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证券研究报告请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明公司简评研究报告医药生物2015年8月26日净利润同比增长31.
1%,白马价值显现——鱼跃医疗(002223.
SZ)2015年中报点评鱼跃医疗(002223.
SZ)首次覆盖不予评级投资要点:1.
事件公司发布2015年半年报,2015年1-6月年公司实现收入10.
9亿元,同比增长16.
66%;归属上市公司股东净利润2.
51亿元,同比增长31.
12%;扣非净利润2.
26亿元,同比增长24.
99%;全面摊薄EPS为0.
34元.
2.
点评(一)业绩点评在电子商务平台销售业绩爆发的带动下与内部的精准化销售和精细化管理作用下,公司2015年1-6月实现收入10.
9亿元,同比增长16.
66%;归属上市公司股东净利润2.
51亿元,同比增长31.
12%,实现了销售收入和净利润双高速增长,略超市场预期.
公司在营业成本与"三费"的控制方面表现突出,增速均远低于销售收入16.
66%的增速.
2015上半年,营业成本6.
4亿元,同比增长15.
96%.
通过精准化销售和精细化管理,公司的销售费用和管理费用均得到了很好的控制,分别为5,883.
1万元和1.
02亿元,同比分别为下降了7.
02%和上升了4.
94%.
强健的市场销售渠道结合公司进一步强化内部管理,确保了公司净利润的高速增长,也是公司作为器械白马保持长期快速发展的根本.
公司出口业务也保持了稳定增长,销售收入为9,668.
9万元,占比收入的8.
9%,同比增长14.
79%,毛利率上升1.
39个百分点,达到27.
15%.
(二)电商渠道引爆康复系列产品销售放量由于家用医疗器械对准确、安全的特殊要求,公司厚积薄发,经过多年的积淀,逐步具备与外资品牌同类产品相同的质量水平.
同时,公司产品的物美价廉结合电商的平台良好口碑,销售扩张迅速,其中家用制氧机、电子血压计等核心产品在今年上半年的线上销量得以集中放量.
正是由于电商渠道的爆发,公司康复系列产品(包含雾化器、轮椅、体温计、电子血压计、血糖仪等家用产品)的报告期内销售收入到达6.
29亿元,占营业收入比为57.
8%,同比增长17.
3%,同时毛利率上升了1.
4个百分点,到达36.
3%.
医院用器械中,医用临床器械由于去年同期基数较小,今年公司该项销售收入回复到13年同期水平,到达1.
01亿元,同比上升了88.
7%,占比收入总量的9.
3%,毛利率为40.
3%,提高了1.
8个百分点.
医用供氧系列的销售增速和毛利率都有所下降,分别为4.
2%和50.
5%.
分析师李平祝:010-83574546:lipingzhu@chinastock.
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cn执业证书编号:S0130515040001特此鸣谢焦徳智:(8621)20252605:jiaodezhi@chinastock.
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cn对本报告的编制提供信息市场数据时间2015.
8.
25A股收盘价(元)A股一年内最高价(元)A股一年内最低价(元)上证指数27.
5649.
0511.
782964.
97总股本(亿股)5.
85实际流通A股(亿股)4.
94总市值(亿元)161相关研究公司简评研究报告/医药行业请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明.
表1:公司业务构成分析营业收入(元)增速占主营业务比例毛利率毛利率同比变化康复护理系列629,380,84817.
3%57.
8%36.
3%1.
4%医用供氧系列359,133,9924.
2%33.
0%50.
5%-0.
4%医用临床系列100,777,99388.
7%9.
3%40.
3%1.
8%主营业务营业收入1,089,292,83316.
5%100.
0%41.
4%0.
4%资料来源:公司信息,中国银河证券研究部(三)上海医疗器械的优质资产并入鱼跃版图2015年6月,公司向控股股东支付了人民币7亿元资金作为对价,完成了对上海医疗器械(集团)有限公司(简称"上械")100%股权的收购,自此上械资政正式注入鱼跃体内.
上械的核心资产包括上海手术器械厂(简称"上手")和上海卫生器械厂(简称"上卫"),合计拥有超过8000个品种的产品和1200多的注册证,是国内最强手术器械生产企业之一.
在并入鱼跃前,上械13年、14年净利润率只有5.
69%和-5.
