场.
由于照明时间长、耗电量大、照明灯用量高,包括商场、工厂等大宗用户电费成本的节约动力更强,LED灯相对于传统照明灯在节约成本方面有着绝对的优势.
我们对18WLEDT8灯管对比40WT8荧光灯管成本节约效果做如下简单测算:假设:1.
18WLEDT8灯管和40WT8荧光灯管使用寿命分别为50,000小时和10,000小时;2.
每天点亮时间都为10小时.
成本节约是商业照明采用LED的主要动力2012年6月20日大陆LED产业浅析10结论:10年使用时间,单只灯管相对节约费用约为634.
7元.
随着技术水平提高,LED灯的发光效率会不断提高,意味着单位耗电量更小,同时寿命更长,未来LED灯的节能效果会更好,对于大宗用户来说如工厂、商场等用户,电费成本将会大幅下降.
因此商业照明用户对比普通消费者来说,出于成本考虑会更早的大规模采用LED照明.
图表7.
成本节约效果分析18WLEDT8灯管40WT8荧光灯管主要假设安置成本(元/只)120.
08.
0使用寿命(小时/只)50,000.
010,000.
0使用时间(小时/天)10.
010.
0总年限(年)10.
010.
0电费(元/度)0.
90.
9测算结论总安置成本(元)120.
032.
0总使用时间(小时)36,500.
036,500.
0需要灯管只数1.
04.
0用电成本(元)591.
31,314.
0总成本(元)711.
31,346.
0成本节约(元)634.
7资料来源:中银国际民用市场启动尚待价格因素触发家用照明方面,一次性购置成本是影响普及率最大的因素.
LED路灯照明的普及更多依赖于政府投资和政策推动,商业照明则依赖于企业对于LED照明节能效应认识提高和企业成本之间的权衡,而消费者更多关注的是自己的消费能力,尤其是一次性支出即购置一件消费品的首次支出.
这就使得普通家庭消费者对于LED照明灯的市场价格比其他通用照明使用者来得更加敏感.
拓扑研究所统计的数据显示,2011年7W的LED球泡灯单只平均出厂报价为7美元多,约合人民币40元以上,对于普通消费者来说,一次性购置成本过高.
同时,由于对LED灯认知程度的不足,普通消费者不会太注重未来数年内节能成本的计算,反而在当前经济形势不确定的情况下,更加注重一次性购入成本.
而我们随机对灯具消费者访问,表明更有许多消费者认为LED会持续降价,在未来购置可能会获得更便宜的价位.
从目前看,民用LED仍未到全面爆发的价格点2012年6月20日大陆LED产业浅析11图表8.
2009年-2014年LED球泡灯成本占比及出厂价格变动0%50%100%2009201020112012E2013E2014E-2.
44.
87.
29.
612.
0(元)其他(如绝缘胶、散热膏、金属零件)(左轴)光学(含泡头&透镜)(左轴)IC驱动&电源(左轴)散热模组(左轴)LED封装(左轴)7WLED灯泡价格(右轴)资料来源:拓扑研究所,中银国际我们对国内著名网购站点上的LED灯泡和节能灯泡价格进行对比,样本品牌包括飞利浦、GE、松下、欧司朗等国外著名品牌,国内品牌包括阳光照明、雷氏照明、真明丽、亚明等,统计数据以光通量400-600lm的范围为标准.
从国内和国外品牌LED灯泡来看,6WLED灯泡国外品牌灯泡的价格上下限约是国内品牌灯泡的2倍以上,7W-8W的灯泡情况大致类似.
从价格中值来看,6W和7WLED灯泡国产品牌和国外品牌灯泡价差分别为19元和48元;8W的价格中值约相差一倍,9W的中值基本接近.
国内品牌LED灯泡价格明显低于国外品牌灯泡,由于很多国际品牌都在国内设置加工厂,或者选用国内厂商做代加工,所以价格差异更多的是反映灯具的品牌溢价和技术标准的不同.
图表9.
LED灯泡报价网络价格(元)中值(元)6W7W8W9W6W7W8W9W国外44~159153~23057~300153~22389178190210国内18~9078~20028~130100~3407013090200资料来源:淘宝网从节能灯的报价看,8W、9W、10W的节能灯价格中值差异分别在7.
5元、0.
7元和7元,由于总价比较低,绝对金额的差异对于消费者来说并不过分敏感.
图表10.
节能灯泡报价网络价格(元)中值(元)8W10W11W8W10W11W国外8~388.
5~1011~2917.
59.
322国内6.
5~156~147~20101013资料来源:淘宝网我们对比LED灯泡和节能灯泡的报价,6W国内品牌LED灯泡的价格上下限分别是8W国内品牌节能灯泡的2.
8倍和6倍,是国外品牌节能灯价格的2.
3倍和2.
4倍;6W国内品牌LED灯泡的价格中值是国内品牌8W节能灯中值的7倍,是6W国外品牌节能灯泡中值的4倍.
LED灯泡和节能灯泡价格相差巨大2012年6月20日大陆LED产业浅析12总体来看,LED灯泡单只灯泡的一次性购置成本远远高于节能灯,对于普通工薪阶层的消费者来说,吸引力较弱.
而在经济形势不确定的情况下,消费者的消费习惯更倾向于保守,LED灯泡的性价比相对较低.
从这一角度来看,民用LED照明产品更像是传统小家电,消费者关注的重点在于性价比,即一次性购置成本、亮度、舒适度,而现在市面上销售的LED灯在价格、舒适度方面仍然比节能灯等产品吸引力低.
基于以上观察,我们判断民用照明市场将会在公共照明和商用照明之后,随着政策补贴终端、价格下降和认知度提高最后启动.
2012年6月20日大陆LED产业浅析13红海竞争,孕育长期强者我们认为中国LED市场是竞争的红海:一方面由于技术和专利的缺失,使中国LED企业短期内在产品技术上无法与国际大厂在高亮度、大功率产品上竞争,并且在走上国际舞台的道路上受阻;另一方面,结构性产能过剩、竞争无序导致市场秩序混乱,小企业盈利空间微薄;再者,国际厂商在照明市场全面爆发来临之前,加强在国内布局,使本土LED企业又遭外患.
但是中国LED企业的"危"与"机"并存于红海竞争中,在巨大的风险中通过行业整合、淘汰将最终孕育出最后的强者.
我们认为中国LED行业最终将形成在产业主要环节以几家巨头为主,第二梯队是在各环节上具备技术特色、数量有限的中小厂商的二元格局.
我们认为,在竞争红海中最终孕育出的长期强者在目前应至少具备以下条件中的一项:1.
具备先发优势,符合政府战略发展的大方向,如在重资产投入的芯片/外延片环节已经取得政府支持,具备先发优势、已经形成规模的企业.
2.
具备资金优势,并且具备较强的研发能力,在技术上有较强的储备或者技术特色.
3.
具备品牌优势和渠道控制能力.
广阔的LED市场空间背后是面临整合的红海中国LED市场空间广阔,但从目前的现状来看,整个LED市场面临专利和技术缺失、产能过剩和竞争无序等问题,使现阶段的中国LED市场成为一片红海;同时国际先进企业也开始在华布局,加入对中国市场的争夺,中国LED产业内忧与外患并存.
一方面,由于LED核心技术和专利多掌握在国际先进厂商手中,并在专利方面形成专利网,使得中国企业的生存环境恶化尤其是在开拓国外市场时面临障碍;另一方面结构性产能过剩、竞争无序造成市场混乱;同时国际企业趁国内市场仍未完全启动在大陆布局,预备与国内企业争夺中国的巨大市场.
1.
技术与专利是中国企业先天的不足.
研发能力不足、专利门槛直接限制了中国企业发展和参与国际市场竞争.
有业界相关权威专家指出,以全球LED专利布局来看,日本专利数比重占全球28%,全球占比最高,而中国大陆占全球比重仅9.
3%,尤其是涉及产业上游的外延技术和芯片制造的申请量差距明显.
在LED芯片基片制造方面,中国近90%的企业选择向日本日亚化学缴纳不菲的专利费.
虽然近几年中国大陆地区LED照明技术专利申请率全球第一,但在原创的专利申请中,实用新型专利比例高达68.
5%,发明专利申请量比率仅占31.
5%,专利申请的结构有待优化.
以专利最密集的外延片和芯片生产环节为例,以美国、日本、韩国为代表的国际先进厂商互相授权,形成专利网把中国大陆企业排除在外,甚至台湾企业在专利方面也处于劣势.
国内如三安光电、德豪润达、华灿光电、士兰微、乾照光电等企业已经在中小功率白光、红黄光芯片生产方面有所突破,但是总的来说要突破国际厂商的专利限制仍然很难;大功率白光芯片技术一直为科锐、欧斯朗、日亚、丰田合成等企业所垄断,国内企业很难突破.
技术研发力量不足导致国内芯片产品竞争能力不强,无法与国际厂商在同一层面竞争,专利限制使国内芯片商无法参与国际市场竞争,而终端厂商如想要参与国际竞争,由于芯片专利限制也很难使用国产芯片.
"危"与"机"中寻找强者这是一个最好的时代,这是一个最坏的时代三大因素造就竞争红海2012年6月20日大陆LED产业浅析14大陆地区LED封装环节发展较为完善,已经出现了国星光电、瑞丰光电、鸿利光电等一批在技术和规模上都相当可观的企业.
但是封装技术多半集中在中小功率白光、红黄光、蓝绿光等面向显示屏等要求较低的需求市场,在大功率白光封装和背光源器件生产上仍然突破不大.
在终端产品生产环节上,中国传统灯具厂商如雷士照明、阳光照明、真明丽都有了自己的品牌效应、渠道能力等基础条件,最近也努力突破LED灯具的生产和销售;勤上光电等专注于从事LED照明产品的企业成长迅速.
相较来看终端照明产品生产反而是中国企业面临技术和专利限制最少的一环.
图表11.
国际先进厂商形成的专利网NichiaTYO:5393OsramOpto未上市CreeCREE.
OQTG7282.
TLuminusLMNX.
OQSoeulSemi046890:KSAgiLight未上市OptoTech2340.
TWCitizen7762.
TSamsungSEM005930.
KSDominant未上市ROHM6963.
TShowaDenkoTYO:4004Sharp6753.
TEpistar2488.
TWSunlight未上市TridonicZumtobel子公司ZumtobelPINK:ZMTBFLemnisLighting三菱化学TYO:4188广镓光电8199.
TWLGDisplayNYSE:LPLKodakPINK:EKDKQIntematix未上市Edison(3591.
TW),Unity(2499.
TW),AOT,Itswell,Lumimicro(082800.
KQ),鸿利(300219),万润(002654),真明丽(1868.
HK),健达,比亚迪(002594),MatrixLED资料来源:高工LED从全球LED产业分工来看,全球范围内各个环节的主要从业者仍然是国际厂商.
如在MOCVD环节,艾思强和维易科两家几乎占了全球90%的份额;衬底材料也为国际厂商垄断.
在设备方面,国内仅有远方光电、杭州中为、浙大三色仪器、大族激光等国内企业在检测设备、分光机、包装机等方面占有部分份额,涉及面窄在高端设备方面突破不大.
芯片/外延片方面,欧美和日本厂商在大功率照明级白光占有绝对统治地位,日亚、丰田合成、罗姆、欧司朗、科锐等厂商在技术、研发能力和专利方面拥有绝对优势.
以日亚化工、欧司朗、科锐、首尔半导体等厂商为核心,加上外围日韩厂商形成了全球的专利相互授权网络.
台湾厂商在外延片/芯片开发和生产方面也占有一席之地,包括晶电、灿元等企业在背光源芯片生产方面较出色.
国内芯片主要生产商包括三安光电、德豪润达、华灿光电、乾照光电、士兰微等.
2012年6月20日大陆LED产业浅析15封装环节,台湾亿光、东贝、光宝等规模已经比较大,在LED背光源器件生产方面拥有较强优势;国内如国星光电、雷曼光电、鸿利光电、瑞丰光电、聚飞光电的封装业务成长较快,鸿利光电在白光封装方面、瑞丰光电和聚飞光电在背光源器件方面都有所突破.
应用产品层面上,日系厂商日亚、丰田合成、罗姆,欧美系的欧司朗、飞利浦、科锐,韩系三星LED、LG、首尔半导体都是全产业链布局,传统照明企业和半导体企业在应用产品方面在同一层面上进行竞争,国际厂商具备更好的品牌效应.
国内如雷氏照明、阳光照明、佛山照明等传统照明企业也开始进入LED照明领域;大陆的LED显示屏企业进展较快,如洲明科技、雷曼光电、奥拓电子、联建光电、利亚德等已经可以与巴可等国际大厂竞争.
图表12.
全球LED产业链分工地区外延片芯片封装及应用日本日亚、丰田合成、罗姆Citizen、Stanley、Kagoshima、松下欧美欧司朗、飞利浦、科锐GelcoreAvago、Luminus韩国三星LED、LG、首尔半导体中国台湾晶电、灿元、广稼、新世纪、洲磊、泰谷亿光、光宝、宏齐、东贝、佰鸿光磊、鼎元、汉光中国大陆三安光电、华灿光电、士兰明芯、乾照光电、上海蓝光、同方光电、晶能光电、真明丽、德豪润达、大连路美国星光电、雷曼光电、上海三思、瑞丰光电、鸿利光电、聚飞光电、路升光电、四川柏狮、深圳锐拓、厦门华联、浙江中宙、洲明科技、奥拓电子、联建光电、丽晶光电、长方照明、木林森扬州华夏、广州晶科资料来源:麦肯桥、中银国际2.
结构性产能过剩导致没有价格秩序,价格下滑快速.
我们认为,中国LED市场存在着结构性产能过剩,即在核心技术不足的情况下,大规模的产能扩张导致了在中低端产品方面形成产能过剩.
这一现象在芯片生产环节表现的尤其明显.
2009年-2011年中国外延片/芯片生产商在政策补贴的刺激下,大举购进MOCVD机,导致产能扩张过猛,按照拓扑研究所的计算,到2014年中国各地规划到位的MOCVD设备数量将达到1,000台以上.
由于新增MOCVD机器多集中在中低端芯片生产,使得中低端芯片生产产能爆增,供过于求最终使价格快速下滑,以2011年为例,单颗芯片价格同比平均下滑30%-50%.
跌价过快使企业的盈利空间大为缩小,大型芯片生产商对于政府补贴的依赖成为常态.
芯片环节产能高速增长2012年6月20日大陆LED产业浅析16图表13.
部分城市对购置MOCVD机的补贴标准城市出台日期要求补贴数额扬州2009年8月5台以上(包括5台)/蓝绿光MOCVD31片机及以上/红黄光38片机及以上蓝绿光1,000万元/台、红黄光800万元/台江门2009年10月5台以上(包括5台)/蓝绿光MOCVD31片机及以上/红黄光38片机及以上蓝绿光1,000万元/台、红黄光800万元/台芜湖2010年8月50台以上(包括50台)/蓝绿光MOCVD55片机及以上/红黄光55片机及以上蓝绿光1,200万元/台、红黄光960万元/台杭州2010年11月30台以内设备采购额的40%资料来源:中银国际图表14.
2009年-2014年中国各地方政府规划MOCVD设备数量200100502005050505010050503050-50100150200250江门扬州苏州芜湖常州佛山东莞广州山东武汉福建西安其他资料来源:拓扑研究所封装和照明灯具环节,由于投资门槛不高,加入竞争相对容易,竞争更加激烈.
国内有数千家大小企业参与到封装器件与应用产品生产,价格成为现阶段最为有效的竞争武器.
竞相压价不惜恶性竞争严重压迫企业的利润空间.
以2012年3月20日财政部、发改委、科技部联合进行半导体照明招标为例,即出现了大规模的混乱报价.
高工LED报道,来自全国各地的110家企业参与了投标.
