联网远程视频监控方案

公司报告|首次覆盖报告请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1有方科技(688159)证券研究报告2020年03月11日投资评级行业通信/通信设备6个月评级增持(首次评级)当前价格72.
8元目标价格76元基本数据A股总股本(百万股)91.
68流通A股股本(百万股)18.
66A股总市值(百万元)6,674.
27流通A股市值(百万元)1,358.
50每股净资产(元)7.
08资产负债率(%)39.
37一年内最高/最低(元)87.
60/41.
00作者容志能分析师SAC执业证书编号:S1110517100003rongzhineng@tfzq.
com唐海清分析师SAC执业证书编号:S1110517030002tanghaiqing@tfzq.
com资料来源:贝格数据相关报告股价走势以智慧能源为基石,进击车联网的通信模组强者1、国内物联网模组一线供应商,领先于智慧电网领域有方科技成立于2006年,是物联网接入通信产品和服务提供商,主营业务分成无线通信模块、无线通信终端和无线通信解决方案三大类,2019H1营收占比分别为:56.
19%、39.
61%和1.
77%.
从下游应用领域分类来看,以智慧电网业务为基础,延伸车联网等快速成长领域.
多数管理团队具有中兴通讯背景,董事长在无线通信领域拥有27年从业经验,深厚的通信行业背景有望进一步助力公司成长.
2、营收及净利润快速增长,海外车联网业务为近两年主要增长动力2016-2019年前三季度营收分别为3.
28、4.
99、5.
57和5.
12亿元.
营收复合增长率超过55%.
18年以来主要是由于4GOBD在2018年开始规模出货,带来营收快速增长.
3、专注智慧能源和车联网,特点鲜明,领先地位明显智慧能源领域:公司在创立初期即以智慧电网为主要战略发力领域,并在2009年末自主研发出纯数据无线通信模块M590E(电力行业首款纯数据GPRS模块),广泛应用于国家电网招标采购的智能电表、集中器、采集器和专变终端.
近三年在智能电网的4G无线通信模块出货量占国家电网智能电表招标采购量的50%以上,在该细分领域处于龙头地位.
依托在国内智慧电网的龙头地位,公司持续延伸海外电网、智能水表、智能气表,支撑公司的成长基础.
车联网领域:公司在车载前装领域主要提供车规级LTE无线通信模块,用于T-BOX的互联网通信;在车载后装领域主要提供面向高端市场的OBD产品.
公司后装OBD已经通过美国AT&T等认证,并开拓美国、欧洲和亚洲市场,分别和北美市场的国际车载产品供应商Harman、亚洲市场的印度大型商业集团Reliance、西班牙电信运营商Telefonica、巴西电信运营商VIVO进行合作,2018年开始即在北美市场开始批量供货.
我们预计随着车联网的持续渗透及新市场的开拓,公司有望迎来新一轮的快速增长期.
4、模组行业全球产业链东移,形成以中国企业为主的"一超多强"格局,有方科技是强者,继续享受行业红利当前全球市场来看,我们认为国产模组厂已经基本建立壁垒,行业已经基本趋势稳定,形成"一超多强"的格局,其中,有方科技是智慧能源领域的领先者,目前正在延伸车联网等快速成长的领域,有望继续全球领先,享受行业快速发展红利.
盈利预测及投资建议:第四轮科技浪潮将以万物互联为主要产业趋势,同时中国的通信模组公司业已面向全球发货,引领全球物联网市场的发展.
公司作为国内物联网模组强者,深耕智慧能源行业,是该领域的领先者,同时近年来陆续延伸了车联网等领域,有望继续全球领先,并迎来新一轮的快速成长.
预计2019-2021年净利润分别0.
58、1.
05和1.
61亿元,首次覆盖给予增持评级,给予2020年目标价76元.
风险提示:出口政策风险、新客户拓展不达预期风险、财务方面计提减值风险、市场竞争加剧导致盈利不达预期风险财务数据和估值201720182019E2020E2021E营业收入(百万元)498.
97557.
14783.
481,216.
361,691.
51增长率(%)52.
1111.
6640.
6355.
2539.
06EBITDA(百万元)79.
2883.
1371.
05133.
99200.
89净利润(百万元)51.
5843.
5058.
06104.
54160.
89增长率(%)146.
22(15.
67)33.
4980.
0453.
91EPS(元/股)0.
560.
470.
631.
141.
75市盈率(P/E)129.
40153.
45114.
9563.
8541.
48市净率(P/B)28.
9015.
6512.
637.
796.
55市销率(P/S)13.
3811.
988.
525.
493.
95EV/EBITDA0.
000.
0094.
2851.
2232.
94资料来源:Wind,天风证券研究所-24%-14%-4%6%16%26%36%46%2019-032019-072019-11有方科技通信设备沪深300公司报告|首次覆盖报告请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明2内容目录1.
国内物联网模组一线供应商,领先于智慧电网领域,延伸车联网新市场.
41.
1.
公司概况41.
2.
主要业务简介.
61.
3.
通过财务看公司.
91.
3.
1.
营收及净利润快速增长.
91.
3.
2.
分业务板块看,以智慧电网业务为基础,延伸车联网等快速成长领域.
.
.
.
.
.
101.
3.
3.
费用情况:持续加大投入,展望5G时代.
132.
模组行业:网络升级+场景丰富推动量价齐升的成长态势,国内厂商全面崛起形成面向全球的"一超多强"格局.
142.
1.
万物互联将接力移动互联网迎来大繁荣152.
2.
量价齐升,模组市场的景气度持续上扬162.
3.
智慧能源方兴未艾,公司以领先者角色引领行业发展192.
4.
政策持续加码,车联网将成为新的增长动力,公司是少数车规级模组壁垒较高222.
5.
竞争格局:全球产业链东移,形成以中国企业为主的"一超多强"格局享受全球行业繁荣.
233.
盈利预测及估值254.
风险提示.
26图表目录图1:公司业务发展主要阶段5图2:公司主要股东持股情况5图3:公司主营业务在物联网产业链中的位置.
6图4:公司主要营业成本构成7图5:上下游产业链及公司.
7图6:公司业务分类及相应产品情况8图7:公司分业务营收占比.
9图8:公司分业务营收(万元)及增速.
10图9:海内外营收占比11图10:有方科技无线通信模块不同制式单价(元)11图11:有方科技无线通信模块不同制式占比(11图12:有方科技无线通信模块不同业务报告期内毛利率情况.
12图13:研发费用情况.
13图14:研发人员.
13图15:有方科技销售、管理、研发、财务费用率.
13图16:公司经营性现金流净额(亿元)14图17:物联网相比移动互联网增速.
15图18:物联网各产业链应用图景16图19:全球蜂窝通信模组数量预计(分网络制式)16图20:全球蜂窝通信模组市场规模(亿元)测算(分网络制式)17公司报告|首次覆盖报告请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明3图21:全球蜂窝通信模组分区域数量统计(百万块)18图22:全球蜂窝通信模组分应用领域数量统计(百万块)18图23:中国车联网市场规模(亿美元)22图24:国内主要通信模组公司近年来陆续上市.
24图25:主要可比模组公司营收(亿元)25图26:2017年蜂窝移动通信模块市场份额(基于营收)25表1:公司主要高管情况.
6表2:分业务产品主要客户.
9表3:有方科技IPO募集资金投入研究项目13表4:有方科技5G技术相关产品预研进展.
13表5:巨头布局物联网15表6:国家电网2016年至2018年智能电表等采集终端设备招标情况(万套)20表7:车联网产品分类描述.
22表8:公司主要竞争对手.
23表9:通信模组行业特点以及格局预测.
25表10:公司主要业务测算26表11:公司估值与同行业公司比较(亿元)26公司报告|首次覆盖报告请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明41.
