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11证券研究报告公司研究/深度研究2015年11月15日电力设备与新能源/新能源Ⅱ当前价格(元):14.
10合理价格区间(元):16.
5~18.
15弓永峰执业证书编号:S0570515020002研究员010-63211166gongyongfeng@htsc.
com何昕执业证书编号:S0570515050001研究员010-63211166hexin@htsc.
com李轶奇021-28972087联系人liyiqi@htsc.
com丁宁010-63211166联系人dingning2@htsc.
com1《精功科技(002006):关注千吨碳纤维生产线研制进度》2015.
112《精功科技(002006):净利润大幅增长,参股华宇电气进军军工》2015.
103《精功科技(002006):剥离亏损业务,积极拓展军工和碳纤维》2015.
07设备国产化,助力国内碳纤维市场发展精功科技(002006)投资要点:汽车轻量化和大型客机的发展将推动碳纤维材料的使用.
碳纤维复合材料由于其具有材质轻、抗拉升强度高而被广泛应用于现代工业领域,未来碳纤维产品的应用增长将主要来自于汽车轻量化和大型客机的使用.
传统汽车利用碳纤维车身实现轻量化将能够降低油耗和尾气排放,新能源汽车使用碳纤维材料将能够有效增加纯电续航里程.
大型客机早期仅在尾翼上使用碳纤维材料,而现在飞机的碳纤维使用量已经大幅增加,波音787在机身的主要部分包括流线型罩都使用了碳纤维材料,随着C919的下线,我国航空领域对碳纤维的使用必然也将持续增长.
产品和设备严重依赖进口,国产化是我国碳纤维行业发展必经之路.
我国碳纤维行业的现状是,低端碳纤维领域由于对生产线控制技术欠佳,碳纤维产品稳定性较差,加之单线产能低于国外,导致我们低端碳纤维产量低位徘徊,规模效应难以发挥,成本高于国外进口产品;高端碳纤维领域国内技术尚待突破,至今未形成连续化生产.
所以我国目前碳纤维80%依赖进口,而日美企业垄断着碳纤维产品和生产设备技术,同时在高性能碳纤维产品方面对我国采取出口限制,而碳纤维生产线方面我国现有设备基本都是国外进口,且大多仅能生产T300及以下级别产品,因而技术突破实现设备国产化是我国碳纤维行业必经之路.
精功科技打造首条国产高性能碳纤维生产线,未来5年利润空间或超10亿.
公司与德国和意大利公司进行合作,打造第一条国产高性能碳纤维生产线,该生产线按照T800级别制造,设计产能1000吨/年,预计年底前完工交付.
该条生产线售价2.
6亿元,比进口设备低30-40%,预计将减少碳纤维生产成本20%左右.
根据中国化学纤维工业协会的预测,到2020年我国工业和航空航天领域的碳纤维需求将达到1.
22万吨,预计公司未来5年碳纤维生产线利润空间超过10亿元.
盈利预测与估值:考虑到公司碳纤维业务提速,我们预计公司在今年售出1条碳纤维生产线的基础上,16-17年将分别售出2条和3条生产线.
因此,我们上调15-17年预测EPS至0.
04元/股、0.
33元/股和0.
48元/股,目前股价对应15-17年356倍、43倍和30倍PE,参照可比公司平均PE我们给予精功科技2016年50~55倍PE,对应目标价16.
5~18.
15元/股,维持"增持"评级.
风险提示:1)碳纤维生产线进度不达预期;2)经济政策波动影响碳纤维下游需求.
公司基本资料经营预测指标与估值20142015E2016E2017E营业收入(百万)901.
87510.
441,045.
701,417.
00+/-%21.
19%-43.
40%104.
86%35.
51%净利润(百万)12.
5918.
02148.
42217.
38+/-%-93.
64%43.
06%723.
74%46.
47%EPS0.
030.
040.
330.
48PE509.
56356.
1943.
2429.
52资料来源:公司公告、华泰证券研究所总股本(百万)455.
16流通A股(百万)294.
1152周内股价区间(元)6.
70-17.
24总市值(百万)6,417.
76总资产(百万)1,520.
12每股净资产(元)1.
88资料来源:公司公告02,0004,0006,0008,00010,00012,000-23%-3%17%37%57%77%97%1503150515071509成交量精功科技沪深300股价走势图相关研究投资评级:增持(维持评级)公司研究/深度研究|2015年11月谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准22正文目录碳纤维:市场应用空间大,国内亟需技术突破5碳纤维材质轻、抗拉强度高、耐高温、耐腐蚀.
5碳纤维材质轻抗拉强度高,工业应用广泛.
5聚丙烯腈(PAN)碳纤维使用最为广泛5碳纤维主要生产流程包括原丝预氧化、碳化/石墨化、碳纤维表面处理.
6汽车轻量化和大型客机的发展是未来碳纤维应用的推动力6碳纤维及其复合材料被广泛应用于航空航天、工业以及体育休闲领域.
7我国碳纤维在航空航天和工业领域的应用还有增长空间.
7碳纤维材料的应用有助于实现汽车轻量化.
8大型客机碳纤维复合材料使用量不断增加.
9未来5年碳纤维将进入汽车和航空领域的大规模应用阶段10产品和设备严重依赖进口制约着我国碳纤维市场的发展11我国高端碳纤维产品严重依赖进口.
11日美企业垄断全球碳纤维市场,进口高端碳纤维价格高居不下.
12日美碳纤维垄断企业掌握着高端碳纤维生产线核心技术.
13国内碳纤维现状:低端产品成本价格倒挂,高端产品技术尚待突破.
14碳纤维产品稳定性问题困扰国内企业,碳纤维产量难以提升14碳纤维产量低位徘徊导致规模效应难以实现,国内成本价格倒挂14国内主要碳纤维生产企业的核心设备依赖进口,未来进口替代需求较大15优化生产流程和高端产品国产化是解决我国碳纤维发展困境的关键.
16精功科技(002006):打造国产高性能碳纤维生产线,突破国外技术封锁.
