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公司研究新股研究报告证券研究报告#industryId#汽车#investSuggestion#审慎增持(#investSuggestionChange#首次)#marketData#市场数据市场数据日期2018-06-04收盘价(元)35.
97总股本(百万股)114.
51流通股本(百万股)28.
63总市值(百万元)4119.
01流通市值(百万元)1029.
82净资产(百万元)728.
21总资产(百万元)1125.
15每股净资产6.
36#relatedReport#相关报告#emailAuthor#分析师:王冠桥wangguanqiao@xyzq.
com.
cnS0190515050004戴畅daichang@xyzq.
com.
cnS0190517070005#assAuthor#研究助理:张庆泽zhangqingze@xyzq.
com.
cn翟伟zhaiwei@xyzq.
com.
cn团队成员:主要财务指标$zycwzb|主要财务指标$会计年度20172018E2019E2020E营业收入(百万元)4916909591314同比增长(%)-16.
2%40.
7%38.
9%37.
0%净利润(百万元)91107131183同比增长(%)-27.
6%17.
0%22.
6%39.
5%毛利率(%)38.
7%32.
2%31.
6%33.
3%净利润率(%)18.
6%15.
5%13.
7%13.
9%净资产收益率(%)13.
1%9.
5%10.
5%12.
7%每股收益(元)0.
800.
941.
151.
60每股经营现金流(元)1.
241.
83-0.
520.
69投资要点#summary#行业2020年百亿市场空间,公司前景广阔.
车载充电设备(OBC以及DC/DC)是电动汽车核心零部件,随着电动汽车放量,车载充电行业2020市场空间百亿,2017-2020年CAGR40%.
公司2017年以超过25%的市占率引领行业,发展前景广阔.
公司持续高研发突入,产品不断升级.
公司从2015年开始,大幅增加研发投入,2015-2016年研发费用同比增长均在140%左右,2017年研发费用增长为63%,,研发费用率高达12.
3%.
公司顺应行业发展趋势,产品向大功率、高集成、小型化三方面发展,目前OBC产品已到第5代,车载电源集成产品已升级至第三代.
公司客户不断拓展,已成为国内自主品牌主流供应商.
公司自2006年起就与长安汽车一起进行新能源汽车配套车载电源的开发,2013年10月成为宇通的供应商,2014年开始供应北汽新能源,2015年打入江淮、南京金龙、珠海银隆、江苏九龙等主机厂产业链,公司客户不断拓展,已经成为国内自主品牌车载充电产品主流供应商,2017年行业市占率25%以上.
产品升级+新客户开拓双轮驱动,看好公司发展,首次覆盖,给予"审慎增持"评级.
公司产品趋向大功率、高集成、小型化三方面发展,适应车载充电机的发展趋势,加之公司国内较高市占比所带来的品牌优势,新客户开拓进展可期.
看好公司发展,预测公司2018-2020的EPS为0.
94/1.
15/1.
60元,首次覆盖,给予"审慎增持"评级.
风险提示:新品推进不及预期,重大产品事故,新能源政策变化.
c欣锐科技#dyStockcode#300745#title#产品与客户持续突破,掘金百亿车载充电市场#createTime1#2018年06月05日请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-2-新股研究报告目录1、国内车载充电行业领先者4-1.
1新能源车载充电供应商,配套率国内领先4-1.
22015-2017年业绩高增长,2017年同比下滑5-2、车载充电行业2020年市场规模百亿7-2.
1车载充电:电动汽车必备核心零部件7-2.
2车载充电发展趋势:高集成、大功率10-2.
3市场空间:车载充电2020年市场规模百亿.
11-2.
4竞争格局:车载充电国内外泾渭分明13-3、公司核心看点.
16-3.
1客户不断拓展,成为国内新能源自主品牌主流供应商.
16-3.
2产品迭代升级快,降本缓解降价压力18-3.
3持续高研发投入,产品技术实力突出21-3.
