我国海外煤电投资项目的环境压力测试

我国海外煤电投资项目的环境压力测试熊敏鹏1杨晓文1袁家海1,2(1.
华北电力大学经济与管理学院,北京市昌平区,102206;2.
华北电力大学新能源电力与低碳发展研究北京市重点实验室,北京市昌平区,102206)摘要随着"一带一路"建设不断深入,我国电力企业在海外煤电投资项目呈加速态势,这些煤电项目的经济性会受到投资目的国市场风险和环境风险的影响.
以印尼和越南为例,构建了环境压力测试工具来分析我国海外煤电投资项目对环境风险的敏感性.
通过对市场、监管、环境风险等方面因素的考察,确定了煤价、利用小时数、汇率、碳税及环保要求5项压力测试因素,通过设定不同情景来观察企业价值和内部收益率(IRR)的变化.
结果表明,印尼的煤电投资项目对汇率的变化最为敏感,越南的煤电项目对煤价变化最为敏感;此外,由于国家自主贡献(NDC)目标与环境保护的压力,如果"一带一路"国家后续加强环境监管,届时海外煤电投资项目的经济性将会大幅下降.

关键词"一带一路"倡议海外投资煤电项目环境压力测试中图分类号TD-916TD-953文献标识码AEnvironmentalstresstestingforChina'soverseascoalpowerinvestmentprojectsXiongMinpeng1,YangXiaowen1,YuanJiahai1,2(1.
SchoolofEconomicsandManagement,NorthChinaElectricPowerUniversity,Changping,Beijing102206,China;2.
BeijingKeyLaboratoryofNewEnergyandLow-CarbonDevelopment,NorthChinaElectricPowerUniversity,Changping,Beijing102206,China)AbstractTheconstantlydeepenChineseBeltandRoadconstructionencouragedincreasedoverseasinvestmentincoalpowerprojects.
However,theeconomiesoftheprojectswerealsoinfluencedbymarketrisksandexternalenvironmentalrisksofthecountriesofinvestmentdestination.
Inthispaper,theapproachofenvironmentalstresstestingwasusedtoexaminethesensibilityofChinasoverseascoalpowerinvestmentprojectsonenvironmentalrisksbyfocusingontwocountries:IndonesiaandVietnam.
Fivekeytestingfactors(i.
e.
,coalprice,utilizationhours,exchangerate,carbontax,andenvironmentalprotectionrequirements)weredeterminedfirstbyexaminingthemarket,regulationandenvironmentalrisks.
Thenthechangesinenterprisevalueandinternalrateofreturn(IRR)wereobservedbytestingdifferentscenarios.
TheresultsshowedthatthecoalpowerprojectsinIndonesiaweremostsensitivetoexchangerate,whilethecoalprojectsinVietnamweremostsensitivetocoalprice;thepressureofnationallydeterminedcontributions(NDC)goalsonenvironmentalprotectionwouldpushtheBelt&Roadcountriestoimplementmorestringentenvironmentalregulationandreducetheeconomiesofcoalpowerprojects.
KeywordsBelt&Roadinitiative,overseasinvestment,coalpowerproject,environmentalstresstesting2013年,我国提出"一带一路"合作倡议,旨在构建促进共同繁荣发展的合作共赢之路和增强信任、加强交流的和平友谊之路[1].
截至2018年底,我国已与122个国家和29个国际组织签署世界煤炭引用格式:熊敏鹏,杨晓文,袁家海.
我国海外煤电投资项目的环境压力测试[J].
中国煤炭,2019,45(9):107-114.
XiongMinpeng,YangXiaowen,YuanJiahai.
EnvironmentalstresstestingforChina'soverseascoalpowerinvestmentprojects[J].
ChinaCoal,2019,45(9):107-114.
107中国煤炭第45卷第9期2019年9月了170个政府间合作文件,涉及亚洲、非洲、欧洲、大洋洲、拉美等地区[2].