16公司研制的第一条碳纤维生产线年底交付16国产化生产线价格降低,节约碳纤维生产成本约21%16未来5年公司碳纤维生产线净利润空间11亿元17公司有望凭借碳纤维生产线重现当年多晶硅铸锭炉的辉煌.
18公司传统业务表现平淡,应收账款压力仍在18光伏设备和建材机械今年销售大幅下滑18收现比逐步提高,但新增应收账款压力仍不容忽视.
19盈利预测与估值19上调2015-2017年预测EPS至0.
04、0.
33、0.
48元/股.
19目标价16.
5~18.
15元/股,维持"增持"评级.
20其他相关标的.
21康得新(002450):打造碳纤维和新能源汽车轻量化应用全产业链21和邦生物(603077):投资3000吨PAN基高性能碳纤维项目21公司研究/深度研究|2015年11月谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准33海源机械(002529):研发碳纤维车身部件生产线,建设碳纤维车身部件示范项目.
.
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22风险提示.
23图表目录图1:碳纤维密度低,材质轻5图2:碳纤维抗拉强度高,硬度大.
5图3:聚丙烯腈碳纤维市场份额占比高5图4:PAN碳纤维生产线流程.
6图5:国际碳纤维用量.
7图6:国际碳纤维应用领域分布8图7:国内碳纤维应用领域分布8图8:纯电动汽车BMWi3.
9图9:BMWi3碳纤维材料车身.
9图10:波音747(黑色部分使用碳纤维复合材料)9图11:波音787(黑色和蓝色部分使用碳纤维复合材料)9图12:国际民用客机对碳纤维复合材料的使用不断增加.
10图13:碳纤维应用市场各时期的演变.
11图14:我国碳纤维严重依赖进口12图15:全球碳纤维市场份额(小束丝)12图16:全球碳纤维市场份额(大束丝)12图17:碳纤维生产线设备相关公司.
13图18:国内PAN碳纤维主要企业产能14图19:我国碳纤维产能利用率偏低.
15图20:碳纤维生产成本拆分.
17图21:公司历史重大事项与股价表现.
18图22:公司上半年传统业务业绩平平.
19图23:公司今年收现比大幅改善19图24:公司应收账款周转率不断下降.
19图25:康得新营业收入和净利率21图26:康得新2015H1收入构成21图27:和邦生物营业收入和净利率.
22图28:和邦生物2015H1收入构成.
22图29:海源机械营业收入和净利率.
22图30:海源机械2015H1收入构成.
22公司研究/深度研究|2015年11月谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准44表格1:三种碳纤维性能对比6表格2:碳纤维国内外应用领域对比8表格3:进口T800碳纤维价格昂贵12表格4:国内外碳纤维单线产能比较15表格5:国内主要碳纤维公司生产线设备来源15表格6:国产化设备对碳纤维生产成本影响测算.
17表格7:我国2020年碳纤维需求量预测.
18表格8:精功科技未来3年业绩预测20表格9:可比上市公司估值比较表.
21公司研究/深度研究|2015年11月谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准55碳纤维:市场应用空间大,国内亟需技术突破碳纤维材质轻、抗拉强度高、耐高温、耐腐蚀碳纤维是一种由碳元素组成的材料,具有质量轻、抗拉强度高、耐高温、耐腐蚀等特性,被广泛应用于现代工业.
碳纤维的原材料主要有聚丙烯腈(PAN)、沥青和黏胶,将他们拉成丝,经过预氧化、碳化、石墨化、表面处理后就形成了碳纤维,目前使用最多的是PAN基碳纤维.
碳纤维材质轻抗拉强度高,工业应用广泛碳纤维主要由碳元素组成,含碳量在95%以上,分子结构介于与金刚石和石墨之间,其密度约为钢铁的1/4,但抗拉强度却远高于钢铁,是钢铁的三倍以上,同时碳纤维具有化学性能稳定、耐高底温、耐腐蚀、抗热、导电性、耐摩擦、可加工性好等特性,因此碳纤维材料在现代工业方面应用非常广泛.
图1:碳纤维密度低,材质轻图2:碳纤维抗拉强度高,硬度大资料来源:华泰证券研究所资料来源:华泰证券研究所聚丙烯腈(PAN)碳纤维使用最为广泛碳纤维原丝采用的材料主要有三种,分别是黏胶、沥青和聚丙烯腈(PAN),这三种原材料中PAN基碳纤维抗拉强度最大,沥青为原材料制作的碳纤维成本比PAN基碳纤维低30-40%,但沥青碳纤维的抗拉强度要远逊于PAN碳纤维.
目前国内主要使用的是聚丙烯腈为原料的碳纤维,国内市场份额占比91%,具有工艺简单、碳纤维收得率高、成本低等优点.
图3:聚丙烯腈碳纤维市场份额占比高资料来源:中国化学纤维工业协会,华泰证券研究所012345678910碳纤维钢铁铜钛铝玻璃g/cm3平均水平0100020003000400050006000碳纤维钢铁铜钛铝玻璃MPa平均水平91%8%1%聚丙烯腈(PAN)碳纤维沥青碳纤维黏胶碳纤维公司研究/深度研究|2015年11月谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准66表格1:三种碳纤维性能对比碳纤维种类抗拉强度(MPa)抗拉模量(Gpa)密度(g/cm)PAN基>3500>2301.
76-1.
94沥青基16003791.
7粘胶基2100-2800414-5522资料来源:《化工新材料》,华泰证券研究所碳纤维主要生产流程包括原丝预氧化、碳化/石墨化、碳纤维表面处理生产PAN碳纤维主要有三步,第一步是生产原丝,第二步是对原丝进行预氧化、碳化和石墨化,第三步是对碳纤维进行表面处理.
第一步:生产原丝.
纺丝原液从喷丝孔里挤出形成溶液细流,利用纺丝工艺去除溶剂,再通过致密化工艺和热定型工艺生产出碳纤维原丝.
第二步:原丝预氧化、低温和高温碳化、石墨化.
先将PAN原丝经过空气氧化炉以180到300℃的温度梯度预氧化,防止原丝在后续高温环境中熔化;再将预氧丝在氮气中进行300到800℃的中低温碳化处理,避免后续高温处理对纤维结构破坏;然后经过高纯氮气进行1400到1600℃的高温碳化处理,去除纤维中的非碳元素;最后再经过1500到2500℃的石墨化处理得到碳纤维.