4募投扩产车载电源项目,产能有望进一步提升.
22-4、盈利预测和投资建议23-图1、公司股权结构图5-图2、分业务收入占比演变(单位:5-图3、分业务收入及其增速演变(单位:5-图4、公司主营收入及同比增速(单位:百万元,6-图5、公司归母净利润及同比增速(单位:百万元,6-图6、公司历年ROE(单位:6-图7、公司三项期间费用率(单位:6-图8、公司历年毛利率和净利率(单位:7-图9、公司分产品毛利率演变(单位:7-图10、新能源汽车三大核心总成部件结构图.
7-图11、车载充电机工作场景9-图12、固定充电机工作场景9-图13、Tesla车载充电机工作场景(慢充)9-图14、Tesla固定充电机工作场景(快充)9-图15、车载充电机(OBC)9-图16、纯电动新能源汽车近三年不同续航里程补贴变化(单位:万元,公里).
-11-图17、国内车载充电机市场空间预测(单位:亿元)13-图18、近三年营收对比(单位:亿元)14-图19、近三年归母净利润对比(单位:亿元)14-图20、近三年毛利率对比(单位:14-图21、近三年归母净利率对比(单位:14-图22、近三年存货周转率对比(单位:次)15-图23、近三年固定资产周转率对比(单位:次)15-图24、近三年应付账款周转率对比(单位:次)15-图25、近三年人均薪酬对比(单位:元)15-图26、近三年ROE对比(单位:15-图27、公司客户拓展进程及展望16-请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-3-新股研究报告图28、公司主要客户营收占比演变17-图29、2017新能源乘用车销量TOP10(单位:万台)18-图30、2017新能源客车销量TOP10(单位:万台)18-图31、公司产品客户结构演变18-图32、欣锐科技车载电源产品升级历程19-图33、公司产品成本结构演变20-图34、欣锐科技车载电源集成产品升级历程.
21-图35、公司研发费用演变(单位:百万元,21-表1、公司主要产品介绍4-表2、欣锐科技ROE拆分演变6-表3、车载式vs固定式充电机.
8-表4、目前车载电源集成化方案10-表5、经营模式11-表6、双积分政策中新能源积分和燃油积分的相关要求.
11-表7、国内各主机厂2020年新能源汽车销售目标(单位:万辆)12-表8、国内新能源汽车销量预测(单位:万辆,12-表9、国内外主要车载充电供应商及其配套客户.
13-表10、公司历年在国内新能源汽车配套率17-表11、公司在研项目情况19-表12、公司产品价值量演变20-表13、公司价格变动对毛利率影响弹性测算.
21-表14、公司核心技术在现有产品中的应用22-表15、募集资金投资状况概览(单位:亿元,23-表16、欣锐科技盈利拆分(单位:只、元、亿元)24-附表.
25-请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-4-新股研究报告报告正文1、国内车载充电行业领先者1.
1新能源车载充电供应商,配套率国内领先公司是新能源汽车车载充电供应领先企业,2017年国内行业配套率超过20%.
公司成立于2005年,2015年整体设立股份公司,是最早一批从事车载电源产品研发、生产、销售和服务的企业之一,历经十余年,在业务实践与拓展中积累了丰富的行业经验.
公司主营产品包括车载DC/DC变换器、车载充电器、车载电源集成产品.
公司在国内新能源汽车市场车载电源配套率2017年超过25%.
表1、公司主要产品介绍资料来源:公司官网,公司招股说明书,兴业证券经济与金融研究院整理技术型管理团队,股权激励到位.
公司董事长兼总经理吴壬华是清华大学电子电力博士,在电力电子业界有二十多年的研发、市场和管理经验.
公司主要高级管理人员长期在电力电子行业内从事科研、营销或管理工作,均是相关领域资深专家.
创始人吴壬华为公司第一大股东和实际控制人,持股占比41.
05%,.