从参与投标产品的价格来看,同类型同规格的产品价格差异非常大,LED路灯的价格差异则尤为明显,如规格为9,000lm的LED路灯产品高价位可达9,200元,低价位却只有920元;规格为14,000lm的LED路灯产品高价位居然达到11,000元,而低价位的仅为1,062元.
广东中龙交通总经理陈斌表示,目前LED路灯的市场价格为20元/W,价格上下浮动不会超过20%,9,000lm的路灯产品功率在80-100瓦之间,市场价格在1,800元左右.
目前招标结果仍然没有公示,中国半导体照明/LED产业联盟秘书长关白玉透露,补贴细则有望于本月底下月初出台,而国家补贴的首要受益群体将是那些具有竞争力的大型LED企业.
我们判断未来国家考虑补贴等政策时,可能对于价格体系及恶性竞争会有更多的监管,防止出现扰乱产业的非常规竞争.
我们对中国主要上市LED封装企业的过去两年单季毛利率变化情况进行分析.
2010年,由于景观照明及显示屏等产品需求较好,大陆地区上市LED封装企业的毛利率普遍较高,虽然有所下降,但是到2012年1季度整体仍然维持在接近30%;2011年大陆LED封装企业毛利率出现了持续的下滑,近两个季度毛利率有所恢复并得到一定维持.
但是从长期来讲,由于上游芯片企业同时向下游封装进入,下游的终端应用生产厂商也向上游封装领域迈进,产业链的双向整合使得封装厂商长期的毛利率不太可能再回到2010年的水平.
无序竞争导致价格体系混乱2012年6月20日大陆LED产业浅析17图表15.
大陆主要上市LED封装企业单季总毛利率变化32.
3733.
3334.
8530.
3328.
4827.
4124.
8626.
2326.
9820253035402010年1季度2010年2季度2010年3季度2010年4季度2011年1季度2011年2季度2011年3季度2011年4季度2012年1季度(%)资料来源:万得资讯及中银国际*样本包括国星光电、雷曼光电、瑞丰光电、鸿利光电我们对比同期台湾主要封装厂商的毛利率,2010年1季度到2012年1季度,台湾主要上市上柜LED封装厂商的毛利率总体呈下降趋势,平均毛利率从高于30%左右下降到15%左右.
台湾厂商的LED产业已经发展相对成熟,封装产值占其LED产值的大部分,因此毛利率具备一定代表性.
但是台湾各LED封装厂商之间的毛利率仍然有一定差距,高的如东贝、亿光等毛利率在16%-18%左右,低的如佰鸿、宏齐等毛利率在6%-9%之间,产品之间的差异导致盈利能力有较大差别.
图表16.
台湾主要上市上柜LED封装企业单季总毛利率变化27.
1837.
9223.
8415.
6518.
5218.
1714.
7412.
2714.
66-5101520253035402010年1季度2010年2季度2010年3季度2010年4季度2011年1季度2011年2季度2011年3季度2011年4季度2012年1季度(%)资料来源:彭博及中银国际*样本包括亿光、隆达、东贝、佰鸿、宏齐、艾迪森、华兴、李洲我们认为虽然由于产品结构差异、成本差异等原因,不能简单把大陆封装厂商的毛利率和台湾厂商做绝对值对比,但是从长期来说,大陆封装厂商的毛利率可能仍然在下降通道中,除非出现重大的技术进步推动毛利率提升.
大陆封装厂商的总体毛利率在未来几年将呈下降趋势,将可能形成类似台湾厂商的格局,生产高端器件的封装厂商享受相对高的毛利率而生产低端器件的厂商则只能享受较低的毛利率.
2012年6月20日大陆LED产业浅析183.
国际厂商在华开始布局,虎视眈眈加入对中国市场的争夺,中国LED行业在内忧同时又增加了外患.
科锐、日亚化工、欧司朗、飞利浦、三星LED等国际巨头分别在中国设立工厂,重点不约而同聚焦在未来LED最大的细分市场——照明.
国际厂商携资金、技术、品牌优势加入中国市场竞争,使市场竞争格局变得更为错综复杂.
科锐在2007年就收购了华刚,并且在2009年又建了一座工厂,科锐将其85%以上的封装产能都放在惠州.
日亚从2010年下半年开始,快速在上海建设封装产能.
欧司朗在无锡投资预计实现50亿元人民币的封装厂,并且在大陆地区设有5个照明生产基地.
外资携技术、资金、品牌优势加入中国市场竞争,使中国LED厂商面临更多挑战.
图表17.
部分国际先进厂商在华布局情况厂商工厂重点科锐惠州工厂:2007年收购惠州华刚LED封装厂,2009年在惠州再建一座工厂.
目前科锐85%以上封装器件产自惠州.
重点推广大功率照明级白光LED器件及模组,高阶显示屏LED器件.
日亚化工上海工厂:2010年下半年增资800万美元,2011年上半年再次增资800万美元,扩充上海LED封装产能.
重点推广LED照明及高阶显示屏产品.
欧斯朗无锡封装:预计2013年下半年建成投产,投产几年后实现50亿人民币的销售规模,支持其在德国雷根斯堡和马来西亚槟城的两间LED芯片工厂.
欧斯朗照明在大陆设有5个主要生产基地.
普通照明、车用、消费电子、工业照明产品.
飞利浦目前暂未在大陆设立LED芯片及封装工厂,飞利浦照明在大陆多地设有制造基地.
重点推广大功率照明产品.
三星LED天津工厂:2009年成立,韩国本土以外唯一从封装、模组到照明应用产品制造的生产基地,也是三星全球LED照明产品的重要生产基地.
重点是LED照明产品的制造及推广.
资料来源:拓扑研究所、中银国际综上所述,中国LED产业是竞争的红海,对政策依赖过强,短时间内大量企业涌入市场竞争,各自为战.
高工LED产业研究所统计,中国现有LED企业超过5,000家,其中封装企业1,000多家,中下游产业竞争激烈,芯片仍以进口为主,大多数国内LED从业厂商生产规模小,技术研发实力弱.
专利/技术缺失、结构性产能过剩、国际厂商大举进入都使国内厂商面临淘汰和整合.
强者终将在红海中突围而出总体来看,大陆LED产业处在"危"与"机"并存的时代.
我们在前文中分析,目前中国LED产业并未形成有效的生态环境,芯片企业普遍依靠政府补贴,技术有待突破,封装和应用企业竞争混乱.
但是巨大的机遇也同时蕴藏在红海中.
我们参照过去几年国际厂商的变化趋势得出结论,未来几年中国LED厂商必将出现大规模行业淘汰整合,在各产业链条形成几家规模致胜的大厂加上有技术特色的个别厂商并存的二元格局,强者终将在红海竞争中脱颖而出.
国际厂商加速在大陆布局红海竞争,造就强者2012年6月20日大陆LED产业浅析19从国际竞争格局来看,传统的五大LED生产厂商包括科锐、日亚、飞利浦、欧司朗、丰田合成的地位依然稳固,这几家厂商携技术优势、产业链整合优势,在过去几年不断收购兼并,扩大竞争优势.
在照明应用终端则有许多传统灯具和半导体厂商涌入,预计在未来几年中,后进厂商有可能有几家在照明终端环节加入与传统LED厂商的竞争.
我们整理了过去几年国际LED产业中的重要并购事件.
LED产业链中的并购延续了传统电子产业的思路,延伸产业链实现利润最大化、获得技术缩短升级时间(包括获得专利)、小企业联合提高竞争力.
我们认为在产业整合和并购的推动下,LED市场将最终形成类似于电子厂商的格局,即在产业的主要环节上形成几大巨头的垄断局面,而最可能的格局就是在几大地域性产业基地美国、日本、欧洲、台湾和中国大陆地区诞生几家巨头,在垄断企业之下形成数量有限的第二梯队企业.
在前五大LED厂商地位稳固的情况下,未来几年新进LED厂商的角逐将日趋激烈,竞争"剩"者位置,尤其是在全球芯片企业数量极速增长后,竞争在这一环节将更为激烈.
以台湾为例,2005年晶电合并国联光电成立晶元电,2006亿光电子购入飞兆半导体公司LED和LED显示器产品线,2009年隆达电子并购LED封装厂凯鼎,分别造就了现在的晶元电、亿光和东贝这几家芯片和封装巨头,抱团抵抗欧、美、日竞争对手.
飞利浦和欧司朗更是通过一系列眼花缭乱的收购行为,不断衍生完善自己的产业链和专利布局形成了在上中下游通吃的强势地位.
图表18.
2003年-2011年国际LED产业的重要并购案例时间事件2003年3月巴可公司(BARCO)并购北京利亚德电子科技有限公司.
2003年3月巴可并购美国犹他州为体育应用生产全彩和单彩显示设备,讯息中心和评分系统的生产厂商Trans-Lux西部公司.
2003年10月路明集团并购美国复合半导体发光材料生产商AXT公司光电事业部.
2005年2月元砷与联铨合并.
2005年8月晶电合并国联光电成立晶元电.
2005年8月Philips购入Lumileds.
2006年1月台湾亿光电子购入飞兆半导体公司LED和LED显示器产品线.
2006年9月晶元、元砷、连勇光电「三合一」,晶电为存续公司,成为全球最大的红光LED厂,以及第四大的蓝光LED厂,快速成为世界级的LED制造中心.
2007年3月LED芯片厂曜富、洲磊合并.
2007年4月Cree收购华刚光电零件有限公司加速发展中国市场.
2007年6月飞利浦收购加拿大专注于LED模块系统的白光TIRSystems公司.
2007年8月飞利浦收购美国LED制造商COLORKINETICS(CK)公司.
2008年1月飞利浦收购美国照明装置制造商GenlyteGroup.
2008年2月科锐收购半导体照明应用公司——LEDLightingFixturesInc.
(LLF).
2008年5月四联集团收购霍尼韦尔公司位于加拿大的蓝宝石业务公司.
2009年3月飞利浦公司收购欧洲最大的LED照明生产厂之一:意大利Luce公司2009年4月友达旗下LED磊晶厂隆达电子并购LED封装厂凯鼎.
2009年11月群创光电以换股方式合并奇美电,更名为"奇美电子".
2010年5月晶电以增资入股方式取得英业达子公司广镓光电以及稳懋部分股权.
2010年12月松下并购三洋,主攻LED、太阳能电池等新能源产业2010年真明丽集团并购北美市场灯饰销售企业:ILIOINTERNATIONALUSA,INC.
(ILIOINTERNATIONAL)及AMERICANLIGHTINGINC.
(AMERICANLIGHTING)2011年1月真明丽收购北美LED产销商HCI2011年7月欧司朗宣布完成对德国照明商Siteco公司的收购2011年10月欧司朗公司通过TownsendVentures投资公司完全收购了Encelium科技公司2011年11月欧司朗宣布从合资企业伙伴收购TraxonTechnologies,Ltd.
(简称Traxon)的剩余股份.
2011年11月欧盟批准飞利浦收购西班牙户外照明集团Indal2011年11月德普科技收购从事环保节能技术业务的StarryView及MegaWide2011年12月GE照明收购LED驱动器制造商Lightech资料来源:中银国际国际厂商已经完成一系列整合2012年6月20日大陆LED产业浅析20我们认为,国际LED产业格局的变动是中国LED格局的最好参照,在未来几年中,中国LED产业将会出现一系列的整合.
现在一些资金规模受限、技术实力差、规模小的企业将最终丧失生存空间,要么选择被大厂兼并,要么被自然淘汰.
从整合的角度看,在最近几年上市的LED厂商,先在竞争中占据了资金优势,利用募得资金迅速提高自身竞争实力使这部分厂商有更多的机会在未来几年的整合浪潮中生存下来,直至成为行业最终的强者.
从国家对于半导体的战略定位考虑,"十二五"期间国家必将支持在拥有核心技术的环节造就几家行业巨头,而芯片行业是无二的选择.
"十二五"规划明确提出在未来五年实现芯片国产化率达到80%,对于芯片企业来说是大方向上的利好.
由于处延片/芯片对于资本要求极高,如果想在这一环节上赶上国际厂商,国家的支持不可获缺,因此国家的态度也就对企业的生存和发展至关重要.
我们认为这一环节上现在已经有了三安光电、德豪润达、华灿光电等几家具备规模效应的企业,同时也有一批如乾照光电、士兰微、长方照明等走自己独特路线的企业,这些企业中将诞生未来的强者.
在封装环节,大陆企业已经有了一定基础,如国星光电、鸿利光电、瑞丰光电、雷曼光电、聚飞光电等都已经有了一定的规模,并且在各自的领域有所专长,但是总体来看,封装高毛利时代正在慢慢远去,规模和技术在未来的竞争显得尤其重要,对于收入规模亿元以下,靠单纯模仿低端产品生存的作坊式工厂来说,生存将变得艰难.
在应用环节,我国显示屏生产发展的较为完善,如洲明科技、联建光电、奥拓电子、利亚德等企业都有能力与国际厂商进行竞争,同时都在尝试积极进入照明领域.
照明产品方面,勤上光电已经具备品牌和规模效应,部分产品已经可以在国际上进行竞争,并且新募得资金,具备迅速扩张实力.
传统的灯具厂商阳光照明、雷士照明则具备渠道和品牌优势.
总体来看,我们建议长期关注芯片环节的具备规模优势和先发优势的三安光电、德豪润达、华灿光电;在封装行业关注技术领先的鸿利光电;在照明产品方面我们建议关注LED照明龙头勤上光电.
2012年6月20日大陆LED产业浅析21行业回暖,关注政策红利台湾主要上市上柜LED企业近期月度营业收入数据环比持续向好,从订单和产能利用率来看,对比1季度都有较好的改善,如晶电的产能利用率从1季度的50%左右提升到了满产,订单能见度超过两个月.
我们分析台湾LED行业需求回暖主要是受到背光源需求攀升和照明市场略为回暖拉动.
但是从大陆从业厂商的角度来看,由于产品结构与台湾厂商差异较大,行业回暖的确定性仍需进一步印证,上半年实现同比高增长的可能性仍然不大;但是由于去年下半年基数较低,中央和地方层面的政策不断推进,下半年上市公司的业绩有可能出现较好增长.
因此我们建议,从中短期角度仍然主要关注政策推进给行业领先企业带来的订单红利和估值提升,重点关注勤上光电和鸿利光电.
行业回暖趋势渐明台湾产业链近期回暖趋势较为明显,由于2季度背光源需求向好,主要上市上柜LED厂商的月度销售数据环比改善明显.
台湾LED芯片上市上柜厂商从2月份起,环比营业收入持续增长,订单和产能利用率提升;封装厂商从2月开始,环比数据呈现同样的复苏趋势.
从同比角度来看,行业回暖的趋势还需要进一步确认.
但是环比的回暖已经给台湾产业链打了一针强心剂,从5月份的情况来看,芯片厂和封装受益于大尺寸背光订单需求积极出货,环比延续4月份的温和增长,但是值得注意的是部分台厂日前表示面临旺季备货仍不见明显市场动能,对下半年LED市场持保守态度.
图表19.
台湾主要上市上柜LED芯片厂商月度营收变化图表20.
台湾主要上市上柜LED封装厂商月度营收变化-1,0002,0003,0004,0005,00001/1102/1103/1104/1105/1106/1107/1108/1109/1110/1111/1112/1101/1202/1203/1204/1205/12(40)(30)(20)(10)0102030总销售额(左轴)环比(右轴)同比(右轴)(新台币百万)(%)-1,0002,0003,0004,0005,0006,00001/1102/1103/1104/1105/1106/1107/1108/1109/1110/1111/1112/1101/1202/1203/1204/1205/12(20)(10)010203040总销售额(左轴)环比(右轴)同比(右轴)(新台币百万)(%)资料来源:公开资讯观测站及Ledinside资料来源:公开资讯观测站及Ledinside由于LED产业变化速度较快,短期订单及工厂产能利用率是重要的观察点.
我们认为台湾厂商的订单及产能利用率变化对于景气变动有重要启示.
