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1/18请务必阅读正文之后的免责条款部分2019年07月01日公司研究证券研究报告澜起科技(688008.
SH)新股分析全球内存接口芯片的领导厂商投资要点全球内存接口芯片的核心供应商,国内资本市场稀缺标的:公司主营业务是内存控制芯片的设计和销售,目前在全球市场上的主要厂商包括了IDT、澜起科技和Rambus,其中前两者占据了核心的份额.
内存控制芯片是内存数据读写与传输速度高效可靠的核心部件,一方面在产品的技术开发方面有着较高的要求,另一方面与下游的魔族厂商和上游的颗粒厂商之间也需要保持长期合作开发共同推进的关系,在技术和合作均有着较高的壁垒,形成了公司的核心竞争力.
从国内资本市场的状况看,公司在全球存储器行业中具备了主流产品竞争实力,拥有稀缺性.

产品拓展至CPU,国产化布局持续:从2016年以来,澜起科技、英特尔及清华大学合作研发出津逮系列服务器CPU,CPU基于X86核心架构实现,并且基于津逮CPU及澜起科技的混合安全内存模组搭建了津逮服务器平台,是一款高性能的安全可控可信服务器平台,尤其适用于对数据安全有较高要求的数据中心.
未来随着国内服务器行业在企业及云计算服务提供商持续扩张的需求,以及国内信息安全自主可控诉求的提升,公司有望充分受益于国内市场的有效驱动,获得在产品出货量和最终盈利能力方面的有效提升.
募集资金进一步加前研发能力,拓展优势领域与开发新兴应用并举:公司拟通过科创板公开发行股票募集资金总额为23.
0亿元,拟发行股数不超过11,298.
1389万股,拟募集主要投入3个研发类及技术升级类项目,包括新一代内存接口芯片的研发、津逮服务器CPU的升级以及人工智能芯片的研发等.
可以看到的是,公司的募集资金一方面用于拓展现有内存接口芯片的技术能力和竞争实力,另一方面也在积极开拓包括CPU、人工智能芯片等新产品的产品线和技术实力解决方案,有望帮助公司打开新的成长空间.
投资建议:我们公司预测2019年至2021年每股收益分别为0.
72、0.
79和1.
07元(股本总数按照发行前的股本总数).
根据A股可比上市公司的PE(动态及静态)、PS(TTM)和PB作为参考,并且综合考虑主要竞争对手的收购项目情况我们可以认为,公司的整体估值水平为225亿元~285亿元,以现有总股份数结合拟发行股份数量的合计值计算,公司的发行区间为每股发行价格为19.
91元至25.
22元.
风险提示:宏观经济及贸易争端风险影响云计算等产业的需求;公司产品研发进度不及预期影响新品拓展;上游代工及封测产能供给不足影响公司出货的风险.

|III询价区间:19.
91-25.
22元定价区间:-元发行数据总股本(万股)101,683发行数量(万股)-网下发行(万股)-网上发行(万股)-保荐机构中信证券股份有限公司发行日期2019/7/8发行方式网上发行,网下配售,战略投资者配售股东信息中国电子投资控股有限公司15.
90%IntelCapital(Cayman)Corporation10.
00%WLTPartners,L.
P.
8.
64%珠海融英股权投资合伙企业(有限合伙)6.
81%上海临理投资合伙企业(有限合伙)5.
26%中信证券投资有限公司5.
02%XinyunCapitalFundI,L.
P.
4.
35%嘉兴宏越投资合伙企业(有限合伙)4.
35%金石中睿一期(深圳)股权投资合伙企业(有限合伙)3.
47%嘉兴萚石三号投资合伙企业(有限合伙)3.
24%分析师蔡景彦SAC执业证书编号:S0910516110001caijingyan@huajinsc.
cn021-20377068分析师宋怡萱SAC执业证书编号:S0910518070002songyixuan@huajinsc.
cn021-20377051相关报告新股分析/http://www.
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cn/2/18请务必阅读正文之后的免责条款部分财务数据与估值摘要(百万元)201720182019E2020E2021E主营收入1,227.
51,757.
71,921.
52,192.
92,764.
4净利润346.
9736.
9729.
9801.
31,086.
7每股收益(元)0.
340.
720.
720.
791.
07每股净资产(元)1.
173.
564.
255.
036.
11盈利和估值201720182019E2020E2021E毛利率53.
5%70.
5%67.