国内物联网模组一线供应商,领先于智慧电网领域,延伸车联网新市场1.
1.
公司概况有方科技成立于2006年,是物联网接入通信产品和服务提供商.
公司的主营业务为物联网无线通信模块、物联网无线通信终端和物联网无线通信解决方案的研发、生产(外协加工方式实现)及销售.
公司业务发展主要经历三个阶段:第一阶段:2006年-2009年,技术储备阶段,确立专注于物联网无线通信M2M的发展方向,研发积累无线通信技术,推出首款单芯片GPRS无线通信模块;第二阶段:2009年-2015年,大力发展智慧电网领域,奠定垂直领域的领先地位阶段.
国家电网于2009年启动"坚强电网建设",开始大规模推进包括智能电表等用电信息采集系统在内的电网智能化投资.
面对智慧电网的机会,公司确立了以智能电表为主要市场突破口,提供工业级无线通信模块产品的业务发展方向,针对智能电表市场对无线通信模块需求的痛点和难点,公司进行针对性的自主创新研发和测试验证.
自2009年起,公司进一步壮大了硬件和软件研发部门,并在2009年末自主研发出纯数据无线通信模块M590E(电力行业首款纯数据GPRS模块),应用于国家电网招标采购的智能电表、集中器、采集器和专变终端,自此,国产无线通信模块在智能电网领域开始实现对进口模块的快速替代.
公司产品2010年即实现GPRS无线通信模块在国内电力市场批量发货,并确立了市场先行者地位.
根据公司招股说明书,公司近三年在智能电网的4G无线通信模块出货量占国家电网智能电表招标采购量的50%以上,在该细分领域处于龙头地位.
第三阶段:2016年至今,延伸车联网及工业互联网产品,开启产品多样化及海外市场的成长阶段.
(1)开发新产品:公司2014年开始研发4G技术,于2015年成功研发出工业级的4G全网通标准模块N710和智能模块N1,并在2015年第四季度在智能电网领域和工业监控领域(主要是中国铁塔基站监控项目)实现大规模商用.
公司于2017年研发并推出的4G智能OBD,这是业界首款基于安卓智能操作系统的OBD产品,荣获深圳市汽车电子行业协会"汽车电子科学技术优秀创意产品奖,并于2018年在海外高端车联网市场实现了批量化销售.
2018年公司NB-IoT低功耗快速联网创新技术之"NB-IoT的PSM模式下快速保存和恢复网络通路的方法"经广东省物联网协会认证,为业界首家实现的先进技术,将PSM唤醒后数据传输等待时间平均缩短了5秒左右,最快可以在1秒内完成数据上传,同时能降低数据发送平均功耗20%左右,可广泛应用于智能气表、智能水表、智能烟感等使用电池供电并且对数据上报实时性要求高的物联网应用场景.
(2)延伸新领域:工业物联网领域,于2015年第四季度开始向中国铁塔的上游供应商销售4G全网通模块,为中国铁塔无线通信动环监控系统提供服务;车联网领域,公司于2016年开始在车联网领域进行布局,2017年成功推出搭载安卓智能操作系统的4G智能OBD产品,2018年该产品已通过了北美电信运营商AT&T资质认证,成功切入海外车联网高端市场,由此公司成为国内行业中第一家向欧美高端市场销售4G智能OBD产品的企业.
商业零售领域(包括商用设备和共享设备),2015年,公司与格力电器在商用空调领域展开合作,成功推出商用空调远程监控方案.
2017-2018年,公司为苏州富磊电器有限公司、北京伊电园网络科技有限公司等企业提供与通信相关的产品或方案,成功应用于共享洗衣公司报告|首次覆盖报告请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明5机、共享充电宝等场景.
(3)延伸海外市场:在车联网领域,公司目前正在与北美市场国际车载产品知名供应商Harman、欧洲运营商西班牙电信等开展合作,正在逐步走向全球.
图1:公司业务发展主要阶段资料来源:有方科技招股说明书,天风证券研究所股东方较多为产业资本,拥有车联网、商业零售、智慧城市等投资经历.
公司的持股股东中,基思瑞投资(董事长王慷为实际控制人)、方之星有限、方之星合伙(董事长王慷持股11.
75%)均为员工持股平台,董事长王慷通过持股平台间接和直接持有公司股份28.
7%,是公司的实际控制人.
景德镇安鹏汽车产业投资基金、疌泉安鹏产业投资基金、美的智能科技产业投资合伙、万物成长投资基金均为产业投资机构,并分别为北京汽车集团有限公司(汽车)、美的创新投资(商业零售和智能家居)、万科物业(智慧城市)控制的企业.
图2:公司主要股东持股情况公司报告|首次覆盖报告请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明6资料来源:Wind,天风证券研究所管理团队具有中兴通讯背景.
董事长王慷于1998~2009年间任职于中兴通讯,历任硬件工程师、传输硬件开发部部长、中兴移动副总经理等职务,后入主有方科技.
王慷在无线通信领域拥有27年的资深经验,其主导研发了由5项核心基础技术和11项核心应用技术构成的公司核心技术体系,形成了多项公司自主研发的技术成果.
除了董事长王慷以外,公司主要管理团队及技术人员大多具有中兴通讯背景,大部分从业经验超过20年,具备深厚的无线通讯产业背景.
表1:公司主要高管情况姓名职务学历出生年份背景王慷董事长兼总经理硕士1970北京大学MBA.
1991年9月至1998年2月,任职于航空部陕西省千山电子仪器厂;1998年3月至2009年12月,任职于中兴通讯股份有限公司,历任硬件工程师,传输硬件开发部部长,中兴移动副总经理等职务;2011年6月至2015年7月,任有方有限执行董事兼总经理,2015年8月至今,任公司董事长兼总经理.
杜广副总经理本科19751998年7月至2013年2月,任职于中兴通讯股份有限公司张楷文副总经理硕士19762004年1月至2008年7月,任职于深圳市中兴移动通信有限公司魏琼副总经理本科19792005年5月至2010年5月,任职于深圳市中兴移动通信有限公司姚凤娟副总经理,董事会秘书硕士19671998年5月至2004年4月,任职于中兴通讯股份有限公司张增国副总经理本科19742000年12月至2004年5月,任职于中兴通讯股份有限公司;2004年6月至2007年9月,任职于深圳市中兴移动通信有限公司肖悦赏首席技术官硕士19731998年4月至2004年6月,任职于中兴通讯股份有限公司;2004年6月至2008年6月,任职于深圳市中兴移动通信有限公司魏琼综合管理部经理本科19792005年5月至2010年5月,任职于深圳市中兴移动通信有限公司资料来源:有方科技招股说明书,天风证券研究所1.
2.
主要业务简介有方科技主营业务分成物联网无线通信模块、物联网无线通信终端和物联网无线通信解决方案三大类.
无线通信模块是各类智能终端得以接入物联网的信息入口,是连接物联网感知层和网络层的重要环节.
图3:公司主营业务在物联网产业链中的位置公司报告|首次覆盖报告请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明7资料来源:有方科技招股说明书,天风证券研究所按照产业链上下游分类,无线通信模组的上游产业链主要为芯片及PCB板等材料,在上游,芯片是核心,占到材料成本的60%以上,根据公司招股说明书,公司芯片采购支出占采购总额的比例在2016年至2019年上半年分别为74.
61%、77.
68%、69.
48%和64.
13%.
上游芯片的主要供应商有高通、联发科、三星等.
下游方面,物联网下游应用十分广泛,公司的下游主要包括标准严苛的智慧能源、工业物联网、车联网等工业级或车规级应用场景,以及商业零售、智慧城市等.