公司股东奇斯泰科技和鑫奇迪科技为公司的员工持股平台,截至本招股说明书签署日,奇斯泰科技持有公司6.
45%的股份,鑫奇迪科技持有公司4.
05%的股份,共计持股比例达10.
5%;持股人员涵盖了研发、制造、采购及销售等30多位核心岗位上的管理人才及技术骨干.
请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-5-新股研究报告图1、公司股权结构图资料来源:公司招股说明书,兴业证券经济与金融研究院整理1.
22015-2017年业绩高增长,2017年同比下滑公司2015年战略转型,专注做强车载电源业务.
公司自成立以来始终专注于电力电子、高频开关电源技术发展,技术应用于LED驱动电源和车载电源业务.
自2015年起,逐步放弃LED驱动电源产品生产,专注于新能源汽车相关业务.
车载充电机从14-17年营收占比分别为15.
6%、41.
5%、36.
1%、41.
0%,上升趋势显著;高技术含量、高附加值的车载电源集成产品营收占比也从4.
6%一路提升33.
9%;公司之前主营的车载DC/DC变换器比例依然维持在20%以上.
公司车载电源产品销售收入占主营业务收入比重从2014年的57.
5%上升至2017年的100%,LED驱动电源产品生产业务已完全终止.
图2、分业务收入占比演变(单位:%)图3、分业务收入及其增速演变(单位:%)资料来源:Wind,兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-6-新股研究报告公司收入利润2015/2016两年高增长,2017年同比下滑.
2015-2016年公司车载电源产品的销售规模迅速扩张,业绩增长显著;受2016年底出台的新能源汽车国补退坡、推荐目录重审、3万公里行驶里程要求等政策影响,2017年上半年新能源汽车行业发展减缓;同时受公司研发投入持续加大和高端制造工厂投入增加的影响,2017年公司营业收入和利润额较上年有所减少.
图4、公司主营收入及同比增速(单位:百万元,%)图5、公司归母净利润及同比增速(单位:百万元,%)资料来源:Wind,兴业证券经济与金融研究院整理图6、公司历年ROE(单位:%)图7、公司三项期间费用率(单位:%)资料来源:Wind,公司招股说明书,兴业证券经济与金融研究院整理表2、欣锐科技ROE拆分演变资料来源:wind、兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-7-新股研究报告图8、公司历年毛利率和净利率(单位:%)图9、公司分产品毛利率演变(单位:%)资料来源:Wind,兴业证券经济与金融研究院整理2、车载充电行业2020年市场规模百亿2.
1车载充电:电动汽车必备核心零部件车载电源充电系统是电动车核心零部件,主要包括DC/DC变换器和车载充电机.
与传统汽车相比较,新能源汽车有三大核心部件,分别是:"电池"总成,指电池和电池管理系统;"电机"总成,指电动机和电动机控制器;高压"电控"总成,包含车载DC/DC变换器、车载充电机、电动空调、PTC、高压配电盒和其他高压部件.
DC/DC变换器、车载充电机是车载充电系统主要零部件,直接决定新能源车的安全性及节能性,是新能源汽车核心零部件.
图10、新能源汽车三大核心总成部件结构图资料来源:公司招股说明书,兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-8-新股研究报告电动汽车充电机分为车载和固定式两种.
如同电脑和手机都需要一个充电器,电动车也需要一个充电机,来连接输入的市电和末端的电池,以调节好两者的关系,具体有车载和固定两种.
表3、车载式vs固定式充电机资料来源:一览众咨询、兴业证券经济与金融研究院整理车载充电机为每辆电动车的标配.
因为现在市场上电动车慢充是标配,快充是选配,所以车载充电机为每辆电动车的标配.
(备注:没有配备车载充电机的电动车辆是很少的一些只支持快充的大巴车,需要在直流充电桩来完成充电.
