识别风险,发现价值

请务必阅读末页的免责声明1/26专题研究|专业连锁证券研究报告爱施德(002416.
SZ)主业增长平稳,静待内容分发转型确认时点智能手机增速峰值已过,未来将看市占率提升空间智能手机价格持续下行、移动互联迅猛发展大大加速了我国智能手机普及进度,带动智能手机销售不断超预期放量,并于今年一季度到达142%同比增速高点.
随着我国智能手机保有量不断提升,智能手机增量市场将逐渐见顶,未来包括4G在内的存量替代将逐渐主导智能手机需求.
考虑到爱施德智能手机分销市场空间仍有进一步提升空间(2013Q1-3爱施德智能手机销售市占率约10%),我们预计爱施德14、15年手机分销业务将保持20%-30%的稳定增长.
内容分发市占率将提升,挑战龙头地位还有待观察我国移动分发平台开始进入寡头垄断、存量市场份额争夺的激烈竞争时代.
移动内容分发TOP4、智能手机游戏分发TOP3市场份额分别达88%、59%并将大概率保持稳定.
机锋网目前在移动应用分发和智能手机游戏分发平台均不占优势(移动内容、智能手机游戏占有率分别约2%、1-2%).
机锋网优质客户群体和借助爱施德预装平台进行推广两大优势将提升机锋网市占率.
但一方面机锋网的核心竞争力仍应该是客户体验,从预装到活跃用户增加的传导链条效率仍有待验证;另一方面应用分发的移动长尾搜索/浏览器推介/应用商店三入口并行、移动应用分发平台功能延伸两大趋势让机锋网分发平台优势有所衰弱,并不能保证其颠覆应用/游戏龙头的地位.
盈利预测与投资建议:静待下一步转型确认时点智能手机放量和市占率的提升仍能保障爱施德未来两年主业20%-30%的净利润增速.
同时,公司依靠手机分销平台预装可以明显提升内容分发平台占有率,但能否成功挤占内容分发平台第一梯队仍有待观察.
另外,移动转售和内容开发未来的超预期将很可能成为公司估值提升的拐点.
综上,公司向内容开发、运营与分发平台转型有利于实现长期可持续发展,未来不排除会进一步收购.
我们建议投资者等待公司转型进一步确认时点.
维持公司2013-2015年EPS预测至0.
80、1.
10、1.
35元,合理价值29元(14年移动互联转型分销25XPE+新业务40XPE),维持谨慎增持评级.
风险提示:手机更新换代速度快于库存周转、手机价格大幅下降、内容分发市占率不达预期.
盈利预测:(%)(%)公司评级谨慎增持当前价格21.
80元合理价值29.
00元前次评级谨慎增持报告日期2013-12-10相对市场表现分析师:欧亚菲S0260511020002020-87555888-8641oyf@gf.
com.
cn相关研究:爱施德(002416.
SZ):智能手机放量及新品牌引入驱动业绩大幅增长2013-10-29爱施德(002416.
SZ):智能手机放量提升业绩,转型谋划长远2013-09-27爱施德(002416.
SZ):收购助力业务转型,初具移动互联网应用分发平台雏形2013-09-25联系人:智健020-87555888-8423zhijian@gf.
com.
cn识别风险,发现价值请务必阅读末页的免责声明2/26爱施德|专题研究目录索引一、智能手机增速峰值已过,未来将看市占率提升空间.
4二、内容分发市占率将提升,挑战龙头地位还有待观察.
5(一)APP、游戏分发市场集中度高,寡头垄断格局趋向稳定.
5(二)移动长尾搜索/浏览器推介/应用商店三大入口布局趋势明显7(三)内容分发平台功能延伸:全方位手机管理平台是大趋势.
9三、移动转售与内容开发商:未来转型的期待9四、盈利预测与投资建议:等待下一步转型确认时点10风险提示10附录:2013年12月2日爱施德北京调研11(一)爱施德移动互联网战略推进介绍:爱施德乐嘉明总裁.
11(二)新机锋移动互联网战略之三分天下:机锋网CEO谈毅14(三)深圳市彩梦科技有限公司情况介绍:彩梦科技CEO叶风良.
18(四)Q&A22图表索引图1:智能手机价格快速下行加速了普及速度4图2:爱施德在智能手机放量与转型驱动下涨幅明显.
4图3:中国智能手机销量在2013Q1达增速高峰.
4图4:中国智能手机出货量增速将逐渐放缓4图5:中国智能手机增量市场空间即将见顶5图6:爱施德手机分销增长未来主要看市场份额提升.
5图7:TOP4垄断2013Q3中国移动应用分发量88.
2%6图8:TOP4占移动分发问卷调查渠道55.
6%6图9:TOP3垄断2013H1中国移动游戏分发量59%6图10:TOP3长期垄断手游APP分发平台渗透率前7.
6图11:第三方应用商店用户增速2014年开始明显放缓.
6图12:智能机手游市场规模高增速将持续至2015年.
6图13:第三方强制预装软件使用频率普遍不高7图14:智能手机用户对待预装软件热情普遍不高.
7图15:应用商店、浏览器、搜索将成为APP三大入口7图16:应用商店下载量大多被热门软件占据.
7图17:中国移动游戏用户规模09-13CAGR达21%15图18:中国移动游戏市场规模09-13CAGR达42%15图19:机锋市场客户端MAU.
16图20:机锋市场下载量.
16图21:机锋网和彩梦科技构成了爱施德移动互联网战略的基本框架.
21识别风险,发现价值请务必阅读末页的免责声明3/26爱施德|专题研究表1:应用商店软件下载排行逐渐固化8表2:内容分发三大入口特性总结.
8表3:内容分发三大龙头积极布局应用商店、浏览器推荐、长尾搜索三大内容分发入口.
9表4:应用商店大多向手机助手延伸9表5:渠道类应用平台分发价值对比12识别风险,发现价值请务必阅读末页的免责声明4/26爱施德|专题研究一、智能手机增速峰值已过,未来将看市占率提升空间智能手机价格持续下行、移动互联迅猛发展大大加速了我国智能手机普及进度,带动智能手机销售不断超预期放量,并于今年一季度到达142%同比增速高点.
IDC在2季度智能手机研究中再一次将中国2013年智能手机出货量预测上调近0.
5亿台至3.
6亿台.
在智能手机市场放量的大背景下,成功转型全智能手机分销商的爱施德股价也是在业绩不断超预期中半年内取得超300%的涨幅.
随着我国智能手机保有量不断提升(2013年保有量预计达5亿台,移动互联用户渗透率达82%),智能手机增量市场将逐渐见顶,未来包括4G在内的存量替代将逐渐主导智能手机需求.
同时,爱施德依靠强大的分销、供应链和存库周转能力,加上逐渐强大的内容分发平台,其智能手机分销市场空间仍有进一步提升空间(2013Q1-3爱施德智能手机销售市占率约10%).