从5月下旬开始,晶电反映产能利用率从1季度的不足50%提升到满产,订单能见度延伸至7月;封装厂商东贝上调2季度营收环比增速到70%,并且预估3季度产能利用率进一步提升到80%;在材料方面,蓝宝石衬底厂产能利用率满载,台湾厂商加快在大陆设厂,扩充产能,为下半年LED成长做准备.
背光需求提振台湾LED产业2012年6月20日大陆LED产业浅析22图表21.
最近台湾LED产业链信息时间内容2012-6-7晶电以目前订单能见度来看,6月、7月持续满载,其中四元LED订单需求因满载也延续到8月,而蓝光LED能见度至8月暂不明朗.
亿光本季的产能利用率达80%,其中LEDTV背光提升,有助第2季获利提升.
2012-6-6东贝指出,从订单能见度来看,6月预期仍可维持2位数成长,因此将2012年第2季单季营收季增率由50%上修至70%.
隆达2012年5月合并营收创下今年以来的单月新高,来自背光需求之外,照明代工订单也在第2季逐步回温,照明代工订单可望在第3季进入旺季.
东贝预估,今年第3季的产能利用率将可进一步提升至80%.
2012-5-25LED产业景气第二季恢复活力,今年第2季台湾LED(包括磊晶及封装)产值约229亿元人民币(下同),不但较第1季成长33%,也终止连续4个季度下滑走势,也比去年同期略为成长.
2012-5-23由于LED厂第2季营运优于预期,LED磊晶材料厂蓝宝石基板厂第2季产能满载,越峰(8121)转投资的台聚光电稼动率已几乎达到2011年第2、3季以来的高水平,2012年以来兆远科技(4944)客户已大增1倍.
业界看好2012年下半年LED的成长性,兆远、晶美、鑫晶钻等分别在大陆设厂,扩充产能,并争取加大中国大陆的市场占有率,以强化成长动能.
2012-5-22目前台湾LED磊晶与封装厂商正逐步提高产能利用率,部分大厂如晶电、璨圆和新世纪都有增资扩产计划.
一则是因为电视厂家2012年出货量形势不错,LED电视渗透率提高,背光需求回升是带动LED厂商营收回暖的主要引擎,二则是2012年白炽灯禁用计划进入实施阶段,加上LED价格下滑幅度趋缓,LED照明被市场逐渐认可,需求有所恢复,厂家积极备货提前应对2012下半年旺季到来.
2012-5-21台湾晶电(2448)表示,因LED各方订单需求回升,订单从第2季开始后大量涌现,目前到6月底前的产能利用率都达满载状态,甚至部分四元LED晶粒订单已经延到7月才能交货.
继第1季LED背光需求大幅回升后,目前也逐渐步入LED照明旺季(第2季),目前市场上已出现面板背光源及LED照明在争抢LED产能的情况.
晶电指出,公司5月就开始见到产能满载状况,并且该情形将维持至6月底,甚至已经有部分应用于户外广告牌的四元LED晶粒订单确定将延迟到7月交货.
以此来看,目前晶电订单能见度约达1.
5个月以上.
资料来源:Ledinside,中银国际无论是从芯片还是封装角度看,2月份开始,台湾主要LED厂商的数据都显示出了回暖的趋势,但是台湾业界仍开始担心LED背光今年第3季旺季不旺.
晶电确定7月仍满产,而亿光则维持第3季缓步成长看法.
我们认为,从环比变化角度来看,LED行业回暖的趋势已经较明显,但是同比回暖的确定性仍需进一步观察;同时从台湾产业链的反馈来看,背光源需求恢复对于回暖的贡献力度更大,照明产品虽然有所恢复,但是并未成为成长的主力.
我们对于大陆产业链从业公司及行业人员进行系列调研,大陆从业公司的产能利用率在近两个月也有较好的恢复,订单形势开始有好的转变,如三安光电的产能利用率在5月也有了明显的提升,如瑞丰光电5月-6月的订单有较好的增长;聚飞光电处在智能手机产业链上,一定程度受到智能手机近期变动影响,但是4-6月份的出货量也增长不错;雷曼光电的产能利用率在2季度对比1季度有明显提升;鸿利光电方面5月份开始出货情况较好,预计7-8月份后随着搬厂影响消除后,出货情况将更好;勤上光电上半年保持稳定增长,我们预计下半年随着政策落实,有望实现较好增长.
总体判断,大陆从业厂商在近期产能利用率都有较好的恢复,但是可能稍弱于台湾产业链.
我们判断由于台湾产业链上的公司在背光上的比重较大,而大陆厂商的产品在背光源上占比较低,在中小功率照明、显示屏器件上占比较高,导致行业回暖速度的差异.
大陆产业链景气度也有所恢复2012年6月20日大陆LED产业浅析23政策红利是中短期着眼点我们认为,尽管台湾产业环比回暖较好,但是由于台湾厂商和大陆厂商的产品结构差异较大,且回暖主要体现在背光源需求,因此大陆行业内生的需求回暖趋势仍然需要时间确认.
在中短期,由于中央政府和地方政府系列政策的推进,公用照明市场有望率先启动,使行业中具备技术、品牌、规模优势的企业收获政策红利带来的业绩推动和估值提升.
从国家政策和地方政策的陆续出台来看,公共照明市场在今年已经进入全面启动期.
我们判断,在广东省LED照明改造工程的示范下,其他经济发达省份有可能逐次跟进.
我们认为民用照明市场更类似于消费类小家电市场,价格和品牌是决定消费者购置意愿的主要因素,在当前LED灯价格仍然较高的情况下,消费市场的启动仍需待价格下降至合适.
综上所述,我们认为广东省的LED照明政策红利是中短期重要的观察点,广东省内的龙头企业将率先受益;同时需关注后续国家层面和其他各省份相关政策的推出.
事件:5月28日,广东省召开推广应用LED照明产品工作会议,从政府层面进行战略部署,高调强势推进推广应用LED照明产品,为大陆LED产业带来重大利好.
在此前2012年5月23日,广东省政府就印发了《广东省推广使用LED照明产品实施方案》,加快推广应用高效节能环保的半导体照明(LED)产品,促进节能减排,拉动LED照明及相关产业发展,形成有竞争力的战略性新兴产业和新的经济增长点.
据广东省半导体照明产业联合创新中心品牌研究院预测,广东省未来3年将有望推广200万盏LED路灯、3,000万盏LED室内照明灯具,预计可带动超过100亿元的内需市场规模.
通过对广东省LED照明产品推广方案进行分析,我们认为:1.
广东省政策具备行政强制力,把各地区推进效果与节能考核挂钩,成为地方政绩考核的主要着眼点之一,比以往国家和各地区的政策更具约束效力.
2.
此次推广参与企业明确限定在广东省内LED从业厂商范围内,使得广东省内具备技术优势、资金和规模优势的企业成为当先受益者.
3.
此次LED照明产品推广,地方行政部门、具备融资能力的社会业主、南方电网共同参与进来,主要确定用EMC形式进行推广,LED照明产品生产厂商此次单纯作为灯具供应商的身份出现,摆脱了以往LED厂商回款难、参与意愿不高的困境.
4.
此次推广明确了对于有恶性竞争、欺诈等行业的参与方给予三年禁止参与的处罚,使得市场秩序有了保障.
5.
广东省此次推广LED照明产品是对中央政策的呼应,给其他省市起了示范效应,如广东省推进效果好,一些经济实力较强的省区可能随后跟进,在"十二五"期间依照广东省的做法推进LED改造,从而在全国范围内刺激LED公共照明全面启动.
政策红利带来中、短期业绩和估值双提升广东省推广LED照明产品,是各地方推广LED、加强节能减排的良好范例2012年6月20日大陆LED产业浅析24基于以上分析,我们建议密切关注此次广东省LED照明推广实施过程中的几个重要时间节点.
我们结合调研信息判断,6月底之前,广州中心六区将作为示范区签订EMC合同,意味着第一批灯具供应商和部分订单分配可能将确定;7月各地的业主单位将招标节能服务公司和监理机构,8月开始全面建设,即8月份前全省各地的灯具供应商名单将可能会有大致框架,并至少确定部分今年年内的订单分配.
因此6月底至8月是年内广东省推广LED照明工程观察的重要时间段.
我们认为,此次广东省推广使用LED照明产品将使广东省内的LED上市公司直接受益,这其中具备较强的订单获得能力、在照明行业有较好的基础、具备技术储备的企业将受益最大,重点关注勤上光电和鸿利光电,政策红利将从今年下半年开始发酵,预计2013年-2014年政策效应将持续,带动广东省内的LED照明产业龙头企业实现业绩高增长.
2012年6月20日大陆LED产业浅析25公司部分三安光电三安光电是目前国内规模最大的LED外延片和芯片生产厂商,截至2012年1季度,公司全资子公司安徽三安光电有限公司已有70台MOCVD设备正式投入生产.
2011年公司实现芯片销售收入10.
18亿元,同比增长72.
25%.
公司研发实力国内领先,技术储备深厚.
我们的调研信息显示,公司现有200人左右芯片相关研发人员,技术骨干多从台湾先进厂商引进,具备较好的研发能力.
在LED照明市场还没有完全启动的情况下,公司的芯片生产已经布局多年,在生产设备、技术人员储备及研发方面都深耕多年,具备良好的产业基础.
近期我们与产业链上下游交流,2012年上半年公司芯片技术进步较快,部分产品接近台湾厂商水准.
我们认为,从2012年开始,公司正处在量变积累到质变的阶段,在未来一段时间公司产品技术水平及市场开拓有望取得较快的进展.
从短期来看,随着2季度LED景气回暖,公司近期的产能利用率也有所提升,下游封装客户的认可度不断提高,并通过了一系列下游客户的供应商资格认证.
我们认为三安光电近期业绩有望实现较好的提升.
同时我们判断,三安光电有可能通过下游封装客户间接受益于广东省推广LED照明工程.
我们认为三安光电在未来几年将将逐渐进步,随着市场需求的增长、技术逐渐完善和国家对于核心技术企业扶持政策落实,收获多年布局的果实.
图表1.
三安光电财务数据摘要年结日:12月31日201020112012E2013E2014E销售收入(人民币百万)862.
611,747.
313,436.
775,230.
738,147.
87变动(%)83.
42102.
5696.
6952.
2055.
77净利润(人民币百万)419.
26936.
171,021.
961,281.
261,652.
96变动(%)132.
73123.
299.
1625.
3729.
01全面摊薄每股收益(人民币)0.
290.
650.
710.
891.
14市盈率(倍)49.
5622.
2020.
3316.
2212.
57资料来源:万得资讯主要风险公司历史存货较多,有跌价风险;行业竞争加剧,导致芯片价格下跌,影响公司盈利能力.
2012年6月20日大陆LED产业浅析26华灿光电华灿光电从2008年开始规模化生产LED芯片,公开数据显示,2008年到2011年,公司芯片销售收入年复合增长率达到117.
36%,2011年公司已经是国内第二大LED芯片生产商,在显示屏芯片细分市场是国内最大的供应商.
公司的主营产品是蓝绿光芯片,主要应用在显示屏行业.
公司已经是国星光电、雷曼光电、路升光电、深圳锐拓、洲明科技、联建光电、英特来及四川柏狮的主要蓝绿光LED芯片供应商.
从2011年公司主营业务来看,蓝光和绿光芯片占比分别为44.
38%和55.
62%,产品结构比较均衡.
图表1.
华灿光电2011年芯片收入占比LED芯片-蓝光,44.
38LED芯片-绿光,55.
62资料来源:万得资讯2008年-2010年,公司的部分外延片来自外购,以向台湾厂商新世纪的采购金额来看,占公司原材料总采购金额的74.
56%、67.
38%和40.
29%;从2011年底,公司已经基本实现外延片自产.
外延片自产有利于生产成本节约和生产效率的提高,公司在芯片生产节奏上自主性更强.
2011年下半年开始,公司开始进入白光芯片生产.
就目前来看,公司的白光芯片生产技术水平提升较快,部分产品已经接近或者达到台湾同行水平,并已经通过了下游客户的认证.
我们认为公司未来有可能在稳定显示屏市场的基础上,在白光芯片方面取得较好进展.
公司上市募投项目拟在武汉东湖开发区建设蓝绿光LED外延片和芯片生产基地,在项目达产后,将为公司新增蓝绿光芯片产能共1.
83亿颗/月,折合2寸外延片2.
44万片/月.
募投项目将大大缓解公司产能不足的瓶颈.
图表2.
华灿光电募投项目项目总投资(万元)拟投入募集资金(万元)第三期LED外延片芯片建设项目139,83190,000资料来源:公司数据2012年6月20日大陆LED产业浅析27我们判断公司未来将会在解决产能瓶颈的基础上,加强向多应用产品领域延伸,加大照明和背光源领域的投入力度.
目前公司已经基本掌握了照明和背光市场芯片的关键技术,量产芯片亮度达到120lm/w,处于国内同行先进水平.
图表3.
华灿光电财务数据摘要年结日:12月31日201020112012E2013E2014E销售收入(人民币百万)350.
66474.
00647.
63929.
091,329.
10变动(%)249.
5235.
1836.
6343.
4643.
05净利润(人民币百万)111.
81124.
65160.
26187.
91222.
84变动(%)658.
3911.
4828.
5717.
2518.
59全面摊薄每股收益(人民币)0.
560.
620.
800.
941.
11市盈率(倍)35.
0831.
4624.
4720.
8717.
60资料来源:万得资讯总体来看,我们认为华灿光电在蓝绿光芯片领域的布局已经比较好,并且近期白光芯片的研发和生产上有了一定突破,未来随着公司在照明和背光领域的突破和产业需求启动,公司有望成为大陆地区芯片巨头之一.
主要风险产品价格快速下降,导致毛利率下降;新应用领域开拓慢于预期.
中银国际研究可在彭博BOCR,thomsonreuters.
com以及中银国际研究网站(www.
bociresearch.
com.
)上获取证券研究报告—调整目标价格2012年6月20日18%买入目标价格:人民币9.
43002005.
SZ原目标价格:人民币18.
87价格:8.
01目标价格基础:24倍2012年市盈率板块评级:中立本报告要点公司布局完整,深耕产业链.
上半年业绩增长将有所恢复.
主要催化剂/事件募投产能释放.
LED照明政策陆续推进.
股价表现02468101219/06/1119/07/1119/08/1119/09/1119/10/1119/11/1119/12/1119/01/1219/02/1219/03/1219/04/1219/05/1219/06/120100200300400500600700800德豪润达新华富时A50指数成交额(人民币百万)人民币(%)今年至今1个月3个月12个月绝对2(5)(10)7相对新华富时A50指数(7)(5)(8)16发行股数(百万)1,166.
40流通股(%)55.
27流通股市值(人民币百万)5,164.
103个月日均交易额(人民币百万)76净负债率(%)(2012E)净现金主要股东(%)珠海德豪投资有限公司21.
04资料来源:公司数据,彭博及中银国际硏究以2012年6月19日收市价为标准中银国际证券有限责任公司具备证券投资咨询业务资格科技:电子元器件李鹏(8621)20328313nigel.
li@bocigroup.
com证券投资咨询业务证书编号:S1300512060002德豪润达一体化布局,有望成为长期强者德豪润达由小家电行业转型至LED行业,布局覆盖从外延片/芯片到终端产品的全产业链.
目前公司小家电业务温和增长,可以为公司提供稳定现金流及渠道支持.
公司是国内较早大规模进入外延片和芯片投资领域的企业,受政策支持力度强,有望在未来照明市场逐步启动情况下最终在红海竞争中成为芯片行业的几家巨头之一.
我们预计2012年-2014年归属母公司净利润分别为4.
59亿元、5.
22亿元和6.
09亿元,基于24倍2012年预测市盈率,我们下调目标价至9.
43元,维持买入评级.
支撑评级的要点布局完整,夯实基础.
德豪润达由小家电代工业务出身,转型进入LED行业,其布局从外延片/芯片、封装直到终端灯具生产和销售,自上而下打通产业链.