0%65.
0%66.
9%净利润率28.
3%41.
9%38.
0%36.
5%39.
3%净资产收益率29.
2%20.
4%16.
9%15.
7%17.
5%ROIC数据来源:贝格数据,华金证券研究所新股分析/http://www.
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cn/3/18请务必阅读正文之后的免责条款部分内容目录一、公司概况.
4(一)历史沿革4(二)主营业务5(三)经营业绩7(四)募集资金用途.
8二、行业分析.
9(一)集成电路行业分析.
9(二)下游:数据中心与服务器行业分析.
10(三)存储器行业及内存接口芯片.
10三、盈利预测及投资建议.
13(一)盈利预测13(二)估值分析及投资建议14四、风险提示.
15图表目录图1:公司历史沿革.
4图2:澜起科技股权结构及下属子公司情况4图3:公司2018年营业收入构成(按产品)6图4:公司2018年营业收入构成(按客户)6图5:公司营收变动情况.
7图6:公司归母净利润增长情况.
7图7:公司盈利指标变动情况.
7图8:公司期间费用率变动情况.
7图9:中国集成电路产业销售额增长情况.
10图10:中国集成电路设计销售额增长情况.
10图11:全球集成电路销售收入(1999~2019E)11图12:全球集成电路存储器销售收入(1999~2019E)11图13:2016-2018年内存接口芯片市场规模.
11表1:全资子公司的主要业务活动5表2:内存接口芯片产品基本情况5表3:津逮服务器平台基本情况.
6表4:2018年内存接口芯片前五名客户情况6表5:公司主要产品的销量和价格变动情况7表6:募集资金用途.
8表7:2016年至2018年全球各国家/地区半导体市场规模.
9表8:2017年全球前十大半导体厂商销售收入.
9表9:主要产品收入及毛利率预测13表10:主要利润率财务指标预测.
14表11:国内A股市场可比公司估值表14新股分析/http://www.
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cn/4/18请务必阅读正文之后的免责条款部分一、公司概况澜起科技股份有限公司前身澜起有限成立于2004年,公司自2007年起聚焦服务器芯片领域,目前主要产品包括内存接口芯片、津逮服务器CPU以及混合安全内存模组.
2018年公司整体变更为股份有限公司,目前申请上海交易所科创板上市.
(一)历史沿革公司前身澜起有限于2004年由MontageGroup独资设立,为外商独资企业;MontageGroup曾于2013年9月26日在纳斯达克交易所挂牌上市,于2014年完成私有化并下市;2018年3月公司经增资变更为中外合资企业;2018年5月公司经股权转让拆除境外架构;2018年10月公司整体变更为股份有限公司.
图1:公司历史沿革资料来源:招股说明书(注册版),华金证券研究所公司原境外母公司MontageGroup成立以来发展出内存接口芯片及消费电子芯片两条产品线,2017年管理层及股东决定澜起有限聚焦于服务器芯片领域,成都澜起聚焦于消费电子芯片领域,2017年8月以后公司不再销售及研发消费电子芯片.
图2:澜起科技股权结构及下属子公司情况资料来源:招股说明书(注册稿),华金证券研究所(截至2019年6月18日信息披露)新股分析/http://www.
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cn/5/18请务必阅读正文之后的免责条款部分截至公司签署招股说明书(注册稿)日期,公司第一大股东为中电投控持有公司15.
9%的股份,公司股权架构较为分散,不存在控股股东和实际控制人.
表1:全资子公司的主要业务活动子公司主要业务境内子公司澜起电子昆山从事研发活动澜起半导体从事产品销售澜起电子上海报告期未开展经营活动境外子公司澜起开曼境外公司的控股平台澜起澳门承担境外采购、产品的销售澜起美国提供销售支持服务澜起宝石报告期未开展经营活动澜起香港报告期未开展经营活动资料来源:招股说明书(注册稿),华金证券研究所公司拥有3家境内全资子公司以及5家境外全资子公司.
境内全资子公司:澜起电子昆山主要从事研发活动,2018年净利润-2,412.
84万元;昆山澜起半导体有限公司主要从事产品销售活动,2018年净利润4,218.
56万元;澜起电子上海股东尚未完成出资,澜起电子尚未开展经营或交易.
境外全资子公司:澜起开曼为境外公司的控股平台,2018年净利润9,997.
7万美元;澜起美国主要提供销售支持服务,2018年净利润30.