综上,我们预计爱施德14、15年手机分销业务将保持20%-30%的稳定增长.
图1:智能手机价格快速下行加速了普及速度图2:爱施德在智能手机放量与转型驱动下涨幅明显数据来源:艾媒咨询、Wind、广发证券发展研究中心图3:中国智能手机销量在2013Q1达增速高峰图4:中国智能手机出货量增速将逐渐放缓数据来源:IDC、易观国际、广发证券发展研究中心251424012200205017901530200820092010201120122013中国智能手机价格趋势(元)15171564168122242597311738194917569675287711930871%99%127%121%119%142%102%89%24%23%25%32%38%46%58%77%78%83%85%91%2010Q42011Q12011Q22011Q32011Q42012Q12012Q22012Q32012Q42013Q12013Q22013Q3智能手机销量(万台)同比增速整体手机渗透率0.
40.
72.
23.
64.
54.
85.
15.
5100%208%62%25%6%7%7%2010201120122013E2014E2015E2016E2017E中国智能手机出货量(亿台)同比增速识别风险,发现价值请务必阅读末页的免责声明5/26爱施德|专题研究图5:中国智能手机增量市场空间即将见顶图6:爱施德手机分销增长未来主要看市场份额提升数据来源:艾瑞咨询、CNNIC、广发证券发展研究中心二、内容分发市占率将提升,挑战龙头地位还有待观察(一)APP、游戏分发市场集中度高,寡头垄断格局趋向稳定受智能手机快速普及影响,中国智能手机移动分发量从2010年开始高速增长,到2013Q1新增流量红利最终结束(360系、百度系、豌豆荚、腾讯系新增流量从2012年近30%的月复合增速下降至个位数)为止,移动分发平台开始进入存量市场份额争夺的激烈竞争时代(如百度收购91无线),移动应用巨头开始加速争夺独家、优质的内容商.
移动分发市场目前已形成百度系(市场份额41%,包括安卓市场、百度手机助手、91助手)、360系(市场份额25%、360手机助手、360浏览器、360搜索)、豌豆荚(市场份额12%)和腾讯系(市场份额10%,包括应用宝、QQ浏览器、搜狗+搜搜)四大巨头高度垄断的市场格局(TOP4占中国移动应用分发量88%),而且TOP4份额将大概率保持稳定.
另一方面,中国智能手机游戏分发市场较移动应用分发市场晚2年左右,目前仍处于抢夺增量时代,但平台目前也由360系(市场份额29%)、百度系(市场份额24%)、腾讯系(市场份额6%)三大巨头稳定垄断(TOP3占中国智能手机游戏分发量59%).
机锋网目前在移动应用分发和智能手机游戏分发平台均不占优势(机锋网在移动应用分发平台排名第9,市占率约2%;在智能手机游戏分发平台排名第18,市占率约1%-2%).
机锋网优势:一、机锋网客户群体较优,以深度手机玩家为主.
机锋网在产品留存、品牌推广、核心用户群、开发者服务上有相对优势,机锋网有50%的用户是排他性用户,这是其优质客户的最佳体现.
二、机锋网将很可能借助爱施德预装平台进行推广.
机锋网之前并没有在渠道商做大力推广,而爱施德2013Q1-3智能手机销量达2500万台,若落实预装的话(广发零售根据草根调研判断爱施德预装软件绝大部分是可以最终落到用户端的),将对机锋网市占率提升明显.
但一方面机锋网的核心竞争力仍应该是用户体验,从预装到活跃用户增量的传导链条效率仍有待验证;另一方面内容分发的移动长尾搜索/浏览器推介/应用商店三入口并行、移动应用分发平台功能延伸两大趋势让机锋网分发平台优势有所衰弱,并不能保证其颠覆应用/游戏龙头的地位.
0.
82.
03.
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05.
76.
47.
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05.
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9150%80%39%14%12%11%65%71%75%82%87%88%87%2010201120122013E2014E2015E2016E智能手机保有量(亿台)移动网民规模(亿)智能手机增长率移动网民渗透率40%29%29%24%27%29%7%10%12%10%2007整体2008整体2009H1整体2013Q1-3智能机中邮普泰天音通信爱施德注:中国三大智能手机分销商市场份额.
识别风险,发现价值请务必阅读末页的免责声明6/26爱施德|专题研究图7:TOP4垄断2013Q3中国移动应用分发量88.
2%图8:TOP4占移动分发问卷调查渠道55.
6%数据来源:易观国际、DCCI、广发证券发展研究中心图9:TOP3垄断2013H1中国移动游戏分发量59%图10:TOP3长期垄断手游APP分发平台渗透率前7数据来源:中国版协游戏工委、Testin云测、广发证券发展研究中心图11:第三方应用商店用户增速2014年开始明显放缓图12:智能机手游市场规模高增速将持续至2015年数据来源:艾瑞咨询、广发证券发展研究中心百度系(安卓市场、百度手机助手、91助手)41%360系(360手机助手、360浏览器、360搜索)25%豌豆荚12%腾讯系(应用宝、QQ浏览器、搜狗+搜搜)10%安智市场5%其他7%百度系(安卓市场、91无线、百度手机助手)24%360手机助手/手机卫士/搜索等14%豌豆荚10%腾讯系(腾讯手机助手,搜狗手机助手)8%网易移动应用中心等3%安智市场2%机锋市场2%应用汇2%新浪微博移动应用中心等2%木蚂蚁应用市场1%手机厂商19%Googleplay/Google搜索等6%运营商5%其他2%360手机助手29%百度系(91手机助手、百度手机)24%腾讯手机管家6%UC应用商店3%小米应用商店3%其他35%12345678910180%5%10%15%20%25%360手机助手安卓市场91助手豌豆荚三星应用商店QQ游戏百度手机助手乐商店安智市场应用宝机锋市场2013M10渗透率2013M9渗透率2013M8渗透率2013M10排名0.
41.
53.
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1248%112%38%13%20112012E2013E2014E2015E第三方移动应用商店用户规模(亿)同比增速82092179266322363141%371%94%49%21%13%201120122013E2014E2015E2016E2017E智能终端游戏市场规模(亿)同比增速识别风险,发现价值请务必阅读末页的免责声明7/26爱施德|专题研究图13:第三方强制预装软件使用频率普遍不高图14:智能手机用户对待预装软件热情普遍不高数据来源:艾媒咨询、广发证券发展研究中心(二)移动长尾搜索/浏览器推介/应用商店三大入口布局趋势明显应用商店有着使用简便、快速找到主流和必备APP/游戏/内容的优势,但其缺点也非常明显,主要表现为应用商店呈现出来的基本上是下载量最大的主流APP/游戏/内容,中小型应用根本无法呈现给用户,导致应用商店呈现内容高度雷同,并导致收入增长空间收窄.
根据调研数据显示,大部分用户对应用商店单一类别应用的搜索范围都在20家以内.