据公司公告数据,截至2012年1季度公司芜湖和扬州生产基地共已经到位80台MOCVD机,其中芜湖生产基地已经有14台开机生产.
重资产行业,政策支持不可获缺.
外延片/芯片生产不同于中下游封装和灯具生产,属于典型的重资产行业,我们认为政府方面的支持不可获缺.
德豪润达进入外延片/芯片生产较早,已经形成规模,将可能在未来得到政府更多的支持.
再获芜湖"科技三项"补贴.
公司发布公告获得芜湖市"科技三项"补贴4,840万元,用以支持公司LED技术研发和中间实验环节,体现了当地政府对于公司的支持.
有望受益政策支持和行业回暖.
我们预计公司有望在终端产品环节受益于此次广东省推动LED照明产品,行业需求的回暖也将使公司受益.
公司预计2012年1-6月公司归属于上市公司股东的净利润同比增长20%-50%.
评级面临的主要风险LED产品大幅跌价导致毛利率大幅下跌.
募投产能释放慢于预期.
估值我们预计公司2012年-2014年归属上市公司净利润分别为4.
59亿元、5.
22亿元和6.
09亿元,按除权后总股本由5.
83亿增加到11.
66亿,分别对应每股收益0.
39元、0.
45元和0.
52元.
基于24倍2012年预测市盈率,我们下调公司目标价至9.
43元,维持买入评级.
图表1.
投资摘要年结日:12月31日201020112012E2013E2014E销售收入(人民币百万)2,595.
33,065.
53,702.
84,335.
75,005.
4变动(%)35.
018.
120.
817.
115.
4净利润(人民币百万)195.
7392.
3458.
5522.
2609.
3全面摊薄每股收益(人民币)0.
170.
340.
390.
450.
52变动(%)10.
7100.
416.
913.
916.
7先前预测每股收益(人民币)0.
790.
901.
04调整幅度(%)(50)(50)(50)全面摊薄市盈率(倍)47.
723.
820.
417.
915.
3每股现金流量(人民币)3.
41.
81.
41.
72.
1价格/每股现金流量(倍)2.
44.
55.
94.
83.
8企业价值/息税折旧前利润(倍)17.
212.
916.
810.
38.
2每股股息(人民币)0.
00.
00.
10.
10.
1股息率(%)0.
40.
50.
91.
11.
3资料来源:公司数据及中银国际硏究预测2012年6月20日大陆LED产业浅析29损益表(人民币百万)年结日:12月31日201020112012E2013E2014E销售收入2,5953,0653,7034,3365,005销售成本(2,054)(2,351)(2,822)(3,257)(3,692)经营费用(347)(355)(338)(230)(306)息税折旧前利润1953595438491,007折旧及摊销(113)(129)(252)(402)(423)经营利润(息税前利润)81230290448585净利息收入/(费用)(63)(73)(114)(94)(94)其他收益/(损失)248295386286286税前利润266452562640777所得税(75)(67)(112)(128)(155)少数股东权益57910(12)净利润196392459522609每股收益(人民币)0.
170.
340.
390.
450.
52每股股息(人民币)0.
040.
040.
080.
090.
10收入增长(%)3518211715息税前利润增长(%)(20)184265431息税折旧前利润增长(%)(6)84515719每股收益增长(%)121100171417资料来源:公司数据及中银国际硏究预测资产负债表(人民币百万)年结日:12月31日201020112012E2013E2014E现金及现金等价物1,6198631,5781,9442,463应收帐款6241,030667780901库存6797769311,0751,219其他流动资产621448711824939流动资产总计3,5433,1173,8874,6235,521固定资产1,1773,0933,8523,9624,050无形资产298370358347336其他长期资产39192199207215长期资产总计1,5133,6544,4104,5164,601总资产5,0566,7718,2979,13910,122应付帐款8498621,0351,1941,354短期债务8201,092800800800其他流动负债6411,1461,3611,5601,760流动负债总计2,3113,1003,1963,5543,914长期借款275539539539539其他长期负债60406406406406股本4834831,1661,1661,166储备1,8902,2122,9683,4614,072股东权益2,3742,6964,1344,6285,238少数股东权益3630221224总负债及权益5,0566,7718,2979,13910,122每股帐面价值(人民币)2.
042.
313.
543.
974.
49每股有形资产(人民币)1.
771.
993.
233.
664.
19每股净负债/(现金)(人民币)净现金1.
59净现金净现金净现金资料来源:公司数据及中银国际硏究预测现金流量表(人民币百万)年结日:12月31日201020112012E2013E2014E税前利润266452562640777折旧与摊销113129252402423净利息费用63731149494运营资本变动(5)(535)332(12)(19)税金(75)(67)(112)(128)(155)其他经营现金流(362)(49)5(27)16经营活动产生的现金流021,1549691,134购买固定资产净值(1,301)(1,978)(1,000)(500)(500)投资减少/增加00000其他投资现金流(101)194000投资活动产生的现金流(1,402)(1,784)(1,000)(500)(500)净增权益1,508401,52400其他融资现金流596988(379)(103)(116)融资活动产生的现金流2,1041,0281,144(103)(116)现金变动703(754)1,298366518期初现金4121,6198631,5781,944资料来源:公司数据及中银国际硏究预测主要比率年结日:12月31日201020112012E2013E2014E盈利能力息税折旧前利润率(%)7.
511.
714.
719.
620.
1息税前利润率(%)3.
17.
57.
810.
311.
7税前利润率(%)10.
214.
715.
214.
815.
5净利率(%)7.
512.
812.
412.
012.
2流动性流动比率(倍)1.
51.
01.
21.
31.
4利息覆盖率(倍)1.
33.
12.
54.
86.
2净权益负债率(%)净现金0.
3净现金净现金净现金速动比率(倍)1.
20.
80.
91.
01.
1估值市盈率(倍)47.
723.
820.
417.
915.
3市净率(倍)3.
93.
52.
32.
01.
8价格/现金流(倍)2.
44.
55.
94.
83.
8企业价值/息税折旧前利润(倍)17.
212.
916.
810.
38.
2周转率存货周转天数100.
2112.
9110.
4112.
4113.
3应收帐款周转天数71.
698.
583.
660.
961.
3应付帐款周转天数99.
3101.
993.
593.
892.
9回报率股息支付率(%)0.
40.
50.
91.
11.
3净资产收益率(%)13.
015.
513.
411.
912.
4资产收益率(%)1.
63.
33.
14.
14.
9已运用资本收益率(%)0.
84.
03.
66.
27.
8资料来源:公司数据及中银国际硏究预测中银国际研究可在彭博BOCR,thomsonreuters.
com以及中银国际研究网站(www.
bociresearch.
com.
)上获取证券研究报告—首次评级2012年6月20日15%买入目标价格:人民币18.
23002638.
SZ价格:人民币15.
90目标价格基础:0.
95倍PEG板块评级:中立本报告要点勤上光电专注于户外和室内照明创新模式将帮助公司实现长期增长我们判断公司将直接受益广东LED照明推广我们的观点有何不同公司将是LED照明行业的长期强者公司将直接受益于广东省推广LED照明下半年业绩将受到订单驱动实现高增长股价表现0510152025/11/1125/12/1125/01/1225/02/1225/03/1225/04/1225/05/120100200300400500600700800勤上光电新华富时A50指数成交额(人民币百万)人民币(%)今年至今1个月3个月12个月绝对2416(3)-相对新华富时A50指数1516(1)-发行股数(百万)374.
67流通股(%)25.
00流通股市值(人民币百万)1,489.
273个月日均交易额(人民币百万)109净负债比率(%)(2012E)净现金主要股东(%)东莞勤上集团有限公司25.
90资料来源:公司数据,彭博及中银国际硏究以2012年6月19日收市价为标准中银国际证券有限责任公司具备证券投资咨询业务资格科技:电子元器件李鹏(8621)20328313nigel.
li@bocigroup.
com证券投资咨询业务证书编号:S1300512060002勤上光电专注半导体照明,受益政策最确定勤上光电是国内领先专注于半导体照明的综合解决方案供应商.
公司产品覆盖了户外照明、景观亮化、室内照明和显示屏等.
全面的照明终端产品布局有利于公司捕捉每一个细分子行业的机会.
我们判断公司作为国内LED照明行业的领先企业,是此次广东省推广LED照明产品的直接受益者,2012年-2014年公司的户外照明业务将推动业绩增长,同时室内照明占比也将逐年提升.
我们预计公司2011年-2014年净利润复合增长率41.
87%.
基于0.
95倍PEG,我们给予公司目标价18.
23元,首次评级买入.
支撑评级的要点专注照明,深耕户外和室内照明.
公司专注于半导体照明终端产品的生产和研发,产品线覆盖户外照明、景观亮化、室内照明和显示屏等.
2008年-2010年,公司在中国户外LED照明领域的市场占有率分别为11.
82%、19.
42%和15.
31%,在中国室内LED照明领域的市场占有率分别达到24.
47%、12.
44%和17.
54%.
我们认为户外照明在今后几年仍然是公司业绩增长的主要来源,同时室内照明对业绩的贡献也将逐年提升.
创新模式,布局长远.
公司最新推出的"工厂孵化计划"是LED产业创新的模式,利用"交钥匙"模式为被孵化工厂提供从工厂建设、技术支持、模组化产品供应直到上市融资等服务.
公司借助与被孵化工厂的紧密关系,形成产业联盟效应,可以加强公司对上游供应商的议价能力,同时加快产品在广东省外的渗透.
"百城千店"+参控股公司加强渠道渗透.
除"工厂孵化计划"外,公司还推进"百城千店"计划,将在全国建设上千家光体验中心.
我们认为公司"百城千店"计划将加强公司室内照明产品的品牌效应.
公司目前已经有了19家参控股公司,在全国各地布局以应对LED照明市场的整体启动.
我们认为勤上光电将是广东省推广LED照明工程的直接受益者.
作为广东省内和全国范围内的LED照明龙头企业,我们判断,2012年-2014年勤上光电将会在陆续释出的广东省各地订单中获得较好份额.
评级面临的主要风险LED照明产品价格下降超预期,导致毛利率大幅下降.
LED行业回暖慢于预期或整体需求恶化.
政府LED相关照明工程和政策推进效果差于预期.
估值我们预计2011年-2014年公司实现净利润1.
72亿元、2.
64亿元和3.
56元.
基于0.
95倍PEG,我们给予公司目标价18.
23元,首次评级买入.
投资摘要年结日:12月31日201020112012E2013E2014E销售收入(人民币百万)552.
3769.
31,083.
01,744.
52,477.
3变动(%)30.
239.
340.
861.
142.
0净利润(人民币百万)81.
1124.
6171.
7264.
3355.
9全面摊薄每股收益(人民币)0.
2160.
3330.
4580.
7050.
950变动(%)22.
253.
737.
853.
934.
7市场预期每股收益(人民币)0.
5250.
7060.
915核心每股收益(人民币)0.
2160.
3330.
4580.
7050.
950变动(%)22.
253.
737.
853.
934.
7全面摊薄市盈率(倍)73.
547.
834.
722.
516.
7核心市盈率(倍)73.
547.
834.
722.
516.
7每股现金流量(人民币)0.
30.
30.
10.
10.
3价格/每股现金流量(倍)60.
751.
5101.
6126.
547.
2企业价值/息税折旧前利润(倍)44.
627.
530.
218.
113.
1每股股息(人民币)0.
030.
030.
020.
030.
05股息率(%)0.
20.
20.
10.
20.
3资料来源:公司数据及中银国际硏究预测2012年6月20日大陆LED产业浅析31投资摘要勤上光电是国内领先的专注于LED照明终端产品的应用解决方案供应商.
公司专注于LED终端产品的生产和销售,产品线覆盖包括户外照明、室内照明、景观照明和显示屏等.
全产品线布局使公司有能力捕捉每一个细分市场的高增长.
公司的产品已经在国外树立一定品牌,户外终端照明产品已经可以和国际厂商进行直接竞争.
以2011年为例,公司主营业务中外销比重为46.
87%.
2009年-2011年间,由于景观照明和户外照明在外销产品中的比例不断提升,外销业务毛利率也由22.
83%提高到30.
61%.
我们预计,由于政策的持续推动,2012年-2014年国内户外照明尤其是路灯等产品的需求将快速增长,公司产品的内销占比有望上升.
高毛利产品占比提升,增强公司盈利能力.
2008年-2011年,由于户外照明产品在主营业务中占比持续提升,公司的毛利率从2008年的30.
71%稳步增长到2011年的34.
23%.
但是从整体行业来看,LED照明产品的毛利率在未来将逐步降低,我们认为公司产品毛利率未来也将呈下降趋势,但由于高毛利的户外照明产品和室内照明产品占比持续提升,公司的毛利率下降幅度将小于行业平均.
创新的"工厂孵化计划"模式是一次全新尝试,有可能帮助公司实现跨区域发展,形成产业联盟,强化对上游厂商的议价能力.
勤上光电的"工厂孵化计划"为被孵化LED工厂提供从建厂到招投标直至上市融资的服务.
以"交钥匙"模式将LED产品用模组化方式提供给厂商,可以使公司产品通过被孵化工厂快速打开陌生的市场.
参控股公司和"百城千店"加强渠道扩展.
公司目前有19家参控股公司,主要从事LED终端产品的生产和销售,覆盖区域包括香港、广东、山东、东北、北京、安徽、江西、福建及内蒙古等地区.
"百城千店"计划在全国各地建设的上千家"光体验中心"集中展示勤上光电各大系列室内照明精品,一站式满足各种客户需求,公司已分别在北京、上海、广州、南京、东莞、厦门、西安、苏州、中山等地建立相应的"光体验中心","百城千店"计划有利于公司室内照明品牌开拓.
我们认为,作为国内户外照明的龙头企业勤上光电有望直接受益中短期广东省推广LED照明工程.
我们判断凭借多年在广东省的路灯生产销售经验及技术优势,公司有望在2012年-2014年广东省招标订单中获得较好的份额.
未来全国范围内LED照明政策出台,公司将可通过各地子公司及孵化企业参与全国市场的竞争者.
股权激励有利于稳定业务骨干.
公司拟授予激励对象470万份(折合除权后940万份)股票期权,首期行权价不低于29.
40元(折合除权价格14.
70元).
行权条件为2012年-2014年营业收入复合增长率不低于18%,净利润增长率不低于21%.
我们认为此次股权激励行权条件较低,但从期权授予名单看,激励对象主要是中层业务、技术骨干(占授予股票期权总数的82.
55%),股权激励有利于上市后骨干人员的稳定性.
专注于LED照明终端产品产品结构持续优化创新模式加强产业联盟加强渠道渗透直接受益公共照明启动股权激励稳定业务骨干2012年6月20日大陆LED产业浅析32估值勤上光电是广东省内乃至全国范围内的户外照明龙头企业,多年在LED户外照明行业的深耕,使公司相较同业公司具备更优秀的技术基础、品牌效应和客户资源.
公司通过新推出的"工厂孵化计划"、"百城千店计划"和多家参控股子公司,加强对于产业链的控制能力、扩大市场覆盖范围、掌握渠道.
我们认为,从中短期来看,公司是此次广东省推广LED照明工程的直接受益者,从2012年下半年开始,公司有望在今年以来的公共照明改造工程中获得订单,2013年可能是订单规模性释放的时间点.
我们认为政策红利将使公司同时享受估值和业绩的提升.
由于A股上市公司中,勤上光电是目前唯一一家纯正的LED照明终端生产商,可比公司较少,我们采用PEG估值法对公司价值进行评估.
我们预计公司2011年-2014年每股收益分别为0.
33元、0.
46元、0.
71元和0.
95元,复合增长率为41.
87%,基于0.
95倍PEG,我们给予公司目标价18.
23元,首次评级买入.
盈利前景作为国内领先的LED照明解决方案供应商,勤上光电目前主要的优势在于户外照明,公司的路灯、隧道灯产品在国内外市场均有不俗表现.