44%,其中14年由于上卫进行车间GMP改造导致停产近8个月和公司股东变动带来的支出增加,公司当年亏损3,470.
2万元,由此可见上械可通过整合带来的业绩改善空间巨大.
表2:上械营业收入列表单位(元)201320.
142015年1-3月营业收入745,842,067637,621,386145,657,345增速-14.
5%营业利润51,224,500-34,498,7637,903,218毛利率6.
9%-5.
4%5.
4%净利润42,447,280-34,702,5066,068,775净利率5.
7%-5.
4%4.
2%资料来源:公司信息,中国银河证券研究部上械的优势在于产品系列,包括医院端的手术器械和OTC端的各种卫材,都具有一定的市场竞争力和品牌认知度.
而鱼跃的优势在于多年在医院和OTC端打拼,建立了强大销售团队和企业运营、管理模式.
因此,我们认为,鱼跃+上械是产品+渠道、生产+管理的互补组合,能够为上械注入新的活力.
(四)医云健康管理平台,开创"鱼跃"慢病管理闭环模式2015年2月,鱼跃参股成立江苏医云,抢滩移动医疗领域.
5月8日鱼跃医云健康举行首发仪式并正式上线大医生APP,标志着进军移动医疗领域迈出了实质性的一步.
医云健康的目标是围绕着慢病管理这一核心通过互联网手段搭建一个医生、患者、药企、器械厂家等合作的闭环产业链.
目前,鱼跃已经从医生、药企、器械、互联网和患者五个方面全面布局,吸引战略合作者加入,让平台尽快走向成熟.
1)首先在移动医疗最核心的资源——医生.
以顶尖三甲医院大专家为金字塔顶端,向下逐渐吸引更多医生资源加入平台.
目前,全国15个内分泌科的知名专家加入该平台,并开通医生个人名字命名的"云诊所",为每个医生为核心建立社区,对为病人服务和进行管理.
2)在药企方面,与辉瑞合作,进军心脑血管领域.
辉瑞的络活喜(降血压)和立普妥(降血脂)在国内心脑血管市场长期耕耘,积累了大量的专家资源和患者.
公司通过与辉瑞合作将公司简评研究报告/医药行业请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明.
使得许多国内顶尖的心脑血管专家入驻医云健康,并通过专家线下导流培养患者黏性,最终形成公司销售器械、辉瑞销售药品的双赢局面.
3)在器械方面,鱼跃全线产品智能化搭建医云的硬件基石.
医疗器械依然是鱼跃的主营业务方向,公司产品类型共计50多个品种,是国内同行业生产企业中产品品种最丰富的企业之一,产品主要包括制氧机,雾化器、血压计、听诊器和血糖仪等.
智能化升级后硬件产品,即是医云平台发展的坚固的硬件基石,又是实打实的为公司带来利润的产品.
4)在互联网方面,与阿里健康战略合作,强强联手.
今年4月中旬,公司母公司鱼跃科技与阿里健康签订《战略合作框架协议》,所属医云平台、鱼跃医疗、华润万东将分别与阿里健康在智能硬件、医疗影像、医院平台等各方面展开合作.
5)患者方面,近期线下导流,远期线上导流.
医云健康的初始流量导入将通过在"云诊所"坐诊的业内著名专家医生线下导流,并由医生保持客户关系,维持用户黏性.
医云健康将致力于向患者提供"一站式"医疗服务,从前端到后端用户将获取从通道服务、专业医疗服务、到术后增值服务的一条龙服务.
在远期,将利用智能化产品的优势,以及与阿里健康的战略合作,吸引更多的线上导流.
我们认为鱼跃的慢病管理闭环生态圈,有扎实的基石—医生资源+器械,有清晰的盈利模式—器械销售+药品销售,有稳定的患者导流—医生导流+网络巨头导流,是具备最多成功因子的移动医疗慢病管理生态圈之一.
3.
投资建议2015-2017年预计净利润(不包含上械并表因素)为4.
09亿元、4.
94亿元、6.
10亿元,净利润增速增速为18.
0%、20.
9%、21.
9%,对应EPS分别为0.
70元、0.
85元、1.
04元.
首先,公司通过新产品的研发,以及电商渠道的推广,主营业高速增长确定性高.
其次,上械的优质资产上手和上卫的业绩改善空间大,并表后能持续为公司带的利润加成.
