芒果淘爱吧

请仔细阅读本报告末页声明证券研究报告|首次覆盖报告2019年07月24日芒果超媒(300413.
SZ)差异化、高辨识度内容拉动高增长,优质自制能力持续验证差异化、高辨识度的优质内容,拉动芒果TV快速成长.
2019Q1/Q2公司分别新上线自制综艺6/5部,较2019年以前的3-4部明显增长.
头部综艺播放量从2017Q1的17.
4亿,上升至2019Q2的100.
0亿.
公司优质自制能力持续验证.
同时,公司在剧集方面的布局有望拉动平台流量和付费会员增长.
优质内容带动下芒果TV月独立设备数快速增长,截止2019年5月,芒果TV月独立设备数1.
67亿,同比增长74.
4%.
公司快速成长的背后,是创新的基因、市场化制度,和优质内容团队成体系化的生产流程.
目前芒果TV共有14个自制综艺团队及3个自制剧工作室,核心团队经验丰富,打造爆款能力持续获得验证.
公司拥有末位淘汰、人才激励等一系列市场化的考核机制,以及完整的提案、评估、立项体系,释放团队活力与创新源泉,提高自制节目成功率.
芒果TV构建了多元化广告资源、立体化品牌曝光的广告体系.
身份权益类广告、硬广类广告、程序化广告和剩余流量广告满足不同客户的品销诉求.
其中,自制综艺软广收入与节目数量(每年上线项目量)、新项目成功率(综N代招商金额呈提升趋势)、项目体量(SuperS级或S级、A级)及招商情况(冠名、合作伙伴等招商数量及招商金额)存在密切关联.
2019H1新上线自制综艺11部(去年同期为6部),其中SuperS级节目1部(《妻子的浪漫旅行》)、S级节目4部(去年同期1部),项目数量及体量均超2018H1,预计对广告收入和公司业绩具有重要带动作用.
2019下半年重磅创新节目及综N代产品将陆续上线,有望带动广告/会员维持高增长.
2019H2公司规划中的综N代节目5部,创新性新节目11部,《一路成年》、《妻子的浪漫旅行3》和《婚前21天》等有望陆续上线.
此外,2018H1和2019H1芒果超媒参与并已开机的剧集分别为12部和4部,《奋斗吧!
少年》、《让全世界都听见》等预计将于2019年暑期档上线,公司剧集项目储备丰富,题材更加多元,短板不断补齐.
投资建议:预计公司2019-2021年归母净利润分别为11.
52、15.
21和17.
87亿元,EPS分别为1.
10、1.
45和1.
71元.
采用分部估值法的结果,我们给予公司2019年目标市值435.
69亿元,目标价41.
61元,对应整体PE37.
8x,首次覆盖并给予"买入"评级.
风险提示:行业竞争加剧,用户增长不及预期,广告收入不及预期财务指标2017A2018A2019E2020E2021E营业收入(百万元)2,9849,66111,32013,46415,388增长率yoy(%)-7.
3223.
817.
218.
914.
3归母净利润(百万元)738661,1521,5211,787增长率yoy(%)9.
01093.
333.
132.
017.
5EPS最新摊薄(元/股)0.
070.
831.
101.
451.
71净资产收益率(%)3.
716.
313.
915.
515.
4P/E(倍)592.
149.
637.
328.
224.
0P/B(倍)25.
587.
624.
894.
163.
55资料来源:贝格数据,国盛证券研究所买入(首次)股票信息行业互联网传媒前次评级买入最新收盘价37.
93总市值(百万元)39,723.
36总股本(百万股)1,047.
28其中自由流通股(%)42.
1230日日均成交量(百万股)2.
62股价走势作者分析师丁婷婷执业证书编号:S0680512050001邮箱:dingtingting@gszq.
com研究助理吴珺邮箱:wujun@gszq.
com相关研究1、《芒果超媒(300413.
SZ):三季度业绩符合预期,持续推进优质内容的精细化运营》2018-10-282、《芒果超媒(300413.
SZ):背靠湖南广电,差异化定位用户,芒果TV的攻守之道》2018-10-26-46%-34%-23%-11%0%11%23%2018-072018-112019-032019-07芒果超媒沪深3002019年07月24日P.
2请仔细阅读本报告末页声明财务报表和主要财务比率资产负债表(百万元)利润表(百万元)会计年度2017A2018A2019E2020E2021E会计年度2017A2018A2019E2020E2021E流动资产19958665112621344815618营业收入29849661113201346415388现金11052526411049996364营业成本23066083719385209752应收账款2161341135018511807营业税金及附加149891108123其他应收款120000营业费用5261801222425582847预付账款2002010231028283044管理费用114462597646739存货742215289431573769财务费用-31-24-70-99-120其他流动资产389573598613634资产减值损失11044367100非流动资产2793446441548645059公允价值变动收益00000长期投资17216216216216投资净收益231242228固定投资116207185163126营业利润62977126616861975无形资产472856384643254573营业外收入415131113其他非流动资产100167169161144营业外支出045162027资产总计227412111156771831220676利润总额66947126216761961流动负债5516179651075167965所得税319274646短期借款36196196196196净利润64928123516301915应付账款2473363358639204310少数股东收益-96283109128其他流动负债2692620272734003459归属母公司净利润73866115215211787非流动负债4258258258258EBITDA663143410955206465长期借款00000EPS(元/股)0.
070.
831.
101.
451.
71其他非流动负债4258258258258负债合计5556437676877748223主要财务比率少数股东权益4035117226354会计年度2017A2018A2019E2020E2021E股本401990104710471047成长能力资本公积6783641558455845584营业收入(%)-7.
3223.
817.
218.
914.
3留存收益6001008224338735788营业利润(%)28.
61473.
229.
533.
217.
2归属母公司股东收益1679563987921031212099归属母公司净利润(%)9.
01093.
333.
132.
017.
5负债和股东权益227412111156771831220676盈利能力毛利率(%)22.
737.
036.
536.
736.
6现金流表(百万元)净利率(%)2.
49.
010.
211.
311.
6会计年度2017A2018A2019E2020E2021EROE(%)3.
716.
313.
915.
515.
4经营活动净现金流-60-377339351866074ROIC(%)2.
014.
212.
414.
014.
0净利润64928123516301915偿债能力折旧摊销312260293439694663资产负债率(%)24.
453.
143.
242.
539.
8财务费用-31-24-70-99-120净负债比率(%)-62.
2-41.
1-43.
9-45.
6-49.
5投资损失-2-31-24-22-28流动比率3.
61.
41.
71.
82.
0营运资金变动-141-509-682-292-356速动比率3.
51.
01.
31.
41.
5其他经营现金流19-3000000营运能力投资活动净现金流2411074-3880-4397-4829总资产周转率1.
31.
30.
80.
80.
8资本支出2932969449194应收账款周转率16.
212.
48.
48.
48.
4长期投资1-200000应付账款周转率8.
33.
42.
12.
32.