15万美元;澜起宝石尚未开展经营活动,2018年净利润-0.
12万美元;澜起香港尚未开展经营活动;澜起澳门:主要承担境外采购及销售,2018年净利润8,357.
88万美元.
(二)主营业务公司主要为云计算和人工智能领域提供以芯片为基础的解决方案,目前主要产品包括内存接口芯片、津逮服务器CPU以及混合安全内存模组.
公司自成立以来采用Fabless经营模式,专注于集成电路行业的设计和营销环节;芯片的生产制造、封装测试通过委外方式完成,目前公司的主要晶圆制造厂为富士通电子、台积电等,主要封装测试厂为星科金朋、矽品科技等.

表2:内存接口芯片产品基本情况技术世代描述应用DDR4第二代+(Gen2Plus)DDR4数据缓冲器芯片DDR4LRDIMM和NVDIMM,支持速率达DDR4-3200第二代+(Gen2Plus)DDR4寄存时钟驱动器芯片DDR4RDIMM、LRDIMM和NVDIMM,支持速率达DDR4-3200第二代(Gen2)DDR4数据缓冲器芯片DDR4LRDIMM,支持速率达DDR4-2666第二代(Gen2)DDR4寄存时钟驱动器芯片DDR4RDIMM和LRDIMM,支持速率达DDR4-2666第一代(Gen1)DDR4数据缓冲器芯片DDR4LRDIMM,支持速率达DDR4-2400第一代(Gen1)DDR4寄存时钟驱动器芯片DDR4RDIMM和LRDIMM,支持速率达DDR4-2400DDR3DDR3内存缓冲器芯片DDR3LRDIMM,支持速率达DDR3-1866DDR3寄存缓冲器芯片(1.
5V/1.
35V/1.
25V)DDR3RDIMM,支持速率达DDR3-1866DDR3寄存缓冲器芯片(1.
5V/1.
35V)DDR3RDIMM,支持速率达DDR3-1333DDR2DDR2高级内存缓冲器芯片DDR2FBDIMM资料来源:招股说明书(注册稿)、华金证券研究所新股分析/http://www.
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cn/6/18请务必阅读正文之后的免责条款部分内存接口芯片:深耕十多年,可提供从DDR2到DDR4内存全缓冲/半缓冲完整解决方案,公司相关产品已成功进入国际主流内存、服务器和云计算领域,占据全球市场的主要份额.

津逮服务器平台:2016年以来澜起科技与英特尔及清华大学合作研发出津逮系列服务器CPU.
基于津逮CPU及澜起科技的混合安全内存模组而搭建的津逮服务器平台,是一款高性能的安全可控可信服务器平台,尤其适用于对数据安全有较高要求的数据中心.

表3:津逮服务器平台基本情况产品类型产品名称描述津逮服务器CPU津逮服务器CPU采用预检测(PrC)和动态安全监控(DSC)功能的x86架构处理器混合安全模组标准版混合安全内存模组(HSDIMM)LRDIMM型安全内存模组,全面支持命令/地址信号和交互数据的示踪及动态管控精简版混合安全内存模组(HSDIMM-Lite)RDIMM型安全内存模组,支持命令/地址的示踪和内存数据保护资料来源:招股说明书(注册稿)、华金证券研究所2018年公司内存接口芯片收入占总收入的99.
49%.
公司于2018年底成功推出第一代津逮服务器平台产品,目前还处于市场推广阶段,非公司的主要收入来源.
图3:公司2018年营业收入构成(按产品)图4:公司2018年营业收入构成(按客户)资料来源:招股说明书(注册稿),华金证券研究所资料来源:招股说明书(注册稿),华金证券研究所公司的主要客户是富昌电子、海力士、海太半导体、金士顿、淇诺科技、三星电子、中电器材等.
表4:2018年内存接口芯片前五名客户情况序号客户名称销售金额(万元)占营业收入比例1客户A47,335.
4626.
93%2客户B44,462.
0025.
30%3客户C36,518.
0020.
78%4客户D15,882.
969.
04%5客户E14,150.
438.
05%合计158,348.
8490.
10%资料来源:招股说明书(注册稿),华金证券研究所公司的客户集中度较高,2018年公司前五大客户贡献的营收占比为90.
10%,主要是由于下游的行业集中度较高.
