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证券研究报告教育行业事件点评新东方在线:在线教育龙头赴港IPO,港股教育培训板块将于2019年加速形成2018.
07.
18黄莞(分析师)田鹏(研究助理)电话:020-88832319020-88836115邮箱:huangguan@gzgzhs.
com.
cntian.
peng@gzgzhs.
com.
cn执业编号:A1310517050001A1310117080001事件:7月17日,中国最大的在线课外辅导及备考服务的提供商新东方在线在港股正式递交了聆讯资料.
点评:背靠新东方,牵手腾讯,在线教育龙头正式冲刺港股根据弗若斯特沙利文报告,按照2017年的营收计算,新东方网为中国最大的在线课外辅导及备考服务的提供商.
公司通过旗下四大平台:新东方在线、东方优播、酷学英语、多纳,提供涵盖学前教育、K12教育、大学教育等核心课程.
截至2018年2月28日止9个月,公司付费人次总数为140万,其中大学教育、K12教育、学前教育部分占比分别为59.
1%、9.
0%、31.
9%,总计平均客单价约为351元;截至2018年5月31日,公司共有62名全职教师、957名兼职教师、52名全职导师及1525名兼职导师;FY2016-FY2017年,公司营收分别为3.
34亿元、4.
46亿元,净利润分别为0.
60亿元、0.
92亿元.
千亿级在线教育市场拐点已至,看好内容驱动型机构突围根据弗若斯特沙利文报告,2017年中国在线课外辅导市场空间约人民币964亿元,对应2017-2022年年均复合增长率为26.
3%.
海量市场空间下竞争格局极其分散,2017年CR5仅1.
67%.
经过最近几年各类商业模式大量的试错,当前部分领跑的在线教育企业商业模式逐渐清晰,在2017-2018年陆续迎来规模化扩张的拐点.
另一方面,大部分头部在线教育企业持续烧钱,企业盈利拐点的到来仍需时日,新东方在线是少有的已经实现盈利的在线教育龙头.
我们最看好内容驱动型的在线培训模式率先突围,内容驱动型的在线培训模式更可能解决在线教育两大核心要点:第一是高性价比流量获取;第二是教学质量的控制,进而提升客户满意度和续费率,构建强大的品牌影响力,持续降低获客成本.
2018-2019年仍将是教育资产海外上市大年,港股教育培训板块集群将加速形成我国教育资产在不同的资本市场具有明显的集群效应:培训类教企扎堆美股市场,而民办学校纷纷赴港上市.
但随着华图教育、沪江网、卓越教育、新东方在线等企业陆续登陆港股,更多的教培企业将陆续提交材料,我们判断港股培训板块将于2018年底至2019年加速形成.
同时,2017年学校类资产大幅集群之后加深了全球投资者对中国优质教育资产的认知,目前港股教育板块平均估值高达35倍.
而目前尚无任何一家纯在线教企在港股上市,从资产配置的角度出发,率先上市的标的有望获得市场估值溢价.
我们认为新东方在线作为少数能实现盈利的纯在线教育企业,具备较强的稀缺性,建议持续关注.
风险提示:IPO政策变化风险;市场竞争加剧.
相关报告1、教育资产海外市值420亿美元三倍于A股,或复制互联网资产海外证券化道路-201712162、华立大学年内第8家冲刺港股,海外上市民办学校总市值超860亿-201801053、广证恒生教育行业2018年中期策略:寻求确定性,推荐"教育皇冠上的明珠"—民办学校-201806104、卓越教育:"华南虎"将成首家登陆港股K12培训企业,港股教育培训板块加速形成-20180702广证恒生做中国新三板研究极客敬请参阅最后一页重要声明证券研究报告第2页共9页教育行业事件点评1.
背靠新东方集团,领跑在线教育背靠大股东新东方集团,公司是目前中国最大的在线课外辅导及备考服务的提供商.
公司成立于2005年3月,是新东方集团旗下专业的在线教育平台公司,依托新东方集团丰富的办学经验和深厚的教学资源,公司在大学、K-12及学前线上教育领域提供了优质的在线课程.
基于B2C和B2B的商业模式,公司面向学前儿童、中小学生、大学生、职业人群以及机构客户提供专业在线教育服务,目前公司已拥有约310万的付费学生.
按2017年总营收计,公司是中国最大的在线课外辅导及备考服务的提供商.
其中,新东方在线(公司的旗舰品牌)为中国大学考试备考巿场中最大的在线教育品牌,占据了8.
2%的市场份额.
2016年1月公司获得腾讯3.
2亿元投资,同年10月31日,公司在全国中小企业股份转让系统正式挂牌公开交易,2018年2月14日终止挂牌.