4其他投资现金流271906-2911-3947-4635每股指标(元/股)筹资活动净现金流22-121207099120每股收益(最新摊薄)0.
070.
831.
101.
451.
71短期借款36160000每股经营现金流(最新摊薄)0.
043.
203.
244.
955.
80长期借款00000每股净资产(最新摊薄)1.
605.
388.
399.
8511.
55普通股增加05895700估值指标(倍)资本公积增加42963194300P/E592.
149.
637.
328.
224.
0其他筹资现金流-18-38337099120P/B25.
587.
624.
894.
163.
55现金净增加额20357715848891365EV/EBITDA632.
8913.
09.
67.
05.
8资料来源:贝格数据,国盛证券研究所2019年07月24日P.
3请仔细阅读本报告末页声明内容目录一、差异化路径、高辨识度内容,芒果TV仍在快速成长中.
51.
1内容表现突出,综艺延续强势,剧集崭露头角.
51.
1.
1综艺:数量提升、类型多元,优质自制能力持续验证51.
1.
2剧集:短板逐渐补齐,将对拉动会员及流量起到重要作用.
71.
2头部内容的流量带动效应明显,芒果TV用户规模持续高增长91.
3渠道协同助推芒果TV内容触达,为用户增长提供动力11二、快速成长的背后:创新基因、市场化制度,优质团队成体系的生产流程132.
1广电湘军创新基因贯穿历史上的三次改革132.
2市场化机制与工作室制度激励团队创新创优14三、优质内容带动下的广告模式全梳理.
153.
1芒果TV广告类型:多元化广告资源,立体化品牌曝光153.
2自制综艺软广:与节目数量、项目成功率、项目体量及招商情况挂钩173.
3电视综艺软广:联合招商分成预计持续增长,网络招商数量保持平稳203.
4前贴片硬广:集中于电视综艺及电视剧,不同类别内容存在策略差异21四、全媒体布局协同效应显著,后续自制项目值得期待224.
1自制综艺:重磅创新节目及综N代产品将陆续上线.
224.
2剧集:开机数量大幅增长,项目储备丰富,题材更加多元23盈利预测与投资建议25盈利预测25投资建议26风险提示27图表目录图表1:2017-2019Q2芒果TV进入播映指数前50的网络综艺数量.
5图表2:2017-2019Q2芒果TV网综播放量趋势(单位:亿)5图表3:2019年芒果TV网络综艺题材表.
6图表4:四大平台网综播放量top10节目市占率.
7图表5:2019年6月四大平台头部网综有效播放市占率7图表6:芒果TV电视综艺来源统计.
7图表7:芒果TV电视综艺播放量(单位:亿)7图表8:2016H1-2019H1各平台网络剧数量.
8图表9:2016H1-2019H1各平台网台剧数量8图表10:2019H1芒果全网播映排名TOP10剧集及题材8图表11:芒果TV播映指数TOP50网络剧播放量及数量.
9图表12:芒果TV播映指数TOP50网络剧豆瓣评分.
9图表13:2018Q1-2019Q1视频平台付费会员渗透率9图表14:当前各视频平台会员定价及折扣率.
9图表15:四大视频平台月独立设备数对比(2019年5月)10图表16:四大视频平台月独立设备数增速对比.
10图表17:芒果MAU增长与头部内容上线契合情况.
10图表18:2019年5月各平台女性用户占比.
11图表19:2019年5月各平台用户年龄分布.
11图表20:芒果TV与华为战略合作内容.
12图表21:2019Q1年中国各智能手机出货量对比122019年07月24日P.
4请仔细阅读本报告末页声明图表22:华为联合会员视频界面.
12图表23:湖南广电的三次改革.
14图表24:芒果TV团队核心成员及履历.
15图表25:芒果TV广告类型16图表26:芒果TV全链路广告投放16图表27:2019年芒果TV广告刊例.
17图表28:部分综艺广告招商情况及预期招商金额(万元,不含税)18图表29:2017年至今芒果TV自制综艺播放量(亿)、项目级别及广告招商情况等详细统计19图表30:部分联合招商电视综艺及播放量(单位:亿)20图表31:2017年至今芒果TV进行单独网络冠名的电视综艺21图表32:芒果TV前贴片广告类型及代表节目.
21图表33:2017年芒果TV15秒前贴片广告单位净价(元/CPM)22图表34:预计2019下半年上线的芒果综艺.
22图表35:2016年至今进驻友戏及超级卡司的开机剧组数量23图表36:2018年以来芒果超媒各子公司参与的影视剧项目数量.
23图表37:2018年以来芒果超媒自制剧集资源24图表38:收入成本分类预测表(单位:百万元)25图表39:视频行业可比公司平均估值.
26图表40:内容行业可比公司平均估值.
262019年07月24日P.
5请仔细阅读本报告末页声明一、差异化路径、高辨识度内容,芒果TV仍在快速成长中1.
1内容表现突出,综艺延续强势,剧集崭露头角优质内容作为芒果TV的核心优势之一,既是拉动平台成长的关键,也是广告、会员等收入实现的基础.
结合多维度的数据,我们对芒果TV2017年以来的网络综艺、电视综艺、网络剧等进行了详细的统计分析:1.
1.
1综艺:数量提升、类型多元,优质自制能力持续验证网综:自制综艺播映表现持续向好,2019年以来头部网综上线数量及播放量均有显著增长.
我们详细统计了2017年以来各季度的芒果TV综艺表现,2019Q1和Q2各有9部和11部自制综艺进入播映指数前50,其中新上线节目分别为6部和5部.
单季度新上线节目数量较2019年以前的3-4部明显增长.
同时,头部综艺播放量从2017Q1的17.
4亿,上升至2019Q2的100.
0亿,单季度网络综艺播放量也呈现出显著的提升.
图表1:2017-2019Q2芒果TV进入播映指数前50的网络综艺数量图表2:2017-2019Q2芒果TV网综播放量趋势(单位:亿)资料来源:艺恩数据,国盛证券研究所资料来源:艺恩数据,国盛证券研究所不同于优爱腾的养成类、选秀类超级网综,芒果TV未推出《创造101》、《偶像练习生》等单个项目投资金额巨大的青年偶像真人秀,而是规避同题材竞争、另辟蹊径,一方面推出众多小而美的情感、婚恋类真人秀,采用创新性题材和"观察+体验"的综艺打法;另一方面,在已有头部节目基础上推出衍生节目和下一季.
如《明星大侦探》系列口碑与质量保持高水准,在全网独树一帜,单季播放量持续走高.
同时,芒果TV注重题材多样性,每季均上线各类题材网综,力图打造不同类别的新爆款综艺.
414453336533331213360246810122017Q12017Q32018Q12018Q32019Q1老节目新上线节目17.
435.
834.
147.
940.
730.
440.
553.
349.
6100.
00204060801001202017Q12017Q32018Q12018Q32019Q1播放量(亿)2019年07月24日P.