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cn/7/18请务必阅读正文之后的免责条款部分表5:公司主要产品的销量和价格变动情况分类2016年度2017年度2018年度内存接口芯片销售数量(颗)36,284,84553,595,65796,418,800平均单价(元)15.
3917.
4418.
14资料来源:招股说明书(注册稿),华金证券研究所内存接口芯片某一代具体产品的生命周期里,销售单价逐步降低;但随着技术迭代后,新产品因技术先进而售价将有所提高,因此内存接口芯片产品的平均销售单价在报告期内稳中有升.

(三)经营业绩公司营业收入保持平稳快速增长,主要源于在物联网、人工智能、云计算等新一代信息技术和应用开始普及带动下,新建数据中心数量大幅增加,带动了全球服务器及其核心部件内存接口芯片的市场需求.
图5:营业收入(百万)及增长率(2016~2019Q1)图6:净利润(百万)及增长率(2016~2019Q1)资料来源:招股说明书(注册稿),华金证券研究所资料来源:招股说明书(注册稿),华金证券研究所公司毛利率主要受到内存接口芯片的价格变动影响,2016~2018年,内存接口芯片的毛利率分别为63.
0%、65.
8%和70.
8%,随着产品价格的上升而有所增加,也使得公司的综合毛利率有所提升.
图7:盈利能力比率(2016~2019Q1)图8:期间费用率变化(2016~2019Q1)资料来源:招股说明书(注册稿),华金证券研究所资料来源:招股说明书(注册稿),华金证券研究所公司费用率方面整体基本保持了相对的平稳,随着收入规模的增长,研发费用占收比有所下降,但是数值方面仍然再上升,2018年全年的研发投入规模为2.
77亿元,占营业收入的比重为新股分析/http://www.
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cn/8/18请务必阅读正文之后的免责条款部分15.
74%.
截至2018年12月31日,公司研发技术人员181人,占员工总数比达71.
0%,其中核心技术人员4人,占比1.
57%.
(四)募集资金用途本次公开发行股票,公司拟发行股数不超过11,298.
1389万股,拟募集资金总额为23.
0亿元,主要投入3个研发类及技术升级类项目,包括新一代内存接口芯片的研发、津逮服务器CPU的升级以及人工智能芯片的研发等.
表6:募集资金用途序号项目名称总投资额(万元)使用募集资金投入金额(万元)建设期1新一代内存接口芯片研发及产业化项目101,785.
00101,785.
003年2津逮服务器CPU及其平台技术升级项目74,520.
1674,520.
163年3人工智能芯片研发项目53,713.
9053,713.
903年总计230,019.
06230,019.
06资料来源:招股说明书(注册稿)、华金证券研究所从公司募集资金预计的投入项目看,仍然围绕自身主业进行拓展,包括了存储器控制芯片、CPU平台,而人工智能产品则是公司未来的研发方向.
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cn/9/18请务必阅读正文之后的免责条款部分二、行业分析公司所处的行业是半导体集成电路产业,按照产品分类属于半导体存储器行业,下游主要应用在服务器、PC等市场.
按照经营模式分类,公司属于集成电路设计细分板块,生产和制造通过外包给代工厂和封装测试厂完成,公司固定资产规模相对较小.
对于未来的发展预期,我们认为公司仍然主要受到全球半导体行业尤其是内存需求变动的周期性影响为主,在国内芯片自主可控的环境下,公司作为拥有核心自主技术的厂商,也会获得产业政策的有效支持,进而获得更为良好的额发展预期.
(一)集成电路行业分析根据美国半导体产业协会统计,2017年全球集成电路行业总收入为4,122亿美元,同比增长21.
6%,全球各主要地区的半导体市场均有增长.
美国半导体市场增长35%,成为全球半导体市场增长最快的地区;欧洲增长17.
1%;日本增长13.
3%;亚太地区增长19.
4%.
其中,中国大陆地区集成电路产业规模为802亿美元(5,411.
3亿元),同比增长24.
8%.
表7:2016年至2018年全球各国家/地区半导体市场规模国家/地区销售额(百万美元)增长率(%)201620172018E201620172018E美国65,53788,494103,340-4.
73516.
8欧洲32,70738,31140,826-4.
517.
16.
6日本32,29236,59539,0133.
813.
36.
6亚太地区(除日本)208,395248,821268,0513.
619.
47.
7合计338,931412,221451,2301.
121.
69.
5资料来源:招股说明书(注册稿),华金证券研究所根据全球半导体贸易统计组织的预测,2018年美国半导体市场仍有16.