2018年7月17日,公司向港交所正式提交了聆讯资料.
图表1新东方在线十三年发展主要里程碑年份事件2005年成立境内营运实体北京迅程.
推出首个在线教育平台新东方在线.
2006年新东方的业务(包括北京迅程)以「EDU」的名称在纽约证券交易所上市.
2007年获得首个机构客户.
2012年推出首个英语学习手机应用程序多纳.
2014年推出自我适应学习系统Zhixin.
2016年林芝腾讯投资于新东方在线.
2017年推出东方优播为K-12学生提供的基于本地直播互动补习服务东方优播.
2018年于开曼群岛注册成立为获豁免有限公司.
DragonCloud和ChinaCityCapita投资新东方在线俞敏洪透过Tigerstep投资于集团.
资料来源:招股说明书,广证恒生2.
十三年在线教育深耕史,全学段广泛布局公司深耕在线教育已有十三余载,B2C及B2B的双业务模式驱动了公司在全学段进行的广布局.
根据公司服务面向对象的不同,公司的业务可分为面向个人的在线课堂服务(B2C)和面向学校及机构的在线教育服务及品牌授权服务(B2B).
B2C方面,公司为处于不同年龄阶段的学生提供了三个核心类别的在线教育课程:大学教育、K-12教育及学前教育,截止2018年2月末的9个月,付费学生人次总数约为140万人.
(1)大学教育:大学敬请参阅最后一页重要声明证券研究报告第3页共9页教育行业事件点评教育服务主要包括大学考试备考、海外备考及英语学习,课程主要针对的对象是正准备应考统一考试或寻求提高英语能力的大学学生及在职专业人士,课程主要采取"直播+录播"的形式.
该分部最早是于2005年推出,主要的承载平台为新东方在线及酷学英语平台.
截至2018年2月28日止九个月,该分部的付费学生人次为85.
2万名,占公司总的付费学生人次总数的59.
1%.
(2)K12教育:主要包括K12课外辅导课程,涵盖了中国小学至高中的大部分标准学校学科和专为高等学校招生统一考试而设的备考课程.
于2017年推出的东方优播课程,是一项针对低线城市学生提供的地区性直播互动辅导服务,具有一定的创新性,率先涉足了低线城市市场的空白区域.
截至2018年2月末止九个月,该分部的付费学生人次为12.
9万名,占付费学生人次总数的9.
0%.
(3)学前教育:主打多纳品牌,多纳旗下的产品组合主要包括多纳应用程序系列及多纳外教学堂,学前教育分部主要是提供适合3-7岁的儿童的在线教育内容.
截至2018年2月末止九个月,该分部的付费学生人次为46万名,占公司总的付费学生人次的31.
9%.
图表2各类课程设置对应的学生报名流水学生报名流水(单位:万元)截至5月31日止财政年度截至2月28日止九个月2016年2017年2017年2018年大学教育28,76940,82129,36540,576-大学考试备考14,25622,90015,82321,759-海外备考10,69012,8449,73913,784-英语学习及其他3,8235,0763,8035,033K-12教育3,0484,9483,7898,301学前教育68.
74232201,632总计31,88546,19133,37450,510数据来源:招股说明书、广证恒生图表1各类课程设置对应的付费学生人次付费学生人次(千人)截至5月31日止财政年度截至2月28日止九个月2016年2017年2017年2018年大学教育538577609852-大学考试备考308577424614-海外备考12713396138-英语学习及其他10311989100K-12教育607548129学前教育5510645460总计6531,0117021,441数据来源:招股说明书、广证恒生敬请参阅最后一页重要声明证券研究报告第4页共9页教育行业事件点评B2B方面,主要包括大学等机构客户和品牌授权服务.
(1)机构客户:公司根据大学及K12教育课程的内容模块,为其他学校及机构提供教育内容套餐.
公司的机构客户包括大学、公共图书馆、公营机构以及电讯营办商及在线视频串流服务供应商.
截至2018年2月末止九个月,公司的机构客户数目从667名增至713名.
(2)品牌授权服务:公司亦向第三方授权多纳品牌及产品,包括出版商、玩具制造商、办公室及家庭用品制造商以及学前教育服务供货商.
于2018年5月末,公司合作出版乐14个系列的多纳图书,总发行量近1百万本.
公司的课程主要通过新东方在线、东方优播、多纳及酷学英语这四个平台进行提供.
其中,大学分部课程的主要提供平台为新东方在线及酷学英语、K-12教学分部课程主要在新东方在线及东方优播上提供,学前分部课程主要展示平台为多纳.