6请仔细阅读本报告末页声明图表3:2019年芒果TV网络综艺题材表编号节目(预计)上线时间类型1密室大脱逃2019Q1脑力开发2哥哥别闹啦2019Q23勇敢的世界22019Q34明星大侦探52019Q45放学别走2019Q1心智成长6一路成年2019Q37变形记2019Q38妻子的浪漫旅行22019Q1新型婚恋9分开旅行2019Q210别想谈恋爱2019Q211妻子的浪漫旅行32019Q312新生日记2019Q313婚前21天2019Q414异性朋友的旅行2019Q415真心大冒险2019Q416童言有计2待定代际情感17奶奶我回来了待定18女儿们的恋爱2019Q419忘了点单的餐厅2019Q420哈哈农夫2019Q1关爱社会21城市快递员2019Q222朋友圈2019Q323卧底老板2019Q424恋爱狂与集音社2019Q2美好生活25野生厨房22019Q4资料来源:2019芒果招商发布会,国盛证券研究所从正片有效播放市占率角度看,芒果TV网综头部内容已与三大平台相当:2018年芒果TOP10网综市占率仅3.
8%,但2019年1~6月这一数据整体呈上升趋势,播放率占比已与腾讯相当.
而从2019年6月数据看,各平台top1网综中芒果播出的新节目《密室大逃脱》市占率9%,仅次于优酷的《这就是街舞2》16%,超过爱奇艺和腾讯推出的头部网综.
2019年07月24日P.
7请仔细阅读本报告末页声明图表4:四大平台网综播放量top10节目市占率图表5:2019年6月四大平台头部网综有效播放市占率资料来源:云合数据,国盛证券研究所资料来源:云合数据,国盛证券研究所台综:依托优质台端内容,电视综艺播放量稳步提升.
芒果TV电视综艺主要来自湖南台端内容.
2017年至今,在各季度播映指数前50的芒果TV电视综艺中,湖南台内容基本稳定在9-10部(2017Q1除外),来自其他频道的电视综艺数量较少,公司并未购买其他上星频道头部综艺(如《奔跑吧》、《极限挑战》等).
作为湖南广电一体两翼、双核驱动的全媒体融合发展战略组成部分,芒果TV依托湖南卫视优异的制作能力,获取大量电视综艺播映版权,《声入人心》、《声临其境》、《向往的生活》、《中餐厅》和《歌手》等头部台端电视综艺成为内容库和平台流量的重要组成部分,头部电视综艺的内容质量及口碑与三大综合性视频平台相比并无劣势.
2019Q2,芒果TV电视综艺播放量63.
4亿次,较2017及2018年同期保持增长.
图表6:芒果TV电视综艺来源统计图表7:芒果TV电视综艺播放量(单位:亿)资料来源:艺恩数据,芒果TV,国盛证券研究所资料来源:艺恩数据,国盛证券研究所1.
1.
2剧集:短板逐渐补齐,将对拉动会员及流量起到重要作用芒果TV剧集题材定位清晰,新剧集表现优异.
2019H1芒果TV上线网络剧14部,数量较2016-2018年同期大幅增长;同时,新上线电视剧30部,整体数量基本平稳但与头部平台相比仍较少.
从题材看,古装剧占比极少,中小成本青春偶像、都市爱情剧是主要构成.
着眼于平台的垂直属性,芒果TV在剧集选择上具有明显的偏向性,主打青春女性题材.
2019年新上线剧集中,《少年派》《大宋少年志》《我们都要好好的》等网台剧,以及独播自制剧《陪你到世界之巅》等均取得优异播映表现.
7910111099101010111102212502468101214162017Q12017Q32018Q12018Q32019Q1其他频道湖南台45.
251.
439.
93629.
861.
348.
140.
456.
763.
40102030405060702017Q12017Q32018Q12018Q32019Q1播放量2019年07月24日P.
8请仔细阅读本报告末页声明图表8:2016H1-2019H1各平台网络剧数量图表9:2016H1-2019H1各平台网台剧数量资料来源:Vlinkage,国盛证券研究所资料来源:Vlinkage,国盛证券研究所图表10:2019H1芒果全网播映排名TOP10剧集及题材电视剧网播表现全网播映排名名称播映指数全网播放量(亿)芒果TV播放量(亿)芒果TV播放量占比芒果TV播放量排名题材1少年派82.
721.
45.
224.
3%2青春偶像5大宋少年志70.
13.
73.
7100.
0%1古装传奇6筑梦情缘67.
828.
712.
844.
6%2民国爱情6青春斗66.
47.
32.
027.
42都市爱情7封神演义67.
663.
48.
813.
9%2古装传奇8我们都要好好的64.
010.
510.
5100.
0%1都市爱情9如果可以这样爱61.
725.
95.
4020.
8%2都市爱情10只为遇见你63.
56.
56.
5100.
0%1都市爱情网络剧播映表现全网播映排名名称播映指数全网播放量(亿)芒果TV播放量(亿)芒果TV播放量占比芒果TV播放量排名题材9陪你到世界之巅66.
912.
912.
9100.
0%1青春偶像9奈何boss要娶我58.
414.
512.
989.
0%1青春偶像资料来源:艺恩数据,国盛证券研究所芒果TV在剧集方面的布局有望提升平台流量,拉动付费会员增长.
对视频平台而言,剧集有助于使用户产生持续性、常规性观看需求,是最重要的内容品类.
从爱优腾播放量数据看,剧集播放量占平台流量的50%以上.
2018年下半年起,芒果TV网络剧数量、质量及播放量均有较大幅度提升.
2019Q2进入播映指数前50的网络剧共4部,播放量32.
5亿,豆瓣平均评分6.
7,均远超去年年同期.
由于芒果TV会员抢先看,或前2集免费+贴片广告,后续仅供VIP观看的模式,头部剧集数量的增加,将成为平台拉新及提升活跃度的重要增量.
2019年07月24日P.
9请仔细阅读本报告末页声明图表11:芒果TV播映指数TOP50网络剧播放量及数量图表12:芒果TV播映指数TOP50网络剧豆瓣评分资料来源:艺恩数据,国盛证券研究所资料来源:豆瓣,艺恩数据,国盛证券研究所从量和价两个维度看会员付费业务,芒果TV均低于头部平台,未来仍具增长潜力.
2019Q1,爱奇艺、腾讯、芒果TV会员渗透率分别为16.
75%/16.
73%/8.
24%,芒果TV会员渗透率低于其他两家头部平台.
从会员价格来看,三家平台定价几乎持平,但由于芒果TV首月折扣为3个月,前三个月实际付费27元,低于爱奇艺和腾讯的36元和40元.
从会员渗透率和会员价格两个维度看,公司均有提升的空间,付费业务收入有望通过会员增长和提价改善.
图表13:2018Q1-2019Q1视频平台付费会员渗透率图表14:当前各视频平台会员定价及折扣率爱奇艺腾讯芒果tv定价19.
82020首月价格6109首月折扣率30.
3%50.
0%45.