8%的增长,欧洲和日本的增长率都保持在6.
6%左右,亚太地区的平均增长率降至7.
7%,但中国大陆地区仍将保持20%以上的增速.
从全球竞争格局的角度看,目前少数巨头企业占据了全球半导体产业的主导地位,2017年前十大厂家市场占比达到了58.
4%,整个市场较为集中.
表8:2017年全球前十大半导体厂商销售收入排名公司销售额(百万美元)2017年增长率(%)2017年市场份额(%)201720162017年2016年12Samsung(三星)61,21540,10452.
614.
621Intel(英特尔)57,71254,0916.
713.
834SKHynix(海力士)26,30914,700796.
346MicronTechnology(美光)23,06212,95078.
15.
553Qualcomm(高通)17,06315,41510.
74.
165Broadcom(博通)15,49013,22317.
13.
777TexasInstrument(德州仪器)13,80611,901163.
388Toshiba(东芝)12,8149,91829.
23.
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cn/10/18请务必阅读正文之后的免责条款部分917WesternDigital(西部数据)9,1814,170120.
22.
2109NXP(恩智浦)8,6519,306-72.
1合计245,302185,7783258.
4资料来源:招股说明书(注册稿),华金证券研究所全球竞争格局方面,2017年前十大厂家市场占有率达到了58.
4%,市场集中度较高.
其中由于存储器价格的上升,使得三星、海力士、美光等存储器厂商的营收规模和市场占有率在2017年获得快速的成长,其中三星更是超越英特尔成为了全球半导体行业收入规模最大的厂商.

图9:中国集成电路产业销售额增长情况图10:中国集成电路设计销售额增长情况资料来源:招股说明书(注册稿),华金证券研究所资料来源:招股说明书(注册稿),华金证券研究所中国集成电路行业:2017年中国集成电路产业总销售额5,411.
3亿元,同比增长24.
8%,其中集成电路设计行业发展势头尤其迅猛,2017年销售额同比增长26.
1%.
截至2017年,我国集成电路设计企业的总量已达1,380家,较2015年的736家上升了近一倍;2017年中国大陆前十大集成电路设计企业的销售总额达到788.
2亿元,同比增长14.
65%.
(二)下游:数据中心与服务器行业分析2017年全球云计算规模将达到2,602亿美元,预计到2020年将达到4,114亿美元,2018-2020年复合增速将达16.
5%.
云计算服务规模的扩张带动底层云基础设施建设和上层云具体行业应用相关产业的发展,尤其是对推动数据中心需求在全球范围内持续增长,起到了至关重要的作用.
数据中心作为云计算的物理基础,2017年全球数据中心市场规模达534.
7亿美元,过去三年全球市场增速基本保持在15%-20%之间,行业成长性突出.
服务器是占数据中心成本中的最大部分.
2017年,政府信息化、行业互联网+、数字化转型,以及大数据、人工智能时代下数据量与数据结构的改变,加速对传统的IT架构进行变革,中国服务器市场也保持快速增长势头.
根据赛迪顾问调研数据显示,2017年,中国服务器市场销量达到280.
81万台,销售额达到668.
80亿元,分别比2016年同期增长15.
6%和15.
8%.
(三)存储器行业及内存接口芯片新股分析/http://www.
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cn/11/18请务必阅读正文之后的免责条款部分存储器行业是半导体集成电路行业的主要行业分部,2018年的收入规模达到了1579.
7亿美元,占到全球半导体市场的33.
7%份额,占据全球集成电路市场40.
1%的份额.
从产品的特性上区分包括了易失性存储器和非易失性存储器,其中内存(DRAM)是易失性存储器的代表产品.
图11:全球集成电路销售收入(1999~2019E)图12:全球集成电路存储器销售收入(1999~2019E)资料来源:Wind,华金证券研究所资料来源:Wind,华金证券研究所DRAM的分类可以从产品的速率等性能指标分布看,目前主要市场主流的产品从DDR2到最新研发的DDR5,应用市场则包括了移动终端、个人电脑、消费电子以及网络服务器等市场.

澜起科技的主要产品涵盖了目前主流的分支,其DDR5产品也已经在研发管线中.
从下游应用市场看,澜起科技的终端需求厂商以服务器客户为主,包括了公司计算机中心和数据中心供应商等主要客户,对于产品的可靠性有着较高的要求.