在TOP10/TOP20中,一方面,应用商店的展现形式是优先展示下载量最大的Top热门应用,形成强者恒强的局面;另一方面,内容商需要花重金才能将主推应用刷入榜单.
客户如要搜索则必须要知道应用的名字.
但客户一般只知道需求,这就导致很多需求无法有效对接给开发者.
因此,客户基本上只能在应用商店上看到热门应用和个别内容商主推应用,对中小型、创新、特色应用逐渐离开应用商店,导致应用商店作为分发渠道的价值大打折扣.
图15:应用商店、浏览器、搜索将成为APP三大入口图16:应用商店下载量大多被热门软件占据数据来源:DCCI、艾媒咨询、广发证券发展研究中心经常使用5%很少使用67%从不使用28%2013年用户使用第三方强制预装软件频率7.
3%31.
9%60.
8%无所谓若能允许自行卸载,可以接受不能接受,应该抵制2013年用户对智能手机第三方预装软件态度21%29%29%35%37%49%57%手机厂商应用商店手机二维码手机浏览器搜索Google官方应用商店手机浏览器推介手机助手第三方应用商店安卓用户手机APP下载方式.
30%70%其余99.
9%TOP0.
1%应用商店下载量分布识别风险,发现价值请务必阅读末页的免责声明8/26爱施德|专题研究表1:应用商店软件下载排行逐渐固化下载排名系统工具类通讯社交类影音图像类购物理财类地图导航类1UC浏览器微信天天动听淘宝谷歌地图2搜狗输入法QQQQ音乐我查查高德地图3QQ浏览器QQ空间酷狗音乐大众点评百度地图4应用宝新浪微博酷我音乐支付宝老虎地图5安卓优化大师腾讯微博多米音乐京东商城8684公交6百度输入法人人奇艺高清影视布丁优惠券导航犬7讯飞语音输入法QQ通讯录快播美团谷歌街景8ES文件浏览器飞信手机电视快拍二维码盛名列车时刻表9金山电池医生QQforPad美图秀秀拉手团购凯立德手机导航10RE管理器Youni短信PPS团购大全去哪儿兜行注:截止2012年12月数据.
数据来源:艾瑞咨询、广发证券发展研究中心面对优点和缺点分明的应用商店,内容分发龙头已开始大力布局长尾搜索和浏览器推荐两个内容分发新方向.
长尾搜索是指用户未来只需要在搜索中模糊输入需求,搜索通过对用户需求的精准把握为用户呈现一系列相关APP/游戏/内容.
这样不但免去了消费者寻找应用之苦,更能让更多有特色的相关内容呈现给客户,增加中小内容商的曝光率.
百度今年更是提出"轻应用"的解决方案,把移动搜索海量的长尾需求分发给开发者之余无需任何下载安装,直接调起应用,为用户创造搜索即服务一整套完整的优质体验,这对移动搜索来说具有划时代的革新意义.
浏览器分发是指浏览器不但为用户提供主流APP/游戏/内容序列,更能根据用户浏览内容精准给客户推荐内容.
浏览器分发平台不但用户基数大,而且与内容结合后推送精准度高,是未来重要内容分发平台之一.
展望未来,应用商店(主流应用)、浏览器推荐(结合内容推荐)和长尾搜索(根据需求海量精准推送)将会成为内容分发平台三大入口.
除豌豆荚外,内容/游戏分发三大龙头百度系、360系和腾讯系已早早布局应用商店、浏览器推荐和长尾搜索三大入口.
即使依靠大规模预装,只拥有应用商店入口而且市占率不高的机锋网要挤占第一梯队难度较大,需要有进一步的入口和用户支持.
表2:内容分发三大入口特性总结三大入口特性优点缺点应用商店目的明确、功能强大的传统内容分发入口使用简便、快速找到主流和必备APP/游戏/内容中小/创新/有特色的的内容几乎无法呈现浏览器推荐阅读内容时顺带推荐,受众较广的分发入口容易触发潜在/被动需求,方便与浏览内容联动信息量较大,呈现内容与需求内容可能出现偏差长尾搜索模糊性、随意性很强的分发入口,容易实现精准推送准确把握用户需求/关联需求,将有特色的中小型APP/游戏/内容更大概率呈现给用户信息量较大,寻找主流/必备APP/游戏/内容效率较低数据来源:广发证券发展研究中心识别风险,发现价值请务必阅读末页的免责声明9/26爱施德|专题研究表3:内容分发三大龙头积极布局应用商店、浏览器推荐、长尾搜索三大内容分发入口内容分发三大龙头应用商店浏览器推荐长尾搜索百度系安卓市场/百度手机助手/91助手百度浏览器百度搜索360系360手机助手360浏览器360搜索腾讯系腾讯应用宝QQ浏览器搜狗+搜搜数据来源:广发证券发展研究中心(三)内容分发平台功能延伸:全方位手机管理平台是大趋势面对纯应用商店重要性下降的大趋势,传统应用商店龙头纷纷向全方位手机管理平台延伸来实现自我增值,提升流量质量与活跃度.
全方位手机管理平台迎合了用户数据备份、PC/移动端联动操作、手机管理等刚性需求,而且短期内并没有看到可以明显对手机管理平台形成替代的产品.
建立在手机管理平台上的应用商店对客户粘性将大大增强,其重要性也将得到进一步巩固.
目前包括百度系、360系、腾讯系和豌豆荚在内的内容分发平台龙头已经成功转型全方位手机管理平台.
但目前机锋网暂时还没有全方位手机管理平台功能,与已向全方位手机管理平台转型的内容分发平台龙头相比对用户的引流能力明显偏弱.
表4:应用商店大多向手机助手延伸排名应用商店安卓用户APP下载渠道占有率是否有手机助手功能1360手机助手/手机卫士/搜索等13.
79%是2安卓市场11.
11%否3豌豆荚10.
12%是4百度手机助手/应用中心/搜索等7.
04%是591手机应用中心/91助手5.
95%是6腾讯手机助手/应用中心等5.
75%是7网易移动应用中心等2.
68%否8安智市场2.
28%否9机锋市场2.
18%否数据来源:DCCI、广发证券发展研究中心三、移动转售与内容开发商:未来转型的期待除了向内容分发转型外,爱施德在移动转售和内容开发上的爆发转折点也是公司未来估值提升的判断拐点.
在移动转售方面,爱施德已与中国电信和中国联通签署移动转售协议,正等公信部审批.
目前已有包括苏宁、国美、迪信通、乐语、天音、爱施德、阿里巴巴、京东在内8家民营企业与基础运营商签订了关于开始转售业务的合作协议.
根据市场一致预期,移动转售很可能在2014上半年正式开闸,到2016年市场空间在100-200亿之间.
作为与运营商结合紧密,同时拥有成熟的内容开发与分发平台的企业,爱施德有望在移动转售新市场上占据先发位臵.