0%首月优惠时间1个月1个月3个月自动续费价格151515前三月实际付费364027资料来源:公司公告,艾瑞数据,国盛证券研究所资料来源:芒果TV官网,爱奇艺官网,腾讯视频官网,国盛证券研究所(注:数据截止至2019.
07.
20)1.
2头部内容的流量带动效应明显,芒果TV用户规模持续高增长优质内容带动下芒果TV月独立设备数快速增长,用户体量持续扩张.
与爱优腾三大视频平台月独立设备数增长基本停滞的趋势不同,由于芒果TV用户体量小、基数低,其用户规模仍在高速增长中.
截止2019年5月,芒果TV月独立设备数1.
67亿,同比增长74.
4%;自2019年起,芒果TV用户增长提速,1-6月同比增速均在60%以上.
我们认为,高质量头部内容的持续产出,对带动用户数量增长具有重要意义.
从历史数据看,每一次用户的爆发式增长,都和热门节目的上线相关.
2017年4月《人民的名义》上线,2018年8月《声入人心》上线,都带动平台月独立设备数迅速增长.
4.
030.
228.
832.
832.
50155540123456051015202530352018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q2播放量(亿)数量2019年07月24日P.
10请仔细阅读本报告末页声明图表15:四大视频平台月独立设备数对比(2019年5月)图表16:四大视频平台月独立设备数增速对比资料来源:艾瑞咨询,国盛证券研究所资料来源:艾瑞咨询,国盛证券研究所图表17:芒果MAU增长与头部内容上线契合情况资料来源:艾瑞数据,芒果TV,国盛证券研究所用户规模快速扩张之下,芒果TV仍保持了自身青春女性的垂直属性.
区别于爱腾优全人群覆盖,涉猎各类型的剧集的策略,芒果TV以青春女性市场为切入点,选择了"原创+独播"的战略抢占市场份额.
2019年5月的用户调查显示女性用户占比高达76.
6%,远高于同期爱奇艺(56.
6%),腾讯视频(55.
3%),优酷(45.
9%).
在用户人群的年龄结构占比中芒果TV30岁以下用户比例(72.
2%),也显著高于三大视频平台.
独特的定位有利于芒果TV把握目标人群进行精准营销,进而提升内容价值和广告价值.
此外,垂直的内容也将进一步提升用户粘性.
58977547423909416740010000200003000040000500006000070000爱奇艺腾讯视频优酷芒果TV月独立设备数(万)-40%-20%0%20%40%60%80%100%2018.
12018.
42018.
72018.
102019.
12019.
4爱奇艺腾讯视频优酷芒果TV2019年07月24日P.
11请仔细阅读本报告末页声明图表18:2019年5月各平台女性用户占比图表19:2019年5月各平台用户年龄分布资料来源:艾瑞数据、国盛证券研究所资料来源:艾瑞数据、国盛证券研究所1.
3渠道协同助推芒果TV内容触达,为用户增长提供动力公司先后与华为及咪咕的战略合作,将拓展芒果TV优质内容的分发渠道,对内容生产、用户增长、运营商业务等带来重要推动.
2018年底,华为与芒果TV就渠道与内容合作签署正式合作协议,双方将围绕视频内容、会员及联合营销、大数据推荐、应用推广、IPTV产品和华为云CDN服务展开深度合作.
芒果TV就此与华为视频将达成"内容+运营+技术"的全面合作.
主要内容包括:内容:芒果TV全部资源注入华为视频,双方携手推出"联合会员"项目,联合会员可以同时拥有华为影视VIP及芒果会员的双份会员权益,享受双方全部影视内容.
运营:芒果TV加入华为"耀星计划",双方在应用推广、终端合作层面开启资源共享,双方组成运营团队联合运营会员产品和权益,华为终端用户在华为视频就能订购芒果TV产品,也可以在芒果TVAPP享受会员权益,将助推芒果TV内容触达.
技术:华为将向芒果TV提供全面的云计算产品和解决方案支持,同时向后者开放相关技术能力,实现包括CDN在内的多个技术领域合作,也将基于大数据进一步理解用户需求,反向影响内容创作.
2019年07月24日P.
12请仔细阅读本报告末页声明图表20:芒果TV与华为战略合作内容资料来源:华为官网、国盛证券研究所华为目前是中国智能手机销量冠军,手机及平板出货量持续高增长,有助于芒果TV的移动终端渠道拓展.
2018年华为智能手机(含荣耀)全球出货量突破2亿台,在全球已拥有超过6万家零售阵地.
2019年Q1中国出货量为2990万台,同比增长41%,用户基数巨大.
华为视频成为芒果TV的分销渠道后,有助于芒果优质内容的价值最大化,助力芒果MAU及付费会员数持续增长.
图表21:2019Q1年中国各智能手机出货量对比图表22:华为联合会员视频界面资料来源:Canalys、国盛证券研究所资料来源:公司新闻、国盛证券研究所此外,2019年5月28日,中国移动全资子公司中移资本投资16亿元人民币,成为芒果超媒的第二大股东,股份占比4.
37%.
此后公司与中国移动子公司咪咕公司达成战略合作,双方在基础电信业务、优质版权内容、5G领域、家庭产品、海外拓展、战略投资和其他增量业务等方面进行全面合作.
咪咕公司是中国移动旗下音乐、视频、阅读、游戏、动漫数字内容业务板块的唯一运营实体,下设咪咕音乐、咪咕视讯、咪咕数媒、咪咕互娱、咪咕动漫5个子公司.
此次合作对于芒果的意义在于:(1)版权深度合作,扩充芒果TV优质内容:咪咕视频299016801500105065093041%-4%-2%-13%-30%-39%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%0500100015002000250030003500HUAWEIOPPOVIVOXIAOMIAPPLEOTHER出货量(万台)同比增长2019年07月24日P.
13请仔细阅读本报告末页声明目前在体育内容方面表现突出,合作后双方的版权内容将在同等条件下优先合作,开启跨平台内容自制新模式;(2)共享移动5G资源,构建高清娱乐生态.
在视频产业中,5G到来能实现的超高清8K视频技术和VR/AR技术,在可见的未来有望实现商业化.
与移动的合作有望促进公司相关技术和应用的快速发展;(3)借助移动庞大用户规模,助推芒果运营商业务.
2019Q1中国移动在电信运营方面覆盖9.
31亿用户,其中7.
2亿为移动4G用户,用户规模庞大.
芒果将向移动提供OTT牌照、播控技术和全版权内容支持,而中国移动已拿到广东一省的IPTV牌照,可与芒果超媒在IPTV端展开合作.
我们认为,芒果TV头部内容优势叠加分发渠道优势,将为平台MAU提供增长弹性.
目前看芒果TV的月活用户数量、付费用户数等与综合性视频平台相比仍有差距,未来依然有巨大的成长的潜力.
二、快速成长的背后:创新基因、市场化制度,优质团队成体系的生产流程2.
1广电湘军创新基因贯穿历史上的三次改革1)第一轮改革:成立湖南经视,革新内部机制.