内存接口芯片是服务器内存模组的核心逻辑器件,其主要作用是提升内存数据访问的速度及稳定性,满足服务器CPU对内存模组日益增长的高性能及大容量需求.
根据IDT和Rambus定期报告公开披露数据和发行人相关收入推算,2018年全球内存接口芯片市场规模约为5.
7亿美元,其中澜起科技市占率约45%左右.
图13:2016-2018年内存接口芯片市场规模资料来源:招股说明书(注册稿),华金证券研究所全球范围内,现阶段从事研发并量产服务器内存接口芯片的仅有3家公司,分别为澜起科技、IDT、Rambus.
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cn/12/18请务必阅读正文之后的免责条款部分IDT:成立于1980年,总部位于美国,是一家为通信、计算机和消费类行业提供组合信号半导体解决方案的公司.
2019财年前三季度(2018年4月2日-2018年12月30日)营业收入7.
05亿美元,其中内存接口芯片领域收入为2.
07亿美元.
Rambus:成立于1990年,总部位于美国,并同时提供安全研发、高级LED照明设备和显示器以及拟真移动媒体领域的产品与服务.
2018年营业收入2.
31亿美元,其中内存接口芯片领域收入为3,640万美元.
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cn/13/18请务必阅读正文之后的免责条款部分三、盈利预测及投资建议对于公司的盈利预测我们主要基于全球市场内存需求的变化趋势,尤其是在服务器端的需求为主要驱动因素,结合公司产品价格的变化趋势来预测.
对于估值我们主要参考的因素来源于国内集成电路设计厂商的估值作为参考,同时结合公司在全球市场主要竞争对手IDT近期被收购的项目估值,基于上述的估值我们给与公司在科创板上市发行的估值范围预期.

(一)盈利预测从2017年公司将消费电子芯片业务撇除之后,目前核心业务收入主要来自于内存接口芯片,产品的终端应用主要是服务器类产品,因此我们主要从下游需求的变化趋势来判断公司未来的营收变化预期.
而盈利能力的变化则取决于公司出货量趋势,以研发费用为代表的经营费用整体将会保持平稳增长的趋势.
主要业绩预测假设:1)服务器市场在2019年的增速将会有所放缓,主要是核心IDC需求的终端客户资本开支有所减少,2020年后将会逐步改善的预期.
因此我们认为公司产品出货量增速将会显著放缓,而由于DDR5等新品尚未在市场中投放,产品整体价格处于下行趋势.
2)毛利率主要取决于主要的代工厂、封装厂和测试工艺的成本变化趋势,2019年的产能整体而言处于供给较为充足的状况,因此公司的产品价格下行对于毛利率的影响较为有限.

基于上述假设我们对于公司收入和毛利率的预期如下:表9:主要产品收入及毛利率预测201720182019E2020E2021E营业收入(百万元)1,227.
51,757.
71,921.
52,192.
92,764.
4内存接口芯片934.
71,748.
71,910.
42,177.
92,744.
1津逮服务器平台7.
69.
011.
115.
020.
3消费电子芯片212.
9----其他业务72.
3----毛利率53.
5%70.
5%65.
2%63.
2%65.
1%内存接口芯片65.
8%70.
8%65.
5%63.
5%65.
5%津逮服务器平台23.
9%16.
5%20.
0%20.
0%20.
0%消费电子芯片18.
5%其他业务资料来源:华金证券研究所3)费用率方面,公司的研发投入仍然需要维持每年持续的增长,而销售费用和管理费用的而费用率水平基本持平,其他资本性的投入不会大幅度变化.
其他主要的税率等投入维持稳定.

基于上述假设,公司整体的盈利预测如下:新股分析/http://www.
huajinsc.
cn/14/18请务必阅读正文之后的免责条款部分表10:主要利润率财务指标预测201720182019E2020E2021E营业收入1,227.
51,757.
71,921.
52,192.
92,764.
4增速45.
3%43.
2%9.
3%14.
1%26.
1%毛利656.
61,239.
91,287.
61,424.
31,848.
7毛利率53.
5%70.
5%67.
0%65.
0%66.
9%营业利润362.
7782.
9772.
4845.
71,151.
3归属母公司股东净利润346.
9736.
9729.
9801.
31,086.
7净利润率29.
5%44.
5%38.
0%36.
5%39.
3%增速273.
8%112.
4%(0.
9%)9.