考虑到目前我国直流充电桩配置数量较少且分布不均,若没有装备车载充电机,电动汽车用户会面临"续航焦虑",所以车载充电机在市场上是标配).
对快慢充兼具的电动车,如Tesla、宝马i3等,在快充模式下,可以直接绕过车载充电机,由对应的电桩(内含固定式充电机)直接连接电池.
目前国产车载充电机价格为1000-4500元/台,功率越大价格越高.
车载充电机依据功率主要分为三类:2.
5KW以下、3-5KW(主要是3.
3KW)及6KW以上.
其中:2.
5KW以下充电机主要应用于整车装机电容量15千瓦时以下的电动车;3-5KW充电机应用于15千瓦时-24千瓦时电动车,主要为乘用车配套,也用于小型物流车;6KW以上主要应用于24千瓦时以上的电动车,包括商用车及物流车.
市场上6.
6KW充电机3500-4500元,3.
3KW充电机1500-2000元,2KW充电机的售价在1000元.
请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-9-新股研究报告图11、车载充电机工作场景图12、固定充电机工作场景图13、Tesla车载充电机工作场景(慢充)图14、Tesla固定充电机工作场景(快充)数据来源:网络资料、兴业证券经济与金融研究院整理图15、车载充电机(OBC)数据来源:网络资料、兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-10-新股研究报告2.
2车载充电发展趋势:高集成、大功率提高转换效率,降低电量损失.
提高车载充电机的转换效率有利于减少给动力电池充电过程中的电量损耗;提高车载DC/DC变换器的转换效率有利于减少动力电池输出过程中的电量损耗.
因此提高车载电源的转换效率,减少充电和电压转换过程中的电量损失,意义重大.
高度集成化利于整车空间布置.
因新能源汽车(尤其是乘用车)整车布置空间有限,采用电力电子集成技术,将车载电源与电机控制器集成,或将车载电源与高压配电盒等电控系统部件集成,减少车载电源占用的空间,并降低制造成本,提高功率密度,成为了车载电源产品的发展方向.
例如国外的博世、大陆等厂家推出了电机控制器和车载DC/DC变换器的集成化产品;国内的上海电驱动、上海大郡等企业也开发生产了电机控制器与车载DC/DC变换器的集成化产品;欣锐科技等企业开发生产了车载充电机与车载DC/DC变换器的车载电源集成产品.
表4、目前车载电源集成化方案资料来源:招股说明书、兴业证券经济与金融研究院整理提高功率以节省充电时间.
目前针对乘用车市场,多数车载充电机功率为6.
6kW,同时,10kW以上的车载充电机也开始兴起,并且随着相关技术的不断突破,以及新能源汽车对车载充电机充电便捷性、充电速度、维护成本的要求不断提升,未来对更高功率的车载充电机需求更强劲.
三种模式并存或成常态.
目前车载电源系统经营模式共三种:自产直供整车厂、外购再集成、自产自销;这三种模式的并存主要因为下游主机厂的需求多样化,这一并存现状或将延续.
请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-11-新股研究报告表5、经营模式资料来源:招股说明书、兴业证券经济与金融研究院整理2.
3市场空间:车载充电2020年市场规模百亿新能源汽车行业高速发展,预计2020年销量超200万辆.
新能源汽车行业正在经历两大变化:政策由财政外生补贴到"双积分"内生驱动.
2017年9月27日,工信部通过《乘用车企业平均燃料消耗量与新能源汽车积分并行管理办法》,2018年4月1日正式执行,2019-2020年新能源积分比例要求为10%,12%.
2018年正式2018年2月14日,财政部发布《关于调整完善新能源汽车推广应用财政补贴政策的通知》,在2018年2月12日至2018年6月11日的过渡期按2017年标准的0.
7倍补贴,过渡期之后客车退坡40%(达到额外技术标准有额外加成),乘用车地续航里程退坡,高续航里程补贴提高.
总体趋势:双积分内生机制将逐渐接力财政补贴的外生机制.