第三步:碳纤维表面处理.
通过表面浸涂有机化合物、表面覆盖无机化合物、表面酸化学处理/氨化学处理、电沉积和电聚合、等离子体处理等方法处理碳纤维,以提高碳纤维与聚合物基体间的粘合力、保护碳纤维在后期复合过程中不受损伤.
图4:PAN碳纤维生产线流程资料来源:Toray,华泰证券研究所汽车轻量化和大型客机的发展是未来碳纤维应用的推动力碳纤维及其复合材料最早应用于体育休闲领域,后来随着材料品质的升级,现已被广泛地应用于航空、军工、工业、汽车等领域.
我国碳纤维的应用主要在体育休闲领域,这是由于我公司研究/深度研究|2015年11月谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准77国碳纤维起步晚,技术和产品质量不及国外,未来国内在工业和航空航天领域的碳纤维应用还有增长空间.
汽车轻量化和大型客机将成为未来5年拉动碳纤维应用增长的主力,传统汽车利用碳纤维实现轻量化将节省油耗、降低尾气排放量,新能源汽车轻量化将提高纯电续航里程,有助于解决新能源汽车发展的瓶颈问题;大型客机对碳纤维及其复合材料的使用也越来越多,原先仅在飞机尾翼上使用一些碳纤维,现在波音787在整个机身的主要部分包括流线型罩都使用了碳纤维复合材料,我国随着C919的下线,航空领域碳纤维的使用也会不断增加.
碳纤维及其复合材料被广泛应用于航空航天、工业以及体育休闲领域碳纤维及其复合材料最早应用于航空航天和国防领域,例如客机的一次和二次构件、人造卫星的天线和支架、以及导弹和火箭等;碳纤维及其复合材料还被广泛应用于工业领域,例如风力发电机的叶片、汽车的部件、电缆、深海油田的钻井平台等;此外,碳纤维及其复合材料还被应用于体育休闲领域,应用最广的有自行车、钓鱼竿、网球拍、高尔夫球杆、游艇等.
2014年全球应用于航空航天领域的碳纤维复合材料占比22%,应用于工业领域的碳纤维复合材料占比最大为62%,主要应用在风力发电机叶片和汽车行业,应用于体育休闲领域的碳纤维材料占比16%,且占比呈逐年下降趋势.
图5:国际碳纤维用量资料来源:中国化学纤维工业协会,华泰证券研究所我国碳纤维在航空航天和工业领域的应用还有增长空间与国际市场上碳纤维应用领域的分布,我国目前主要对碳纤维的应用还停留在体育休闲领域,占比49%,因为体育休闲领域仅需要T300级别碳纤维,这类产品在我国已经大批量生产;碳纤维在工业领域的应用占比46%也远低于国际上62%的比例,我国碳纤维工业领域的应用主要在风力发电机叶片和建筑领域,未来汽车轻量化的升级会提升工业碳纤维的使用量;我国在航空航天领域对碳纤维的应用才刚刚起步,占比仅为5%,一方面由于国内T800级别的碳纤维起步较晚,另一方面也由于我国大型客机的研发也才刚刚开花结果,还未大批量7,77011,91415,07032,63435,74242,47011,39611,91410,860010,00020,00030,00040,00050,00060,00070,00080,000201220132014航空航天工业应用体育休闲吨公司研究/深度研究|2015年11月谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准88生产,预计随着C919的下线,未来航空领域使用的碳纤维占比会逐步增加.
图6:国际碳纤维应用领域分布图7:国内碳纤维应用领域分布资料来源:中国化学纤维工业协会,华泰证券研究所资料来源:中国化学纤维工业协会,华泰证券研究所表格2:碳纤维国内外应用领域对比应用领域国内国际航空航天航天领域应用成熟,航空领域应用刚刚起步应用成熟航空材料性能较差,仅应用于非承力结构件大量应用于客机一级和二级结构件航天导弹、火箭方面应用成熟成熟应用于导弹、火箭、航天飞机工业应用处于研发、起步阶段推广应用,用量逐步扩大风力发电叶片应用于75米5M风力发电叶片技术成熟,应用逐步扩大抽油杆小批量生产应用建筑补强大量生产应用,年用量在1000吨以上电缆导线芯实现规模化生产体育休闲用量最大,实现产业化生产应用成熟高尔夫杆预浸料用量大,搓管工艺成熟,市场用量稳定早已成熟应用,目前市场份额处于逐渐降低的态势钓鱼竿渔具产量和国际市场份额世界领先球拍类2014年用碳纤维1330吨,占总进口量11.
3%资料来源:中国化学纤维工业协会,华泰证券研究所碳纤维材料的应用有助于实现汽车轻量化汽车轻量化可以从两个角度来讲,一方面传统汽车轻量化之后能够降低油耗、降低尾气排放量,另一方面新能源汽车轻量化可以增加纯电续航里程、有助于突破制约新能源汽车发展的关键瓶颈.
传统汽车轻量化方面,根据基于逸动汽车的实际实验结果,整备质量每减重100kg,可以降低汽车油耗0.
4L/100km,同时汽车0-100km/h加速性能提升8-10%,汽车制动距离缩短2-7m.
根据英国材料系统实验室对汽车轻量化的研究,如果将碳纤维复合材料用于汽车车身和底盘,汽车车身总重172kg,而同车型的钢制车身总重367.
9kg,减少车身重量53%以上.
新能源汽车轻量化方面,研究显示车身每减重30%,一次性充电行驶里程可以增加33%.
宝马i3纯电动汽车是全球第一款车体由碳纤维材料构成的量产新能源汽车,使用了碳纤维材料的宝马i3整备质量仅1195-1250kg,比传统电动车轻250-350kg.
宝马i3采用的碳纤维由德国SGL提供,碳纤维原丝采用聚丙烯腈材料,由德国SGL和日本三菱丽阳的合资公22%62%16%航空航天工业应用体育休闲5%46%49%航空航天工业应用体育休闲公司研究/深度研究|2015年11月谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准99司提供,宝马和SGL在北美成立的合资公司负责碳纤维的生产.