我们认为未来几年,LED需求的爆发将沿着公共照明、商业照明和室内照明的顺序.
勤上光电在户外照明已经有较好的布局,2011年户外照明营业收入3.
86亿元,在主营业务中占比为50.
24%.
我们预计,未来几年公司的LED户外照明业务将继续受益于政策推进,保持高增长.
我们认为勤上光电有可能成为广东省LED照明工程推广方案最直接受益者,由于此次推广参与厂商限定在广东省内的从业厂商,公司作为国内和广东省内的照明龙头企业,有望获得较大的订单份额.
我们预计未来三年,公司的户外照明业务营业收入分别为5.
85亿元、10.
36亿元和15.
03亿元,同比分别增长51.
32%、77.
21%和45.
00%.
室内照明有可能在未来几年成为公司营业收入除户外照明之外的另一个主要增长来源.
2011年公司的室内照明营业收入为6,392万元,在主营业务中的占比为8.
31%,我们认为随着消费者对于LED产品的认知度提高,且公司的室内照明营业收入基数尚小,未来三年,公司室内照明业务有望高速增长.
我们预计未来三年公司的室内照明业务营业收入分别为1.
20亿元、2.
58亿元和4.
39亿元,同比分别增长87.
34%、115.
67%和70.
00%.
景观亮化目前在公司营业收入中占比仅次于户外照明,2011年景观亮化营业收入为3.
00亿元,占比38.
69%.
我们认为,中国城市景观亮化普及率已经较高,未来几年需求增速有可能下降,同时海外经济形势不确定性较强,因此我们预计公司未来三年景观亮化业务增长将慢于户外照明和室内照明.
显示屏市场普及度已经较高,我们判断未来几年行业增速将趋缓,同时公司的战略重心将在未来几年保持在户外照明和室内照明,因此我们判断未来三年显示屏在主营业务中的占比将持续降低.
2012年6月20日大陆LED产业浅析33我们认为无论是户外照明、室内照明、景观亮化还是显示屏,总体来看LED终端产品的价格和毛利率长期仍处在下降趋势中,未来几年终端产品价格下降将使行业毛利率也逐年降低.
我们认为公司产品结构中高毛利的户外照明和室内照明产品占比不断提升,将使公司毛利率下降幅度慢于其他同业公司.
我们预计2012年-2014年公司总毛利率分别为32.
19%、29.
02%和27.
26%.
图表1.
勤上光电财务预测(人民币,百万)201020112012E2013E2014E户外照明260.
48386.
49584.
821,036.
351,502.
71景观亮化207.
41297.
64357.
17428.
60514.
32室内照明28.
2563.
92119.
74258.
25439.
03显示屏及其他56.
1521.
2621.
2621.
2621.
26总营业收入552.
29769.
311,082.
991,744.
462,477.
32同比变化(%)户外照明33.
0948.
3851.
3277.
2145.
00景观亮化(2.
23)43.
5020.
0020.
0020.
00室内照明482.
47126.
2787.
34115.
6770.
00显示屏及其他391.
68(62.
14)0.
000.
000.
00总营业收入30.
2239.
2940.
7761.
0842.
01占比(%)户外照明47.
1650.
2454.
0059.
4160.
66景观亮化37.
5538.
6932.
9824.
5720.
76室内照明5.
128.
3111.
0614.
8017.
72显示屏及其他10.
172.
761.
961.
220.
86毛利率(%)户外照明37.
7637.
6236.
0030.
0027.
00景观亮化25.
0029.
0424.
0023.
0023.
00室内照明39.
3738.
8638.
0035.
0033.
00显示屏及其他31.
2431.
2132.
0030.
0030.
00总毛利率32.
3934.
2332.
1929.
0227.
26资料来源:公司数据公司概况勤上光电是国内领先的半导体照明解决方案供应商,主要提供LED道路照明、LED显示、景观照明、商用照明、家居照明等产品综合应用解决方案.
勤上光电的最大股东是东莞勤上集团有限公司,持有公司25.
90%的股份,深圳创新资本投资有限公司、东莞市合盈创业投资有限公司、大庆市中科汇银创业投资有限公司和其他限制股东分别持有公司3.
28%、3.
20%、2.
83%和39.
79%的股份,公司股权结构较为分散.
勤上光电董事长李旭亮先生持有东莞勤上集团有限公司90%的股份,是勤上光电股份有限公司的实际控制人.
2012年6月20日大陆LED产业浅析34图表2.
勤上光电的股权结构东莞勤上集团有限公司深圳创新资本投资有限公司东莞市合盈创业投资有限公司大庆市中科汇银创业投资有限责任公司东莞勤上光电股份有限公司其他限制股股东公众股东25.
90%3.
28%3.
20%2.
83%39.
79%李旭亮温琦90.
00%10.
00%25.
00%资料来源:公司数据照明产品占比上升,业务结构优化带来盈利能力稳步提升公司的主营产品覆盖了几乎全部LED终端照明产品,包括户外照明产品、室内照明产品、景观照明、显示屏等;全产品线布局使公司有能力捕捉每一个细分市场的高增长;公司的LED照明产品远销海外,2011年海外销售占比为46.
87%,已经具备一定的品牌效应;高毛利率的户外照明和室内照明在营业收入中占比不断提升,使公司的盈利能力稳步提高.
我们预计受益于"十二五"期间政策不断落实、照明市场需求逐渐启动,公司在2012年-2014年户外照明和室内照明产品占比将进一步提高,使公司的盈利能力得到较好的维持.
LED照明产品覆盖全面勤上光电的照明产品在包括户外照明、室内照明、景观照明及显示屏全线布局.
在户外和室内照明方面公司以大功率LED路灯为切入点,渐次向隧道、停车场、广场、码头、地铁、加油站、体育场等其他户外照明领域和商场、酒店、工厂、写字楼、学校和家庭等室内照明领域拓展,按照不同的应用领域进行专业化细分,在具体专业领域确立公司的产品线.
全产品线布局使公司有能力抓住每一个LED细分市场的爆发增长.
2012年6月20日大陆LED产业浅析35图表3.
勤上光电的主要产品室内照明球泡灯射灯LED灯管LED显示屏广场显示屏剧院显示屏钻石路灯蛋白石路灯隧道灯户外照明景观照明投射灯投光灯点光源资料来源:公司数据产品结构优化带来盈利能力稳步提升外销和内销共同支撑公司业绩的高增长.
从2011年销售占比来看,外销营业收入3.
60亿元,占主营业务收入46.
87%,内销营业收入为4.
09亿元,占主营业务收入53.
13%.
勤上光电的路灯等照明产品在国际市场已经有一定的品牌效应,并在欧美、日本等地打开了销路.
2008年-2009年公司外销产品中圣诞彩灯等低端产品占比较高,拉低整体外销毛利率,随着户外照明、景观照明等高毛利率产品在外销产品占比的提升,外销产品毛利率在2009年-2011年稳步提升.
公司的内销毛利率总体来看来高于外销毛利率,主要是因为内销产品中户外路灯的销售占比较高.
我们判断随着国内LED相关政策的落实,未来几年公司内销的比例可能持续提升,增强公司的整体盈利能力.
2012年6月20日大陆LED产业浅析36图表4.
勤上光电营业收入内销和外销占比图表5.
勤上光电内销和外销毛利率变化23.
3446.
4761.
3953.
1376.
6653.
5338.
6146.
870%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2008200920102011内销外销40.
6041.
3735.
6837.
4227.
7022.
8327.
1630.
612025303540452008200920102011内销外销(%)资料来源:公司数据资料来源:公司数据我们观察勤上光电过去几年中产品结构变化得出结论,勤上光电的主营产品中户外照明是公司营业收入增长的主要来源,同时室内照明在主营业务和毛利中的占比也不断提升,室内照明有望在未来和户外照明一起支撑公司业绩成长.
2008至2011年,户外照明在主营业务中的占比从37.
76%提高到50.
24%,在这期间户外照明在总毛利中的占比由28.
37%提高到55.
22%;2008年景观照明是公司营业收入和毛利占比最高的业务,分别占比为70.
28%和66.
43%,到2011年景观照明在营业收入和毛利中占比分别降至38.
69%和32.
83%;在2008年和2010年,由于奥运会和世博会的示范效应,LED显示屏需求大幅增长,在这两年中显示屏产品在公司主营业务收入占比分别为9.
29%和10.
18%,在毛利中的占比分别为4.
55%和9.
81%,进入2011年由于显示屏行业需求增速下降,显示屏产品在主营业务收入和毛利中占比分别下降至2.
76%和2.
52%;值得注意的是,室内照明产品在主营业务和毛利中的占比逐年提升,2008-2011年室内照明产品在主营业务中的占比由0.
64%提高到8.
31%,在毛利中的占比由0.
65%提高到9.
43%.
图表6.
勤上光电营业收入占比变动图表7.
勤上光电毛利占比变动-1020304050607080901002008200920102011户外照明景观亮化室内照明显示屏及其他-1020304050607080901002008200920102011户外照明景观亮化室内照明显示屏及其他资料来源:公司数据资料来源:公司数据2012年6月20日大陆LED产业浅析37产品结构的不断优化帮助公司的毛利率和净利率持续提高.
由于户外照明和室内照明的占比不断提高,勤上光电主营业务毛利率由2008年的30.
71%提高到2011年的34.
23%,净利润率由13.
02%提高到16.
20%,盈利能力不断提高.
我们认为,政策效应将推动公共照明市场率先启动,路灯、隧道灯等产品需求将在2012-2014年快速增长,勤上光电有望受益公共照明市场增长和政策效应营业收入持续高增长.
从行业角度来判断,我们认为LED照明产品的毛利率将在未来不断下降,但公司产品结构中高毛利率的户外照明和室内照明产品占比提升,将使公司的产品结构得到优化,使公司的整体毛利率保持小幅下降.
图表8.
主营产品毛利率变化图表9.
勤上光电毛利率和净利润率变化-51015202530354045502008200920102011户外照明景观亮化室内照明显示屏及其他30.
7131.
4532.
3934.
2313.
0215.
6614.
6816.
20-5101520253035402008200920102011毛利率净利润率资料来源:公司数据资料来源:公司数据工厂孵化,再造一批勤上2012年,勤上光电全新商业模式——"工厂孵化计划"正式浮出水面.
"工厂孵化计划"采用的"核心照明模组+集约化供应链+专业解决方案"模式,即勤上光电提供交钥匙工程通过全照明终端产业链的服务扶持其他地区的一批照明企业,同时公司和被孵化工厂一起,加强产业联合,共享产业链提高自身的议价能力.
通过"工厂孵化计划",合作企业可以共享勤上光电打造的全球最大集约化采购及生产体系,可以获得一系列的专业解决方案,勤上光电提供展厅建设及工厂"从零到投产"的系统服务、专利授权和技术指导、国家认可实验室(CNAS)产品检测服务、生产管理、商业模式、项目申报、营销策略和上市融资等,提升企业的运营水平和核心竞争力.
勤上光电的"工厂孵化计划"是一项创新式的产业链运作模式,借鉴过去几年联发科的成功经验.
在手机产链上,联发科通过提供综合解决方案,把手机芯片软、硬件集成整合在一起打包提供给客户,手机厂商进行一些简单的处理就可以完成产品的多功能开发,制造出成品.
勤上光电给被孵化工厂提供的正是类似的服务,公司为被孵化工厂提供照明等产品模组,把LED照明产品制造简化为人人都可操作的组装式生产流程,使被孵化工厂能够迅速成长,另一方面勤上光电通过联合被孵化企业进一步加强自身的议价能力,节约成本.
2012年6月20日大陆LED产业浅析38图表10.
勤上光电的"工厂孵化计划"展厅/工厂建设专利授权/技术指导产品生产/检测服务项目申报/产品营销上市融资勤上光电被孵化工厂供应商资料来源:中银国际通过参控股和"百城千店"计划扩展渠道除"工厂孵化计划"外,公司还通过参控股子公司和"百城千店"计划扩展渠道,在照明市场全面爆发之前加强渠道布局,在户外照明和室内照明发力渠道,以求更贴近市场,了解市场需求并掌握销售终端.
勤上光电目前有19家参控股子公司,子公司的业务涉及LED产品的生产和销售及技术咨询与服务等.
从地域看,这19家参控股子公司覆盖了香港、广东、山东、东北、北京、安徽、江西、福建及内蒙古等地区,形成了涵盖中国整个东部的网络,为公司在当地的产品生产和销售打下良好的基础.
盈利规模上来看,目前这些子公司的规模尚小,但我们认为这些子公司在未来当地LED市场爆发时,有望为公司贡献更多的业绩.
图表11.
勤上光电的控股子公司子公司主营业务2011年净利润(人民币,万元)香港勤上实业光电子元器件、LED照明、景观灯饰等产品及相关原材料的进出口贸易业务.
(71.
97)广东勤上半导体城市及道路照明工程、LED显示屏工程、景观及室内照明工程、市政工程的设计、安装、施工与维护,LED技术研发与服务.
249.
92东莞勤上半导体照明技术研究院技术研发、咨询及服务、成果孵化及推广、产品测试、人才培养、培训.
(32.
29)广东勤上光电科技有限公司生产和销售LED照明产品.
36.
02深圳市勤上节能科技有限公司LED照明产品、LED背光源、LED显示屏的销售;LED技术开发与咨询.
8.
14山东金源勤上光电有限公司生产、销售电子元器件、LED照明产品,LED技术开发与服务.
(206.
71)公主岭勤上光电有限公司生产和销售LED照明产品.
(7.
10)广州勤上光电股份有限公司生产和销售发光二极管照明产品.
(43.
53)北京勤上光电科技有限公司销售机械设备、电子产品、五金、交电;专业承包.
(74.
41)资料来源:公司数据2012年6月20日大陆LED产业浅析39图表12.
勤上光电的参股子公司子公司持股比例主营业务2011年净利润(人民币,万元)安徽省勤上光电科技有限公司30%生产和销售LED照明产品;LED背光源及LED显示屏1041.
92北京易美景地景观设计有限公司46%房屋建设工程勘察设计;室内装饰工程设计;25.
80江苏尚明光电有限公司16%生产和销售大功率LED路灯、隧道灯、室内照明灯及其他半导体照明灯具.
109.
02安徽邦大勤上光电科技有限公司25%半导体照明领域产品的研发、制造、销售;(213.
61)江西勤上光电有限公司30%奇彩灯、光电子元器件、照明产品生产和销售;1.
20福建德泓勤上光电科技有限公司30%大功率LED照明产品的研发、生产、销售111.
54鄂尔多斯祥源光电有限责任公司30%生产销售LED照明产品;LED背光源及LED显示屏;(36.
04)福建省国策光电科技开发有限公司20%光电照明产品的技术开发与服务;生产和销售光电照明产品;(58.
59)东莞市勤上光电产业职业培训学校30%半导体照明工程师(封装、产品应用),LED生产、营销、经营管理(27.
59)佛山市南海区联合广东新光源产业创新中心4.
76%开展半导体照明产业研究、交流等相关业务0.
00资料来源:公司数据公司还启动了"百城千店"计划.
勤上光电将在全国各地建设上千家"光体验中心"集中展示勤上光电各大系列室内照明精品,包括家居照明、办公照明、商业照明等六大品类的数百款LED产品,一站式满足各种客户需求.
目前,勤上光电已分别在北京、上海、广州、南京、东莞、厦门、西安、苏州、中山等地建立相应的"光体验中心".
我们认为"百城千店"是在开展"工厂孵化计划"和参控股公司之外公司另外一项创新,通过"百城千店"掌握渠道,尤其是在室内照明方面,有利于公司品牌的树立.
股权激励增强核心业务/技术人员稳定性公司的股权激励方案设置条件为2011年-2014年营业收入复合增长率不低于18%,扣除非经常损益后净利润复合增长率不低于21%.
我们认为此次股权激励设置行权条件较低,其主要目的是为了保持核心业务和技术人员的稳定性.