湖南广电的改革始于1993年魏文彬出任湖南广电党组书记,1994年魏文彬引入竞争机制,成立事业化运作的"试验田"湖南经视,建立了一套适合市场经济要求的管理制度:1)面向全省公开招聘台长,给予台长充分的政治信任和自主权.
2)职工全员招聘,滚动淘汰,薪酬按劳分配.
3)推行制片人负责制,赋予制片人一定的人、财、物支配权,建立严格的奖惩和成本控制制度.
为引入竞争,1993-2002年间卫视、经视、文体、有线、生活5家频道(台)相继推出.
内部机制的革新使得"电视湘军"崛起.
2)第二轮改革:消除内耗,打造品牌.
经历第一轮改革后,湖南广电面临着五台过渡竞争、严重内耗的困境,2002年9月,湖南经济电视台、湖南生活频道、湖南都市频道三台合一,组建新的湖南经济电视台.
此后,湖南电视台、湖南经济电视台、湖南有线广播电视台合并,成为新的湖南电视台.
在此阶段,通过打造《快乐大本营》、《超级女声》、《快乐男声》等娱乐选秀节目,打造出湖南卫视的强势品牌.
2009年1月1日起,湖南卫视对旗下10个频道重新调整定位,并以主推原创综艺节目的湖南娱乐为"创新节目孵化器".
3)第三轮改革:管办分离,制播分离.
此次改革贯穿"两个走出去,一个立起来",即"从行政体制内走出去,从国内走出去,把市场主体立起来"的战略思想,2010年,湖南广电完成了局台分离,并启动制播分离改革.
2010年6月,湖南广播电视台暨芒果传媒挂牌成立,湖南广电中的经营性资产、业务和团队逐步注入市场主体芒果传媒.
以湖南卫视为核心来打造媒体的内容和产业.
湖南卫视品牌在全国的影响力和号召力,其实带动了湖南广电品牌的崛起.
2019年07月24日P.
14请仔细阅读本报告末页声明图表23:湖南广电的三次改革资料来源:湖南电视台官网,《湖南广电集团第三轮体制改革研究》,国盛证券研究所2.
2市场化机制与工作室制度激励团队创新创优芒果TV制作中心(节目自制部)采用工作室制度,释放团队活力与创新源泉.
截至2019年6月,芒果TV共有14个自制综艺团队及3个自制剧工作室,其中核心人物多成长于湖南卫视系统内,芒果TV工作室的资源配置、节目创意、流程把控、人事财务完全独立,而创新风险由平台兜底,为芒果TV孵化新IP提供持续的动力.
目前,芒果TV自制综艺团队不断扩充,2019年新增明艾晴、凌晟、李晓丹等团队,均为从电视台流动至平台的制片人.
核心团队经验丰富,打造爆款能力持续获得验证.
核心团队均具有打造爆款节目的经验,比如管理层周山打造过《我是歌手》和《花儿与少年》,头部团队何忱工作室、袁白丽团队打造了《明星大侦探》、《妈妈是超人》等爆款,年轻团队如李甜打造了《妻子的浪漫旅行》一二季,制作节目不仅具有良好的收视表现,还成为综艺常青树,收视持续得到验证.
基于整体团队过硬的制作能力和对观众偏好的敏感度,保证了芒果TV优质内容的持续供给.
2019年07月24日P.
15请仔细阅读本报告末页声明图表24:芒果TV团队核心成员及履历团队/领导履历周山快乐阳光节目中心总监,原天娱传媒宣传总监,现任芒果TV总裁助理、节目中心总经理.
系《我是歌手》和《花儿与少年》总撰稿人吴梦知节目中心副总经理,原天娱传媒宣传总监,《我是歌手》和《花儿与少年》总撰稿人何忱工作室目前制作中心最大团队,何忱出生于1985年,此前长期在湖南卫视工作,2014年7月加入芒果TV,团队年轻.
2016年打造了爆款综艺《明星大侦探》,以及芒果TV一个自制综艺带,包括《偶像万万碎》、《芒果捞新闻》等,2019年3月担任《密室大逃脱》制片人,目前负责综艺《闪耀的路人甲》单丹霞工作室曾制作爆款综艺《爸爸去哪儿》、《神犬奇兵》,在真人秀叙事上更具纪实感风格,且擅长以碰撞冲突作为节目发展的推动力.
2019年暑期档推出主打代际关系的明星旅行真人秀《我最爱的女人们》(又名《婆婆和妈妈》),预计2019年三季度上线《一路成年》袁白丽团队制作中心第二大团队,袁白丽曾任职湖南经视,2016年作为项目经理全程把控《爸爸去哪儿4》策划制作,目前与团队独立出品综艺《妈妈是超人》(担任二三季总导演),2019年3月制作芒果TV首档沉浸式乡村人文体验真人秀《哈哈农夫》,目前负责明星婚礼全纪实观察真人秀《婚前21天》,预计2019年四季度播出李甜团队2019年2月担任芒果TV自制夫妻观察治愈节目《妻子的浪漫旅行》一二季制片人,2018年3月曾在《真心大冒险》与晏吉共同担任了制片人的角色明艾晴团队2019年担任音乐脱口秀节目《恋乐狂与集音社》制片人,2019年3月与凌晟团队共同打造中国首档师徒关系探索体验类真人秀《少年可期》凌晟团队2019年3月与明艾晴团队共同打造中国首档师徒关系探索体验类真人秀《少年可期》晏吉团队2019年1月推出芒果TV自制纯网首档代际情感观察真人秀《女儿们的恋爱》,2018年3月曾在《真心大冒险》与李甜共同担任了制片人的角色荆一嵘团队目前担任芒果TV节目中心节目定制部总监,打造老牌节目《变形记》,预计2019年四季度上线三天两夜的职场真人秀《老板的紧箍咒》资料来源:芒TIME,公开信息,国盛证券研究所芒果TV拥有一系列市场化的考核机制,保证了人才的持续引进和激励.
市场化的机制主要包括:(1)末位淘汰制:每个中心每年必须淘汰10%的员工以引进新人,末位淘汰的不仅是普通员工,也包括中层干部;(2)任务指标:每个工作室每年必须有1个创新节目上档播出;(3)容错机制:评定人才的标准不仅仅是打造节目爆款,还包括提案和立项数量等;(4)人才激励制度:根据节目的创新系数、难度系数、广告收入、日活点击、会员收入、用户观看时长等KPI计算奖金.
此外,芒果TV形成了完整的评估、立项和成体系的生产流程,提高自制节目成功率.
公司内部定期举办提案会,由各自制团队上报项目创意、嘉宾人选等,公司领导会同广告招商及会员运营部门评估项目情况,确定其中可立项的节目.
项目立项后团队进入具体筹备和实施阶段.
理论而言,每个自制团队每年可产出2档自制综艺项目.
体系化的生产流程保证了综N代节目和新节目的持续产出.
三、优质内容带动下的广告模式全梳理市场化基因、体系化流程叠加优秀制作团队,保证了优质内容的持续产出,对带动软广及硬广收入起到重要作用.