图4:公司主要营业成本构成资料来源:有方科技招股说明书,天风证券研究所图5:上下游产业链及公司公司报告|首次覆盖报告请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明8资料来源:有方科技招股说明书,天风证券研究所从业务结构上看,有方科技主营业务为模块、终端和解决方案三大类.
其中,模组业务2019年上半年占总营收的56.
19%,包含功能模块、智能模块以及车载模块等.
在终端业务方面,2019年上半年收入占比为39.
61%,公司于2017年在商业零售和车联网等应用领域推出终端产品,并于2018年在车联网4G智能OBD终端产品上有所突破,实现对国际车载产品知名供应商Harman等海外客户的批量销售.
图6:公司业务分类及相应产品情况资料来源:有方科技招股说明书,天风证券研究所公司报告|首次覆盖报告请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明9图7:公司分业务营收占比资料来源:有方科技招股说明书,天风证券研究所按照下游的细分应用领域来看,公司产品下游客户主要分布于智慧能源、车联网、商业零售、工业物联网和智慧城市等.
下游大客户国家电网、南方电网、中国铁塔等上游供应商,以及三星电子子公司Harman、三星医疗、华立科技、CPON等其他客户.
表2:分业务产品主要客户主要产品主要功能重点应用领域目前主要客户物联网无线通信模块物联网终端产品具备联网信息传输能力的核心部件,是各类智能终端得以接入物联网的信息入口,物联网终端依赖嵌入的该类产品接入2G、3G、4G、NB-IoT、5G等运营商移动通信网络,并将采集的数据信息传输至服务器.
智慧能源、商业零售、工业物联网、智慧城市、医疗健康国网甘肃省电力公司、三星医疗(601567)、威胜控股(03393.
HK)、上海大唐、三诺生物(300298)物联网无线通信终端指根据具体应用场景和需求,进行硬件设计、结构设计和软件开发,为客户提供具有完整结构和功能、可直接使用的物联网无线通信终端设备.
车联网、商业零售国际车载产品知名供应商Harman(Samsung集团子公司)、印度大型商业集团Reliance(伦敦交易所上市公司)物联网无线通信解决方案为满足单一客户或某一类细分行业客户的应用需求,为其提供与通信密切相关的"云-管-端"组合方案.
其中,"端"指以通信模块为核心,包含了外部硬件及嵌入式软件的通信终端;"管"指通信管道管理方案和平台,"云"指用于满足安全接入、连接管理、设备管理、数据管理等功能的云平台.
工业物联网、智慧城市格力电器(000651)、贵州燃气(600903)资料来源:有方科技招股说明书,天风证券研究所1.
3.
通过财务看公司1.
3.
1.
营收及净利润快速增长公司营收快速增长.
2016年、2017年、2018年和2019年前三季度营收分别为3.
28、4.
99、5.
57和5.
12亿元.
16-18年,公司的营业收入年复合增长率高达55.
9%,19年前三季度营收同比增速56.
2%,继续保持较快增长.
归母净利润虽然增速放缓,但仍保持增长态势.
2016年、2017年、2018年和2019年前三季度实现的归母净利润分别为0.
21、0.
52、0.
43和0.
29亿元,同比增速分别为60.
16%、139.
50%、-15.
67%和22.
63%.
其中2018年归母净利润有所下滑,主要是因为公司基于物公司报告|首次覆盖报告请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明10联网快速增长的需求及未来的业务布局,引进了大量人才,加大了研发和销售投入.
随着2018年四季度车联网新业务逐步上量,2019年即重新恢复了正增长.
图5:有方科技营业收入(亿元)及其增速图6:有方科技归母净利润(亿元)及其增速资料来源:Wind,天风证券研究所资料来源:Wind,天风证券研究所1.
3.
2.
分业务板块看,以智慧电网业务为基础,延伸车联网等快速成长领域分业务来看,模块业务,暂时受限智慧电网低压集中抄表的渗透率已经较高,而增速有所放缓;终端业务由于4GOBD在2018年开始规模出货,营收快速增长;解决方案部分虽然营收占比较小,但由于逐步打开了燃气类的定制化场景有望进入快速增长态势.
截止2019年半年报,模块业务:终端业务:解决方案业务的营收占比分别为:56.
19%、39.
61%和1.
77%.
图8:公司分业务营收(万元)及增速资料来源:有方科技招股说明书,天风证券研究所从下游的细分应用领域来看,模块业务的下游智慧电网的占比较高,2018年增速也较快;终端业务以车联网为主,增速也较快.
图8:有方科技无线通信模块下游应用场景公司报告|首次覆盖报告请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明11资料来源:有方科技招股说明书,天风证券研究所图8:有方科技无线通信模块下游应用场景资料来源:有方科技招股说明书,天风证券研究所从区域上来看,随着公司2018年在车联网4G智能OBD终端产品上有所突破,实现对国际车载产品知名供应商Harman等海外客户的批量销售,国际市场收入占比大幅提升,2019年半年报海外收入占比达到42.
98%.
图9:海内外营收占比资料来源:有方科技招股说明书,天风证券研究所从通信制式上看,有方科技4G模块产品收入占比由2016年的28.
91%大幅提升至2019年上半年度的67.
87%,2G模块收入由69.
44%下滑至18.
92%.
2019年上半年的数据显示,2G产品单价为18.
52元,而4G产品单价达100.
35元,意味着公司出货产品的综合单价有望增长5倍.
2G到4G的制式升级所带来的产品价格大幅升高,以及顺应万物互联的浪潮,模组出货量的大幅提升均反映了无线通信模组行业正处于"量价齐升"的景气成长期.
图10:有方科技无线通信模块不同制式单价(元)图11:有方科技无线通信模块不同制式占比(%)公司报告|首次覆盖报告请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明12资料来源:Wind,天风证券研究所资料来源:Wind,天风证券研究所毛利率方面:综合毛利率基本维持在23%左右.
2017年,综合毛利率较2016年上升4.
85%,主要是无线通信模块的毛利率由2016年的18.
65%上升至2017年的23.
01%.
2018年,综合毛利率较2017年上升1.
29%,主要系公司毛利率较高的无线通信终端的销售收入占比由2017年的2.
16%大幅提高至2018年的17.
49%.
2019年上半年,无线通信终端的收入占比继续提升至39.
61%,但由于处于合理批量出货毛利率略有下降,同时无线通信模块毛利率有所下降,使得公司综合毛利率整体略微下降至22.
48%.
图12:有方科技无线通信模块不同业务报告期内毛利率情况资料来源:Wind,天风证券研究所从无线通信模块业务板块来看,公司可享受返利的高通芯片主要应用在无线通信模块产品,公司在相关产品实现销售且返利获得高通审批确认后对返利进行会计处理,因此无线通信模块业务中存在实现销售的会计期间和返利冲减营业成本的会计期间不匹配的情况.
此外,2016年尚处于4G在物联网行业大规模商用初期,毛利率较高;2017年至2019年上半年,随着4G技术在物联网行业的应用日渐成熟,行业整体毛利率有所下降,从而使得公司无线通信模块的毛利率整体有所下降.
从无线通信终端业务板块来看,终端业务总体2017-2019H1毛利率分别为35.
07%、32.
69%、29.
89%.
2018年以来,4G车联网智能OBD终端产品销量大幅增长,但随着OBD产品系列的不断丰富和规模放量,该板块的毛利率有所下滑,同时2019年上半年,公司陆续拓展了Harman以外的海外车联网客户,并针对当地市场和网络推出性价比更高的智能OBD型号产品,车联网终端产品的毛利率有所下降.
公司报告|首次覆盖报告请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明131.
3.
3.
费用情况:持续加大投入,展望5G时代研发方面:持续加大研发投入.
公司近几年持续加大研发投入力度,2018年公司研发费用为4058.
17万元,同比增长率为65.
34%.