图16、纯电动新能源汽车近三年不同续航里程补贴变化(单位:万元,公里)表6、双积分政策中新能源积分和燃油积分的相关要求数据来源:网络资料、兴业证券经济与金融研究院整理电动车供给从低端到高端,将促进终端消费需求.
欧美市场上BEV主力为Model3、ModelX、宝马i3等高端车型,但国内BEV的主力区间在5-6万的廉价车(补贴后),欧美市场对电动车的需求更多的来自于消费升级(环保、驾驶体验、售后方便),而国内则是补贴后新能源车的低成本,及一线城市路权管制下的需求.
随着上汽Ei5、Marvel、新帝豪ev、长城P8、唐二代等高质量新一代新能源车型上市,行业供给的提升将刺激新能源车的内生需求.
请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-12-新股研究报告预计新能源汽车2018-2020年年复合增长37%.
分不同细分市场,我们预计:1)乘用车受双积分刺激+供给改善,销量快速增长,2017-2020积分政策确保年复合40%增长.
2)客车受终端相对稳定需求约束,2018-2020年在11万左右波动.
3)物流车:路权放开,产品升级,波折中前进.
总量上预计2020年新能源销售206万辆,2018-2020年CAGR为37%.
表7、国内各主机厂2020年新能源汽车销售目标(单位:万辆)汽车整车制造商2020年新能源汽车销量目标上汽集团60万一汽集团全国15%的市场份额东风集团30万广汽集团20万北汽新能源50万长安汽车60万奇瑞汽车20万吉利汽车180万(总销量的90%)资料来源:公司公告,兴业证券经济与金融研究院整理表8、国内新能源汽车销量预测(单位:万辆,%)资料来源:中汽协,兴业证券经济与金融研究院整理享受新能源发展红利,车展充电行业2020年市场规模100亿,2018-2020年CAGR40%.
随着个人用户及网约车对充电时间的高要求,大功率车载充电机的普及势请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-13-新股研究报告在必行.
6.
6KW车载充电机的普及,10KW及23KW等大功率充电机的应用也会扩大,如果车载充电机届时按3500元这一价格估算,那么到2020年的市场将达到70亿元;针对DCDC,假设其价格维持在1500元,则其2020年市场空间可达30亿元.
图17、国内车载充电机市场空间预测(单位:亿元)资料来源:兴业证券经济与金融研究院整理2.
4竞争格局:车载充电国内外泾渭分明国内外供应商泾渭分明:我们梳理了车载充电产品的国内外主要供应商及其配套客户,发现虽然国内的供应商突破了技术壁垒,但是主要供货对象仍然是自主品牌,合资品牌及国外主机厂仍主要使用国外供应商,泾渭分明.
唯一例外的得润电子得益于其旗下的Meta公司,成功进入雪铁龙及大众等国外品牌的供应商体系.
表9、国内外主要车载充电供应商及其配套客户企业名称配套客户国内/外产品博世奥迪、大众、上汽、北汽等国外OBC、DC/DC艾默生通用、福特、上汽、一汽OBC、DC/DC法雷奥大众、通用、上汽、东风、一汽、比亚迪、长安OBC、DC/DC德尔福通用、一汽、大众、上汽、日产、奇瑞OBC、DC/DC英飞凌宝马、奥迪OBC、DC/DC尼吉康日产OBC、DC/DC请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-14-新股研究报告深圳欣锐北汽、广汽、东风、江淮、宇通等国内OBC、DC/DC亿利达(铁城信息)金龙、众泰、江淮、陕汽通家等OBC、DC/DC得润电子标志雪铁龙、宝马、上汽、东风、大众等OBC、DC/DC南京中港电力上汽通用五菱、吉利、众泰、力帆、新大洋、陆地方舟OBC、DC/DC杭州富特东风、北汽、上汽、众泰、吉利、金龙等OBC、DC/DC通合科技福田、宇通、南京金龙、厦门金旅、万向电动OBC、DC/DC资料来源:一览众咨询、兴业证券经济与金融研究院整理国内三家车载充电机公司,各有所长.