本部分我们详细分析了芒果TV的广告模式,以及自制综艺软广、电视综艺软广及前贴片硬广等不同类型广告的影响因素、计价方法,意图创立一套成体系、可跟踪的核心挂钩指标.
3.
1芒果TV广告类型:多元化广告资源,立体化品牌曝光芒果TV广告产品分类并非简单的软广,硬广二元分类,而是可根据品效诉求及广告形2019年07月24日P.
16请仔细阅读本报告末页声明式的双重定位进行了细致的划分.
根据客户的品效诉求不同,按品牌曝光影响力由高到底排序,依次分为身份权益类广告、硬广类广告、程序化广告和剩余流量广告四大类.
从广告出现位置以及形式维度,分为植入广告、展示广告、互动广告、信息流广告及策略广告五类.
图表25:芒果TV广告类型资料来源:芒TIME,国盛证券研究所依据以上分类方式,芒果TV通过大数据推荐,精准定位用户,在片前,片头,片中,片尾和片外将各类广告全链路立体化包围芒果用户的使用路径.
在片前非会员用户无法跳过的部分,主要使用展示广告,使品牌获得大量曝光机会.
片头、片尾则选择明星剧宣和口播的方式,借助视频内容提升广告效果.
片中主要依靠CG和AI技术,精准锁定视频中与品牌相关的内容,增加植入广告和互动广告,实现广告内容与视频场景的深度融合.
在片外,用户进入芒果TV客户端的过程中,利用空间,加入信息流广告和互动广告,与用户深度互动,保证广告效果.
除此之外,针对不同广告客户的需求,推出了一系列策略广告,精准进行广告投放,提升品牌和广告的效果转化.
如IGRP,指定时间段、地域、频次进行广告投放;"一见钟情",在每个独立用户看到的第一个视频的第一轮贴片都是指定广告主的内容.
通过细致的产品分类,芒果TV得以向广告主提供个性化定制、品效合一的营销方案.
图表26:芒果TV全链路广告投放资料来源:芒TIME,国盛证券研究所2019年07月24日P.
17请仔细阅读本报告末页声明多元化的形式之外,芒果TV广告合作售卖方式整体十分灵活,根据2019年芒果TV广告刊例,其贴片类硬广主要采用CPM方式计价,根据市场区域和投放位置、策略不同,有不同报价可供客户自由选择.
展示类硬广则有固定刊例价格,根据终端、形式和位置价格有所区别.
其余软广类型则会依据冠名、合作伙伴、产品指定的不同和视频内容的节目级别,影响力等因素,综合多因素单独计算价格.
此外,热门节目单独核价计算,不以全国通投价格为参考.
图表27:2019年芒果TV广告刊例一、常用贴片广告形式市场类型区域描述15s贴片价格(元/CPM)多屏/PC移动IOS/PAD贴片广告-15sKEY北京/上海115加收10%加收20%A类广州、深圳、成都、重庆、武汉、南京、长沙、沈阳、杭州、天津、哈尔滨、合肥、苏州、宁波、西安75B类其他城市或省份42全国全国37二、策略贴片产品广告形式产品名称15s多屏贴片价格(元/CPM)贴片策略产品一见钟情85全城热恋75形影不离65离线广告25TureView(长视频)220三、展示类广告广告形式终端位置广告形式位置单位刊例价格巨幕广告PC芒果TV首页(三轮刷)首屏天/轮200,000PC芒果TV综艺频道首页(三轮刷)首屏天/轮150,000PC芒果TV电视剧频道首页(三轮刷)首屏天/轮150,000焦点图PC芒果TV首页首屏(最后一帧)天/帧150,000PHONE芒果TV首页首屏(最后一帧)天/帧250,000开机大图PHONE开机大图(三轮刷)全屏天/轮400,000开机大图(三轮刷,可点击外链)全屏天/轮440,000开机大图(三轮刷,5秒视频全屏天/轮520,000PAD开机大图(三轮刷)全屏天/轮300,000开机大图(三轮刷,可点击外链)全屏天/轮330,000开机大图(三轮刷,5秒视频全屏天/轮390,000角标多屏角标(可点击)全图CPM15资料来源:芒TIME,国盛证券研究所3.
2自制综艺软广:与节目数量、项目成功率、项目体量及招商情况挂钩公司软广收入主要包括两部分:自制网综的招商及电视综艺的联合招商/网端招商.
根据公司此前披露的信息,可以得知以往部分自制综艺项目的招商金额,其中S级项目《明2019年07月24日P.
18请仔细阅读本报告末页声明星大侦探第三季》预计招商金额(不含税)为7,772万元,其余项目《宝贝的新朋友》、《萌仔萌萌宅》、《放学别走》等预计招商金额分别为1,462、1,415和755万元.
图表28:部分综艺广告招商情况及预期招商金额(万元,不含税)综艺上线时间播放量(亿)预计招商冠名首席赞助合作伙伴行业指定明星大侦探32017Q337.
37,772.
001122放学别走2017Q46.
47551无1无宝贝的新朋友2017Q47.
81,462.
001无22萌仔萌萌宅2017Q411.
41,415.
001无无无资料来源:艺恩数据,公司公告,芒果TV,国盛证券研究所我们详细统计了2017年至今播映排名前50的芒果TV自制综艺播放量、级别、广告位等情况,可以看到:广告位及定价:综艺软广广告位分为冠名、首席赞助、合作伙伴、行业指定四种类型,等级越高刊例价越贵,节目越热门、竞价广告主越多,折扣越少.
单个节目广告刊例价参考节目级别、嘉宾咖位、制作成本等因素.
部分热门节目存在联合冠名及多个合作伙伴/行业指定产品,如《爸爸去哪儿5》冠名、首席赞助、合作伙伴及行业指定的广告商数量分别为2/1/1/6.
节目级别及类型:芒果TV自制综艺分为SuperS、S、A、定制和衍生等不同级别,项目级别越高,广告刊例价越高,对应的广告位招商情况越好.
从类型上,整体而言每年新上线项目可划分为:(1)综N代节目,已验证成功的项目通过续集模式持续推出,如《明星大侦探》、《妻子的浪漫旅行》等;(2)尝试性新节目,若项目成功则续订下一季,如《野生厨房》;表现不佳则终止,如《真心大冒险》、《密室逃脱之暗夜古宅》;(3)定制节目,即承接广告客户需求并制作相关综艺,如《勇敢的世界》;以及部分针对青少年的节目,如《萌师驾到》、《宝贝的新朋友》等.
注:项目级别为根据嘉宾、预计投入成本、播放量等划分.
招商情况及广告体量:结合公司披露的历史节目招商金额预计,以及我们的数据统计,我们认为,(1)综N代节目随着播放量和市场认可的提升,招商情况及广告金额均不断改善,如《妈妈是超人2》冠名/首席赞助/合作伙伴/行业指定数量分别为1/0/2/1,预计招商金额低于1亿元;而《妈妈是超人3》则为1/1/3/4.