假设爱施德成功占有5%-10%的市场份额,按照10%-15%的净利率保守估算,到2016年爱施德移动转售业务收入、净利将分别超过10亿、1亿,增厚EPS近10%,并将拉升公司估值.
识别风险,发现价值请务必阅读末页的免责声明10/26爱施德|专题研究在内容开发方面,爱施德刚刚收购的彩梦科技在内容原创+代理(游戏、阅读、音乐、动漫等)、手游移动支付、国内外内容运营上稳扎稳打,有较为深厚的研发和客户积累.
彩梦科技2012年收入超1.
6亿,净利率达20%.
预计未来几年彩梦科技净利将保持15%-20%以上增速,将增厚EPS近5%,也将拉升公司估值.
如果公司在移动转售和内容开发方面有进一步的整合,这很可能成为公司下一步拉升估值的拐点.

四、盈利预测与投资建议:等待下一步转型确认时点智能手机放量和市占率的提升仍能保障爱施德未来两年主业20%-30%的净利润增速.
同时,公司依靠手机分销平台预装可以明显提升内容分发平台占有率,但能否成功挤占内容分发平台第一梯队仍有待观察.
另外,移动转售和内容开发未来的超预期将很可能成为公司估值提升的拐点.
综上,公司向内容开发、运营与分发平台转型有利于实现长期可持续发展,未来不排除会进一步收购.
我们建议投资者等待公司转型进一步确认时点.
维持公司2013-2015年EPS预测至0.
80、1.
10、1.
35元,合理价值29元(14年移动互联转型分销25XPE+新业务40XPE),维持谨慎增持评级.
风险提示手机更新换代速度快于库存周转、手机价格大幅下降、内容分发市占率不达预期.
识别风险,发现价值请务必阅读末页的免责声明11/26爱施德|专题研究附录:2013年12月2日爱施德北京调研(一)爱施德移动互联网战略推进介绍:爱施德乐嘉明总裁重点:-模式:内部以内容分发、4C渠道综合服务商战略定位;外部让线下渠道成为移动互联网重要入口.
-目标:打造中国智能手机领先的,全新的,最具规模的内容分发与结算第一平台,以并购方式快速推进.
-发展方向:首选应用商店、其次手游媒体平台、移动广告平台等.
-三步走战略:1.
平台建立,做流量;2.
平台扩展,完成平台布局,做业务;3.
依托分发平台,整合CP资源,巩固行业地位.
1.
1移动互联网爆发:智能终端加速普及,用户继续蔓延-移动互联网用户从2012年1.
2亿核心用户向未来13亿(4.
85亿互联网用户和9.
3亿手机用户)扩散;其中主要动力是智能手机价格下行(2013年将至700元).
-根据艾瑞咨询数据,到2015年:智能手机销量将超过3亿,移动互联网用户规模将达到7亿,应用下载量将超过1000亿次,移动互联网市场价值将达到5000亿.

-(乐总认为艾瑞的数据还是太保守)1.
2发展移动互联网平台已经进入窗口期-巨头拼接各自领域优势,强势卡位关键环节:流量入口、社交平台、基础设施.

-因此,公司借助并购快速布局,并结合线下渠道资源,奠定平台化基础.
1.
3公司加快移动互联网布局的内外部驱动因素-内部因素:4C渠道综合服务商定位、最大手机分销商、一直在探索内容分发模式.
-外部因素:线下渠道成为移动互联网重要入口、移动互联网行业爆发、手机与内容越来越不可分.
-公司确定了移动互联网发展战略;致力于成为中国领先的内容分发、结算平台;在实际上,以并购方式快速推进;在模式上,发挥线下优势,实现线上线下互动;打造中国智能手机第一服务品牌.
识别风险,发现价值请务必阅读末页的免责声明12/26爱施德|专题研究1.
4目前移动互联网的主要商业模式-广告模式:CPA(激活付费),CPS(分成),CPT(按时长计费/包时广告),SDK(软件开发工具包,SoftwareDevelopmentKit)植入,贴片广告;-内容付费模式:阅读、音乐、视频、游戏;-电商模式.
1.
5目前移动互联网的主要产品分类-内容类:阅读、音乐、视频、游戏;-渠道类:应用商店:(360手机助手、91助手、安卓网(百度)、应用宝(腾讯)、豌豆荚、安智、机锋、木蚂蚁、应用汇、N多);浏览器:(QQ浏览器(腾讯)、欧朋(天音)、360、UC浏览器、天天、海豚浏览器等);移动搜索:(百度、360、宜搜、搜搜、易查、谷歌);游戏媒体及平台:(腾讯、乐当、18183、口袋巴士);移动广告平台:(亿码、有米、微云、艾德思奇、安沃、哇棒、多盟、架势等);ROM:(点心(百度)、阿里巴巴、米UI、刷机精灵等);社交媒体平台:(微信(腾讯)、微博(新浪)、人人网等);-电商支付类:电商平台:(淘宝、东京等);垂直细分电商:(旅游类(去哪网、携程)、化妆品(聚美优品)、导购类(美丽说、蘑菇街)、家居类(悠悠居)、3C数码(易购)、比价网站(一淘)等);O2O:(拉手、维络城、布丁、丁丁网等);手机支付:(支付宝(阿里巴巴)、财付通(腾讯)、盛付通(盛大)等);-功能及生活信息服务类:功能型应用:(地图导航类(高德、四维)、图片处理类(美图秀秀)、(天气及日历等:墨迹天气、万年历)、聊天室(YY、视频聊天)、手机硬件管理(省电宝));活信息服务类:(大众点评、赶集网、58同城、12580);1.
6从与公司战略定位契合的角度来看,渠道类应用价值最大表5:渠道类应用平台分发价值对比对比指标应用商店浏览器移动搜索手游媒体平台移动广告平台ROM社交媒体平台价值高高-中-中+中中高竞争垄断竞争寡头垄断寡头垄断竞争展开竞争激烈竞争分散寡头垄断进入门槛中+高-高中中-中+高-数据来源:广发证券发展研究中心识别风险,发现价值请务必阅读末页的免责声明13/26爱施德|专题研究-渠道类应用的平台分发价值,与公司最为契合.
-在渠道类应用中,从平台价值、竞争格局以及风险(壁垒)角度来看,首选应用商店,其次手游媒体平台、移动广告平台等.
1.
7公司的移动互联网布局将遵循"三步走"的平台战略-第一阶段:平台建立,做流量并购应用市场;整合线下预装资源,做流量;-第二阶段:平台拓展,完成平台布局,做业务发展移动广告平台、手游媒体平台、移动电商平台、结算平台等;建立平台运营架构,形成以手游联运、移动广告、电商、结算为业务单元构成的平台生态体系;-第三阶段:依托分发平台,整合CP资源,巩固行业地位成为国内最具规模的综合应用分发及结算平台;总日活用户前三;整合CP;1.