近三年,公司研发费用年复合增长率超过50%.
研发费用率控制在7%左右.
公司研发团队与研发体系不断壮大完善,研发人员数量不断上升,比例不断扩大.
至2019H1,公司研发团队248人,占总人数的54.
51%.
图13:研发费用情况图14:研发人员资料来源:Wind,天风证券研究所资料来源:Wind,天风证券研究所公司积极布局5G平台,关键技术预研进行中.
有方科技进行了多项5G相关关键技术和芯片平台的前期预研论证,并计划根据公司业务发展和融资进度,在未来3个月内审慎选定5G芯片平台,并在2020年尽早推出首款5G无线通信标准模块产品,且在当年完成测试验收及实现商业应用.
表3:有方科技IPO募集资金投入研究项目表4:有方科技5G技术相关产品预研进展资料来源:有方科技招股说明书,天风证券研究所资料来源:有方科技招股说明书,天风证券研究所三项费用基本稳定,随着营收快速上升,费用率有望稳步下降.
公司是大客户方向为主,因为销售费用等会相对较低,但自2018年后有方加大了销售和市场的投入,相关销售支出增加,销售费用占比略有提升上升,但总体仍保持基本稳定,我们预计随着营收快速上升,费用率有望呈现稳步下降的趋势.
图15:有方科技销售、管理、研发、财务费用率公司报告|首次覆盖报告请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明14资料来源:Wind,天风证券研究所现金流负值转正,应收账款回款时间偏长.
2017-2019前三季度公司经营活动产生的现金流量净额分别为-0.
38元、-0.
62,-0.
87和+0.
30亿元.
由于公司的主要客户包括国家电网、中国铁塔等大型国企的上游供应商,这些客户的平均付款周期较长,从而使得公司应收账款回款时间偏长,经营性现金流为负值.
但是随着海外市场销售的逐步上规模,公司海外客户的回款周期较短,因此2019年随着公司对应收账款逐步回款,以及海外收入占比的提高,公司经营活动产生的现金流净额转正.
图16:公司经营性现金流净额(亿元)资料来源:Wind,天风证券研究所2.
模组行业:网络升级+场景丰富推动量价齐升的成长态势,国内厂商全面崛起形成面向全球的"一超多强"格局物联网行业在移动互联网之后迎来行业大繁荣;受益于网络升级+应用场景丰富,行业享受量价齐升的发展红利;模组作为物联网行业的网络传输环节,将充分受益;根据TechnoSystemsResearch统计数据,预计2019年全球蜂窝通信模组出货量超过2亿片,到2022年将增长到3.
13亿片,市场规模300亿元左右.
公司报告|首次覆盖报告请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明15从行业格局来看,国外厂商近几年停滞不前,国内厂商快速崛起,整体市场份额迅速提升.
预计未来国内模组厂商份额将进一步提升.
2.
1.
万物互联将接力移动互联网迎来大繁荣根据爱立信数据,移动互联网已经进入增速放缓阶段,移动互联网市场日趋饱和,未来到2023年移动互联网行业CAGR仅为3%.
而另一方面,物联网逐渐成为全球经济增长和科技发展的新热点.
物联网产业快速发展的驱动因素,一方面来源于物联网基础设施建设不断完善,另一方面来源于应用场景的持续拓展.
其中局域网连接(Short-rangeIOT)保持CAGR18%的增长,广域网(Wide-areaIoT,包括蜂窝和LPWA)产业链成熟激发连接数快速增长,CAGR达到26%.
根据爱立信数据,未来5年物联网连接数将3倍于移动互联网,带来连接、应用、数据等多重价值.
图17:物联网相比移动互联网增速资料来源:爱立信官网,天风证券研究所巨头布局也将加速万物互联的繁荣.
近几年全球知名企业均从不同环节布局物联网,产业大规模发展的条件正快速形成,物联网产业生态发展的关键时期已经到来.
表5:巨头布局物联网企业物联网战略布局时间华为公司"1+2+1"的物联网发展战略,明确向物联网进军的发展战略.
2015年5月微软公司正式发布物联网套件AzureIoTSuite,协助企业简化物联网在云端应用部署及管理.
2015年10月思科以14亿美元并购物联网平台提供商Jasper,并成立物联网事业部.
2016年3月软银公司以322亿美金收购ARM,并明确表示看好ARM在物联网时代的发展前景.
2016年7月谷歌公司对外公布物联网操作系统安卓Things的开发者预览版本,并更新其"Weave"协议.
2016年12月IBMWatson物联网事业部正式投入使用,聚焦于区块链、安全、智能交通、医疗等领域来构建物联网产业生态.
2017年2月戴尔宣布将大力投资物联网技术,未来3年将向物联网的研发投资10亿美元,并成立专门的物联网部门,全面提供涵盖云、数据中心和边缘计算的基础架构和分析功能,以及物联网安全和多行业解决方案.
2017年10月阿里巴巴宣布全面进军物联网,将物联网定位为阿里巴巴继电商、金融、物流、云计算之后的一条新主赛道.
2018年3月小米公司将自身定义为"一家以手机、智能硬件和IoT平台为核心的互联网公司",并对外宣布,未来十年小米公司的物联网业务预计达到40%-50%.
2018年7月腾讯成立云与智慧产业事业群,物联网成为该事业群中重点领域.
2018年9月资料来源:有方科技招股说明书,天风证券研究所公司报告|首次覆盖报告请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明162.
2.
量价齐升,模组市场的景气度持续上扬物联网是在当前通信网与互联网基础上的发展延伸,从体系架构来看,物联网可以分为感知层、网络层和应用层,构成一个庞大的产业链体系.
感知层是物联网体系对现实世界进行感知、识别和信息采集的基础性物理网络.
网络层是物联网实现无缝连接、全方位覆盖的重要保障性网络集群,将感知层识别与采集的数据信息传送到应用层.
有方科技所在的产业链位置即处于网络层的通信模块.
应用层的主要功能是将所采集到的传输数据进行分析应用.
图18:物联网各产业链应用图景资料来源:有方科技招股说明书,天风证券研究所物联网蜂窝通信模块行业是物联网中率先形成完整产业链和内在驱动力的应用市场.
随着蜂窝通信技术的迅猛发展,蜂窝通讯模块市场前景广阔.
根据TechnoSystemsResearch统计数据,2017年的全球物联网蜂窝通信模块出货量为1.
62亿片,到2022年将增长到3.
13亿片.
分网络制式来看,TSR预计2019年全球蜂窝通信模组出货量超过2亿片,其中3G出货量3700万片,LTE出货量89.
4万片,NB-IOT出货量22万片,2G出货量73.
1万片.
图19:全球蜂窝通信模组数量预计(分网络制式)公司报告|首次覆盖报告请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明17资料来源:TSR,有方科技招股说明书,天风证券研究所综合公司2018年以及移远通信等公司的各网络类别产品出货单价,我们假设3G模组100元左右,LTE模组120元左右,NB模组30元左右,2G模组20元左右,预计2019年全球蜂窝通信模组市场规模约190亿元.
目前2G/3G/LTE模组价格竞争激烈,定价已经相对较低,NB模组仍然有降价空间,在不考虑5G模组放量的情况下,我们预计2022年蜂窝通信模组市场规模接近300亿元.
其中LTE和NB-IoT是细分领域增长最快的两个细分市场.
NB-IoT增速较快,从2018年2.
8亿元增长到22年28.
7亿元,接近10倍.
LTE市场从2018年90亿增长到2022年的约230亿元.
图20:全球蜂窝通信模组市场规模(亿元)测算(分网络制式)资料来源:TSR,招股说明书,天风证券研究所公司报告|首次覆盖报告请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明18按全球主要区域分析,中国、北美和欧洲市场是蜂窝通信模块需求最大的三个区域.