预计招商金额1-2亿元;(2)SuperS级节目的播放量、招商情况均较好,预计《爸爸去哪儿5》、《妻子的浪漫旅行2》招商金额均在3亿元以上;(3)S级和A级节目招商金额预计分别在0.
5-1.
5亿元,以及0.
5亿元以下;(4)首季节目的广告位一般难以完全售卖,此外部分新节目(《真心大冒险》等),和以吸引付费会员为主的定制节目(《变形计》等)完全无品牌广告.
2019年07月24日P.
19请仔细阅读本报告末页声明图表29:2017年至今芒果TV自制综艺播放量(亿)、项目级别及广告招商情况等详细统计综艺播放量级别上线时间冠名首席赞助合作伙伴行业指定明星大侦探222.
7S2017Q11122妈妈是超人215.
8S2017Q11无21和歌手在一起1.
4衍生2017Q11无无无2017快乐男声27.
2S2017Q11无无2变形计第十三季15.
8定制2017Q2无无无无爸爸去哪儿558.
6SS2017Q32116明星大侦探337.
3S2017Q31122变形计第十四季11定制2017Q3无无无无萌师驾到1.
4定制2017Q31无51萌仔萌萌宅11.
4A2017Q41无无无放学别走6.
4定制2017Q41无1无宝贝的新朋友7.
8定制2017Q41无22爸爸带娃记20170.
8衍生2017Q42116综艺播放量级别上线时间冠名首席赞助合作伙伴行业指定妈妈是超人320.
3S2018Q11134真心大冒险5.
92018Q1无无无无变形计平行世界9.
8定制2018Q11无无无三宝大战诸葛亮6.
42018Q21无2无童言有计11.
9定制2018Q211无无密室逃脱暗夜古宅3.
8A2018Q2无无无无妻子的浪漫旅行22.
5S2018Q31无22勇敢的世界18.
3定制2018Q31无24哥哥别闹啦72018Q3无无无1明星大侦探425.
6S2018Q41114野生厨房13.
1S2018Q4无112变形计第十六季12.
6定制2018Q4无无无无综艺播放量级别上线时间冠名首席赞助合作伙伴行业指定妻子的浪漫旅行223.
3SS2019Q11122哈哈农夫19.
1S2019Q12无12女儿们的恋爱13.
6A2019Q11无41密室大逃脱23.
5S2019Q11无无1少年可期20.
8S2019Q11无无2变形计第十七季11定制2019Q1无无无无我最爱的女人们8.
2S2019Q21122新生日记2.
6A2019Q21无11变形计第十八季7.
7定制2019Q2无无无无童言有计210.
4定制2019Q21无无1闺蜜说21.
3定制2019Q21无13资料来源:艺恩数据,芒果TV,国盛证券研究所综上,自制综艺软广收入与节目数量(每年上线项目量)、新项目成功率(综N代招商2019年07月24日P.
20请仔细阅读本报告末页声明金额呈提升趋势)、项目体量(SuperS级或S级、A级)及招商情况(冠名、合作伙伴等招商数量及招商金额)存在密切关联,可重点跟踪上述数据.
从我们统计的数据看,2019H1新上线自制综艺11部(去年同期为6部),其中SuperS级节目1部(《妻子的浪漫旅行》)、S级节目4部(去年同期1部)、A级节目2部(去年同期1部),项目数量及体量均远超2018H1,预计对广告收入和公司业绩具有重要带动作用.
3.
3电视综艺软广:联合招商分成预计持续增长,网络招商数量保持平稳电视综艺的软广招商主要分为与湖南台的联合招商和网络端的单独招商.
联合招商:湖南台、快乐阳光于2017年在软广业务方面针对广告客户开展联合招商,基于每档节目快乐阳光的平均每期点击量V,和湖南卫视平均每期覆盖人数A,确定快乐阳光的分成比例V/(V+A),得出快乐阳光的税前收入D.
每档节目中D=R*V/(V+A).
2017年公司共与湖南台就19部综艺开展联合招商,税后分成收入为3.
3亿元.
19档节目主要包括《快乐大本营》、《天天向上》两款常态化节目,以及《歌手》、《向往的生活》、《中餐厅》等头部台综,总计可分配软广金额为10.
69亿元.
2017-2019年,联合招商综艺在芒果TV播放量持续走高,若联合招商综艺数量、可分配软广金额不出现大幅调整的情况下,按现行广告分成方法,预计联合招商带来的广告收入将跟随播放量而有所增长.
图表30:部分联合招商电视综艺及播放量(单位:亿)201720182019节目播放量节目播放量节目播放量快乐大本营38.
9快乐大本营47.
4快乐大本营23.
5天天向上6.
2天天向上4.
7天天向上3.
4歌手201717.
1歌手201814.
9歌手201924.
6中餐厅11.
1中餐厅211.
6中餐厅3-向往的生活22向往的生活233向往的生活319.
5资料来源:芒果TV,公司公告,艺恩数据,国盛证券研究所注:2019播放量数据截止2019.
7.
16网络招商:电视综艺的网络招商主要为网络冠名权.
2017及2018年,进行单独网络冠名的电视综艺均为4部,2019H1则为1部(《向往的生活第三季》).
在数量稳定的情况下,网络招商广告收入取决于单个网络冠名刊例价及折扣率.
2019年07月24日P.
21请仔细阅读本报告末页声明图表31:2017年至今芒果TV进行单独网络冠名的电视综艺2017年节目上线时间是否单独冠名网络冠名电视冠名花儿与少年第三季2017Q2是海飞丝-我们来了第二季2017Q3是飘柔韩后919亲爱的客栈2017Q4是碧浪oppo歌手20172017Q1是韩束金典2018年节目上线时间是否单独冠名网络冠名电视冠名歌手20182018Q1是tide、飘柔金典我是大侦探2018Q1是拼多多伊利畅清向往的生活第二季2018Q2是火山小视频江中猴姑米稀我想和你唱第三季2018Q2是抖音韩束2019年节目上线时间是否单独冠名网络冠名电视冠名向往的生活第三季2019Q2是特仑苏特仑苏资料来源:芒果TV,艺恩数据,国盛证券研究所3.
4前贴片硬广:集中于电视综艺及电视剧,不同类别内容存在策略差异前贴片广告为在视频开始前,呈现在视频播放窗内的TVC广告.
公司的前贴片广告主要集中于电视综艺及电视剧,时长多为60s,少数热门节目前贴片时长为75s或80s.
针对网络剧及网络综艺则存在不同的前贴片广告策略:(1)大部分网络剧及少量网台剧,为前2集有贴片广告,此后仅限VIP观看;(2)部分网络综艺及电视综艺,为上线期会员非会员均可观看,前贴片时长45-60s,完结后转为仅VIP观看;(3)部分网络剧为仅限会员观看,无贴片广告.