我们综合梳理了得润电子、亿利达两家上市公司及即将上市的欣锐科技的主要财务指标,对比发现,从盈利性层面,欣锐科技的毛净利润均高出另外两家,由于三家中只有欣锐科技90%以上的业务为车载充电机,其余两家均在30%以下,充分说明了车载充电机这一产品目前的高利润率特性.
从经营性方面,亿利达在存货周转率及应付账款周转率上均为最优,说明该公司运营能力强;欣锐科技的高固定资产周转率主要归因于近两年营收的爆发式增长.
图18、近三年营收对比(单位:亿元)图19、近三年归母净利润对比(单位:亿元)图20、近三年毛利率对比(单位:%)图21、近三年归母净利率对比(单位:%)请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-15-新股研究报告图22、近三年存货周转率对比(单位:次)图23、近三年固定资产周转率对比(单位:次)图24、近三年应付账款周转率对比(单位:次)图25、近三年人均薪酬对比(单位:元)图26、近三年ROE对比(单位:%)资料来源:wind、兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-16-新股研究报告3、公司核心看点3.
1客户不断拓展,成为国内新能源自主品牌主流供应商公司客户不断拓展.
公司自2006年起就与长安汽车一起进行新能源汽车配套车载电源的开发,为2008年奥运示范电动汽车提供配套车载电源产品.
因行业原因,在2012年前公司车载电源订单量少,年订单量在100台以下,产品均在实验室完成,尚未形成产业化生产规模.
2013年10月公司获得第一批超过1000台的订单,成为宇通的供应商,开始了车载电源产品的产业化生产;2014年开始供应北汽新能源,并逐步成长为其车载充电最大供应商.
随着品牌力的提升,公司2015年打入江淮、南京金龙、珠海银隆、江苏九龙等主机厂产业链,客户群得到不断拓展.
图27、公司客户拓展进程及展望资料来源:公司招股说明书,兴业证券经济与金融研究院整理公司在国内新能源市场配套率达到25%以上.
2017年国内新能源乘用车销量55.
64万辆,TOP10的销量之和达到50.
54万辆,占比达到90.
83%.
公司配套的车型包括北汽EC系列、江淮IEV6/E、北汽EU系列等.
2017年国内新能源客车销量8.
67万辆,TOP10的销量之和7.
42万辆,占新能源客车总销量的比重为85.
58%,其中宇通(通过汇川技术)、南京金龙、厦门金龙均为公司重要客户.
新能源专用车领域,公司也具有市场优势,2017年销量前10的陕西通家、福建龙马请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-17-新股研究报告均为公司重要客户.
公司在国内的配套率一致维持在25%以上表10、公司历年在国内新能源汽车配套率资料来源:公司招股说明书,兴业证券经济与金融研究院整理注:1、新能源汽车销量数据来自于中国汽车工业协会,因每台新能源汽车均需配置一套车载电源产品,假定其等于新能源汽车车载电源总市场规模.
比亚迪新能源汽车销量数据来自第一电动网.

2、车载电源产品的销量是指公司车载DC/DC变换器、车载充电机及车载电源集成产品销量之和.
3、公司新能源汽车配套车辆数是指公司车载电源配套新能源汽车的数量,其计算方法为:若一辆新能源汽车上同时配套了车载DC/DC变换器、车载充电机或车载电源集成产品,则只按照一辆车计算配套车辆数.
图28、公司主要客户营收占比演变资料来源:wind、兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-18-新股研究报告图29、2017新能源乘用车销量TOP10(单位:万台)图30、2017新能源客车销量TOP10(单位:万台)资料来源:Wind,兴业证券经济与金融研究院整理注:标黄为公司核心客户集成商客户比例扩大,利于开拓终端客户.