自2015年起,中国取代北美成为需求量最大的单体市场.
在中国,蜂窝通信模块的市场需求主要表现在智能水表、移动支付和智慧安防领域.
近几年车载市场、智慧医疗也在迎来快速增长.
中国蜂窝通信模块按制式分类看,目前2G通信模块发货量仍占据主要市场份额,4G通信模块发货量正在快速增长;2017年中国LPWAN通信(NB-IOT、LTECat.
1)模块同步全球进入商用阶段,随着LPWAN网络建设的不断完善,预计2020年以后对2G通信模块形成替代.
在北美市场,蜂窝通信模块的市场应用主要体现在车载、车队管理、公共安全以及移动支付领域.
保险公司通过车队管理服务的渗透,使得蜂窝通信模块在该领域的应用领先于其他国家.
在欧洲市场,蜂窝通信模块主要市场集中在车载应用以及智能电表行业.
随着2017年e-Call立法的实施,通信模块在车载应用市场的需求得到快速提升.
2017年后,LTE系列产品以及NB-IoT系列产品被广泛应用于各个领域.
在日本市场,蜂窝通信模块在智能电表以及车队管理领域市场渗透率很高,为筹备奥运会的举办,日本加大公共基础设施建设投资,尤其是2015年后在公共安全以及智慧城市领域的投资促使蜂窝通信模块需求快速增加.
图21:全球蜂窝通信模组分区域数量统计(百万块)资料来源:TSR,招股说明书,天风证券研究所按应用领域分类看,目前车联网和智能建筑领域无线通信模块出货量相对较大.
其中车联网市场由于其单体平均收入(ARPU)高的特性,是无线通信模块企业最重视的应用领域之一.
未来5年,出货量复合增长率超过50%的应用领域包括消费物联网、工业物联网和公共基础设施.
图22:全球蜂窝通信模组分应用领域数量统计(百万块)公司报告|首次覆盖报告请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明19资料来源:TSR,招股说明书,天风证券研究所(说明:按应用领域计算的模块合计数量不等于全球模块市场规模,因为部分应用领域存在重叠.
)2.
3.
智慧能源方兴未艾,公司以领先者角色引领行业发展公司无线通信模块等产品主要应用于智慧能源中的智能表计.
智能表计是指将传统机械表计的刻度表转换为电子度数,通过内部安装的无线通信模块,向电网、水务、燃气、供热企业的数据中心提供住户的使用数据,以实现数据的高精度、大规模采集,且通过全时段数据对比,实现动态监测.
目前,中国的四大表智能化水平差异较大.
其中,经过智能电网的十年建设,智能电表渗透率最高,市场最为成熟;智能燃气表经过运营商的大力推广,其渗透率较高;智能水表渗透率较低;智能热量表主要用于北方供暖地区,市场空间较小,且季节性明显,渗透率也较低.
以智能电表、智能燃气表和智能水表为代表的智能表计市场,是NB-IoT等LPWAN较为成熟的应用场景,具体情况如下:(1)智能电表市场:智能电表的应用是智能电网用电环节智能化的重要表现.
智能电网是建立在集成的、高速双向通信网络的基础上,通过先进的传感和测量技术、设备技术、控制方法以及决策支持系统技术的应用,实现电网的可靠、安全、经济、高效、环境友好和使用安全的目标.
《电力发展"十三五规划"(2016-2020年)》中明确提出"升级改造配电网,推进智能电网建设";要求构建"互联网+"电力运营模式,推广双向互动智能计量技术应用;加快电能服务管理平台建设,实现用电信息采集系统全覆盖.
公司报告|首次覆盖报告请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明20用电信息采集系统是国家电网对电力用户的用电信息进行采集、处理和实时监控的基础,是国家电网建设坚强智能电网的重要支撑和主要投资方向.
用电信息采集系统通常由国家电网和南方电网招标采集.
表6:国家电网2016年至2018年智能电表等采集终端设备招标情况(万套)201620172018智能电表11537.
145048.
315497.
11集中器和采集器2260.
771505.
21651.
02专变终端290.
06160.
06198.
54资料来源:有方科技招股说明书,天风证券研究所公司的产品主要用于上述采集终端中的部分设备,包括集中器/采集器、专变终端、三相表(智能电表的一种)等.
公司的2G/3G/4G无线通信模块可以使该类采集终端接入蜂窝网络,实现智能电表远程抄表和资源优化配置.
图19:电力抄表通信解决方案示意图资料来源:有方科技招股说明书,天风证券研究所承上启下,推进泛在电力物联网建设将加快智能输配电设备终端的联网.
国家电网规划2020年全面建成坚强智能电网,经过近十年的发展,国内配网自动化与智能电表覆盖率都实现了明显的提升.
2019年两会上国家电网正式提出建设"三型两网"的战略目标,两网指坚强智能电网和泛在电力物联网,2019年3月8日国家电网在北京召开了"泛在电力物联网"专项部署工作会议,会议提出国家电网"最紧迫、最重要的任务就是加快推进泛在电力物联网建设",提出两阶段战略建设安排,至2021年初步建成网路,基本实现业务协同和数据贯通,初步实现统一物联管理等目标;至2024年建成该网路,全面实现业务协同、数据贯通和统一物联管理等要求.
泛在电力物联网,就是围绕电力系统各环节,实现各种信息传感设备与通信信息资源(互联网、蜂窝通信网甚至电力通信专网)的结合,从而形成具有自我标识、感知和智能处理的物理实体.
根据智能输配电设备产业技术创新战略联盟数据,建成后的泛在电力物联网预计在2030年将接入超20亿个终端设备,或将推动千亿级电力信息化建设需求.
海外智能电网建设有望成为新的增长动力.
东南亚、印度等海外国家的智能电网建设相对公司报告|首次覆盖报告请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明21滞后于中国市场,2016年以来建设进程逐渐加快,根据NortheastGroup,LLC发布的一项研究,2018-2027年东南亚国家对智能电网基础设施投资将达到98亿美元.
公司凭借向国内智能电网提供无线通信模块的成熟经验,2018年通过经销商ArrowAsiaPacLimited向印度智能电表厂商GenusPowerInfrastructuresLtd销售无线通信模块1477.
26万元,未来有望进一步拓展海外智能电网市场,为公司成长注入新动力.
(2)智能燃气表市场:智能燃气表主要用于天然气使用量的数据采集和控制.
随着我国天然气应用的持续增长,智能燃气表的需求具备较大潜力.
根据BP世界能源统计年鉴数据,2017年我国天然气占一次能源的消费比重为6.
60%,远低于世界平均水平的23.
36%.
近些年中国环境严重污染倒逼我国能源结构进行转型,天然气清洁产业迎来快速发展.
根据能源局发布的《能源发展战略行动计划2014-2020》,到2020年天然气在能源消费结构中所占比例将提高到10%以上.
目前,我国机械燃气表已逐渐趋于淘汰,智能燃气表需求不断增加,其中物联网智能燃气表极具前景.
相比于机械燃气表、IC卡智能燃气表,物联网智能燃气表的优势包括:1)物联网表可有效解决入户抄表难、资金回流慢等问题,为燃气公司节省大量人力成本;2)物联网智能燃气表同时具备金额显示、数据在线传输、实时计价、同步调整和远程阀门控制这5个功能要素,能够实现气价智能调整;3)物联网智能燃气表基于物联网技术,通过蜂窝公网传输,提高了数据的准确率和及时率,全面实现了智能化管理.
根据发改委和国家统计局数据,2017年中国城镇家庭户数约2.
80亿,中国天然气表城镇家庭普及率在40%左右,燃气表保有量在1亿只左右,其中机械燃气表约为5000-6000万台,IC卡智能燃气表约有4000-5000万台,若不考虑新增需求仅考虑存量更换空间,物联网智能燃气表也具有可观的市场空间.