在众多的合作领域之中,能源领域作为区域建设发展的基础,得到了很大的重视.
"一带一路"沿线国家的能源利用技术和电力工业水平均普遍落后于其他国家,电力需求日益增长.
国民的用电需求和经济增长推动了煤电在"一带一路"国家的发展.
2015年,"一带一路"国家的煤电运行装机达3.
98亿kW,占全球燃煤装机总量的21%.
国家政策的推动和"一带一路"国家的煤电开发使我国电力企业看到了发展机遇,以国家电网、华能集团、国电集团为代表的一批电力企业在沿线国家投资了多项煤电项目.
截至2016年底,我国在"一带一路"沿线国家参与了240个煤电项目,总装机量达2.
51亿kW[3].
然而近年来环境保护问题引起了国际的广泛关注,我国电力企业投资海外煤电项目面临着很大的争议.
2015年,近200个缔约方在巴黎气候变化大会上一致达成了《巴黎协定》,通过严格的气温升高控制标准来为2020年后全球应对气候变化做出制度安排[4].
我国作为该协议的缔约国之一,在海外投资建设煤电项目被怀疑"出口碳排放".
例如,一份最新报告显示,我国计划在海外建设比德国更多的燃煤电厂,认为此举违背了全球呼吁的减少碳排放宗旨[5].
事实上,能源基础设施是实现可持续发展目标的重要保障,而"一带一路"国家能源基础设施水平普遍落后.
对于许多"一带一路"国家来说,考虑到资源约束、电力需求快速增长和价格因素,电力供应结构近中期仍将以煤电为主,我国可以帮助"一带一路"国家缓解电力需求的压力[6];其次,我国在海外投资的燃煤电厂大都采用了先进技术,达到了当地的污染排放标准;此外,自2016年以来,我国已经大幅减少了海外煤电投资,更多地转向了清洁燃煤发电和新能源.
因此,对已运行或即将投入运行的煤电项目未来面临的环境风险进行预测尤为重要.
环境压力测试是用来识别风险、精准定义和量化风险因素的环境风险分析工具,最初时被运用于金融领域当中,引导金融机构减少对环境风险高的企业的投资[7].
默顿将金融机构资产价格的波动纳入违约概率的度量模型,提高了违约概率的预测精度[8];威尔森进一步优化了默顿的预测思路,建立了针对商业银行信用风险违约概率和主要宏观经济变量的压力测试模型[9];布拉希开等人就压力测试的基本框架进行了介绍,针对金融系统中的压力测试提出了简化处理数据的方法[10].
后来压力测试逐渐地被应用于其他行业当中,也有一些与煤电行业相关的探索.
2015年中国工商银行对火电、水泥两个重点污染行业进行了压力测试;2017年9月,Trucost公司以煤化工行业为例对我国的潜在环境风险进行评估,帮助市场参与者对环境风险进行压力测试并用于财务分析[11];此外,袁家海和吴梦雅将压力测试应用于我国煤电领域,针对我国的煤电行业构建了完整的压力测试框架和煤电企业风险变动压力测试传导图,研究了能效标准、污染物排放税、碳市场、水资源税、产能过剩及其他可再生能源消纳指标等因素对燃煤发电机组企业价值的影响[12].
这些研究为本文开展海外煤电项目环境压力测试奠定了学术基础.
1环境压力测试环境压力测试是将环境成本内化到企业成本中,衡量环境因素对企业资产价值影响的一种途径,主要包含以下几个步骤:选择承压对象并确定承压指标、选择施加的压力测试因素、构建压力传导模型、设定压力测试情景、执行压力测试、分析结果.
承压对象是指压力测试中被测试的主体,即电力企业在"一带一路"国家中投资建设的煤电项目;而承压指标是指压力测试主体在施加环境压力时的观测指标,此处设定企业价值和内部收益率为承压指标.