图表4四大平台提供了多类课程新东方在线东方优播多纳酷学英语大学教育-大学考试备考√-海外备考√-英语学习√√K-12教育√√学前教育√√数据来源:招股说明书、广证恒生公司采用了正式课程为主,入门课程为正式课程"引客导流"的课程设置体系,正式课程是公司收入的主要来源,其客单价大概在600元左右.
(1)正式课程涵盖了学前到大学阶段的教育,各类课程的学费水平差异较大,平均收费水平大概在600元/人左右,其中海外备考的收费最高,超过了1000元,海外备考课程主要是包括TOEFL、IELTS、SAT、ACT、GRE及GMAT等,公司为TOEFL及IELTS课程采用自有的"知心"自适应学习系统,这些课程的研发投入和师资投入均较高使得收费也相应增加.
(2)入门课程主要用于吸引新学生至公司的学习平台,所以课程收费相对较低.
敬请参阅最后一页重要声明证券研究报告第5页共9页教育行业事件点评图表5各类课程设置对应的平均客单价情况平均开支截至5月31日止财政年度截至2月28日止九个月2016年2017年2017年2018年正式课程大学教育718621604650-大学考试备考620472448477-海外备考1,0481,2401,2611,340-英语学习及其他558734683781K-12教育5817848371,026学前教育12404936小计平均627558579437入门课程6978总计平均488457475351数据来源:招股说明书、广证恒生截至2018年5月31日,公司共有62名全职教师、957名兼职教师、53名全职导师及1,525名兼职导师.
大部分全职及兼职教师均持有学士学位,三分之一以上的教师持有硕士及以上学位.
3.
财务数据梳理随着公司品牌知名度的逐渐提升和课程设置的不断优化,公司的营业收入和净利增速明显.
新东方在线FY2017营收4.
46亿元,同比增长33.
52%,其中大学教育分部总营收为3.
36亿元,同比增长42%,增长明显主要系公司在增加推广力度的同时扩大了课程组合和优化了考研课程,使得总学生人数相比去年同期增加了29.
1万人.
2017财年公司净利为0.
92亿元,同比增长54.
7%,净利率的增长主要是随着公司品牌知名度的逐步提升,公司的营收规模逐渐扩大,而成本管控能力有所加强,使得成本的增速低于营收增速,从而带动了净利润的增长.
敬请参阅最后一页重要声明证券研究报告第6页共9页教育行业事件点评图表62017财年新东方在线营收规模达到4.
46亿元图表72017财年新东方在线净利增速达到54.
7%资料来源:招股说明书、广证恒生资料来源:招股说明书、广证恒生公司的毛利率基本保持稳定,净利率有所提升.
2017财年公司的毛利总额为3.
04亿元,同比增长34.
9%,而毛利率保持相对稳定,2016财年、2018财年分别为67.
4%、68.
0%.
具体到主要的业务板块,其中大学教育分部的毛利率近两年略有上升,分别为63.
5%及66.
8%;K12教育毛利率由FY2016的62.
1%下降至FY2017的59.
0%,略有下降,主要是由于公司为进一步提升品牌知名度和提高市场份额而增加了私播课和免费或低价的东方优播直播课程的开发投资,从而增加了一部分的成本,但长期来看,品牌度的提升对于公司的后续盈利能力是有所裨益的.
净利率的提升主要是由于于总成本有所下降.
图表82017财年大学教育的毛利率达到66.
8%图表92017财年新东方在线净利率为20.
66%资料来源:招股说明书,广证恒生资料来源:招股说明书、广证恒生费用方面,公司销售费用和管理费用均随着公司业务的扩大有所增加,但销售费用率略有下降,管理费用率稳中有升.
新东方在线FY2017销售费用为人民币1.
33亿元,比去年同期的1.
01亿元增长了31.
03%,增长主要是由于2015年5月公司投资了寓乐世界,其2017财年末的公允价值基本保持稳定,以及公司扩33420.
544621.
533.
52%0%5%10%15%20%25%30%35%40%05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00040,00045,00050,000FY2016FY2017营业收入(万元)营业收入增速5960922054.
70%0%10%20%30%40%50%60%01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0009,00010,000FY2016FY2017净利润(万元)净利润增速-102030405060708090FY2016(%)FY2017(%)大学教育K-12教育机构客户总计17.
83%20.
66%0%5%10%15%20%FY2016FY2017净利率敬请参阅最后一页重要声明证券研究报告第7页共9页教育行业事件点评大了在线推广渠道和市场推广的销售团队从而导致营销成本增加.
2017财年公司的销售费用占到了营业收入的29.
70%,占比较大主要是由于在线培训行业本身业务的扩张在一定程度上跟公司的营销力度有着较强的相关性的行业特点所致,销售费用率相较于2016财年略有下降.
管理费用2017财年为0.