目前物联网智能燃气表主要使用2G制式进行数据传输,NB-IoT技术相比2G通信制式,在设备接入数、网络覆盖区域面积、低功耗等方面均具备优势.
随着NB-IoT智能燃气表推广普及,将对NB-IoT无线通信模块产生大量需求.
(3)智能水表市场:根据卫生部和国家统计数据,2017年我国城镇家庭户数约2.
80亿户,农村家庭户数1.
48亿户,农村自来水普及率约为72.
10%,城镇普及率100%,按照"一户一表"原则,国内家庭水表保有量约为3.
87亿只.
智能水表的渗透率尚处于较低水平,市场存在巨大的替换需求.
使用NB-IoT技术的无线远传智能水表,能够有效解决手抄表入户难、人为误差率高、效率低的问题.
2018年以来运营商和水务公司已积极开展NB-IoT智能水表的采购招标,例如深圳水务集团、广西梧州自来水工程有限公司、中国电信福州分公司等.
作为专门面向物联网的蜂窝通信技术,NB-IoT已进入加快建设阶段.
根据工信部2017年6月发布的《关于全面推进移动物联网(NB-IoT)建设发展的通知》,2017年实现基于NB-IoT的M2M(机器与机器)连接超过2000万,2020年总连接数超过6亿,年复合增长率为210.
72%.
以中国联通平均招标价25元计算,2020年NB-IoT无线通信模块市场规模约为150亿元.
目前NB-IoT芯片和模组已进入规模化商用阶段,2017年和2018年,中国联通、中国移动和中国电信分别进行了NB-IoT无线通信模块大规模招标.
公司成功中标中国联通和中国移动的首轮NB-IoT无线通信模块采购,并在中国联通招标采购中取得评审第一名,在全部5家中标企业中拿下30%的招标份额.
公司在创立初期即以智慧电网为主要战略发力领域,并在2009年末自主研发出纯数据无线通信模块M590E(电力行业首款纯数据GPRS模块),广泛应用于国家电网招标采购的公司报告|首次覆盖报告请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明22智能电表、集中器、采集器和专变终端.
根据公司招股说明书,公司近三年在智能电网的4G无线通信模块出货量占国家电网智能电表招标采购量的50%以上,在该细分领域处于龙头地位.
依托在国内智慧电网的龙头地位,公司持续延伸海外电网、智能水表、智能气表,有望迎来新一轮的成长.
2.
4.
政策持续加码,车联网将成为新的增长动力,公司是少数车规级模组壁垒较高车联网是以车内网、车际网和车载移动互联网为基础,按照约定的通信协议和数据交互标准,在车-X(X:车、路、行人及互联网等)之间,进行无线通信和信息交换的大系统网络,是能够实现智能化交通管理、智能动态信息服务和车辆智能化控制的一体化网络.
车联网是物联网最具价值的细分行业之一.
近年来国内车联网相关政策持续出台.
2015年5月,《中国制造2025》提出智能网联汽车的发展,并制定了重点领域明确的技术路线图.
2016年11月,工信部发布了《进一步做好新能源汽车推广应用安全监督工作的通知》,要求自2017年1月1日起对新生产的全部新能源汽车安装车载终端,通过企业监测平台对整车及动力电池等关键系统运行安全状态进行监测和管理.
2017年1月,工信部《信息通信行业发展规划物联网分册(2016-2020年)》提出加强车联网技术创新和应用示范,发展车联网自动驾驶、安全节能、地理位置服务等应用.
2019年,国务院发布《交通强国建设纲要》,提出加强智能网联汽车(智能汽车、自动驾驶、车路协同)研发,形成完整的产业链.
2020年2月,发改委、工信部等11个国家部委联合下发了"关于印发《智能汽车创新发展战略》的通知",通知中提出到2025年,中国标准智能汽车的技术创新、产业生态、基础设施、法规标准、产品监管和网络安全体系基本形成,2035到2050年,中国标准智能汽车体系全面建成、更加完善.
据前瞻产业研究院发布的《车联网行业市场前瞻与投资战略规划分析报告》统计测算,我国车联网市场规模在2016年达到76.
7亿美元,2017年车联网市场规模约114.
4亿美元.
据前瞻研究院调查测算,我国车联网市场规模有望在2025年达到2162亿美元,占全球市场的1/4,5年平均复合增长率将达到44.
92%.
图23:中国车联网市场规模(亿美元)资料来源:智研咨询,天风证券研究所车联网产品主要包括车载前装T-BOX和车载后装OBD两大类,前装车载系统属于汽车原厂配置,而后装车载系统主要由汽车经销商或消费者自行购置,二者对比如下表.
表7:车联网产品分类描述分类功能商业模式车载前装T-BOX市场T-BOX(TelematicsBOX)即车载远程信息处理器.
整车厂占据了车辆信息的主导地位,掌握着车联网3150.
476.
7114.
4166.
9239.
2338.
2216205001000150020002500201420152016201720182019E2020E2025E公司报告|首次覆盖报告请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明23通过T-BOX向驾驶员和乘客提供道路交通信息、导航信息、应付紧急情况的对策、远距离车辆诊断、车联网远程控制以及互联网娱乐服务产品标准化的话语权,整车厂推进车联网的动力来源于提升用户体验和增强自身盈利能力车载后装OBDOBD(On-BoardDiagnostics)即车载诊断系统,实现:车辆的驾驶行为分析和统计,包括超速、急加速、急减速、停车未熄火、疲劳驾驶等;车辆定位和跟踪;实时读取诊断数据,包括车速监控、发动机转速监控、水温检测、胎压检测、车门检测、油耗检测等功能多由第三方车辆管控运营商投资运营,满足车队管理、汽车租赁、UBI(基于驾驶行为的保险)等业务需求资料来源:有方科技招股说明书,天风证券研究所海外车载前装市场较成熟,国内空间较大.
整车厂推进车联网的动力来源于提升用户体验和增强自身盈利能力,由于欧美国家汽车工业更为发达,且知名汽车品牌盈利情况较中国本土品牌更为乐观,车载前装市场在海外更为成熟,是海外无线通信模块企业近几年最主要的收入来源之一.
相比海外市场,国内车载前装设备渗透率较低,但未来有较大提升空间.
后装市场,海外UBI的商业模式成熟,形成良性循环.
相比较国内车联网后装OBD市场商业模式尚不成熟,需求相对分散,供应商市场竞争激烈等境况,在海外特别是欧美发达国家,UBI(基于驾驶行为的保险)已经形成成熟的商业模式.
通过OBD采集某一车辆行车数据,保险公司根据经过模型和算法分析后的数据对面向该车辆的保险产品进行精准定价、精准理赔.
海外后装OBD市场竞争良性,主要以运营商为主导,采用"终端+流量"打包销售的商业模式.
海外知名运营商对合作的OBD供应商设定了严格的认定门槛,对产品质量、供应商技术能力、供应商的生产能力都进行了严格的审核,以保证OBD产品的安全性、稳定性.
因此能够通过运营商审核的高端技术型产品能够取得较大的市场空间.
公司前装后装产品齐全,正发力海外后装市场,车联网正式成为公司新一轮的增长动力.
有方在车载前装领域主要提供车规级LTE无线通信模块,用于T-BOX的互联网通信,车规级LTE无线通信模块属于高端模块领域,具有较高的技术壁垒.
公司在车载后装领域主要提供面向高端市场的OBD产品,搭载安卓智能操作系统,通过安装APP实现功能自由扩展,与市场上的其他OBD产品相比具有差异化的竞争优势.