从授予激励对象的结构来看,以核心业务和技术人员为代表的中层人员为大多数,被授予期权数占到了总数82.
55%.
股权激励方案有利于核心业务和技术人员的稳定性.
5月17日,公司发布股权激励草案,拟授予激励对象470万份股票期权(折合除权后940万股);股票来源为公司向激励对象定向发行人民币普通股(A股)股票;首期股票期权的行权价格为29.
40元(折合除权价14.
70元).
股权激励行权分三期,可行权数量分别为获授期权数量的40%、30%和30%.
图表13.
股权激励行权安排行权期行权时间可行权数量占获授期权数量比例第一个行权期自授权日起12个月后的首个交易日起至授权日起24个月内的最后一个交易日当日止.
40%第二个行权期自授权日起24个月后的首个交易日起至授权日起36个月内的最后一个交易日当日止30%第三个行权期自授权日起36个月后的首个交易日起至授权日起48个月内的最后一个交易日当日止30%资料来源:中银国际2012年6月20日大陆LED产业浅析40此次股权激励的行权条件分别为,2012年-2014年营业收入对比2011年增长分别不低于17%、40%、65%,扣除非经常损益后净利润对比2011年增长分别不低于20%、45%、75%;即2012年-2014年营业收入同比增长分别不低于17%、20%和18%,扣除非经常损益后净利润同比增长分别不低于20%、21%和21%.
图表14.
股权激励行权安排行权期绩效考核目标第一个行权期以2011年归属于上市公司股东扣除非经常性损益后的净利润为基数,2012年净利润增长率不低于20%;以2011年营业收入为基数,2012年营业收入增长率不低于17%.
第二个行权期以2011年归属于上市公司股东扣除非经常性损益后的净利润为基数,2013年净利润增长率不低于45%;以2011年营业收入为基数,2013年营业收入增长率不低于40%.
第三个行权期以2011年归属于上市公司股东扣除非经常性损益后的净利润为基数,2014年净利润增长率不低于75%;以2011年营业收入为基数,2014年营业收入增长率不低于65%.
资料来源:中银国际此次股权激励行权条件设置较低,我们认为股权激励的主要意义在于对核心业务/技术人员的激励,在LED行业竞争日渐激烈的情况下,吸引核心业务/技术人员在公司长期发展,维护公司的核心竞争力.
从此次股权激励的名单看,董事及高管被授予期权份数为82万份,占授予股票期权总数的7.
45%;以核心业务和技术人员为代表的中层人员被授予期权份数为388万份,占授予股票期权总数的82.
55%.
图表15.
股权激励名单类别姓名职务授予股票期权数量(万份)占本次授予股票期权总数的比例(%)董事、高级管理人员黄冠志董事、总经理132.
77%毛晓斌副总经理兼财务总监153.
19%祝炳忠副总经理122.
55%李保亭副总经理51.
06%孙伟华副总经理81.
70%章道波副总经理61.
28%徐来添副总经理40.
85%黄锦波副总经理102.
13%韦莉董事会秘书91.
91%核心业务(技术)骨干共110人38882.
55%总计470100.
00%资料来源:中银国际财务状况公司财务状况良好,一直保持净现金.
公司近两年将抓住照明市场启动先机,积极扩大产能,我们判断,2012年-2014年公司将维持较高的资本支出.
同时我们认为,借力LED市场回暖及政府"十二五"期间政策扶持LED照明,公司的盈利能力将不断增强.
总体来看,未来几年中公司将维持净现金,良好的现金状况支撑公司长期运营.
2012年6月20日大陆LED产业浅析41图表16.
勤上光电财务状况(354.
09)(1320.
82)(1220.
81)(1104.
57)(1074.
59)143.
29196.
79146.
33146.
33130.
00(41.
34)(65.
31)(56.
60)(46.
26)(39.
67)(1,400)(1,200)(1,000)(800)(600)(400)(200)0200400201020112012E2013E2014E(70)(60)(50)(40)(30)(20)(10)0净负债(左轴)资本支出(左轴)净负债率(右轴)资料来源:公司数据,中银国际研究预测投资风险照明产品价格大幅下滑影响毛利率从长期来看,LED照明产品的价格将呈下降趋势,如果终端产品价格下降过快,可能导致公司毛利率大幅下降.
国内LED照明市场竞争混乱,从业厂商众多,并未形成有效的价格竞争体系,恶性竞争有可能导致公司产品价格大幅下降,毛利率下降.
LED照明景气度回暖不及预期LED照明景气度在近期有所回暖,台湾产业链上的环比回暖趋势已经确立,但是同比增长趋势仍待未来数据验证.
如果LED照明景气度回暖不及预期,可能使公司的营业收入增长受到影响.
政府照明工程推进低于预期我们认为受政策支持的公共照明仍然是近期LED照明市场需求增长的重要来源,如果政府推进LED照明工程低于预期,将使公司产品需求受到影响.
2012年6月20日大陆LED产业浅析42损益表(人民币百万)年结日:12月31日201020112012E2013E2014E销售收入5527691,0831,7442,477销售成本(373)(506)(734)(1,238)(1,802)经营费用(53)(94)(192)(239)(302)息税折旧前利润126169157267373折旧及摊销(19)(34)(14)(18)(21)经营利润(息税前利润)107135143250352净利息收入/(费用)(10)(8)312521其他收益/(损失)027364660税前利润97154209322433所得税(16)(25)(31)(48)(65)少数股东权益0(4)(6)(9)(12)净利润81125172264356核心净利润81125172264356每股收益(人民币)0.
220.
330.
460.
710.
95核心每股收益(人民币)0.
220.
330.
460.
710.
95每股股息(人民币)0.
030.
030.
020.
030.
05收入增长(%)3039416142息税前利润增长(%)262667541息税折旧前利润增长(%)3034(7)7140每股收益增长(%)2254385435核心每股收益增长(%)2254385435资料来源:公司数据及中银国际硏究预测资产负债表(人民币百万)年结日:12月31日201020112012E2013E2014E现金及现金等价物4841,3261,2261,1101,080应收帐款203264371598849库存102164239402585其他流动资产456897160231流动资产总计8341,8211,9322,2702,745固定资产212337473605717无形资产3838343027其他长期资产138197199208217长期资产总计389571706843962总资产1,2232,3932,6393,1133,707应付帐款79146213358522短期债务05555其他流动负债69121166264373流动负债总计147272384627900长期借款1300000其他长期负债8998989898股本141187375375375储备6841,8191,7611,9822,291股东权益8252,0062,1352,3572,666少数股东权益3216223143总负债及权益1,2232,3932,6393,1133,707每股帐面价值(人民币)1.
072.
205.
355.
706.
29每股有形资产(人民币)1.
002.
105.
255.
616.
21每股净负债/(现金)(人民币)净现金净现金净现金净现金净现金资料来源:公司数据及中银国际硏究预测现金流量表(人民币百万)年结日:12月31日201020112012E2013E2014E税前利润97154209322433折旧与摊销1934141821净利息费用108(31)(25)(21)运营资本变动1864105221245税金(16)(25)(31)(48)(65)其他经营现金流(30)(120)(207)(439)(487)经营活动产生的现金流981165947126购买固定资产净值(143)(197)(146)(146)(130)投资减少/增加30000其他投资现金流(51)(2)000投资活动产生的现金流(191)(199)(146)(146)(130)净增权益3701,059000净增债务(59)5500支付股息(10)(8)(12)(17)(26)其他融资现金流0(130)(5)00融资活动产生的现金流301926(12)(17)(26)现金变动208843(100)(116)(30)期初现金2784841,3261,2261,110公司自由现金流(103)(92)(57)(74)17权益自由现金流(161)(87)(52)(74)17资料来源:公司数据及中银国际硏究预测主要比率年结日:12月31日201020112012E2013E2014E盈利能力息税折旧前利润率(%)22.
822.
014.
515.
315.
1息税前利润率(%)19.
317.
513.
214.
314.
2税前利润率(%)17.
520.
019.
318.
417.
5净利率(%)14.
716.
215.
915.
114.
4流动性流动比率(倍)5.
06.
14.
43.
02.
4利息覆盖率(倍)8.
610.
8n.
mnmnm净权益负债率(%)净现金净现金净现金净现金净现金速动比率(倍)2.
85.
06.
14.
43.
0估值市盈率(倍)73.
547.
834.
722.
516.
7核心业务市盈率(倍)73.
547.
834.
722.
516.
7目标价对应核心业务市盈率(倍)84.
254.
839.
825.
819.
2市净率(倍)14.
87.
23.
02.
82.
5价格/现金流(倍)60.
751.
5101.
6126.
547.
2企业价值/息税折旧前利润(倍)44.
627.
530.
218.
113.
1周转率存货周转天数82.
796.
0100.
194.
4100.
0应收帐款周转天数129.
7110.
8107.
0101.
4106.
6应付帐款周转天数58.
853.
560.
559.
764.
8回报率股息支付率(%)0.
20.
20.
10.
20.
3净资产收益率(%)13.
28.
88.
311.
814.
2资产收益率(%)10.
57.
45.
78.
710.
3已运用资本收益率(%)12.
28.
48.
312.
114.
6资料来源:公司数据及中银国际硏究预测中银国际研究可在彭博BOCR,thomsonreuters.
com以及中银国际研究网站(www.
bociresearch.
com.
)上获取证券研究报告—首次评级2012年6月20日22%买入目标价格:人民币12.
66300219.
SZ价格:人民币10.
39目标价格基础:35倍2012年预测市盈率板块评级:中立本报告要点公司是白光封装领先企业,中下游一体化战略将帮助公司长期增长.
下半年公司业绩将实现高增长.
我们的观点有何不同一体化战略帮助公司受益LED市场启动.
受益于行业需求和政策红利,下半年公司业绩高增长主要催化剂/事件广东省LED照明产品推广政策.
公司下半年新增产能释放.
股价表现0246810121413/06/1113/07/1113/08/1113/09/1113/10/1113/11/1113/12/1113/01/1213/02/1213/03/1213/04/1213/05/1213/06/12050100150200鸿利光电新华富时A50指数成交额(人民币百万)人民币(%)今年至今1个月3个月12个月绝对3316833相对新华富时A50指数2516942发行股数(百万)245.
47流通股(%)29.
18流通股市值(人民币百万)744.
203个月日均交易额(人民币百万)31净负债比率(%)(2012E)净现金主要股东(%)李国平27.
35资料来源:公司数据,彭博及中银国际硏究以2012年6月19日收市价为标准中银国际证券有限责任公司具备证券投资咨询业务资格科技:电子元器件李鹏(8621)20328313nigel.
li@bocigroup.
com证券投资咨询业务证书编号:S1300512060002鸿利光电白光封装技术领先鸿利光电是国内领先的白光封装器件生产厂商,2011年公司的白光封装产品在业务中的占比已经达到77.
09%.
公司通过下游控股子公司布局终端产品,覆盖室内照明、室外照明及汽车用LED产品,积极贯彻中下游一体化战略.
我们认为下半年产能释放、需求回暖及政策红利将使公司的增长得到保障.
我们预计2012年-2014年公司净利润分别为8,876.
88万元、1.
10亿元和1.
42亿元,基于35倍2012年预测市盈率,给予公司目标价12.
66元,首次评级买入.
支撑评级的要点白光领先技术佳.
鸿利光电的白光封装技术在国内领先,并接近国际先进厂商水平.
从专利方面看,公司及其子公司共获得专利授权144项,其中发明专利6项;共有专利申请44项已受理,其中发明专利申请16项.
领先的技术保证公司在LED封装行业保持竞争优势,同时有利于向下游延伸产业链.
中下游一体化战略.
公司通过莱帝亚照明、佛达信号和科思栢丽光电三家全资控股子公司分别向下游室内照明、汽车用LED产品和室外照明产品做纵深一体化,中下游一体化战略将帮助公司在LED市场启动时,收获全面增长.
SMDLED提高盈利能力.
2011年公司在SMDLED器件销售收入在总营业收入中的占比已经达到63.
43%.
SMDLED器件是目前乃至未来一段时间封装器件的主流,相比传统的LAMPLED器件具有更高的毛利率,高毛利率产品占比提升,有利于公司盈利能力维持.
下半年业绩发力.
我们认为下半年公司的业绩将开始发力.
由于1季度公司厂区搬迁导致产能受限,加上行业需求和价格原因导致1季度业绩下滑,但是下半年随着产能陆续就位、行业需求回暖及广东省推广LED政策的推进,公司的业绩有望恢复增长.
我们预计公司下半年产能将由现在的2.
50亿颗/月-3.
00亿颗/月,增至超过6.
00亿颗/月,2013年全年产能有望超过10.
00亿颗/月.
评级面临的主要风险行业需求回暖趋势中断导致需求恶化;价格大幅下滑,导致毛利率剧烈下降;行业政策推进低于预期.
估值我们看好公司中下游一体化的战略,同时我们认为公司将比较确定受益于广东省推广LED照明,下半年随着政策落地和公司自身厂房调整完毕,业绩将开启高增长.
我们预计2012年-2014年公司净利润分别为8,876.
88万元、1.
10亿元和1.
42亿元.
基于35倍2012年预测市盈率,我们给予公司目标价12.
66元,首次评级买入.
投资摘要年结日:12月31日201020112012E2013E2014E销售收入(人民币百万)437.
5549.
1743.
11,084.
41,576.
2变动(%)70.
525.
535.
345.
945.
4净利润(人民币百万)62.
973.
088.
8109.
5142.
3全面摊薄每股收益(人民币)0.
2560.
2980.
3620.
4460.
580变动(%)128.
016.
121.
523.
330.
0市场预期每股收益(人民币)0.
4070.
5360.
632核心每股收益(人民币)0.
2560.
2980.
3620.
4460.
580变动(%)128.
016.
121.
523.
330.
0全面摊薄市盈率(倍)40.
534.
928.
723.
317.
9核心市盈率(倍)40.
534.
928.
723.
317.
9每股现金流量(人民币)0.
40.
10.
30.
30.
3价格/每股现金流量(倍)28.
392.
234.
839.
640.
0企业价值/息税折旧前利润(倍)28.
420.
619.
414.
210.
6每股股息(人民币)0.
010.
010.
010.
010.
01股息率(%)0.
10.
10.
10.
10.
1资料来源:公司数据及中银国际硏究预测2012年6月20日大陆LED产业浅析44投资摘要鸿利光电是国内领先的LED白光封装器件生产厂商,白光封装产品在主营业务中的占比从2008年的33.
05%提高到2011年的77.
09%.
公司具备较好的技术储备,封装产品技术水平已经高于国内厂商,接近国际领先厂商的水平.
公司及其子公司共获得专利授权144项,其中发明专利6项;共有专利申请44项已受理,其中发明专利申请16项.
公司利用自身在封装方面的技术优势,积极向下游应用终端延伸产业链,贯彻中下游一体化战略.
公司的三家全资子公司深圳市莱帝亚照明有限公司、广州市佛达信号设备有限公司和佛山市科思栢丽光电有限公司分别专注于室内照明产品、汽车用LED产品和室外照明产品,是公司在下游终端应用方面布局的良好开端.
预计公司将通过三家主要子公司获益终端市场带来的增长.
公司的产品结构不断优化,保证了公司的盈利能力.
SMDLED产品在主营业务中的比重由2008年的36.
70%提高到2011年63.
43%,高毛利的SMDLED产品使公司在行业整体毛利率大幅下滑的时候,保持了较好的盈利能力.
产能释放、行业需求回暖、政策红利将使公司下半年业绩高增长.
1季度公司净利润同比下滑23.
39%,业绩下滑一方面是需求下降及产品单价下降,更重要的原因是工厂主要生产设备和人员正在搬迁至新厂房过程中,对公司接受订单造成了严重影响.
我们预计6-7月份厂房搬迁将结束,下半年原有和新增产能将就位.
我们预计,公司下半年封装产能将由现在的2.
50亿颗/月-3.