33亿元,相较去年同期增加了46.
8%,管理费用率也从FY2016的6.
6%增加到了7.
3%,增长主要系公司的行政管理、会计及财务团队的扩大导致了管理型员工的成本增加和业务扩张带来的相应的管理开支增加.
图表102017财年销售费用同比增长31.
03%图表112017财年管理费用同比增长46.
81%资料来源:招股说明书,广证恒生资料来源:招股说明书、广证恒生图表122017财年销售费用率略有下降图表132017财年管理额费用率稳中有升,达7.
3%资料来源:招股说明书,广证恒生资料来源:招股说明书、广证恒生数据支持:黄锴妹101,145132,52931.
0305101520253035020,00040,00060,00080,000100,000120,000140,000FY2016FY2017销售及推广开支增速(%)22,11232,46246.
810510152025303540455005,00010,00015,00020,00025,00030,00035,000FY2016FY2017管理费用增速(%)30.
3029.
7029303031FY2016FY2017销售费用率(%)6.
607.
30678FY2016FY2017管理费用率(%)敬请参阅最后一页重要声明证券研究报告第8页共9页教育行业事件点评新三板团队介绍:在财富管理和创新创业的两大时代背景下,广证恒生新三板构建"研究极客+BANKER"双重属性的投研团队,以研究力为基础,为企业量身打造资本运营计划,对接资本市场,提供跨行业、跨地域、上下游延伸等一系列的金融全产业链研究服务,发挥桥梁和杠杆作用,为中小微、成长企业及金融机构提供闭环式持续金融服务.
团队成员:袁季(广证恒生总经理兼首席研究官):长期从事证券研究,曾获"世界金融实验室年度大奖—最具声望的100位证券分析师"称号、2015及2016年度广州市高层次金融人才、中国证券业协会课题研究奖项一等奖和广州市金融业重要研究成果奖,携研究团队获得2013年中国证券报"金牛分析师"六项大奖.
2014年组建业内首个新三板研究团队,创建知名研究品牌"新三板研究极客".
赵巧敏(新三板研究总监、副首席分析师):英国南安普顿大学国际金融市场硕士,8年证券研究经验.
具有跨行业及海外研究复合背景,曾获08及09年证券业协会课题二等奖.
具有多年A股及新三板研究经验,熟悉一二级资本市场运作,专注机器人、无人机等领域研究,担任广州市开发区服务机器人政策咨询顾问.
温朝会(新三板副团队长):南京大学硕士,理工科和经管类复合专业背景,七年运营商工作经验,四年市场分析经验,擅长通信、互联网、信息化等相关方面研究.
黄莞(新三板副团队长):英国杜伦大学金融硕士,具有跨行业及海外研究复合背景,负责教育领域研究,擅长数据挖掘和案例分析.
陆彬彬(新三板主题策略分析师):美国约翰霍普金斯大学金融硕士,负责新三板市场政策、私募机构、投后管理等领域研究,擅长数据挖掘和政策分析.
魏也娜(新三板TMT行业高级研究员):金融硕士,中山大学遥感与地理信息系统学士,3年软件行业从业经验,擅长云计算、信息安全等领域的研究.
刘锐(新三板医药行业研究员):中国科学技术大学有机化学硕士,具有丰富的国内医疗器械龙头企业产品开发与管理经验,对医疗器械行业的现状与发展方向有深刻的认识,重点关注新三板医疗器械、医药的流通及服务行业.
胡家嘉(新三板医药行业研究员):香港中文大学生物医学工程硕士,华中科技大学生物信息技术学士,拥有海外知名实业工作经历,对产业发展有独到理解.
重点研究中药、生物药、化药等细分领域.
田鹏(新三板教育行业研究员):新加坡国立大学应用经济学硕士,曾于国家级重点经济期刊发表多篇论文,具备海外投资机构及国内券商新财富团队丰富研究经历,目前重点关注教育领域.
于栋(新三板高端装备行业研究员):华南理工大学物理学硕士,厦门大学材料学学士,具有丰富的一二级研究经验,重点关注电力设备及新能源、新材料方向.
联系我们:邮箱:huangguan@gzgzhs.
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cn电话:020-88832319敬请参阅最后一页重要声明证券研究报告第9页共9页教育行业事件点评广证恒生:地址:广州市天河区珠江西路5号广州国际金融中心4楼电话:020-88836132,020-88836133邮编:510623股票评级标准:强烈推荐:6个月内相对强于市场表现15%以上;谨慎推荐:6个月内相对强于市场表现5%—15%;中性:6个月内相对市场表现在-5%—5%之间波动;回避:6个月内相对弱于市场表现5%以上.
分析师承诺:本报告作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告.
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