8打造全新的、最具规模的综合型应用分发及结算平台-13年前三季度已销售智能手机2500万台;与10000多家智能手机零售门店进行合作;建立线上、线下一体化的应用分发业务体系,月分发量超过5亿;整合运营商资源,发挥机锋与彩梦在内容、渠道上的协同效应.
-应用市场、移动广告、手机游戏、移动电商、推广结算.
1.
9未来三年,爱施德看内容分发-分发能力:超过20亿的月分发量;-用户:500万的日活跃用户;-渠道:整合线上、线下多方渠道资源;-移动广告:涵盖SDK、品牌广告、APP推广等全方位的精准营销服务平台;-手机游戏:自研及发行推广平台;1.
10整合形成更加完善的运营商移动互联网推广结算平台,并与移动转售业务协同-支持运营商融合计费合作;-支持运营商支付与SDK整合;-支持优质产品在运营商平台的发行;-打通第三方支付及银行卡的合作;识别风险,发现价值请务必阅读末页的免责声明14/26爱施德|专题研究-目前公司正在积极推进移动转售业务试点申请工作;(二)新机锋移动互联网战略之三分天下:机锋网CEO谈毅第一部分机锋业务介绍2.
1机锋网商业模式通过6个不同的商业模式,为开发者提供优质推广资源,同时为自己获得丰富利润:-游戏联运商业模式:与开发厂商进行游戏联运,提供网游用户和支付的SDK,同时利用自由发行渠道进行游戏推广,与游戏开发商收入分成业务占比:30%-应用和单机游戏推广商业模式:帮助其他应用以及单机游戏进行推广,从而获得广告模式收入业务占比:20%-品牌广告销售商业模式:机锋自媒体内广告点位销售,促进应用+游戏推广业务占比:10%-广告SDK平台商业模式:利用广告SDK平台,获取用户行为分析数据,提升广告精准度,从而达到更高的广告收益业务占比:10%-游戏发行商业模式:帮助机锋自研游戏及其他游戏推厂商在手机全渠道进行独家代理形式的游戏发行业务业务占比:30%-游戏研发商业模式:成立游戏工作室,进行游戏开发及制作,目前已有三家游戏工作室正在运营中业务占比:同发行业务2.
2市场空间-智能终端普及带动移动游戏市场发展趋势:从行业整体的发展趋势来看,移动游戏行业处于高速发展期,一直保持着高速稳定的增长率.
识别风险,发现价值请务必阅读末页的免责声明15/26爱施德|专题研究图17:中国移动游戏用户规模09-13CAGR达21%图18:中国移动游戏市场规模09-13CAGR达42%数据来源:广发证券发展研究中心-机锋市场所在市场概况:第三方移动应用商店在用户使用过的应用商店类型中排名第一,占比达到71.
3%.
-机锋用户群体与市场规模:机锋网,中国高端手机第一影响力媒体;机锋市场,中国最早最大的Android应用商店之一,提供超过40万款软件和游戏,应用下载量累计超过100亿次;机锋论坛,拥有4000万注册会员,日发帖量40万,机锋游戏,精品手游发行运营平台,集研发、运营、市场推广、联合运营为一体;开发者服务平台,为4万名开发者提供从测试、运营、推广到变现的完整服务和支持.
-机锋网广告销售量和收入每年的增长速度超过50%2.
3机锋市场运营情况:稳定且高速的成长-截止2013年5月31日,机锋市场免费应用总数:255905;付费应用总数:1139;开发者数量:37371;-机锋市场客户端越活跃用户(MAU)的规模保持在400万人以上,到年底将超过500万人,预计到2014年末MAU可达到700万人,2015年末达1000万人,增速超过100%;-机锋市场的月度下载量目前约在3亿次,1013年底月下载量达到4万亿次.
预计到2014年底,月下载量可达到8亿,增长率达100%,2015年继续保持强劲的增长势头,月下载量将达到10亿次;0.
00.
51.
01.
52.
02.
53.
03.
54.
04.
55.
020092010201120122013E2014E2015E2009-2015年中国移动游戏用户规模(单位:亿人)02040608010012014016020092010201120122013E2014E2015E2009-2015年中国移动游戏市场规模(亿元)识别风险,发现价值请务必阅读末页的免责声明16/26爱施德|专题研究图19:机锋市场客户端MAU图20:机锋市场下载量数据来源:广发证券发展研究中心2.
4机锋竞争分析-产品:机锋专注于用户体验,目前机锋单个活跃用户,平均下载5个应用,远远高于竞争对手(2个左右);-获取用户:目前先下拓展渠道方面机锋做的比较少,目前未处于领先优势,与爱施德的合作将实现双赢;-品牌推广:拥有一支全国第一流的品牌运营团队,推广运营了多个品牌推广活动,实现娱乐营销与产品推广的结合,处于行业领先地位;-核心用户群:机锋累积的论坛核心用户群和粉丝的价值优势明显,机锋的核心用户群为行业内最优质用户群体,消费习惯良好;-开发者服务:机锋维护的开发者最多,常年保持互动联系,开展过最多的开发者活动和沙龙,已经将广告主身份升华为最佳合作伙伴,而安智对于非广告APP的开发者长期没有合作关系.
-相对于91、安智,机锋的竞争优势在于产品留存、品牌推广、核心用户群、开发者服务.
2.
5机锋门户:中国手机第一影响力媒体-手机属性:采购指南、价格信息、测评文章、周免购买、机型ROM;-APP属性:下载量、攻略文章、问题讨论、开发商、用户评价;-主打高端手机产品,向中端手机品牌扩散,中国高端手机品牌第一影响力媒体;-主打精品应用及游戏的咨询服务,成为国内应用品牌影响力第一媒体;-面向核心及专业玩家服务,提供其他媒体不能提供的深度及广度文章资讯.

2.
6机锋论坛:最活跃的手机玩家社区-帮助用户发现内容,方便地分享与互动0200400600800100012002013年1月2013年3月2013年5月2013年7月2013年9月2013年11月2014年1月2014年3月2014年5月2014年7月2014年9月2014年11月2015年1月2015年3月2015年5月2015年7月2015年9月2015年11月机锋市场客户端MAU(单位:万人)0500001000001500002000002500003000003500002013年1月2013年3月2013年5月2013年7月2013年9月2013年11月2014年1月2014年3月2014年5月2014年7月2014年9月2014年11月2015年1月2015年3月2015年5月2015年7月2015年9月2015年11月机锋市场下载量(单位:万次)识别风险,发现价值请务必阅读末页的免责声明17/26爱施德|专题研究-高端手机用户集散地:拥有4000万注册会员,日发帖量40万;-下载稳定、方便:比机锋市场更庞大的Android平台游戏及软件资源;近万个汉化资源,包括应用、游戏等;提供数千个多样化的ROM给不同需求的用户;-专业化社区团队:独立的使用小组、铃声组、资源组;版主管理团队成员近千人;2.