00亿颗/月增至超过6.
00亿颗/月,2013年全年产能有望超过10.
00亿颗/月.
同时,新建设的广州莱帝亚照明计划的新增产能每年1,860万PCS(即5,961.
6万点)也将有部分到位.
产能到位、行业需求回暖趋势化及政策红利共同支撑公司下半年增长.
盈利前景SMDLED封装产品是公司近期业绩增长的主要来源.
2010年-2011年公司的SMDLED器件产品在营收收入中的占比分别为57.
10%和63.
43%,已经是公司业绩增长的主要来源.
我们判断在未来三年中SMDLED在行业中的主流地位更加明显,需求将不断上升.
受益于此,我们预计公司2012年-2014年SMDLED器件的销售收入分别为4.
88亿元、7.
31亿元和10.
97亿元,在主营业务中的收入占比分别达到65.
61%、67.
44%和69.
59%.
LED应用产品是业绩增长的另一大支柱.
2010年-2011年LED应用产品营业收入分别为1.
00亿元和1.
34亿元,在主营业务中占比分别为23.
00%和24.
45%.
我们认为公司通过三家控股子公司对应用产品进行深耕,有望使这一产品线在长期成为公司业绩增长的主要支柱.
我们预测2012年-2014年,LED应用产品的销售收入分别为1.
75亿元、2.
62亿元和3.
80亿元,在营业收入中的占比分别为23.
49%、24.
14%和24.
09%.
LAMPLED产品占比逐年降低有利于产品结构优化.
2010年-2011年LAMPLED产品在主营业务中的占比分别为19.
22%和11.
45%.
我们预计随着未来LAMPLED需求的增速趋缓和公司战略重心的转移,LAMPLED在主营业务中的占比将逐年降低.
我们预计2012年-2014年,公司LAMPLED产品的销售收入分别为7,541万元、8,295万元和8,710万元,在营业收入中的占比分别下降至10.
15%、7.
65%和5.
53%.
2012年6月20日大陆LED产业浅析45我们认为,总体来看无论是SMDLED、LAMPLED还是LED应用产品,其毛利率长期都将处在下降通道中,但受益于公司产品的技术和品质优势,公司总毛利率的下降幅度有望小于同业公司.
我们预计公司2012年-2014年毛利率分别为30.
94%、29.
22%和28.
14%.
图表1.
鸿利光电白光LED器件营业收入及占比变化(人民币,百万)201020112012E2013E2014ESMDLED249.
81348.
24487.
54731.
301,096.
96LED应用产品100.
64134.
27174.
55261.
83379.
65LAMPLED84.
1162.
8475.
4182.
9587.
10其他2.
953.
705.
568.
3312.
50总营业收入437.
51549.
05743.
051,084.
411,576.
20同比变化(%)SMDLED104.
7539.
4040.
0050.
0050.
00LED应用产品51.
1633.
4230.
0050.
0045.
00LAMPLED26.
46(25.
29)20.
0010.
005.
00其他97.
5425.
7150.
0050.
0050.
00总营业收入70.
5125.
5035.
3345.
9445.
35占比(%)SMDLED57.
1063.
4365.
6167.
4469.
59LED应用产品23.
0024.
4523.
4924.
1424.
09LAMPLED19.
2211.
4510.
157.
655.
53其他0.
670.
670.
750.
770.
79毛利率(%)SMDLED37.
0134.
8032.
0030.
0029.
00LED应用产品33.
6433.
9131.
0029.
0027.
00LAMPLED34.
2926.
3124.
0023.
0022.
00其他20.
8233.
0230.
0030.
0030.
00总毛利率35.
6133.
6030.
9429.
2228.
14资料来源:公司数据估值公司是国内技术领先的白光封装器件生产厂商,具备较好的技术储备,同时在专利授权数量和申请方面领先竞争对手,是典型的技术驱动型LED厂商.
公司执行的是中下游一体战略,以原有封装技术为依托,通过三家主要控股子公司深圳市莱帝亚照明有限公司、广州市佛达信号设备有限公司和佛山市科思栢丽光电有限公司分别向下游室内照明、汽车用LED产品和室外照明延伸产业链.
我们认为未来几年SMDLED和应用产品将是公司营收和利润增长的主要来源.
从目前状况来看,公司的SMDLED产品已经是公司增长的主要来源,随着应用产品市场需求增长及公司子公司在下游的突破,应用产品有望在未来几年贡献更多的业绩.
公司目前在国内主要的竞争对手是国星光电、雷曼光电、聚飞光电、长方照明.
从产品角度看,公司和国星光电及雷曼光电的产品结构有所差异,国星光电和雷曼光电营业收入中有部分显示屏业务;聚飞光电的封装器件主要应用于智能手机等消费电子产品的背光源,不同于公司的白光封装;长方照明的产品与公司的产品更加接近.
2012年6月20日大陆LED产业浅析46目前可比公司2012年平均预测市盈率25.
72倍,我们认为公司的白光封装技术在国内领先于其他同行,同时大功率白光封装开发进入正常阶段,有望在短期内取得突破,因此公司应享有技术优势带来的估值溢价,基于35倍2012年预测市盈率,我们给予公司目标价12.
66元,首次评级买入.
图表2.
鸿利光电白光LED器件营业收入及占比变化公司代码价格总市值市盈率(倍)每股收益(元)每股收益增长(%)2011年(元)(人民币,百万)20112012E2013E20112012E2013E20112012E2013E净资产收益率(%)国星光电002449.
SZ9.
053,891.
5032.
2928.
2322.
590.
280.
320.
40(18.
23)14.
4024.
955.
79瑞丰光电300241.
SZ13.
931,490.
5144.
9730.
3621.
880.
310.
460.
64(24.
65)48.
1038.
759.
59雷曼光电300162.
SZ15.
602,090.
4063.
14n.
mn.
m0.
25n.
an.
a(15.
03)n.
mn.
m7.
89聚飞光电300303.
SZ25.
032,002.
4024.
9720.
6317.
941.
001.
211.
4023.
1121.
0415.
0435.
94长方照明300301.
SZ22.
102,386.
8036.
2523.
6617.
750.
610.
931.
2482.
2553.
2433.
2640.
35平均值40.
3225.
7220.
049.
4934.
1928.
00鸿利光电300219.
SZ10.
392,550.
3934.
9228.
7323.
300.
300.
360.
4516.
1121.
5423.
3310.
01资料来源:万得资讯及中银国际预测公司的股权结构广州鸿利光电股份有限公司是国内领先的白光封装器件生产商,在技术上已经接近国际领先厂商.
公司奉行中下游一体化的战略,目前公司的主营产品包括LAMPLED、SMDLED和照明产品,其中通用照明产品涵盖了户内、户外照明灯具和汽车照明产品.
李国平和马成章分别持有公司27.
35%的股份,其他限制股股东还包括广发信德投资管理有限公司、广州普之润投资咨询有限公司、陈雁升和广州市众而和投资咨询有限公司.
图表3.
鸿利光电的股权结构李国平马成章广发信德投资管理有限公司广州普之润投资咨询有限公司广州市众而和投咨询有限公司广州市鸿利光电股份有限公司公众股东27.
35%27.
35%陈雁升5.
16%7.
47%2.
52%2.
42%29.
18%资料来源:公司数据国内白光封装技术领先、贯彻中下游一体化战略鸿利光电是国内白光封装技术龙头企业,截至2011年12月31日,公司及其子公司共获得专利授权144项,其中发明专利6项;共有专利申请44项已受理,其中发明专利申请16项.
公司执行的是中下游一体化战略,即从封装出发延伸到终端产品.
公司的主营产品现在包括SMDLED器件、LAMPLED器件及照明产品.
中下游一体化战略有利于公司进行产业链整合,利用自身封装的技术优势,迅速打开下游照明及汽车LED产品市场,为未来公司的业绩增长提供动力.
2012年6月20日大陆LED产业浅析47白光技术国内领先、占比不断提升公司是国内领先的白光封装器件生产商,主营封装产品覆盖了LAMPLED器件和SMDLED器件,其中LAMPLED产品主要应用在户外显示屏、汽车信号灯、仪器仪表、交通信号等低端市场,由于市场需求增速下降,同时公司的战略重心转移,LAMPLED产品在主营业务中的占比逐年减少;SMDLED主要应用在高端消费电子产品、室内室外照明、汽车照明等领域,封装难度高于LAMPLED,近几年来市场需求不断增长,我们认为公司未来封装业务的主要增长点来源于SMDLED.
图表4.
鸿利光电的主营封装产品LED器件分类图片示例主要应用领域封装难度LAMPLED直插式食人鱼式消费电子产品、户外显示屏、汽车信号/照明、家用电器、仪器仪表、交通信号相对较低SMDLEDChipLED消费电子产品、户内全彩显示屏、家用电器、仪器仪表、手机相对较高PLCCLEDTopLED室内照明、城市亮化工程、汽车信号/照明、户内外全彩显示屏、中小尺寸背光源相对较高SideviewLED小尺寸背光源相对较高资料来源:公司数据白光封装在公司的营业收入占比不断提高.
2008年-2011年,公司的白光封装营业收入从7,672.
70万元增长到3.
17亿元,在主营业务中的占比从33.
05%提高到77.
09%.
相对于同行来说,鸿利光电的白光封装占比较高,有利于公司整体盈利能力的提高.
2012年6月20日大陆LED产业浅析48图表5.
鸿利光电白光LED器件营业收入及占比变化7,672.
709,881.
3422,108.
5931,689.
7633.
0538.
5150.
5377.
09-5,00010,00015,00020,00025,00030,00035,0002008200920102011(人民币万)020406080100(%)白光LED器件收入(左轴)占比(右轴)资料来源:公司数据大功率LED器件是通用照明领域的必备器件.
公司的大功率器件在主营业务中的占比逐渐提高.
2008-2010年公司的大功率器件营业收入从1,098.
55万元增长到2,762.
55万元,在营业收入中的占比也从4.
37%提高到6.
31%,我们预计,通用照明市场的启动将拉动大功率器件产品营业收入快速增长.
图表6.
鸿利光电大功率LED器件营业收入及占比变化1,098.
551,605.
432,762.
554.
376.
266.
31-5001,0001,5002,0002,5003,000200820092010(人民币万)01234567(%)大功率LED器件(左轴)占比(右轴)资料来源:公司数据鸿利光电的封装技术处于国内领先地位.
我们通过鸿利光电封装产品与国内外同行的综合对比发现:1.
在稳定性方面,公司产品的光衰与国际水平相当,高于国内同行平均水平;2.
在显色指数上,公司产品略好于国内外同行;3.
在封装后发光效率方面,公司的产品达到100-110LM/W,高于国内同行,略低于国际先进厂商.
总体来看,公司的封装器件产品技术水平好于国内同行水平,技术优势是公司长期竞争力的保障.
图表7.
鸿利光电封装技术与国内外同行对比项目鸿利光电国际较高水平国内较高水平(产业化水平)(产业化水平)(产业化水平)稳定性6,000小时光衰≤6%;1,000小时0光衰(引脚温度50-60℃条件下)6,000小时光衰≤6%;1,000小时0光衰(引脚温度≤85℃条件下)6,000小时光衰≤10%;1,000小时≤3%光衰(引脚温度50-60℃条件下)显色指数(CRI)>80Ra>81Ra>82Ra发光效率(lm/w)100-11012090-100资料来源:公司数据2012年6月20日大陆LED产业浅析49公司获得较多的技术专利,尤其是在发明专利方面有较好的储备.
截至2011年12月31日,公司及子公司累计共获得专利授权144项,其中发明专利6项;共有专利申请44项已受理,其中发明专利申请16项.
我们对公司的已获授权发明专利和在申请发明专利进行研究.
公司的已获授权发明专利集中在荧光粉控制、工艺、灯具制作及汽车感应灯等方面;在申请发明专利覆盖面扩展到光源及显色指数等生产和控制工艺.
已授权和在申请发明专利涵盖了封装技术、照明灯具及汽车灯具等领域,公司的技术储备有能力支持中下游一体化的战略.
图表8.
鸿利光电已经获得的发明专利专利名称专利类型专利期限一种大功率LED荧光粉涂布在线自动控制光色的装置发明20年一种大功率芯片的荧光粉涂布工艺方法发明20年一种实现动态白光的调节方法及其应用灯具发明20年防水柔性LED灯发光带单元及其制造方法发明20年设置于倒车镜内的LED侧转向发明20年一种拖车LED感应灯警示系统发明20年资料来源:公司数据图表9.
鸿利光电正在申请的发明专利专利名称专利类型一种贴片式LED光学透镜模造成型方法发明一种柔性防水发光带的制造方法发明一种小功率型低光衰白光LED发明一种白光LED分选方法发明一种白光LED的点胶工艺方法发明一种芯片级集成封装工艺及LED器件发明多点点胶工艺及LED器件发明一种LED制作方法及LED器件发明一种色光可均匀调配的LED制造工艺及LED发明一种COB光源的制作方法发明一种提高出光效率及发光均匀的LED光源发明一种提高显色指数及出光效率的LED及方法发明LED智能控制装置及控制方法发明一种LED爆闪灯发明一种组合工作灯发明资料来源:公司数据我们认为公司的白光封装已经处在国内领先的地位,并且有望与国际厂商进行竞争,同时公司积极在专利方面布局,获得和在申请专利覆盖了中下游的生产工艺和方法,有利于未来支持公司中下游一体战略.
子公司帮助完成中下游一体化战略布局公司的子公司支持中下游一体化战略.
除封装器件生产以外,公司积极在室内室外照明产品和汽车用LED照明布局,向产业链下游延伸.
目前鸿利光电正常经营的主要控股子公司有三家,分别为深圳市莱帝亚照明有限公司、广州佛达信号设备有限公司和佛山市思柏丽光电有限公司,这三家都是公司的全资控股子公司.
2012年6月20日大陆LED产业浅析50图表10.
鸿利光电的主要控股子公司广州市鸿利光电股份有限公司深圳市莱帝亚照明有限公司广州市佛达信号设备有限公司佛山市科思栢丽光电有限公司资料来源:公司数据莱帝亚照明主营业务为LED日光灯、LED灯条、悬吊灯等室内照明灯具,2011年莱帝亚照明已经贡献1,183.
01万元净利润.
佛达信号主营业务为汽车LED信号灯等产品,目前佛达信号正在开发研制汽车前照灯等高端汽车用LED照明产品,并积极与整车厂商接触,以期打开销路.
2011年佛达信号贡献376.
26万元净利润.
科思栢丽主营业务为LED路灯等室外照明产品,产品定位较为高端,所需培育期较长,一直处于亏损状态.
2011年科思栢丽亏损325.
42万元.
图表11.
鸿利光电的主要控股子公司主营业务及业绩子公司主营业务2011年净利润深圳市莱帝亚照明有限公司LED日光灯、LED灯条、LED悬吊灯、LED镜前灯、LED天花灯、LED隔栅灯(不含除油、酸洗、喷漆)的生产及销售;灯饰的销售;国内商业,物资供销业,货物及技术进出口.
1,183.
01万元广州市佛达信号设备有限公司研发、生产、批发、零售汽车LED信号灯;货物进出口;376.
26万元佛山市科思栢丽光电有限公司生产、加工、销售:LED灯,路灯,灯具;货物进出口、技术进出口-325.
42万元资料来源:公司数据至此,公司通过三家主要控股子公司完成了在终端产品上的布局,终端产品布局涵盖了室内照明、室外照明和汽车用LED产品.
我们认为三家子公司目前规模仍然较小,但是体现了公司在中下游一体化战略上的清晰布局,未来随着通用照明市场的爆发及佛达信号在汽车市场打开局面,终端产品有望成为公司主营业绩增长的重要支柱.
拥有较好的盈利能力公司一直拥有较好的盈利能力,其业绩增长的主要动力来自于白光封装产品.
我们认为随着公司产品结构中SMDLED产品的占比不断提升及终端应用市场爆发,公司的业绩有望在未来保持较好的增长.