8%35.
6%资料来源:华金证券研究所我们预计公司2019~2021年的净利润分别为7.
30亿元、8.
01亿元和10.
9亿元,以公司IPO发行前的股份数对应EPS分别为0.
72、0.
79和1.
07元.
(二)估值分析及投资建议公司作为集成电路设计行业的厂商,产品方面在A股上市公司中没有直接的竞争对手,从业务形态上看,我们选择同类型以及在收入规模上可以匹配的个股进行对比.

表11:国内A股市场可比公司估值表代码个股市值(亿元)PE2018A2019E2020EPETTMPSTTMPB603160.
SH汇顶科技63485.
441.
134.
65614.
513.
8603986.
SH兆易创新24761.
050.
738.
57011.
412.
9300458.
SZ全志科技6958.
541.
531.
5455.
03.
3002049.
SZ紫光国微26876.
965.
652.
97310.
27.
0300327.
SZ中颖电子5331.
626.
620.
6327.
26.
7平均值63462.
745.
135.
654.
99.
78.
7资料来源:Wind,华金证券研究所(截至2019年6月28日收盘价)另外,作为公司的全球市场的主要竞争对手IDT,在2019年3月31日,日本瑞萨电子完成对IDT的收购,IDT成为瑞萨电子的全资子公司,瑞萨电子通过现金储备和贷款,以约63亿美元完成交易.
从IDT最后一期公布的2018年年报显示,其营收规模15.
5亿美元,净利润为421万美元.
根据A股可比上市公司的PE(动态及静态)、PS(TTM)和PB作为参考,并且综合考虑主要竞争对手的收购项目情况我们可以认为,公司的整体估值水平为225亿元~285亿元,以现有总股份数结合拟发行股份数量的合计值计算,公司的发行区间为每股发行价格为19.
91元至25.
22元.
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cn/15/18请务必阅读正文之后的免责条款部分四、风险提示宏观经济及贸易争端风险影响云计算等产业的需求;公司产品研发进度不及预期影响新品拓展;上游代工及封测产能供给不足影响公司出货的风险.
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cn/16/18请务必阅读正文之后的免责条款部分财务报表预测和估值数据汇总利润表财务指标(百万元)201720182019E2020E2021E(百万元)201720182019E2020E2021E营业收入1,227.
51,757.
71,921.
52,192.
92,764.
4年增长率减:营业成本571.
0517.
7634.
0768.
5915.
7营业收入增长率45.
3%43.
2%9.
3%14.
1%26.
1%营业税费3.
10.
85.
54.
34.
9营业利润增长率305.
8%115.
9%-1.
3%9.
5%36.
1%销售费用68.
9127.
2121.
9140.
3184.
1净利润增长率273.
8%112.
4%-0.
9%9.
8%35.
6%管理费用240.
1389.
5429.
8494.
9584.
2EBITDA增长率496.
7%174.
1%-133.
9%-852.
3%-176.
0%财务费用3.
1-34.
5-34.
4-36.
5-47.
0EBIT增长率313.
6%142.
2%-3.
9%9.
0%39.
0%资产减值损失53.
713.
340.
836.
030.
0NOPLAT增长率404.
1%100.
3%-0.
7%9.
9%35.
9%加:公允价值变动收益投资资本增长率15.
1%-122.
1%-2.
0%-962.
8%-175.
7%投资和汇兑收益18.
239.
329.
635.
044.
2净资产增长率34.
4%204.
6%19.
5%18.
5%21.
4%营业利润362.
7782.
9772.
4845.
71,151.
3加:营业外净收支-0.
33.
31.
01.
31.
9盈利能力利润总额362.
4786.
2773.
4847.
01,153.
2毛利率53.
5%70.
5%67.
0%65.
0%66.
9%减:所得税15.
549.
443.
545.
766.
5营业利润率29.
5%44.
5%40.
2%38.
6%41.
6%净利润346.
9736.
9729.
9801.
31,086.
7净利润率28.
3%41.
9%38.
0%36.
5%39.
3%EBITDA/营业收入25.
5%48.
9%-15.
2%100.
0%-60.
3%资产负债表EBIT/营业收入25.
2%42.
6%37.
4%35.
7%39.
4%201720182019E2020E2021E偿债能力货币资金687.
83,680.
04,402.
44,197.
46,865.
0资产负债率19.
5%13.
5%10.
3%6.
8%9.