图8:纯电动汽车BMWi3图9:BMWi3碳纤维材料车身资料来源:BMW,华泰证券研究所资料来源:BMW,华泰证券研究所大型客机碳纤维复合材料使用量不断增加碳纤维复合材料由于其耐高温、质量轻、比强度和比模量高的特性,已经被广泛地应用于航空航天领域,例如飞机的一次、二次构件.
飞机的一次构件包括主翼、尾翼和机体等,二次构件包括副翼、升降舵、方向盘、刹车片、内装材料和地板材料等.
目前碳纤维复合材料在小型商务机和直升机上的使用量已经达到70-80%,军用机使用量占比30-40%,在大型民用客机上的使用量占比也达到了15-50%.
波音公司1982年推出的波音767客机仅在垂直尾翼上使用了碳纤维复合材料,一架飞机仅使用碳纤维复合材料1.
5吨;而1995年推出的波音777客机已经在垂直尾翼、水平尾翼和机身和地板的支撑材料上开始采用碳纤维复合材料,一架飞机使用碳纤维复合材料约9.
6吨;而2009年推出的波音787客机则增加了在整个机身的主要部分包括流线型罩都使用了碳纤维复合材料,一架飞机的碳纤维复合材料使用量约30吨.
图10:波音747(黑色部分使用碳纤维复合材料)图11:波音787(黑色和蓝色部分使用碳纤维复合材料)资料来源:波音,华泰证券研究所资料来源:波音,华泰证券研究所公司研究/深度研究|2015年11月谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准1010普通的T300碳纤维及其复合材料仅能满足飞机一次构件的要求,而飞机二次构件需要T700和T800级别的碳纤维复合材料,目前应用于二次构件的高强中模量碳纤维主要由日本东丽的、日本东邦、日本三菱和美国Hexcel等公司生产提供.
2015年11月2日,国内第一架大型客机C919下线,该飞机在机尾和侧翼部分使用了碳纤维材料,C919客机计划将在2016年首飞,目前该款飞机的订单总数达到517架,其中德国等外国航空公司的订单数达17架,预计随着未来C919客机的生产和交付,国内碳纤维需求还将有继续增长的空间.
图12:国际民用客机对碳纤维复合材料的使用不断增加资料来源:中国兵器工业集团,华泰证券研究所未来5年碳纤维将进入汽车和航空领域的大规模应用阶段碳纤维的发展应用经历了导入期、成长期和前期扩张,现在进入了快速扩张市场应用的阶段,碳纤维复合材料从最初的球拍、高尔夫等体育休闲应用,到后期飞机一次、二次构件的应用,根据日本东丽公司的预测,未来5年碳纤维复合材料将进入在汽车和飞机行业大规模应用的发展阶段,东丽公司预测到2020年全球碳纤维将达到13万吨/年左右的需求量.
公司研究/深度研究|2015年11月谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准1111图13:碳纤维应用市场各时期的演变资料来源:Toray,华泰证券研究所产品和设备严重依赖进口制约着我国碳纤维市场的发展我国由于碳纤维发展较晚,目前技术水平不及国外,T800及以上级别的碳纤维严重依赖进口,而且进口价格昂贵.
全球碳纤维市场被日美企业垄断,并在高端碳纤维出口方面对我国进行限制,日美企业同时还掌握着碳纤维生产线的核心技术,但是对外出售生产设备的企业很少,国内现有的碳纤维生产线大部分都是进口设备,这些因素都严重制约了我国碳纤维市场的发展.
我国高端碳纤维产品严重依赖进口尽管我国目前PAN碳纤维理论产能有1.
5万吨,但由于碳纤维生产对生产线的控制要求极高,单条生产线控制点超过1000个,这对产品的稳定性是极大的挑战,国内碳纤维公司面临着产品稳定性和一致性较差的问题,产品质量也与国外有一定差距,所以我国2014年实际碳纤维产能仅有3700吨左右.
我国目前技术成熟、实现规模化生产的只有T300级别的碳纤维产品,T700技术实现突破,已经有产品进入市场,而T800产品才刚刚开始小批量生产,而T800以上级别的我国尚无企业能够生产,所以导致我国碳纤维尤其是T800级别及以上的产品严重依赖进口,供需缺口较大.
公司研究/深度研究|2015年11月谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准1212图14:我国碳纤维严重依赖进口资料来源:中国化工信息中心,中国化学纤维工业协会,华泰证券研究所日美企业垄断全球碳纤维市场,进口高端碳纤维价格高居不下全球碳纤维市场基本被日本和美国企业垄断,日本企业在全球小束丝碳纤维市场份额占到约55%,其中日本东丽占比28%、日本东邦占比15%、日本三菱占比11%;全球大束丝碳纤维市场集中度更高,基本被日本Zoltek和德国SGL两家控制,日本Zoltek全球占比49%,德国SGL全球占比33%.
由于T800及以上级别的碳纤维产品基本掌控在日美企业手中,且产品产能有限,日美企业在T800及以上级别的碳纤维产品方面对中国实行出口限制,因此我国目前高端碳纤维产品的进口价格居高不下.
图15:全球碳纤维市场份额(小束丝)图16:全球碳纤维市场份额(大束丝)资料来源:中国化学纤维工业协会,华泰证券研究所资料来源:中国化学纤维工业协会,华泰证券研究所表格3:进口T800碳纤维价格昂贵生产企业碳纤维产品型号不含税报价(美元/千克)日本东邦HTS40-12K19STS40-24K18日本三菱TR50S1902,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00020102011201220132014碳纤维进口量碳纤维产量吨28%15%11%11%9%4%4%2%2%16%日本东丽日本东邦日本三菱台塑集团美国HEXCEL土耳其AKSA美国CYTEC韩国晓星韩国泰光中国大陆49%33%10%7%1%日本Zoltek德国SGL蓝星日本三菱日本东丽公司研究/深度研究|2015年11月谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准1313生产企业碳纤维产品型号不含税报价(美元/千克)TR330(50K)19日本东丽T700SC-12K22T800H-12K120-140(紧缺)台塑集团TC36-12K17TC35-24K15TC35-48K15AKSAA42-12K15A42-24K14A42-48K(50K)13资料来源:中国化学纤维工业协会,华泰证券研究所日美碳纤维垄断企业掌握着高端碳纤维生产线核心技术国际主要PAN碳纤维生产企业都是从原丝制造开始一直到中下游产品的开发,覆盖碳纤维产品生产的全产业链,例如日本的东丽、东邦和三菱公司,美国的Hexcel公司,台湾的台塑聚川和土耳其的AKSA等,这些企业的碳纤维生产设备都是自制自用,几乎不对外销售.