集成商客户直接面对下游整车厂,整车厂为保证整车品质,向集成商指定公司为二级供应商.
集成商因为面对的下游客户更为广泛,在合作共赢的基础上,可以为公司提供更多的下游渠道,利于公司规模效应的开展.
图31、公司产品客户结构演变资料来源:公司招股说明书,兴业证券经济与金融研究院整理3.
2产品迭代升级快,降本缓解降价压力产品自身升级带来降本空间.
技术创新使得产品趋向小型化、轻量化、集成化,可实现技术降本.
如公司PDU产品,经过三代技术升级,单位重量由原来的26公请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-19-新股研究报告斤下降至12公斤,单位体积越来越小,所用材料相应减少.
2015-2017年公司直接材料占主营业务成本的比例分别为81.
65%、84.
79%和80.
71%,下降明显,主要得益于公司产品的不断升级.
图32、欣锐科技车载电源产品升级历程资料来源:公司招股说明书、兴业证券经济与金融研究院整理表11、公司在研项目情况资料来源:公司招股说明书,兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-20-新股研究报告图33、公司产品成本结构演变资料来源:公司招股说明书,兴业证券经济与金融研究院整理下游压力及产品结构变化拖累毛利率,2018年下半年毛利率有望回升.
2017年车载DC/DC变换器、车载充电机和车载电源集成产品毛利率下降,主要是受客户降低零部件采购价格的压力和市场竞争加剧因素的影响,上述三种产品销售价格下降所致.
2018Q1公司综合毛利率为29.
77%,同比下降19.
7pct.
主要因政策影响,A00级产品销量大幅增长,2018Q1A00级乘用车营收占公司总营收比例高达48%;而A00级毛利率比较低,从而拉低了整个公司的毛利率.
2018Q1A00级配套产品以车载电源集成产品为主,平均单价为2,579元,毛利率16.
45%;而非A00级配套产品以单个车载DC/DC变换器或车载充电机为主,平均单价为2,189元,毛利率41.
95%.
我们预计随着2018年下半年续航里程300公里以上中高端车型放量,公司的产品将会相应升级,例如从基础的3.
3KW车载充电机(满足续航里程200公里以下乘用车充电需求)向6.
6KW车载充电机(可满足续航里程300km乘用车充电需求)升级,同时整体量的提升页有望带来规模相应的提升,从而改善公司毛利率情况.

表12、公司产品价值量演变资料来源:wind、兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-21-新股研究报告过渡期后,下游大功率化需求将优化公司产品结构,提升毛利率.
2018H1,公司与绝大部分客户已经谈判锁定了2018年配套产品的价格,意味着产品销售价格基本不会向下变动.
2018年H2,随着A00级乘用车的升级以及续航里程300公里以上中高端车型的补贴引导,公司销售的产品结构也将进一步升级,如基础的3.
3KW车载充电机(可以满足续航里程200公里以下乘用车充电需求)将升级为6.
6KW车载充电机(可以满足续航里程300公里以上乘用车充电需求),产品的价格提升,将带来毛利率的提升;同时下半年的行业放量带来的规模效应,也将提升公司毛利率.
表13、公司价格变动对毛利率影响弹性测算资料来源:wind、兴业证券经济与金融研究院整理3.
3持续高研发投入,产品技术实力突出研发投入换来产品实力.
公司从2015年开始,大幅增加研发投入,2015-2016年研发费用同比增长均在140%左右,2017年研发费用增长为63%,,研发费用率高达12.
3%.
产品不断升级,目前OBC产品已到第5代,车载电源集成产品已升级至第三代.
图34、欣锐科技车载电源集成产品升级历程图35、公司研发费用演变(单位:百万元,%)资料来源:Wind,兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-22-新股研究报告公司专利数量居行业前列.
目前公司已拥有新能源汽车车载电源(车载DC/DC变换器和车载充电机)的全部自主知识产权,拥有发明专利15项、实用新型专利69项、软件著作权191项,专利及软件著作权数量居行业前列.