5%交易性金融资产负债权益比24.
2%15.
6%11.
5%7.
3%10.
5%应收帐款119.
3241.
172.
2302.
9194.
0流动比率5.
329.
5711.
2415.
4413.
34应收票据速动比率4.
839.
2910.
3615.
0512.
49预付帐款0.
31.
15.
7-0.
66.
7利息保障倍数112.
81-21.
35-21.
25-21.
92-23.
11存货132.
5120.
7389.
0116.
6478.
8营运能力其他流动资产486.
443.
674.
165.
1-6.
7固定资产周转天数33-15470可供出售金融资产流动营业资本周转天数1304782319持有至到期投资流动资产周转天数372572858801807长期股权投资应收帐款周转天数2637303133投资性房地产存货周转天数12489147120119固定资产7.
323.
2-181.
5746.
3-749.
7总资产周转天数386587855858816在建工程-3.
43.
43.
43.
4投资资本周转天数13339-206614无形资产20.
826.
031.
837.
249.
7其他非流动资产20.
441.
622.
726.
529.
7费用率资产总额1,474.
74,180.
74,819.
65,494.
86,870.
9销售费用率5.
6%7.
2%6.
3%6.
4%6.
7%短期债务管理费用率19.
6%22.
2%22.
4%22.
6%21.
1%应付帐款137.
3142.
2239.
8148.
8306.
8财务费用率0.
3%-2.
0%-1.
8%-1.
7%-1.
7%应付票据三费/营业收入25.
4%27.
4%26.
9%27.
3%26.
1%其他流动负债74.
5343.
3115.
4138.
7160.
2投资回报率长期借款ROE29.
2%20.
4%16.
9%15.
7%17.
5%其他非流动负债19.
8137.
958.
672.
189.
5ROA23.
5%17.
6%15.
1%14.
6%15.
8%负债总额287.
7564.
9498.
4375.
3654.
5ROIC73.
1%-662.
2%-671.
0%85.
5%-153.
4%少数股东权益分红指标股本757.
01,016.
81,016.
81,016.
81,016.
8DPS(元)0.
32----留存收益415.
02,525.
93,255.
84,057.
25,143.
9分红比率68.
9%0.
0%0.
0%0.
0%0.
0%股东权益1,187.
03,615.
74,321.
35,119.
56,216.
4股息收益率#DIV/0!
#DIV/0!
#DIV/0!
#DIV/0!
#DIV/0!
现金流量表业绩和估值指标201720182019E2020E2021E201720182019E2020E2021E净利润346.
9736.
9729.
9801.
31,086.
7EPS(元)0.
340.
720.
720.
791.
07加:折旧和摊销17.
420.
2158.
0-969.
21,453.
4BVPS(元)1.
173.
564.
255.
036.
11资产减值准备-56.
8--18.
9-25.
2-14.
7PE(X)公允价值变动损失PB(X)财务费用10.
2-17.
3-34.
4-36.
5-47.
0P/FCF投资损失-6.
2-17.
3-8.
0-10.
5-11.
9P/S少数股东损益EV/EBITDA-2.
2-4.
315.
2-1.
94.
1营运资金的变动-140.
1231.
8-63.
2-79.
672.
9CAGR(%)32.
2%13.
8%17.
4%32.
2%13.
8%经营活动产生现金流量226.
8969.
1805.
9-283.
72,569.
4PEG投资活动产生现金流量37.
7-99.
9-35.
045.
340.
9ROIC/WACC融资活动产生现金流量-1,692.
2-48.
533.
557.
2资料来源:贝格数据,华金证券研究所新股分析/http://www.
huajinsc.
cn/17/18请务必阅读正文之后的免责条款部分公司评级体系收益评级:买入—未来6个月的投资收益率领先沪深300指数15%以上;增持—未来6个月的投资收益率领先沪深300指数5%至15%;中性—未来6个月的投资收益率与沪深300指数的变动幅度相差-5%至5%;减持—未来6个月的投资收益率落后沪深300指数5%至15%;卖出—未来6个月的投资收益率落后沪深300指数15%以上;风险评级:A—正常风险,未来6个月投资收益率的波动小于等于沪深300指数波动;B—较高风险,未来6个月投资收益率的波动大于沪深300指数波动;分析师声明蔡景彦、宋怡萱声明,本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格,勤勉尽责、诚实守信.
本人对本报告的内容和观点负责,保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据,特此声明.