目前对外销售碳纤维生产线设备的公司极少,原丝生产设备制造商有意大利MAE和日本川崎重工等;碳纤维预氧化炉的生产厂商有德国埃森曼、美国Despatch和美国Litzler;提供碳化炉的国外厂商主要有美国Harper、德国埃森曼、美国Litzler和台湾聚川等公司;提供碳纤维收丝卷绕设备的有日本Kamitsu和德国Sahm.
国内一些企业虽然已有自己研发的碳纤维生产线,但大部分都是生产T300级别产品的设备,且设备的性能和产品的一致性、稳定性还有待提高,国内T800级别的碳纤维生产线目前都是进口设备.
图17:碳纤维生产线设备相关公司资料来源:华泰证券研究所公司研究/深度研究|2015年11月谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准1414国内碳纤维现状:低端产品成本价格倒挂,高端产品技术尚待突破碳纤维生产对设备控制要求很高,我国碳纤维企业面临着产品稳定性不佳的问题,产量远不及设计产能,加之我国单线碳纤维产能最大只有1000吨,低于国外平均水平,因而规模效应难以发挥,成本高于国外厂家.
而T800及以上级别的碳纤维国内尚未连续化生产,且核心设备仍依赖进口,迟迟没有技术突破.
所以我国碳纤维行业面临着低端产品成本价格倒挂、产能过剩,高端产品技术瓶颈无法突破的难题.
碳纤维产品稳定性问题困扰国内企业,碳纤维产量难以提升根据中国化学纤维工业协会数据显示,截至2014年底,我国共有17家PAN原丝生产企业,年生产能力约为4万吨,从事PAN碳纤维生产的企业有24家,年产能合计约为1.
5万吨;台塑集团是台湾一家从事PAN碳纤维生产的企业,PAN原丝年产能约1.
5万吨,PAN碳纤维年产能约为8750吨/年.
但是由于碳纤维生产除了需要有生产设备,同时对生产过程的控制要求也非常高,国内企业由于在碳纤维生产方面缺乏经验,生产的碳纤维产品面临着稳定性和一致性的问题,产品质量与国际水平还有距离,所以导致2014年实际产量仅有3700吨左右.
图18:国内PAN碳纤维主要企业产能资料来源:中国化学纤维工业协会,华泰证券研究所碳纤维产量低位徘徊导致规模效应难以实现,国内成本价格倒挂国内碳纤维单条产能最大为1000吨/年,而国际最大单线产能达到2700吨/年,国家平均单线产能也有1800吨/年,在规模效益上与国际企业没有优势,加之产品稳定性不足,导致国内碳纤维年产量远低于设计产能.
低产量的生产导致国内碳纤维产业难以发挥规模效应,生产成本难以下降,而国外产品尤其是T300级别碳纤维早已实现大规模生产,且技术成熟,前期研发费用和生产线设备也已经大幅折旧摊销,所以导致国内目前生产的碳纤维成本高于国外进口碳纤维价格,这也造成了国内碳纤维企业大面积亏损的现状.
0100020003000400050006000中复神鹰江苏恒神威海拓展方大江城吉研高科吉林石化中简科技吉林神舟江苏航科碳纤维产能(吨/年)公司研究/深度研究|2015年11月谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准1515表格4:国内外碳纤维单线产能比较单线产能(吨/年)国内国际国产设备进口设备平均N.
A.
N.
A.
1800最大100010002700资料来源:中国化学纤维工业协会,华泰证券研究所图19:我国碳纤维产能利用率偏低资料来源:中国化工信息中心,华泰证券研究所国内主要碳纤维生产企业的核心设备依赖进口,未来进口替代需求较大目前国内PAN碳纤维产能最大的三家企业为中复神鹰、江苏恒神和威海拓展,前三家产能占全国碳纤维总产能的84%.
恒神股份今年在新三板上市,总产能5000吨/年,拥有5条碳纤维生产线,其中2条T300级碳纤维生产线,产能2000吨;2条T700级碳纤维生产线,产能2000吨;1条T800级碳纤维生产线,产能1000吨.
中复神鹰隶属于中国建筑材料集团有限公司旗下的中国复合材料集团有限公司,现有碳纤维原丝产能12000吨,碳纤维产能5000吨.
威海拓展是国内最早从事高性能碳纤维研发生产的企业,目前产品包括T300、T700、T800、M40和M40J级碳纤维产品.
目前国内前三家碳纤维企业的核心设备均采用国外进口,中复神鹰和威海拓展采用进口和自行制造,江苏恒神关键设备来自于德国埃森曼,包括方大江城的核心设备也是来自于德国埃森曼公司,日美企业对国内实行技术封锁,未来碳纤维设备部分进口替代的需求较大.
表格5:国内主要碳纤维公司生产线设备来源企业名称预氧化炉低温碳化炉高温碳化炉中复神鹰碳纤维有限责任公司进口和自行制造进口和自行制造进口和自行制造江苏恒神纤维材料有限公司德国埃森曼德国埃森曼德国埃森曼威海拓展纤维有限公司进口和自行制造进口和自行制造进口和自行制造02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,00018,00020,00020102011201220132014我国碳纤维产量我国目前碳纤维理论产能吨公司研究/深度研究|2015年11月谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准1616企业名称预氧化炉低温碳化炉高温碳化炉蓝星集团美国进口德国进口德国进口河北硅谷化工有限公司山东大学山东大学山东大学中简科技发展有限公司自行设计制造自行设计制造西安富瑞达方大江城碳纤维有限公司德国埃森曼德国鲁斯楚特德国鲁斯楚特资料来源:中国化学纤维工业协会,华泰证券研究所优化生产流程和高端产品国产化是解决我国碳纤维发展困境的关键国内碳纤维生产企业的现状是,低端碳纤维产能利用率不足,无法实现规模效应,生产成本偏高,而高端碳纤维技术不成熟,没有实现连续性生产,且生产线设备依赖进口,进口设备价格高.