公司后装OBD已经通过美国AT&T的严格认证,并迅速开拓美国、欧洲和亚洲市场,分别和北美市场的国际车载产品知名供应商Harman、亚洲市场的印度大型商业集团Reliance、西班牙电信运营商Telefonica、巴西电信运营商VIVO进行合作.
2.
5.
竞争格局:全球产业链东移,形成以中国企业为主的"一超多强"格局享受全球行业繁荣蜂窝通信模块市场中,主要的模块供应商包括移远通信、Telit、SierraWireless、Gemalto、U-Blox、芯讯通、广和通、有方科技、高新兴等.
表8:公司主要竞争对手区域竞争对手公司情况境外TelitTelit(伦敦证券交易所:TCM.
L),是意大利无线通信模块制造商,成立于1986年.
模块产品涵盖各个阶段的无线通讯蜂窝产品、短距离通信模块产品和定位模块产品,模块产品包括GSM/GPRS模块,CDMA/HSDPA/UMTS模块.
SierraWirelessSierraWireless(纳斯达克:SWIR)(多伦多证券交易所:SW),于1993年成立于加拿大,主要为客户提供无线通信产品和解决方案,公司产品包括嵌入式无线模块、原始设备制造商嵌入式软件、智能网关,客户涵盖全球大量无线服务提供商、设备制造商、企业和政府机构.
GemaltoGemalto(泛欧证券交易所:NL0000400653GTO),全球数字安全领域的知名企业,致力于在移动连接性、身份与数据保护、信用卡安全性等服务.
旗下德国公司报告|首次覆盖报告请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明24Cinterion公司是蜂窝通信模块及解决方案的供应商.
U-BloxU-Blox公司创建于1997年,2007年成功在瑞士证券交易所上市.
U-Blox的产品包括基于芯片的解决方案、通信模块、软件及在线服务等,重点服务领域包括大众消费类市场、工业级市场、汽车前装和后装市场等.
境内高新兴物联高新兴物联为高新兴(300098)的控股子公司,是一家物联网无线通信连接技术和服务提供商,主营业务以"连接"技术为核心,专注于物联网企业级市场,覆盖物联网无线通信模块、车联网产品、物联网行业终端以及物联网通信管理平台与行业整体解决方案等四大业务板块.
移远通信移远通信(603236)致力于物联网蜂窝通信技术应用及其解决方案的推广,主营业务是从事物联网领域蜂窝通信模块及其解决方案的设计、研发与销售服务;是专业的物联网(IoT)技术的研发者和蜂窝通信模块的供应商广和通广和通无线股份有限公司从事物联网和移动互联网的无线通信领域,自主设计、研发FIBOCOM品牌产品,为客户提供专业的无线通信模块及解决方案,产品涵盖LTE、HSPA+、GSM/GPRS无线通信模块以及GNSS定位模块,并提供基于Intelx86架构的TCU、SmartPOS、SmartDevice等物联网智能终端整体解决方案.
芯讯通芯讯通是日海智能(002313)的控股子公司,为客户提供基于GSM、WCDMA、CDMA、LTE等无线蜂窝通信及GPS、GLONASS、北斗卫星定位等多种技术平台的M2M模组产品解决方案,产品类别主要分为2G、3G、4G通信模组产品及GNSS定位模组产品资料来源:相关公司招股说明书,天风证券研究所无线通信模组前期的行业格局,基本是由Sierra等国外公司主导,国内市场基本处于没有规模的公司,靠价格战抢份额的状态.
而近年来,经过野蛮成长之后,目前已基本形成了一批体量较大且有一定竞争力的公司,随着移远通信、广和通、有方科技等主要公司陆续登陆资本市场上市,格局也基本趋于稳定,行业内公司也逐步形成了自身壁垒.
图24:国内主要通信模组公司近年来陆续上市资料来源:WInd,天风证券研究所从近两年市场份额来看,国产模组厂商份额快速提升.
根据TSR的数据,2017年国内的移远通信、芯讯通、有方科技、广和通、中兴物联的全球市场份额分别为7%、5%、4%、2%和3%,五大厂商合计约21%.
而2018-2019年,移远通信、广和通、有方科技等公司继续保持高速增长.
公司报告|首次覆盖报告请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明25图25:主要可比模组公司营收(亿元)图26:2017年蜂窝移动通信模块市场份额(基于营收)资料来源:Wind,天风证券研究所资料来源:招股说明书,天风证券研究所目前,我们认为国产模组厂已经基本建立壁垒,包括技术壁垒、对下游客户的理解、渠道壁垒以及规模优势等,因此,我们认为行业已经基本趋势稳定,形成"一超多强"的格局,一超是指移远通信,多强包括有方科技、广和通、移为通信、日海智能以及高新兴等.
其中,有方科技是智慧能源领域的领先者,目前正在延伸车联网等快速成长的领域,值得期待.
表9:通信模组行业特点以及格局预测市场认为的弊端行业实际情况行业特点芯片支持参与者都能买到芯片,差别不大新版本基带平台早期需要一次性大规模资金,小厂商资金不足产品迭代升级变慢对下游的理解模组商只是在做简单组装由于物联网应用的下游相对分散,因此前期需要与客户定制化开发,形成较高的研发投入以及逐步形成行业经验壁垒(对下游应用的定制化理解),如有方科技对于智慧电网和车联网的长期定制化理解技术壁垒技术门槛低大部分模组需要实现跨网络跨运营商的无缝对接,因此需要前期大量的运营商认证;功能越来越复杂,如区块链功能,AI功能等渠道壁垒下游分散,抓住一个垂直应用行业机会就可以做下游行业终端也逐步集中化,因此大企业客户成为壁垒;中小终端客户,需要大量的代理商做服务,逐步形成了规模优势下的强者恒强利润空间国内模组商毛利率低,盈利能力不强国内制造优势和工程师红利,国内毛利率低于国外,逐步逼迫海外厂商退出市场;目前龙头移远通信以利润换市场,随着行业格局稳定以及高速率高毛利产品的上量,盈利能力有望提升行业格局不稳定基本稳定:1、国外厂商退出;2、小公司难以进入.
逐步形成国内厂商面向全球发货的一超多强格局资料来源:有方科技招股说明书,天风证券研究所3.
盈利预测及估值核心业务测算:3.
47.
05.
73.
325.
75.
65.
716.
65.
045.
224.
512.
510.
027.
05.
654.
529.
30.
010.
020.
030.
040.
050.
060.
0广和通芯讯通移远通信有方科技SierraWirelessTelit2016201720182%5%7%4%20%15%14%6%8%10%3%6%广和通芯讯通移远通信有方科技SierraWirelessTelitGemaltoUbloxLGInnoTek华为中兴物联其他公司报告|首次覆盖报告请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明261、物联网无线通信模块:考虑2020年电力泛在物联网的投资建设、水表和气表的逐步上量,以及基于LTECat.
1的POS机开始更新换代,预计该业务20-21年增速分别为46%和34%.
2、物联网无线通信终端业务:随着2020年欧洲市场的车联网终端有望逐步出货以及前装市场的出货,预计该业务板块20-21年增速分别为+75%和+48%.
3、物联网无线通信解决方案业务:由于体量较小,预计继续保持快速增长态势.
表10:公司主要业务测算年份20182019E2020E2021E物联网无线通信模块业务收入(百万元)436.
6496.
0722.
6968.
5YoY-3.
7%13.
6%45.
7%34.
0%毛利率22.
13%19.
00%19.
00%19.
00%物联网无线通信终端业务收入(百万元)97.
4258.
0450.
7668.
9YoY164.
8%74.
7%48.
4%毛利率32.
69%28.
00%28.
00%28.
00%物联网无线通信解决方案业务收入(百万元)1.
45.
616.
825.
2YoY300.
0%200.
0%50.
0%毛利率32.
75%20.
00%20.