SMD占比提升,提高盈利能力公司占比最高的主营业务是LED封装器件.
2008年-2011年间,SMDLED产品在主营业务中的比重由36.
70%提高到63.
43%,而LAMPLED产品的比重由30.
31%下降到11.
45%,产品结构持续得到优化.
2012年6月20日大陆LED产业浅析51图表12.
鸿利光电主营产品结构变化36.
7047.
5557.
1063.
4332.
6225.
9523.
0024.
4530.
3125.
9219.
2211.
450.
370.
580.
670.
670%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2008200920102011SMDLEDLED应用产品LAMPLED其他资料来源:公司数据产品结构的持续优化带来的是毛利率的稳定.
2011年,由于LED市场整体恶化,低端产品产能过剩,单价下降严重,导致公司的LAMPLED产品毛利率由2010年的34.
29%大幅下降至26.
31%;高端产品SMDLED产品的毛利率由37.
01%小幅下降至34.
80%,应用产品毛利率基本维持稳定.
但由于SMDLED产品在主营业务中的占比不断提升,公司2011年的总毛利率从2010年的35.
61%仅小幅下降至33.
60%,净利润率则2010年的14.
38%小幅下降至13.
30%.
产品结构的优化使公司盈利能力提以维持.
图表13.
鸿利光电主营产品毛利率和净利率图表14.
鸿利光电毛利率和净利润率变化27.
1333.
4735.
6133.
609.
6310.
7514.
3813.
305101520253035402008200920102011毛利率净利润率(%)26.
9433.
3737.
0134.
8029.
0635.
5633.
6433.
9125.
4031.
8234.
2926.
3120253035402008200920102011SMDLEDLED应用产品LAMPLED(%)资料来源:公司数据资料来源:公司数据2012年6月20日大陆LED产业浅析52募投项目扩产下半年有望见成效鸿利光电2012年1季度归属母公司净利润为1,238万元,同比下降23.
39%,主要是由公司厂房搬迁产能受限、需求恶化及单价下降导致.
我们认为下半年随着公司新厂房建设完毕和广东省LED照明推广政策全面推进,公司业绩有望实现高增长.
1季度业绩欠佳鸿利光电2012年1季度实现归属母公司净利润1,238万元,同比下降23.
39%.
我们判断主要是由于公司厂房搬迁产能受限、需求恶化及产品单价下降导致.
1.
1季度公司实现营业收入1.
10亿元,同比下降8.
06%,主要是由于LED行业需求下降,同时产品单价对比去年同期有大幅下降,同时由于公司新厂区正处于建设中,原有产能处于向新厂搬迁过程中,导致公司承接订单出现问题.
2.
1季度公司毛利率32.
98%,同比下降5.
25%,主要是由于产品单价下降导致.
但是值得注意的是公司毛利率同比下降幅度仍然小于同行业公司.
3.
公司三项费用率下降0.
75%,主要是由于销售费用率下降及募投资金利息收入导致.
总体来看,需求不及预期、产能调整未到位、毛利率下降是业绩下滑的主要原因.
就我们观察来看,进入2季度需求已经略有回暖,3季度需求有望进一步向好;但毛利率下降是行业长期趋势,公司的产品有较好的技术储备做支撑,毛利率下降幅度将小于同行.
图表15.
鸿利光电2012年1季度业绩指标(人民币,百万)2011年1季度2012年1季度同比变化(%)营业收入120.
05110.
37(8.
06)营业成本74.
1673.
97(0.
26)营业税金及附加0.
510.
510.
00销售费用11.
179.
31(16.
65)管理费用12.
5712.
590.
16财务费用0.
68(0.
28)(141.
18)营业利润20.
9614.
26(31.
97)营业外收入0.
491.
21146.
94营业外支出0.
200.
01(95.
00)利润总额21.
2515.
45(27.
29)所得税4.
832.
46(49.
07)净利润16.
4213.
00(20.
83)减:少数股东损益0.
260.
62138.
46归属于母公司所有者的净利润16.
1612.
38(23.
39)比率(%)毛利率38.
2332.
98(5.
25)销售费用率9.
308.
44(0.
87)管理费用率10.
4711.
410.
94财务费用率0.
57(0.
25)(0.
82)营业利润率17.
4612.
92(4.
54)税率22.
7315.
92(6.
81)净利润率13.
4611.
22(2.
24)资料来源:公司数据2012年6月20日大陆LED产业浅析53产能逐步到位,下半年业绩有望释放2012年2月开始,台湾产业链景气度已经开始环比回暖,到5月份环比景气趋势已经基本确立.
大陆产业链由于产品结构的差异和技术差距,回暖信号晚于台湾.
大陆地区行业政策的逐渐落地,使得LED照明的景气日渐明朗.
公司的白光封装技术国内领先,我们认为广东省的LED照明推广工程将使公司受益.
我们预计下半的LED照明产品需求将增长,公司的业绩有望受益于行业需求增长和政策红利.
公司的产能准备有望在下半年就位,将支撑下半年业绩增长.
公司募投计划分别新增SMDLED和照明产品年产能55.
20亿颗和620万PCS.
同时公司还利用自筹资金通过新设立全资子公司广州市莱帝亚照明有限公司在广州市花都机场高新科技产业基地投资建设LED产品应用与开发的生产基地,该项目计划投资总额26,581.
54万元,项目达产后,新增产能规模将达到每年1,860万PCS(即5,961.
6万点).
公司将生产系统和辅助生产系统(即2010年的18亿颗产能)以及公司所有员工由汽车城东风大道以西搬迁至新产业基地.
新基地建设完成后,部分面积用将于恢复原有产能;剩余面积用于未来扩充生产能力.
我们预计公司下半年产能将由现在的封装总产能2.
50亿颗/月-3.
00亿颗/月,年底产能增至超过6.
00亿颗/月,2013年全年产能有望超过10.
00亿颗/月.
上半年由于搬迁产能不足的制约将得到有效缓解,行业需求增长、政策红利加上公司产能到位,将使公司抓住行业良机,下半年实现业绩高增长.
图表16.
鸿利光电募投产能扩张计划项目名称投资总额(万元)募集资金投入金额(万元)建设期新增产能扩产后产能新型表面贴装LED建设项目33,266.
3532,563.
8527个月55.
20亿颗/年68.
6亿颗/年技术研发中心建设项目3,132.
802,912.
8012个月LED照明技术及产业化项目2,800.
002,800.
0011个月620万PCS/年1349.
66PCS/年合计39,199.
1538,276.
65资料来源:公司数据2012年6月20日大陆LED产业浅析54财务状况公司财务状况良好,一直维持净现金.
公司近几年将抓住LED市场需求启动先机,积极扩大产能,我们判断2012年-2014年,公司仍将维持较高的资本支出.
随着LED行业需求回暖及下半年广东省推广LED照明政策落地,公司的业绩将实现高增长,我们预计公司2012年-2014年维持净现金状况.
图表17.
鸿利光电财务状况71.
96106.
9990.
0080.
0080.
00(63.
36)(432.
45)(400.
74)(375.
35)(354.
49)(80)(60)(40)(20)020406080100120201020112012E2013E2014E(500)(450)(400)(350)(300)(250)(200)(150)(100)(50)0净负债率(左轴)资本支出(左轴)净负债(右轴)(%)(%)资料来源:公司数据,中银国际研究预测投资风险行业需求回暖趋势中断台湾和大陆LED产业链需求在近期都有较好的回暖趋势,如果行业需求趋势中断,将使公司的产品需求受到限制.
产品价格大幅下滑,导致毛利率剧烈下降大陆封装厂商较多,竞争激烈,如果恶性竞争导致公司产品价格大幅下降,毛利率下滑快于预期,将影响公司的整体盈利能力.
2012年6月20日大陆LED产业浅析55损益表(人民币百万)年结日:12月31日201020112012E2013E2014E销售收入4385497431,0841,576销售成本(282)(365)(513)(768)(1,133)经营费用(69)(84)(121)(166)(239)息税折旧前利润87103111153207折旧及摊销(11)(15)(16)(27)(34)经营利润(息税前利润)768693125170净利息收入/(费用)(2)11382其他收益/(损失)23222税前利润7590109135175所得税(12)(15)(19)(23)(30)少数股东权益(0)(1)(2)(2)(3)净利润637389109142核心净利润637389109142每股收益(人民币)0.
260.
300.
360.
450.
58核心每股收益(人民币)0.
260.
300.
360.
450.
58每股股息(人民币)0.
010.
010.
010.
010.
01收入增长(%)7125354645息税前利润增长(%)1311493337息税折旧前利润增长(%)1141783835每股收益增长(%)12816222330核心每股收益增长(%)12816222330资料来源:公司数据及中银国际硏究预测资产负债表(人民币百万)年结日:12月31日201020112012E2013E2014E现金及现金等价物73462431405384应收帐款84115156228331库存7474104156230其他流动资产7354972106流动资产总计2386877408611,052固定资产105110184236281无形资产2629282726其他长期资产1171737477长期资产总计142210284337383总资产3808971,0241,1991,435应付帐款8073103153226短期债务1030303030其他流动负债7325344869流动负债总计163128166232325长期借款00000其他长期负债2839393939股本92123245245245储备69566531638778股东权益1887278159221,062少数股东权益13469总负债及权益3808971,0241,1991,435每股帐面价值(人民币)2.
055.
933.
323.
764.
33每股有形资产(人民币)1.
140.
900.
750.
961.
14每股净负债/(现金)(人民币)(0.
69)(3.
52)(1.
63)(1.
53)(1.
44)资料来源:公司数据及中银国际硏究预测现金流量表(人民币百万)年结日:12月31日201020112012E2013E2014E税前利润7590109135175折旧与摊销1115162734净利息费用2(1)(13)(8)(2)运营资本变动15(65)(47)(82)(118)税金(12)(15)(19)(23)(30)其他经营现金流(2)427164经营活动产生的现金流9028736464购买固定资产净值(72)(107)(90)(80)(80)投资减少/增加00000其他投资现金流(0)(1)000投资活动产生的现金流(72)(108)(90)(80)(80)净增权益49472000净增债务(7)20000支付股息(2)(1)(2)(2)(2)其他融资现金流(11)(13)000融资活动产生的现金流29477(2)(2)(2)现金变动47397(18)(18)(19)期初现金2473462431405公司自由现金流15(79)(3)(8)(14)权益自由现金流8317(3)(8)(14)资料来源:公司数据及中银国际硏究预测主要比率年结日:12月31日201020112012E2013E2014E盈利能力息税折旧前利润率(%)20.
018.
714.
914.
113.
1息税前利润率(%)17.
315.
712.
611.
510.
8税前利润率(%)17.
216.
314.
712.
411.
1净利率(%)14.
413.
311.
910.
19.
0流动性流动比率(倍)1.
55.
44.
43.
73.
2利息覆盖率(倍)31.
3nmnmnmnm净权益负债率(%)净现金净现金净现金净现金净现金速动比率(倍)1.
04.
83.
83.
02.
5估值市盈率(倍)40.
534.
928.
723.
317.
9核心业务市盈率(倍)40.
534.
928.
723.
317.
9目标价对应核心业务市盈率(倍)49.
442.
535.
028.
421.
8市净率(倍)5.
11.
83.
12.
82.
4价格/现金流(倍)28.
392.
234.
839.
640.
0企业价值/息税折旧前利润(倍)28.
420.
619.
414.
210.
6周转率存货周转天数73.
574.
163.
461.
862.
2应收帐款周转天数62.
466.
366.
764.
664.
7应付帐款周转天数56.
450.
943.
143.
144.
0回报率股息支付率(%)0.
10.
10.
10.
10.
1净资产收益率(%)47.
616.
011.
512.
614.
3资产收益率(%)21.
611.
28.
19.
310.
7已运用资本收益率(%)47.
118.
213.
314.
616.
8资料来源:公司数据及中银国际硏究预测2012年6月20日大陆LED产业浅析56研究报告中所提及的有关上市公司三安光电(600703.
SS/人民币14.
39,未有评级)德豪润达(002005.
SZ/人民币8.
01,买入)华灿光电(300323.
SZ/人民币19.
61,未有评级)士兰微(600460.
SS/人民币4.
92,未有评级)国星光电(002449.
SZ/人民币9.
05,未有评级)雷曼光电(300162.
SZ/人民币15.
60,未有评级)瑞丰光电(300241.
SZ/人民币13.
93,未有评级)鸿利光电(300219.
SZ/人民币10.
39,买入)联创光电(600363.
SS/人民币7.
46,未有评级)雷士照明(2222.
HK/港币1.
59,未有评级)阳光照明(600261.
SS/人民币12.
58,未有评级)真明丽(1868.
HK/港币1.
28,未有评级)乾照光电(300102.
SZ/人民币13.
24,未有评级)聚飞光电(300303.
SZ/人民币25.
03,未有评级)长方照明(300301.
SZ/人民币22.
10,未有评级)勤上光电(002638.
SZ/人民币15.
90,买入)洲明科技(300232.
SZ/人民币10.
85,未有评级)奥拓电子(002587.
SZ/人民币14.
68,未有评级)联建光电(300269.
SZ/人民币16.
51,未有评级)佛山照明(000541.
SZ/人民币9.
48,未有评级)远方光电(300306.
SZ/人民币40.
63,未有评级)同方股份(600100.
SS/人民币8.
62,未有评级)科锐(CREE.
OQ/美元23.
92,未有评级)飞利浦(PHG.
N/美元18.
57,未有评级)通用电气(GE.
N/美元19.
75,未有评级)AIXTRON(AIXG.
OQ/美元14.
30,未有评级)Veeco(VECO.
OQ/美元33.
26,未有评级)Luminus(LMNX.
OQ/美元25.
20,未有评级)Avago(AVGO.
OQ/美元34.
76,未有评级)Barco(BAR.
EBR/欧元41.
49,未有评级)首尔半导体(046890.
KS/韩元22,600.
00,未有评级)LG(003550.
KS/韩元56,400.
00,未有评级)三星(005930.
KS/韩元1,244,000.
00,未有评级)2012年6月20日大陆LED产业浅析57丰田合成(7282.
T/日元1,662.
00,未有评级)松下(6752.
T/日元584.
00,未有评级)日亚化工(5393.
T/日元377.
00,未有评级)ROHM(6963.
T/日元,2937.
00,未有评级)西铁城(7762.
T/日元468.
00,未有评级)Stanley(6923.
T/日元1126.
00,未有评级)晶电光电(2448.
TW/新台币66.
30,未有评级)光磊科技(2340.
TW/新台币12.
70,未有评级)璨圆光电(3061.
TW/新台币21.
80,未有评级)新世纪(3383.
TW/新台币29.
00,未有评级)广稼光电(8199.
TW/新台币13.
75,未有评级)鼎元光电(2426.
TW/新台币10.
90,未有评级)泰谷光电(3339.
TW/新台币16.
50,未有评级)光宏科技(4956.
TW/新台币33.
60,未有评级)华上光电(6289.
TW/新台币5.
62,未有评级)联胜光电(3656.
TW/新台币4.
20,未有评级)亿光电子(2393.
TW/新台币52.
20,未有评级)东贝光电(2499.
TW/新台币29.
75,未有评级)光宝科技(2301.
TW/新台币37.
75,未有评级)隆达电子(3698.
TW/新台币34.
70,未有评级)佰鸿工业(3031.
TW/新台币19.
60,未有评级)宏齐科技(6168.
TW/新台币16.
75,未有评级)以2012年6月19日当地货币收市价为标准本报告所有数字均四舍五入2012年6月20日大陆LED产业浅析58披露声明本报告准确表述了证券分析师的个人观点.
该证券分析师声明,其本人或其关联人士都没有担任本报告评论的上市公司的董事、监事或高级管理人员;也不拥有与该上市公司有关的任何财务权益;本报告评论的上市公司或其它第三方都没有或没有承诺向其本人或其关联人士提供与本报告有关的任何补偿或其它利益.
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