我们认为要解决现阶段阻碍我国碳纤维发展的瓶颈需要从两个方面突破,一方面是要提高现有碳纤维生产线的控制技术,碳纤维生产流程对仪器设备的控制要求较高,精准的控制才能生产出质量稳定的碳纤维产品,从而提升产量达到规模化生产的效应,降低碳纤维成本;另一个方面是要攻克高端碳纤维的生产技术,突破日美企业在T800及以上级别碳纤维产品上对我国的封锁,实现高端碳纤维产品的国产化,降低下游企业的应用成本,打开国内碳纤维的市场应用空间.
精功科技(002006):打造国产高性能碳纤维生产线,突破国外技术封锁公司研制的第一条碳纤维生产线年底交付精功科技(002006)发布公告,为积极推动首台千吨碳纤维成套生产线的市场化进程,公司拟与浙江精业新兴材料有限公司签署有关碳纤维成套生产线产品的《销售合同》,精业新兴材料公司是精功科技控股股东精功集团有限公司的全资子公司,全套生产线设备售价2.
6亿元.
该套千吨碳纤维成套生产线产品包括:放丝机、加湿站、预氧炉群、高低温炉、表面处理、水洗烘干上浆、非接触干燥器、收丝以及驱动装臵、废气处理系统、废气系统管道以及厂房内界定的设备管道.
第一条碳纤维生产线付款方式:合同签订完30天内交付30%的预付款,发货前交付40%的提机款,发货验收完后3个月内交付25%的验收款,最后5%质量保证金在项目验收合格满一年后交付.
公司预计今年碳纤维生产线的销售将确认70%的收入,25%的验收款将在明年第一季度确认.
国产化生产线价格降低,节约碳纤维生产成本约21%碳纤维生产成本中原丝的成本占51%,从原丝到碳纤维的生产成本占比49%,其中预氧化成本占比16%,碳化过程成本占比23%,表面上浆处理和卷绕过程成本分别占比4%和6%.
而原丝到碳纤维的处理过程中产生的成本则主要来自于设备的折旧.
据了解进口一套完整的碳纤维生产线需要4亿多,我们假设4.
5亿元一套进口生产线,精功科技的一套碳纤维生产线售价2.
6亿元,假设精功科技的生产线寿命与进口的一样长,那么公司研究/深度研究|2015年11月谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准1717每年碳纤维生产设备折旧的成本可以下降42%(设备指从原丝预氧化到碳纤维收丝的全套生产设备),若忽略设备运行过程中消耗的电和燃料,那么碳纤维的生产成本可以在目前的基础上降低约21%.
图20:碳纤维生产成本拆分资料来源:《高科纤维与应用》,华泰证券研究所表格6:国产化设备对碳纤维生产成本影响测算假设条件:1)精功科技碳纤维生产线的使用寿命与进口生产线一样2)忽略设备运营过程中消耗的电和燃料进口碳纤维生产线价格(亿元)4.
5精功科技碳纤维生产线价格(亿元)2.
6设备折旧变化(%)-42%生产成本占比(%)49%预氧化16%碳化23%表面处理4%卷绕6%碳纤维生产成本变化(%)-21%资料来源:华泰证券研究所未来5年公司碳纤维生产线净利润空间11亿元根据中国化学纤维工业协会的预测,到2020年我国碳纤维总需求量将达到2.
2万吨,其中工业应用和航空航天领域的碳纤维需求将合计达到1.
22万吨,由于工业和航空航天使用的碳纤维对质量和级别要求普遍较高,这部分目前基本依靠进口,国内产能几乎为零,也就是说到2020年我国将有1.
22万吨左右的高端碳纤维产能缺口.
按照精功科技碳纤维生产线设计产能1000吨/年来算,1.
22万吨的碳纤维产能缺口对应着13条左右生产线.
公司目前公布一条碳纤维产线售价2.
6亿元,毛利率40-50%左右,净利率预计在20-30%左右,可以推算出一条碳纤维生产线可贡献净利润6000-8000万元,13条生产线对应未来潜在的市场利润空间在11亿元左右.
51%16%23%4%6%原丝预氧化碳化表面处理卷绕公司研究/深度研究|2015年11月谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准1818精功科技是国内第一家生产T800级别碳纤维生产线的企业,公司从前期与国外专家接触沟通到现在设备开始生产经历了两年左右,可见即使有国外技术支持自己制作T800级别的碳纤维生产线也是有一定技术壁垒的,所以我们认为公司在短期内遇到国内有威胁性的竞争者的概率比较小.
表格7:我国2020年碳纤维需求量预测2014年需求量基数(吨)年均增长率估算2020年需求总量(吨)体育休闲5,2009%9,800工业应用4,85017%10,950航空航天55016%1,250总量10,60013%22,000资料来源:中国化学纤维工业协会,华泰证券研究所公司有望凭借碳纤维生产线重现当年多晶硅铸锭炉的辉煌公司此次介入千吨碳纤维生产线的研制与当年研制多晶硅铸锭炉有相似之处,当年公司也是率先在国内宣布研制多晶铸锭炉,第一批铸锭炉产品销售给控股集团子公司,得到市场认可之后外部订单大幅增长,公司于2010年扩大多晶硅铸锭炉产能,股价也随之翻了5倍多.
公司这次研制碳纤维生产线也是先销售给集团内部子公司精业新兴材料公司,若生产状况良好则对外销售,我们认为若年底碳纤维生产线研制成功并且产品质量良好,公司股价有可能重现当年的辉煌.