00%20.
00%其他业务业务收入(百万元)21.
723.
926.
328.
9YoY10%10%10%毛利率41.
00%20.
00%20.
00%20.
00%合计业务收入(百万元)557.
1783.
51216.
41691.
5YoY40.
63%55.
25%39.
06%毛利率24.
74%22.
00%22.
37%22.
59%资料来源:Wind,天风证券研究所估值分析:我们选取A股上市的主要模块公司移远通信、广和通进行比较,考虑到公司所在行业仍处于快速增长阶段,因此采用PEG进行估值比较,公司当前PEG比移远通信低,也比行业平均值低,因此我们认为公司2020年的合理PEG为0.
83,合理PE为67倍,对应目标价为76元,首次覆盖给予增持评级.
表11:公司估值与同行业公司比较(亿元)利润(Wind一致预期中值)市值(2020/3/9)利润中值对应PE利润中值对应PEG20192020202120192020202120202021603236移远通信1.
993.
244.
76186.
293.
857.
439.
10.
910.
83300638广和通1.
702.
593.
48102.
060.
039.
429.
30.
750.
86平均76.
948.
434.
20.
830.
84688159有方科技0.
581.
051.
6166.
0113.
862.
941.
00.
780.
77资料来源:天风证券研究所4.
风险提示1、出口政策风险.
公司出口业务占比越来越高,在中美贸易摩擦背景下,公司出口业务有受影响风险.
公司报告|首次覆盖报告请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明272、新客户拓展不达预期风险.
公司目前大力发展车联网业务,开发海外客户,存在客户拓展不达预期风险.
3、财务方面计提减值风险.
公司应收账款、存货较大,或存在计提减值准备的风险.
4、市场竞争加剧导致盈利不达预期风险.
存在市场竞争加剧导致产品盈利能力不达预期风险.
公司报告|首次覆盖报告请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明28财务预测摘要资产负债表(百万元)201720182019E2020E2021E利润表(百万元)201720182019E2020E2021E货币资金28.
9496.
13133.
19206.
78287.
56营业收入498.
97557.
14783.
481,216.
361,691.
51应收票据及应收账款257.
72353.
87307.
41732.
19713.
51营业成本381.
95419.
32611.
10944.
261,309.
38预付账款3.
9523.
928.
5825.
3931.
57营业税金及附加1.
691.
802.
513.
895.
41存货52.
14108.
2767.
65215.
54164.
55营业费用12.
2119.
3219.
5930.
4142.
29其他31.
3128.
7420.
8535.
6331.
04管理费用22.
6729.
7632.
1236.
4947.
36流动资产合计374.
05610.
92537.
681,215.
521,228.
23研发费用112.
3040.
5854.
8482.
71106.
56长期股权投资0.
000.
000.
000.
000.
00财务费用3.
766.
586.
5413.
8915.
83固定资产2.
534.
8364.
84188.
15273.
16资产减值损失2.
066.
527.
007.
007.
00在建工程69.
26116.
46253.
17199.
90149.
94公允价值变动收益0.
000.
000.
000.
000.
00无形资产12.
3311.
8811.
4410.
9910.
55投资净收益0.
091.
6111.
0012.
0012.
00其他0.
921.
791.
081.
231.
33其他(92.
87)(13.
57)(22.
00)(24.
00)(24.
00)非流动资产合计85.
05134.
96330.
52400.
27434.
98营业利润55.
1045.
2160.
78109.
71169.
66资产总计459.
09745.
89868.
201,615.
791,663.
20营业外收入4.
121.
541.
492.
002.
00短期借款83.
34110.
69107.
39300.
81181.
61营业外支出0.
220.
280.
500.
500.
50应付票据及应付账款117.
22130.
54150.
35314.
76358.
72利润总额59.
0046.
4761.
77111.
21171.
16其他27.
5930.
7630.
7846.
8354.
60所得税7.
422.
983.
716.
6710.
27流动负债合计228.
15271.
99288.
52662.
39594.
92净利润51.
5843.
5058.
06104.
54160.
89长期借款0.
0047.
3851.
1596.
0350.
00少数股东损益0.
000.
000.
000.
000.
00应付债券0.
000.
000.
000.
000.
00归属于母公司净利润51.
5843.
5058.
06104.
54160.
89其他0.
000.
000.
170.
060.
07每股收益(元)0.
560.
470.
631.
141.
75非流动负债合计0.
0047.
3851.
3296.
0950.
07负债合计228.
15319.
37339.
84758.
48645.
00少数股东权益0.
000.
000.
000.
000.
00主要财务比率201720182019E2020E2021E股本56.
0066.
7691.
6891.
6891.
68成长能力资本公积93.
41252.
65271.
51495.
92495.
92营业收入52.
11%11.
66%40.
63%55.
25%39.
06%留存收益174.
95359.
76436.
69765.
63926.
53营业利润280.
60%-17.
94%34.
43%80.
51%54.
65%其他(93.
41)(252.
65)(271.
51)(495.
92)(495.
92)归属于母公司净利润146.
22%-15.
67%33.
49%80.
04%53.
91%股东权益合计230.
95426.
52528.
36857.
311,018.
21获利能力负债和股东权益总计459.
09745.
89868.
201,615.
791,663.
20毛利率23.
45%24.
74%22.
00%22.
37%22.
59%净利率10.
34%7.
81%7.
41%8.
59%9.
51%ROE22.
33%10.
20%10.
99%12.
19%15.
80%ROIC37.
63%17.
05%13.
00%21.
02%16.
67%现金流量表(百万元)201720182019E2020E2021E偿债能力净利润51.
5843.
5058.
06104.
54160.
89资产负债率49.
70%42.
82%39.
14%46.
94%38.
78%折旧摊销0.
811.
163.
7310.
4015.
40净负债率23.
56%14.
52%4.
80%22.
17%-5.
49%财务费用4.
027.
716.
5413.
8915.
83流动比率1.
642.
251.
861.
842.
06投资损失(0.
09)(1.
61)(1.
00)(2.
00)(2.
00)速动比率1.
411.
851.
631.
511.
79营运资金变动(131.
20)(137.
89)131.
01(424.
05)119.
71营运能力其它13.
20(0.
30)(0.
00)(0.
00)0.
00应收账款周转率2.
541.
822.
372.
342.
34经营活动现金流(61.
67)(87.
44)198.
34(297.
23)309.
84存货周转率11.
396.
958.
918.
598.
90资本支出67.
7350.
16199.
8380.
1149.
98总资产周转率1.
340.
920.
970.
981.
03长期投资0.
000.
000.
000.
000.
00每股指标(元)其他(95.
40)(114.
02)(398.
83)(158.
11)(97.
98)每股收益0.
560.
470.
631.
141.
75投资活动现金流(27.
67)(63.
86)(199.
00)(78.
00)(48.
00)每股经营现金流-0.
67-0.
952.
16-3.
243.
38债权融资83.
34158.
07158.
54396.
84231.
61每股净资产2.
524.
655.
769.
3511.
11股权融资(3.
76)163.
4237.
24210.
52(15.
83)估值比率其他(38.
77)(116.
78)(158.
07)(158.
54)(396.
84)市盈率129.
40153.
45114.
9563.
8541.
48筹资活动现金流40.
81204.
7037.
72448.
82(181.
06)市净率28.
9015.
6512.
637.
796.
55汇率变动影响0.
000.
0010.
0010.
0010.
00EV/EBITDA0.
000.
0094.
2851.
2232.
94现金净增加额(48.
53)53.
4047.
0683.
5990.
78EV/EBIT0.
000.
0099.
5155.
5335.
67资料来源:公司公告,天风证券研究所公司报告|首次覆盖报告请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明29分析师声明本报告署名分析师在此声明:我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力,本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法.
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