笔者就煤电项目的直接环境影响来进行研究,通过自由现金流量折现法分析环境风险数据变化对企业财务状况的主要影响,算出压力情景下主营业务成本和收入的变化,按照财务报表的钩稽关系和基本处理规范,计算现金流量表和资产负债表的主要指标,推算出新的财务报表.
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1自由现金流量折现法企业价值是企业有形资产和无形资产总和的市场评价,是对企业未来一段时间内盈利能力和权益价值的评估.
目前国际上通行的评估方法主要分为收益法、成本法和市场法三大类.
本文使用自由现金流量折现法中的加权成本法对煤电的企业价值进行评估,即在评估出企业未来每年的自由现金流量的基础上,配以加权平均资本成本108我国海外煤电投资项目的环境压力测试(WACC)作为贴现率加以折现,折现的现值即为企业价值,相应的计算过程如下所示.
(1)现金流.
企业现金流可以用下式进行计算:企业现金流FCFF=息税前利润*(1-所得税税率)+折旧-资本支出-运营资本增加=税后净现金利润-净投资(1)(2)企业加权平均成本模型.
企业加权平均成本模型如式(2)所示:WACC=Ke·We+Kd·Wd·(1-T)(2)式中:Ke——企业的权益资本成本;We——市场价值下企业权益资本成本在资本结构中的比例;Kd——企业的债务资本成本;Wd——市场价值中企业债务资本成本在资本结构中的比例;T——企业所得税.
其中权益资本成本Ke运用资本资产定价模型(CAPM)来确定,通过β系数修正后的股权风险溢价来反映投资者对增加的风险所要求的更高回报.
计算式为:Ke=Rf+β·(-Rm-Rf)(3)式中:Rf——无风险收益率;-Rm——市场期望收益率;β——证券的收益率对市场收益率变动的反应程度.
(3)企业价值估值.
企业价值可以用下式来进行估值:V=∑t=1nFCFF(1+r)t(4)式中:V——企业价值;n——资产的寿命;FCFF——t时期企业现金流;r——折现率.
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2环境风险分析为提高电力市场运营效率,更好地借助国内外私营资本,越来越多的国家将发电和电网环节相分离,应用独立发电商(IPP)模式来开发能源项目.
我国在海外投资煤电项目时也会面临这种模式[13].
大多数的IPP项目通过项目融资的方式来解决资金,成立专门的项目公司进行融资、建设和运营.
为保障项目所产生的现金流,项目公司会与购电方(大多为具有政府背景的电力公司)签署购电协议(PPA).
PPA核心条款中明确规定了电价机制设计、购电方的购电义务、售电方的供电义务、电厂的运行和维护、供煤责任和风险、政府担保、不可抗力等,这些直接关系到我国电力企业在项目建设和经营期间的风险、收益和保障[14].
从煤电项目本身的运营来看,所在区域煤炭资源的富裕度和煤电规划均会影响项目的经济性.
从"一带一路"国家的发展来看,未来很多国家为实现NDC目标都会进行低碳转型、发展新能源,将对煤电项目设置碳税和环保税,加强环境监管;同时很多PPA协议常以本地货币来进行支付,对于像印尼一样货币价值波动较大的国家,必须考虑货币贬值对企业收益造成的影响.

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3压力测试传导路径构建压力测试传导模型是环境压力测试的核心.
综合考虑"一带一路"国家的环境风险对煤电项目主营业务收入和支出的影响,确定了煤价、利用小时数、汇率、碳税及环保要求5项压力因素,并模拟构建了各压力因素对项目企业价值和内部收益率的影响路径,如图1所示.
图1煤电项目环境压力测试传导图109中国煤炭第45卷第9期2019年9月2案例与情景设定2.
1案例概况印尼和越南是我国海外煤电投资的热点国家.
截至2016年底,印尼和越南分别是东南亚中装机容量排名第一和第二的国家[15].
我国的资金支持了越南30%正在开发的燃煤发电项目以及印尼23%的燃煤发电项目.
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2压力测试因素2.
2.
1煤价印尼为煤炭出口国,煤炭资源较为丰富.