图21:公司历史重大事项与股价表现资料来源:Wind,华泰证券研究所公司传统业务表现平淡,应收账款压力仍在光伏设备和建材机械今年销售大幅下滑上半年受国内经济放缓的影响,公司传统业务业绩出现下滑,上半年建材机械业务实现营业收入4562万元,同比下滑56%,太阳能光伏设备实现营业收入198万元,同比下滑99%,纺织机械业务实现营业收入1.
14亿元,同比上涨17%.
由于毛利率较高的光伏设备和建材公司研究/深度研究|2015年11月谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准1919设备收入大幅下滑,公司上半年整体毛利率仅为15%,低于历史同期水平.
图22:公司上半年传统业务业绩平平资料来源:Wind,华泰证券研究所收现比逐步提高,但新增应收账款压力仍不容忽视公司自从剥离亏损业务之后,今年以来收入现金比不断提高,3季度收现比已经达到134%,创历史新高,然而由于公司光伏业务部分新增应收账款仍然不断增长,而营业收入增长缓慢,公司今年以来应收账款周转率不断下滑,说明公司虽然历史应收账款的回款有所改善,但新增应收账款带来的压力仍不容忽视.
图23:公司今年收现比大幅改善图24:公司应收账款周转率不断下降资料来源:Wind,华泰证券研究所资料来源:Wind,华泰证券研究所盈利预测与估值上调2015-2017年预测EPS至0.
04、0.
33、0.
48元/股公司今年预计一条碳纤维生产线交付确认70%收入,2016-2017年预计分别销售2条和3条生产线,按照一条碳纤维生产线净利润5000万元计算,预计公司2015-2017年碳纤维生产线业务贡献净利润分别为0.
35亿元、1.
1亿元、1.
5亿元.
0%5%10%15%20%25%0501001502002503003504002013H12014H12015H1建材机械纺织机械工程机械太阳能光伏装备加工修配毛利率百万元0%20%40%60%80%100%120%140%160%20052006200720082009201020112012201320142015H12015Q3收现比0.
001.
002.
003.
004.
005.
006.
007.
008.
002006200720082009201020112012201320142015H12015Q3应收账款周转率公司研究/深度研究|2015年11月谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准2020我们预测精功科技2015-2017年建材机械实现销售收入0.
8亿元、1.
1亿元和1.
7亿元;2015-2017年纺织机械实现销售收入1.
9亿元、1.
7亿元和1.
7亿元;2015-2017年太阳能光伏设备实现销售收入0.
1亿元、0.
15亿元和0.
2亿元;2015-2017年工程机械实现销售收入0.
34亿元、0.
4亿元和0.
5亿元;2015-2017年加工修配实现销售收入0.
16亿元、0.
2亿元和0.
4亿元.
公司2015-2017年整体收入预计为5亿元、10亿元和14亿元,预测EPS分别为0.
04元/股、0.
33元/股和0.
48元/股.
表格8:精功科技未来3年业绩预测20142015E2016E2017E建材机械销售量(台)312150200300单价(万元/台)56555555收入(百万元)17583110165成本(百万元)1456688132毛利率17.
46%20.
00%20.
00%20.
00%纺织机械销售量(台)1622170015001500单价(万元/台)12111111收入(百万元)199187165165成本(百万元)168168149149毛利率15.
51%10.
00%10.
00%10.
00%太阳能光伏设备销售量(台)218101520单价(万元/台)87100100100收入(百万元)189101520成本(百万元)13571114毛利率28.
52%30.
00%30.
00%30.
00%工程机械收入(百万元)7344050成本(百万元)6273240毛利率19.
35%20.
00%20.
00%20.
00%加工修配收入(百万元)26162040成本(百万元)14101326毛利率45.
27%35.
00%35.
00%35.
00%碳纤维生产线收入(百万元)181596777成本(百万元)118369482毛利率35.
00%38.
00%38.
00%资料来源:公司公告,华泰证券研究所目标价16.
5~18.
15元/股,维持"增持"评级国内目前有碳纤维业务的上市公司不多,我们挑选了方大碳素、华讯方舟、康得新和金发科技作为碳纤维行业的可比公司,晶盛机电作为多晶硅铸锭炉行业的可比公司.
精功科技可比公司2016年平均PE为52倍,我们预测公司2015-2017年EPS分别为0.
04元/股、0.
33元/股和0.
48元/股,目前股价对应356倍、43倍和30倍PE,参照可比公司平均PE我们公司研究/深度研究|2015年11月谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准2121给予精功科技2016年50~55倍PE,对应目标价16.
5~18.
15元/股,维持"增持"评级.
表格9:可比上市公司估值比较表证券代码公司名称总市值(亿元)收盘价(元)EPSPE20142015E2016E2017E20142015E2016E2017E600516.
SH方大炭素18310.
670.
160.
070.
150.
23661597247000687.
SZ华讯方舟17923.
600.
020.
220.
270.
321,2421088975002450.
SZ康得新49534.
501.
050.
961.
341.
9633362618300316.
SZ晶盛机电13615.
380.
160.
150.
280.
30961015551600143.
SH金发科技2128.
270.
190.
360.
460.
5744231815行业平均24118.
480.
320.
350.
500.
67296865241资料来源:Wind(数据截至日期为2015年11月14日),华泰证券研究所其他相关标的康得新(002450):打造碳纤维和新能源汽车轻量化应用全产业链康得新是国内最大的预涂膜生产商,在北京和张家港有两个生产基地,拥有6条预涂膜生产线.
公司2015年前三季度实现营业收入52亿元(+43%YoY),实现归母净利润10亿元(+46%YoY),公司毛利率高达39%,净利率高达20%.
公司上半年收入中79%为光学膜业务收入,21%为印刷包装类业务.
公司在张家港设立康得新碳纤维复合材料全资子公司,致力于打造碳纤维全产业链企业,研发和生产新能源电动汽车碳纤维车体及部件.
公司还与德国慕尼黑工业大学碳纤维复合材料研究中心合作,设立康得新欧洲复合材料研发中心,德国合作方将协助康得新在中国建立碳纤维复合材料部件工厂,并提供技术支持.
公司与德国雷丁汽车有限公司合资设立康得新-雷丁汽车设计中心,从事中国汽车轻量化设计以及碳纤维复合材料车体部件研发.