7机锋市场产品规划-加重产品运营比例:精美游戏评测,满足多层次游戏用户需求,更优于91助手;-深化内容运营:通过汉化和大型游戏功能模块,实现内容运营超越91助手;2.
8游戏产品介绍-天神传(自主研发):横版3D,西方魔幻题材;免费游戏+道具收费;2012年12月收费内测;2013年3月收费公测.
-决战大洋(自主研发):战争策略类,二战大西洋海战为题材;免费游戏+道具收费;2013年1月收费内测;2013年7月收费公测.
-正义联盟(自主研发):屌丝逆袭穿越题材;免费游戏+道具收费;2013年7月收费内测;2013年10月收费公测.
-搜神记(独家代理):仙侠类;免费游戏+道具收费;2013年11月收费内测.
第二部分机锋爱施德业务发展规划2.
9行业分析-三分天下-线上服务:服务由线上向下游发展,争取统一天下,百度手机,360特供机,阿里云手机,盛大手机;-手机厂商:硬件自成销售服务体系,主攻上游线上服务,争取统一天下,如苹果、小米;-手机渠道:目前无论线上服务还是手机品牌,无法摆脱渠道及零售终端的控制;目前渠道分散,无统一内容品牌及服务入口,需要整合及发掘资源价值.
-随着手机市场的快速成长,通过分销商、零售商和运营商进行手机销售的模式仍将成为市场的主流,在此环节进行内容分发及控制,存在着巨大的机遇,将有机会成为内容分发三分天下格局.
2.
10行业分析-手机终端的价值-什么样的零售终端才能赢不只是销售,而是用户的手机使用顾问,满足用户的需求(安装应用、游戏、娱乐内容是大部分购买智能机用户的刚需).
-用户现场体验,销售人员面对面指导–>深入4、5、6线程是->易于被传统用户接受.
识别风险,发现价值请务必阅读末页的免责声明18/26爱施德|专题研究2.
11爱施德机锋战略合作收益-最大的手机渠道和最大的应用分发渠道,战略合作满足了用户的需求.
-硬件控制:机锋利用硬件门户和论坛可以帮助爱施德加强对硬件厂商的影响力;-用户服务:打造中国第一手机服务品牌,给用户提供一致,有品牌的服务;-新媒体营销:拥有一支全国第一流的品牌运营团队,推广运营了多个品牌推广活动,实现娱乐营销与品牌推广的结合,低成本地亲密接触用户,处于行业领先地位;-品牌建设:机锋积累的论坛核心用户群和粉丝的价值优势明显,机锋的核心用户群为行业内最优质用户群体,利用其口碑影响力帮助爱施德建设优秀用户品牌.

-数据分析能力:提供强大数据分析系统,对于用户使用软件行为,游戏行为进行详细分析,对用户进行分群运营,针对不同用户提供个性化服务.
-用户生命周期管理:在用户生命周期的不同阶段,提供不同服务,在整个用户生命周期里赚取收入.
2.
12打造中国手机第一服务品牌:机锋-扎实的产品线:应用+游戏+运营商服务;PC端+手机端+线下手机服务站(刷机、预装软件游戏等内容,手机维修)-服务品牌:抢占用户注意力制高点,打造手机批发及零售终端第一手机服务品牌-合纵连横:团结其他手机渠道商,以及大型手机连锁卖场,推广机锋市场手机端、PC端、推广机锋品牌-农村包围城市:建立广泛的二三四级城市的零售店铺合作模式,宣传机锋品牌,推广铺货机锋相关产品,抢占新手机用户第一次使用习惯-建立完善的整套手机服务品牌生态链条:手机资费套餐+内容分发平台+手机周边+手机售后服务站(三)深圳市彩梦科技有限公司情况介绍:彩梦科技CEO叶风良3.
1公司介绍-深圳市彩梦科技有限公司成立于2004年2月9日,目前在深圳、北京均设立有研发中心,业务范围覆盖全国31省市,现有员工130余人.
-彩梦科技致力于文化创意产品在移动互联网上的开发、传播和整合,在手机游戏、手机音乐、手机阅读、手机动漫等产品开发和运营推广等方面积累了丰富的经验,是国内三大电信运营商重要合作伙伴之一,与电信运营商建立了深度合作关系.

-彩梦科技是"广东省服务业百强企业"、"深圳市重点文化企业"、"深圳市软件企业"、"深圳市高新技术企业"、"国家高新技术企业"和"深圳市文化+科技示范型企业".
(都有税收优惠和补贴)识别风险,发现价值请务必阅读末页的免责声明19/26爱施德|专题研究3.
2运营情况-收入情况:自2007年以来,公司业务随着移动互联网发展,收入一直处于高速增长状态,2013年1-6月营业收入8409万,营业利润1634万,整体情况良好.
(月流水有2000-3000万,2013上半年流水近2亿)-用户情况:截止2013年上半年,已累积使用用户已超过10000万人次.
目前活跃用户平均超过500万/月.
-团队情况:现有员工130余人,团队稳定成熟,20位重要管理干部80%在公司工作6年以上,平均年龄在30岁左右.
凭借经验丰富、稳定的运营团队,公司运营情况良好,在内容分发等方面已形成自身优势.
-资源情况:彩梦科技经过近十年发展,已积累丰富的CP内容及线上、线下合作客户资源:是国内运营商基地业务重要内容提供方合作伙伴;有手机品牌厂商或分销商近1000家合作客户;与斯凯、360、91、小米等移动互联网线上渠道深度合作;与长江出版、江西出版、海蝶唱片、A8音乐等知名CP公司深度合作;具备海外市场拓展能力.
与华为合作签约印尼XL运营商推广项目,引进韩国ParkESM游戏产品成功进入游戏基地首发,拉美-巴西博彩等短信业务预上线.

为30多家手机厂商提供海外业务预装服务.
3.
3业务情况-彩梦科技业务目前以手机游戏、手机阅读、手机动漫、手机音乐为主要方向,经过多年沉淀和发展,已在各自领域形成自身核心优势.
-手机游戏:自主研发+分发联运两种模式并举,《仨笨贼》连续位于APP中国区前列,国庆期间有100万免费用户.
(以轻游戏为主)-手机音乐:与中国移动无线音乐基地达成战略合作,提供产品内容及营销支持.

与海蝶唱片、A8音乐等知名CP公司合作,拥有数千首歌曲代理版权.
-手机阅读:致力于整合原创文学网站内容及国内各大出版社出版物在运营商领域合作,与长江出版集团、江西出版集团等多家出版集团达成战略合作,有版权原创图书超过10000本,已出版图书200本,漫画500册以上.
作者愿意与彩梦科技合作,因为彩梦科技可以帮他们出书.
-手机动漫:自主动漫产品设计和海外产品代理两种运营方式,中国移动动漫基地十大CP之一.
漫画作品共21039集,动画作品近10000分钟.
取得台湾多位知名漫画家作品在大陆的授权.
拥有多部原创动漫著作权,原创动漫《五行侠》项目通过深圳市文体局项目认定.