最后,医云健康管理闭环生态圈具扎实的基石—医生资源+器械,有清晰的盈利模式—器械销售+药品销售,有稳定的患者导流—医生导流+网络巨头导流等多项成功因子.
因此,我们强烈建议投资持续关注公司.
4.
风险提示家用医疗器械销售低于预期;上手、上卫的销售和净利润率低于预期;慢病管理平台的扩张低于预期.
表3:鱼跃医疗(002223.
SZ)财务报表预测(百万元)资产负债表20142015E2016E2017E利润表20142015E2016E2017E流动资产1582201627123417营业收入1682198423992924现金3556398041183营业成本1009115113721647公司简评研究报告/医药行业请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明.
应收账款73888711821473营业税金及附加13151822其它应收款65101110160营业费用148164206251预付账款11751160107管理费用216215271341存货302334451490财务费用-3-9-15-21其他4444资产减值损失13131313非流动资产537451364285公允价值变动收益0000长期投资7777投资净收益0000固定资产405357285213营业利润285434534672无形资产69615346营业外收入50000其他56262020营业外支出1000资产总计2119246730763701利润总额334483583720流动负债337274389401所得税367287108短期借款50000净利润298411495612应付账款245228336341少数股东损益1112其他42475360归属母公司净利润297409494610非流动负债20202020EBITDA373547640766长期借款20202020EPS(元)0.
5080.
7000.
8451.
044其他0000主要财务比率负债合计357294409421营业收入18.
1%18.
0%20.
9%21.
9%少数股东权益11131416营业利润12.
8%52.
4%22.
9%25.
8%归属母公司股东权益1750216026533264归属母公司净利润15.
1%37.
8%20.
6%23.
6%负债和股东权益2119246730763701毛利率40.
0%42.
0%42.
8%43.
7%现金流量表净利率17.
7%20.
7%20.
6%20.
9%经营活动现金流206283109316ROE17.
0%19.
0%18.
6%18.
7%净利润298411495612ROIC20.
3%24.
2%28.
0%29.
0%折旧摊销42737366资产负债率16.
9%11.
9%13.
3%11.
4%财务费用2-9-15-21净负债比率4.
0%0.
9%0.
7%0.
6%投资损失0000流动比率4.
77.
37.
08.
5营运资金变动273447581692速动比率3.
86.
15.
87.
3其它-409-638-1026-1034总资产周转率0.
80.
80.
80.
8投资活动现金流-157424242应收帐款周转率2.
32.
22.
02.
0资本支出0000应付帐款周转率4.
64.
94.
94.
9长期投资0000每股收益0.
50.
70.
81.
0其他-157424242每股经营现金0.
40.
50.
20.
6筹资活动现金流-9-411521每股净资产3.
34.
15.
06.
2短期借款0-5000P/E54.
339.
432.
626.
4长期借款091521P/B9.
27.
56.
14.
9其他-9000EV/EBITDA38.
625.
721.
717.
7现金净增加额40284165378资料来源:中国银河证券研究部公司简评研究报告/医药行业请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明.
评级标准银河证券行业评级体系:推荐、谨慎推荐、中性、回避推荐:是指未来6-12个月,行业指数(或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数)超越交易所指数(或市场中主要的指数)平均回报20%及以上.
该评级由分析师给出.
谨慎推荐:行业指数(或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数)超越交易所指数(或市场中主要的指数)平均回报.
该评级由分析师给出.
中性:行业指数(或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数)与交易所指数(或市场中主要的指数)平均回报相当.
该评级由分析师给出.
回避:行业指数(或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数)低于交易所指数(或市场中主要的指数)平均回报10%及以上.
该评级由分析师给出.
银河证券公司评级体系:推荐、谨慎推荐、中性、回避推荐:是指未来6-12个月,公司股价超越分析师(或分析师团队)所覆盖股票平均回报20%及以上.
该评级由分析师给出.
谨慎推荐:是指未来6-12个月,公司股价超越分析师(或分析师团队)所覆盖股票平均回报10%-20%.
该评级由分析师给出.
中性:是指未来6-12个月,公司股价与分析师(或分析师团队)所覆盖股票平均回报相当.
该评级由分析师给出.
回避:是指未来6-12个月,公司股价低于分析师(或分析师团队)所覆盖股票平均回报10%及以上.
该评级由分析师给出.
李平祝,医药行业证券分析师.
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