同时,公司还与北汽合作,合资成立新能源电动车碳纤维组件生产公司,共同开发碳纤维作为主结构的轻量化整车平台.
图25:康得新营业收入和净利率图26:康得新2015H1收入构成资料来源:Wind,华泰证券研究所资料来源:Wind,华泰证券研究所和邦生物(603077):投资3000吨PAN基高性能碳纤维项目和邦生物主营化工制造及盐矿、磷矿的开发,公司2015年前三季度实现营业收入20亿元0%5%10%15%20%25%01,0002,0003,0004,0005,0006,000200720082009201020112012201320142015Q3收入净利率百万元21%79%印刷包装类产品光学膜公司研究/深度研究|2015年11月谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准2222(+39%YoY),实现归母净利润1.
7亿元(-78%YoY),前三季度毛利率21%,净利率8%.
公司今年上半年收入中联碱产品占比46%,双甘膦产品占比44%,玻璃产品占比8%,卤水占比1%.
公司近日发布公告,拟以定增的方式募集资金,投资建设3000吨PAN基高性能碳纤维项目,总投资24亿元.
公司已与德国一家工程公司签订协议,由德国公司负责碳纤维生产线的设备和技术服务,包括PAN聚合装臵、前驱体生产装臵、碳纤维生产装臵以及一揽子技术服务.
图27:和邦生物营业收入和净利率图28:和邦生物2015H1收入构成资料来源:Wind,华泰证券研究所资料来源:Wind,华泰证券研究所海源机械(002529):研发碳纤维车身部件生产线,建设碳纤维车身部件示范项目海源机械主营液压机和复合材料模板,是国内领先的成套机电液一体化装备、轻量化节能制品的制造商,公司2015年前三季度实现营业收入1.
4亿元(+10%YoY),净利率-10%.
公司上半年营业收入中液压机设备占比59%,复合材料模板占比31%,代购代销产品占比6%,工程项目占比4%.
公司今年上半年发布公告,拟以非公开发行股票的方式募集资金,投资新能源汽车碳纤维车身部件生产及生产线装备研发项目,总投资额6亿元.
项目将包括建设年产10条碳纤维汽车车身部件设备生产线的工厂,以及产能为15万件/年的碳纤维车身部件生产车间,该车间将采用3条公司自行研发的生产线设备.
图29:海源机械营业收入和净利率图30:海源机械2015H1收入构成资料来源:Wind,华泰证券研究所资料来源:Wind,华泰证券研究所0%5%10%15%20%25%30%35%05001,0001,5002,0002,5002009201020112012201320142015Q3营业收入净利率百万元46%44%8%1%1%联碱产品双甘膦玻璃卤水其他-20%-10%0%10%20%30%40%50%05010015020025030035040020052006200720082009201020112012201320142015Q3营业收入净利率百万59%31%6%4%压机及整线装备复合材料模板代购代销配套及配件等工程项目公司研究/深度研究|2015年11月谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准2323风险提示1)碳纤维生产线没有按计划完成,或者运行之后出现问题,难以按时交付;2)经济政策波动影响碳纤维下游需求,碳纤维的应用空间无法打开,影响上游设备的销售.
公司研究/深度研究|2015年11月谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准2424盈利预测资产负债表单位:百万元利润表单位:百万元会计年度20142015E2016E2017E流动资产113979111081461现金337443416529应收账款19085175237其他应收账款99327194预付账款19101825存货283119218293其他流动资产211102209283非流动资产527348353354长期投资66000固定投资286294311325无形资产39312213其他非流动资产136232016资产总计1666113914611815流动负债806247414560短期借款3980028应付账款201133237313其他流动负债206114177219非流动负债9212819长期借款0000其他非流动负债9212819负债合计814268443579少数股东权益3333股本455455455455资本公积269269269269留存公积120138287504归属母公司股84986710151233负债和股东权益1666113914611815会计年度20142015E2016E2017E营业收入90251010461417营业成本750397731982营业税金及附加3246营业费用38265271管理费用955194128财务费用38-3-14-15资产减值损失1834205公允价值变动收益0000投资净收益92000营业利润514158241营业外收入9191817营业外支出2222利润总额5721175256所得税4732638净利润1018148217少数股东损益-3000归属母公司净利润1318148217EBITDA13532178264EPS0.
030.
040.
330.
48主要财务比率会计年度20142015E2016E2017E成长能力营业收入21.
2%-43.
4%104.
9%35.
5%营业利润-80.
2%-92.
0%52.
3%归属母公司净利润-93.
6%43.
1%723.
7%46.
5%获利能力毛利率(%)16.
8%22.
3%30.
1%30.
7%净利率(%)1.
4%3.
5%14.
2%15.
3%ROE(%)1.
5%2.
1%14.
6%17.
6%ROIC(%)1.
8%0.
2%20.
0%26.
1%偿债能力资产负债率(%)48.
9%23.
6%30.
3%31.
9%净负债比率(%)48.
94%004.
82%流动比率1.
413.
202.
672.
61速动比率0.
942.
561.
971.
91营运能力总资产周转率0.
490.
360.
800.
87应收账款周转率3355应付账款周转率3.
242.
373.
953.
57每股指标(元)每股收益(最新摊薄)0.
030.
040.
330.
48每股经营现金流(最新摊薄)0.
120.
970.
010.
25每股净资产(最新摊薄)1.
871.
902.
232.
71估值比率PE509.
56356.
1943.
2429.
52PB7.
567.
406.
325.
21EV_EBITDA472023624现金流量表单位:百万元会计年度20142015E2016E2017E经营活动现金564433113净利润1018148217折旧摊销46313439财务费用38-3-14-15投资损失-92000营运资金变动-19507-257-184其他经营现金74-1109256投资活动现金3660-44-43资本支出8405050长期投资0-9400其他投资现金44567筹资活动现金-55-3961443短期借款-231-398028长期借款0000普通股增加0000资本公积增加7000其他筹资现金17021415现金净增加额38106-26113公司研究/深度研究|2015年11月谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准2525免责申明本报告仅供华泰证券股份有限公司(以下简称"本公司")客户使用.
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