(以引入为主)3.
3手机游戏业务情况-2011年收购"魔龙游戏"团队,并在此基础上组建了智能手机游戏自主研发团队;现有研发及运营人员50多人;重点开发和运营单机游戏及轻度网游,采取自主研识别风险,发现价值请务必阅读末页的免责声明20/26爱施德|专题研究发+联运分发双线并举,在通路合作上打造运营商与线上线下一体化渠道.

-自主研发:IOS平台/安卓平台,单机休闲类游戏/轻度网游-联运分发:国内代理/海外代理,单机代理/轻度网游代理-通路合作:三大运营商渠道(移动游戏基地+移动互联网基地/联通沃商店游戏/电信爱游戏);社会渠道(线上渠道+线下渠道)3.
4手机游戏自主研发情况-《仨笨贼》IOS版2013年9月发布,10月下载量位于APP中国区前列,国庆期间有100万用户免费下载;《部落争霸》11月上线,《玩弹去》即将推向市场,此前已开发《我要吃糖》、《僵尸之城》、《无聊的发明》的产品受到用户好评.

-2013年十一期间在苹果应用商店中国区开展了手机游戏《仨笨贼》的限免推广活动,该活动得到广大用户积极响应,此次游戏推广期间,《仨笨贼》游戏从10月2日开始进入中国区游戏总榜前五名,总下载量突破百万关,日下载量最高突破8万,日活跃在10万左右,用户微博分享突破5万条,获得众多用户好评.
与此同时,安卓版《仨笨贼》和中国移动游戏基地及MM基地也开展了联合首发活动,获得电信运营商的高度认可.
3.
5手机游戏联运分发情况-游戏联运分发业取得不错效果,代理产品《保卫南瓜》2013年7月上线以来下载量近25万;棋牌类网游《皇聚牛牛》移动游戏、MM同步发布;海外代理引进韩国ParkESM游戏8月在中国移动游戏基地首发,市场反响不错.
正引进德国8elements上百款产品.
3.
6手机游戏通路合作情况-除与运营商各大游戏基地(移动游戏基地+移动互联网基地、联通沃商店游戏、电信爱游戏)合作之外,我们也拓展与360、91、小米、OPPO、UC等平台、渠道和终端厂商合作,共同搭建线上、线下一体化的游戏分发通路.
3.
7发展规划-多年来,公司依托与国内三大电信运营商在业务领域建立的深度合作关系,与国内知名内容提供商建立的战略合作关系,与知名手机厂商、移动互联网线上渠道建立的多年稳定的渠道合作伙伴关系,通过多年积累,已形成自身一定的市场竞争优势,在此基础上,公司对未来也有相应的规划.
3.
8公司战略-主营业务:文化创意产品在移动互联网上的开发、传播和整合-产品构成:手机游戏、手机音乐、手机阅读、手机动漫等-核心理念:文化创意+高新技术(移动互联技术)识别风险,发现价值请务必阅读末页的免责声明21/26爱施德|专题研究-核心竞争力:创、研、产、销一体化产业链-发展战略:多元化、规模化、国际化3.
9发展规划之一:运营商业务-内容分发+版权代理-国内运营商:拓展国内三大运营商,各大基地业务(游戏、阅读、音乐、动漫等)内容来源包括:自主研发+外包开发+版权买断或代理-海外运营商:聚焦俄罗斯、印度、印尼、巴西等人口大国、新兴市场.
"走出去、引进来",积极输出国内优秀产品、引进海外优质内容.
3.
10发展规划之二:手游业务-自主研发+联运分发;单机、轻度游戏为重点-运营商渠道:国内运营商+海外运营商;-非运营商渠道:线上移动互联网渠道+线下终端渠道.
3.
11发展规划之三:移动支付-为手机用户打通运营商支付+第三方支付-运营商支付:三大运营商;-第三方支付:社交化+移动化+微支付.
3.
12展望-未来,我们将结合爱施德移动互联网发展战略定位,借助爱施德资源及品牌优势,继续专注于内容与终端的融合,深化并加强运营商业务能力,在手机游戏等内容分发领域,加强与机锋网互动合作,提高线上线下运营的协同效应,建设移动支付平台,为手机用户提供快捷安全支付方式,进一步巩固和提升公司在移动应用分发方面的市场竞争力.
图21:机锋网和彩梦科技构成了爱施德移动互联网战略的基本框架数据来源:广发证券发展研究中心机锋彩梦爱施德移动互联网战略识别风险,发现价值请务必阅读末页的免责声明22/26爱施德|专题研究(四)Q&AQ:架构上市怎么协同来推进移动互联网战略A:并购后会保持比较独立的运行,未来公司总体还是在战略协同上给予支持.

Q:机锋、彩梦怎么支持公司线下业务拓展A:两家公司还有不同:彩梦科技集中在运营商,机锋集中在网上平台.
线下资源使用上,在政策允许范围内都可以支持.
Q:应用市场分发平台的集中度在提高,怎么应对A:获得新用户资源的确有限;今年年初PC端助手下载量到达峰值,开始逐渐转移到移动段.
其他几家并没有这么明显的竞争优势.
关键还是流量之源要可持续,通过线下手机分发平台可以为提供可持续的手机流量;线下分发也是集中度相对较高,以后很难有厂商可以挑战爱施德的地位.
机锋网用户平台反馈很好.
机锋网每天推荐三个精品内容.
Q:机锋的推广与定位定位在高端手机,怎么向三、四、五、六线城市推广A:发烧用户还是专注于高端手机,可以产生品牌价值,对低端手机可以采用衍生的产品与服务进行覆盖.
Q:管理层对股份减持计划的思考A:根据大股东需求来决定.
暂时没有这种想法.
以公告为主.
Q:手机销量增长率A:分销业务继续发展;对明年市场预期还是很好:4.
3-4.
6亿台手机.
Q:手机分销市场份额上会不会激进一些A:为运营商提供更好的服务为最终竞争力.
Q:虚拟运营商拍照拿到后转售的计划A:具体策略不方便说.
三大运营商用户渗透率已经很高,非常成熟.
对虚拟运营商而言要有机会,一定要与三大运营商提供的服务有差异化.
(转售业务:170打头,一亿个号);Q:线下渠道/内容的分发整合的具体规划A:机锋有很清晰的目标;其他还在策划中,有这方面的安排.
识别风险,发现价值请务必阅读末页的免责声明23/26爱施德|专题研究Q:线上往线下走预装用户、留存用户比例A:预装用户、留存用户比例很难统计.
Q:作为一个平台入口,怎么看与微信入口的竞争A:微信也可以推荐部分平台和游戏,但按照客户习惯来说还是会第一时间上应用商店.
Q:并购后机锋网人事调整A:机锋网团队会保留.
移动互联上需要领军人物,我们也会不断去寻找.
Q:垂直网站的机会A:垂直网站我们更认为是一种传递消费者之间沟通的媒体化的平台.