表14、公司核心技术在现有产品中的应用资料来源:公司招股说明书,兴业证券经济与金融研究院整理3.
4募投扩产车载电源项目,产能有望进一步提升募集资金用于开发新品,支撑公司后续发展.
1)能源汽车车载电源产业化项目.
项目投资总额为7.
23亿元,预计在建成后第三年达到全部产能,全部产能为60万台,可配套新能源汽车40万辆,另外2017年已有公司已配套17.
63万辆,预计2021年总共可配套57.
63万辆新能源车,占2021年我国新能源汽车年生产能力200万辆的比重为28.
82%.
.
假设募集在2018年到位,到2021年可以达到全产.
并且由于公司具有丰富的行业经验和优质的客户资源,因此可以预测公司新项目的产能可以完全消化.
2)新能源汽车车载电源研发中心扩建项目.
本项总投资额为2.
46亿元,建成后研发中心将开展包括新能源汽车大系统综合性集成及产业化项目等在内,共计5个重大项目的研发课题,以应对市场对于车载电源产品快速产品升级的需求.
请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-23-新股研究报告表15、募集资金投资状况概览(单位:亿元,%)资料来源:公司招股说明书,兴业证券经济与金融研究院整理4、盈利预测和投资建议行业百亿空间,公司前景广阔.
车载充电设备(OBC以及DC/DC)是电动汽车核心零部件,随着电动汽车放量,车载充电行业2020市场空间百亿,2017-2020年CAGR40%.
公司2017年以超过25%的市占率引领行业,发展前景广阔.
公司持续高研发突入,产品不断升级.
公司从2015年开始,大幅增加研发投入,2015-2016年研发费用同比增长均在140%左右,2017年研发费用增长为63%,,研发费用率高达12.
3%.
公司顺应行业发展趋势,产品向大功率、高集成、小型化三方面发展,目前OBC产品已到第5代,车载电源集成产品已升级至第三代.
公司客户不断拓展,已成为国内自主品牌主流供应商.
公司自2006年起就与长安汽车一起进行新能源汽车配套车载电源的开发,2013年10月成为宇通的供应商,2014年开始供应北汽新能源,2015年打入江淮、南京金龙、珠海银隆、江苏九龙等主机厂产业链,公司客户不断拓展,已经成为国内自主品牌车载充电产品主流供应商,2017年行业市占率25%以上.
产品升级+新客户开拓双轮驱动,看好公司发展,首次覆盖,给予"审慎增持"评级.
公司产品趋向大功率、高集成、小型化三方面发展,适应车载充电机的发展趋势,加之公司国内较高市占比所带来的品牌优势,新客户开拓进展可期.
看好公司发展,预计公司2018-2020的EPS为0.
94/1.
15/1.
60元.
首次覆盖,给予"审慎增持"评级.
风险提示:新品推进不及预期,重大产品事故,新能源政策变化.
请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-24-新股研究报告表16、欣锐科技盈利拆分(单位:只、元、亿元)资料来源:兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-25-新股研究报告附表请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-26-新股研究报告分析师声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告.
本报告清晰准确地反映了本人的研究观点.
本人不曾因,不因,也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿.
投资评级说明投资建议的评级标准类别评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级(另有说明的除外).
评级标准为报告发布日后的12个月内公司股价(或行业指数)相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅.
其中:A股市场以上证综指或深圳成指为基准,香港市场以恒生指数为基准;美国市场以标普500或纳斯达克综合指数为基准.
股票评级买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15%审慎增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%~15%之间中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%~5%之间减持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5%无评级由于我们无法获取必要的资料,或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件,或者其他原因,致使我们无法给出明确的投资评级行业评级推荐相对表现优于同期相关证券市场代表性指数中性相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平回避相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数信息披露本公司在知晓的范围内履行信息披露义务.
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