截至2017年底,煤炭资源探明储量约226亿t,占世界总储量的2.
2%,储采比为49[16].
2017年印尼煤炭产量4.
07亿t,国内煤炭消费量8580t,在一次能源消费中占比32.
63%.
印尼的煤矿多为露天矿,开采条件较好,但随着开采量的增加,露天煤矿的面积会逐渐减少,未来开采的深度和难度都会逐渐增加,煤价将会出现小幅度的上涨.
越南的煤炭资源较为紧缺.
截至2017年底,越南煤炭的探明储量仅33.
6亿t,主要包括硬煤、褐煤和泥煤三类.
2017年,越南煤炭产量为3195万t,基本为动力煤,煤炭消费量为4230万t,39%的电力由燃煤提供,已成为煤炭进口国.
然而越南的电力规划目标是到2020年,煤电总装机数容量达到2600万kW,发电量达1310亿kW·h,占各类电能比例49.
3%.
根据GreenID预测,2030年时越南发电燃煤将达到1.
37亿t标准煤,煤炭进口比重达75.
7%,如图2所示[17].
随着越南煤电发展规模的扩大,将会加重对进口煤炭的依赖,煤价很大程度会上涨.
2.
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2利用小时数近年来印尼投资环境得到改善,国内经济增长速度加快,基本保持在5%左右,人口规模扩大,电气化水平有所提高,对电力的需求持续增加.
根据PLN(印尼国家电力公司)的预测,2015-2025年期间,印尼的电力需求年均增长率将超过7.
5%,电力用户将增加2170万家,如图3所示[18].
而煤电在印尼电力发展规划中占有很大的比重,燃煤发电量占总发电量的比重过半.
在2016-2025规划中,到2025年,燃煤电站新增装机容量34800MW,占新增装机的43%.
印尼煤炭资源分布不均,对于资源丰富的地区,燃煤发电成本低,燃煤发电规模将进一步扩大.
然而随着电力需求的增速放缓和可再生能源发展,这些地区的煤电项目将会出现产能过剩,对应的利用小时数也会随之减少.
同印尼一样,越南近年来的电力需求也在持续增长,电力装机规模逐渐扩大.
2016年,越南电力装机总量达到4129万kW,其中煤电装机容量为1444万kW,占比35%.
就近年的装机增长情况来看,煤电成为主要的新增电源,如图4所示.
然而不同的是,越南煤炭多依靠进口,煤电发展风险较高,为保障国家能源安全和应对全球气候变化,将大力发展可再生能源.
如果成功找到合适的替代能源,将会降低对煤电的依赖性.
图42006-2016年越南各类能源的电力装机情况图32015-2025年印尼电力用户和电力需求增速预测图2越南发电所用燃煤来源110我国海外煤电投资项目的环境压力测试2.
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3汇率印尼盾对美元的汇率波动性较大.
1998年亚洲金融危机导致印尼盾对美元的汇率跌至15000∶1;经过几年稳定后,2008年全球金融危机又导致汇率跌至13500∶1[19];2018年受到美联储持续加息与新兴经济体货币大幅度贬值的影响,使得印尼盾的价值再一次出现急剧下跌,10月2日,印尼盾对美元的汇率达到15048∶1,首次跌破15000∶1,创造历史新低[20].
越南盾的价值相对较为稳定,但由于越南出口占内生产总值的比例较高,是印尼的两倍以上,部分商人倾向于使越南盾的汇率更低一些,因此也存在货币贬值的风险.
目前越南盾对美元的汇率基本保持在23000∶1左右.
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4环保要求煤电机组在运行的过程中会产生含氮、含硫物质以及烟尘等污染物的排放,对所在区域环境造成污染,为此很多国家对煤电机组的污染物排放限值进行了规定.
世界主要煤电国家现行大气污染物排放限值标准对比如表1所示[21],对比我国与西方发达国家,印尼与越南等"一带一路"国家对污染物的排放标准均处于较低的水平.