我们认为移动互联网关键还是在服务.
例如航空管家、滴滴搭车类型的垂直APP会有更大价值.
目前这类服务型APP的市场很大,成功产品还不多.
这是一个非常宽阔的市场.
Q:渠道业务上有没有增值的空间A:非常看好终端的控制和价值,未来还有明显的扩充空间.
明年左右可以看到创新模式的结果.
Q:机锋怎么保障不赚钱A:机锋成立以来业务增速超100%,成本增速更大;因为随着互联网的快速发展,人力成本、推广成本都在快速上升.
2013年前都是在练内功.
机锋更注重长期利益.
Q:机锋是不是卖价过低A:并购是双方认可的结果.
Q:机锋网在市场占有率的问题A:PC端未来会让渡于移动端,公司正在移动段发力.
Q:对赌协议下以下会不会对机锋的财务状况进行披露A:不需要披露的数据都是公司对机锋的考核重点.
可以考虑有定期报告之外的数据披露.
识别风险,发现价值请务必阅读末页的免责声明24/26爱施德|专题研究Q:继续并购问题A:等是公司公告.
Q:移动分发平台的市场规模A:月度移动分发量:100亿左右;未来3年保持50%增速,月分发量从8、10、15亿发展,未来可以达到市场前三名.
Q:彩梦科技另一个爆发的业务领域A:音乐作为下一个爆发点的概率比较高.
Q:移动应用商店的重复率手机一、二线/三、四线之间的比例A:自己调查结果:50%安装机锋平台的手机是只装了机锋平台的.
机锋之前并没有在预装上做过推广,都是靠口碑传播来推广的.
我们估算手机一、二线/三、四线之间的比例大概在50/50左右.
Q:彩梦科技与爱施德的结算方式A:按市场价进行结算.
识别风险,发现价值请务必阅读末页的免责声明25/26爱施德|专题研究Table_Excel2资产负债表单位:百万元现金流量表单位:百万元至12月31日2011A2012A2013E2014E2015E2011A2012A2013E2014E2015E流动资产6309719296841190814161经营活动现金流-88387-993211219货币资金1977183882710121209净利润460-25485011291407应收及预付20993006575170738406折旧摊销2535192226存货22282345310138184541营运资金变动-1409316-2390-1091-1317其他流动资产44444其它40-10528150103非流动资产134264918471投资活动现金流-51-57484042长期股权投资00000资本支出-51-63443538固定资产3043383018投资变动06454在建工程00000其他00000无形资产4855535353筹资活动现金流1045-357-65-65-65其他长期资产57166000银行借款10982636000资产总计6443745697751199214232债券融资-100-2452000流动负债19253484495360416874股权融资1090000短期借款9981182118211821182其他-63-541-65-65-65应付及预收9242301377148595692现金净增加额111-327-1011185197其他流动负债32000期初现金余额1844197718388271012非流动负债00000期末现金余额1955165082710121209长期借款00000应付债券00000其他非流动负债00000负债合计19253484495360416874股本999999999999999主要财务比率资本公积17021697169716971697留存收益16231114191530104362至12月31日2011A2012A2013E2014E2015E归属母公司股东权益43253810461157067058成长能力(%)少数股东权益193162211245300营业收入增长18.
252.
190.
022.
318.
9负债和股东权益6443745697751199214232营业利润增长-40.
9-177.
2386.
135.
125.
4归属母公司净利润增长-39.
8-172.
3408.
436.
623.
5利润表单位:百万元获利能力(%)毛利率11.
43.
77.
87.
27.
2至12月31日2011A2012A2013E2014E2015E净利率3.
6-1.
32.
32.
52.
6营业收入1287519581372064551454133ROE8.
3-6.
817.
419.
219.
2营业成本1140518864343004223350228ROIC营业税金及附加2715454961偿债能力销售费用700781104212021424资产负债率(%)29.
946.
750.
750.
448.
3管理费用201198279319379净负债比率-0.
2-0.
20.
1--财务费用1769116131140流动比率3.
282.
061.
961.
972.
06资产减值损失353435714094速动比率1.
810.
860.
760.
730.
77公允价值变动收益-50000营运能力投资净收益06454总资产周转率2.
362.
824.
324.
184.
13营业利润485-374107014461813应收账款周转率12.
6818.
8416.
2117.
0016.
73营业外收入9239575153存货周转率7.
258.
2511.
0611.
0611.
06营业外支出11111每股指标(元)利润总额576-336112614961865每股收益0.
36-0.
260.
801.
101.
35所得税115-82276367457每股经营现金流-0.
880.
09-0.
990.
210.
22净利润460-25485011291407每股净资产4.
333.
814.
625.
717.
06少数股东损益1016493455估值比率归属母公司净利润359-26080110951352P/E34.
7-20.
927.
219.
916.
1EBITDA566-242155717342068P/B2.
91.
44.
73.
83.
1EPS(元)0.
36-0.
260.
801.
101.
35EV/EBITDA20.
3-19.
714.
212.
710.
5识别风险,发现价值请务必阅读末页的免责声明26/26爱施德|专题研究Table_Research广发零售行业研究小组欧亚菲:首席分析师,华南理工大学管理工程硕士,2000年进入广发证券,2005年开始从事零售行业研究.
2013年度新财富批零行业第二名,金牛分析师第二名,水晶球奖第一名,第一财经分析师第一名;2012年度新财富批零行业第二名、金牛分析师第二名;2011年度新财富批零行业第三名,金牛分析师第三名,2009-2010年度新财富批零行业第六名.
智健:研究助理,哥伦比亚大学运筹学硕士,浙江大学金融学、自动化双学士,2013年进入广发证券发展研究中心.
2013年度新财富批零行业第二名,金牛分析师第二名,水晶球奖第一名,第一财经分析师第一名.

Table_RatingIndustry广发证券—行业投资评级说明买入:预期未来12个月内,股价表现强于大盘10%以上.
持有:预期未来12个月内,股价相对大盘的变动幅度介于-10%~+10%.
卖出:预期未来12个月内,股价表现弱于大盘10%以上.
Table_RatingCompany广发证券—公司投资评级说明买入:预期未来12个月内,股价表现强于大盘15%以上.
谨慎增持:预期未来12个月内,股价表现强于大盘5%-15%.
持有:预期未来12个月内,股价相对大盘的变动幅度介于-5%~+5%.
卖出:预期未来12个月内,股价表现弱于大盘5%以上.
Table_Address联系我们广州市深圳市北京市上海市地址广州市天河北路183号大都会广场5楼深圳市福田区金田路4018号安联大厦15楼A座03-04北京市西城区月坛北街2号月坛大厦18层上海市浦东新区富城路99号震旦大厦18楼邮政编码510075518026100045200120客服邮箱gfyf@gf.
com.
cn服务热线020-87555888-8612Table_Disclaimer免责声明广发证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格.
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