图表32:芒果TV前贴片广告类型及代表节目类型节目名称上线时间前贴片时长电视剧天衣无缝2019Q1前2集60s,后续仅供VIP观看青春斗2019Q160s网络剧陪你到世界之巅2019Q260s颤抖吧阿部之朵星风云2018Q3仅限VIP奈何boss要娶我2019Q1前2集60s,后续仅供VIP观看电视综艺我家那小子第二季2019Q260s天天向上20192019Q145s声入人心2018Q4第1期60s,后续仅供VIP观看向往的生活第二季2018Q2上线初期60s,后续转为仅限VIP网络综艺密室大逃脱2019Q175s妈妈是超人第三季2018Q160s明星大侦探第四季2018Q4上线初期60s,后续转为仅限VIP资料来源:芒果TV,国盛证券研究所根据公司此前披露的信息,15s前贴片广告单位净价约为10元/CPM.
假定公司平均前贴片广告时长为60s,付费会员播放量占比为20%,前贴片广告收入=15s贴片广告净2019年07月24日P.
22请仔细阅读本报告末页声明价*播放量*售卖率*(1-付费会员播放占比)*4,由于公司每15s广告刊例价格较为稳定,预计日均VV及播放量的增长将对前贴片广告收入带来拉动.
图表33:2017年芒果TV15秒前贴片广告单位净价(元/CPM)广告客户广告投放项目年度广告形式单位净价北京完美创意科技有限公司更美APP201715s前贴片10.
00宝洁公司宝洁201715s前贴片9.
41资料来源:公司公告,国盛证券研究所四、全媒体布局协同效应显著,后续自制项目值得期待4.
1自制综艺:重磅创新节目及综N代产品将陆续上线公司在自制综艺领域持续得到市场验证,在拥有多款综N代节目的基础上,团队对全新节目的探索也在同时推进.
2019下半年,芒果TV规划中的自制综艺共16部,其中综N代节目5部,创新性的新节目11部.
新节目的题材范围更加宽泛,比如《青春初耳学》、《肌战》、《哎呀好身材》等节目,将题材从婚恋、亲子题材拓展到青年文化、健身、职场关系等领域.
此外,制作方式也更加多元,下半年上线的《功夫学徒》由芒果TV、DISCOVERY联合出品,是全球首档跨国联合制作的真人秀节目.
图表34:预计2019下半年上线的芒果综艺节目简介制作团队播出时间综N代妻子的浪漫旅行3夫妻观察治愈节目李甜团队2019Q3勇敢的世界2实景科幻实验节目唐梁团队2019Q3变形计生活类角色互换节目胡蓉团队2019Q3明星大侦探5明星推理真人秀何忱工作室2019Q4女儿们的恋爱情感观察真人秀晏吉团队2019Q4野生厨房2美食探寻节目-2019Q4全新综艺新生日记明星夫妻孕期生活观察类真人秀李晓丹团队2019Q3一路成年探索成年亲子关系单丹霞工作室2019Q3闪耀的路人甲实景推理真人秀何忱工作室2019Q3哎呀好身材明星减肥观察真人秀陈杳2019Q3青春初耳学关注青年文化芒果TV、银河酷娱联合出品2019Q3功夫学徒职业体验纪实真人秀芒果TV、DISCOVERY联合出品2019Q3肌战健身对抗类节目荆一嵘团队2019Q3老板的紧箍咒以员工和老板关系为题材的职场观察真人秀荆一嵘团队2019Q4婚前21天21天内筹备婚礼的观察真人秀袁白丽团队2019Q4音乐奇遇记唱作类音乐竞演节目-待定赶在一切消失前热血友谊,保护自然类凌盛团队2019Q4资料来源:2019芒果招商发布会,芒TIME,国盛证券研究所2019年07月24日P.
23请仔细阅读本报告末页声明4.
2剧集:开机数量大幅增长,项目储备丰富,题材更加多元剧集上,芒果TV与芒果影视、芒果娱乐等参与的项目自2018年起大幅增长,后续影视作品储备丰富.
我们详细统计了2018年起芒果超媒参与并已开机的剧集项目,2018H1、2018H2和2019H1分别为8、11、4部,其中芒果TV(快乐阳光)参与的项目最多,共6部电视剧和6部网剧.
此外,芒果影视、芒果娱乐、天娱传媒参与的项目数量分别为6、3、2个.
芒果超媒参与的项目中,《我的波隆冬》、《大宋少年志》等已播出,《奋斗吧!
少年》、《让全世界都听见》等预计将于2019年暑期档上线.
此外,其他仍在制作中的热门作品包括由高人气IP改编的魔幻网络剧《三千鸦杀》,和由陈凯歌导演担任监制的现代职场大剧《青春创世纪》.
总体而言,在影视剧行业产能总体回落的情况下(进驻友戏及超级卡司的开机剧组数量持续下滑),芒果超媒仍在持续补齐剧集短板,"内容+渠道"、"电视台+网络平台",以及快乐阳光与芒果影视等资产之间的协同效应十分显著.
图表35:2016年至今进驻友戏及超级卡司的开机剧组数量图表36:2018年以来芒果超媒各子公司参与的影视剧项目数量资料来源:友戏,超级卡司,国盛证券研究所资料来源:友戏,超级卡司,国盛证券研究所从开机的影视作品题材来看:(1)公司仍主打青春爱情及剧情类剧集.
在2018年至今开机的所有项目中,涉及爱情、剧情题材的各占27%和23%.
此外,芒果TV视频平台上的剧集分类较其他平台更加细致,甜蜜互宠、虐恋情深、青春校园等是重要的类型细分;(2)公司开始在悬疑类、魔幻类拓展,丰富内容类别;(3)此外,借助人气综艺《明星大侦探》带来的热点与话题,芒果TV在2018年开始制作明侦系列的衍生互动微剧《明星大侦探之头号嫌疑人》,剧集模式上也不断创新.
0501001502002502016Q12016Q32017Q12017Q32018Q12018Q32019Q1友戏数据超级卡司数据1263202468101214芒果TV芒果影视芒果娱乐天娱传媒2019年07月24日P.
24请仔细阅读本报告末页声明图表37:2018年以来芒果超媒自制剧集资源开机时间剧名类型题材出品方2018年1月我的波塞冬电视剧都市芒果TV、颖立传媒、紫年影视文化工作室2018年2月大宋少年志电视剧谍战,古装,悬疑芒果影视文化有限公司,上象娱乐2018年3月隐秘而伟大电视剧谍战,励志,年代芒果影视、欢瑞世纪、五元文化、北京广电、新媒诚品、华联映画、易得文化2018年3月在纽约电视剧爱情,都市,励志芒果影视、和力辰光、欢瑞世纪、盛夏纸兵、国文影业、光芒影业2018年3月恋爱风线电视剧爱情哈格传媒、芒果TV2018年5月鳄鱼与牙签鸟电视剧爱情,励志,青春堃娱传媒、芒果TV2018年6月我不是购物狂电视剧剧情芒果影视、国文影业、爱尚传媒、烈火影视2018年6月网球少年电视剧励志,青春,体育腾讯影业、天娱传媒、万德芙、欢娱影视、亚细亚2018年9月让全世界都听见电视剧励志,青春天娱传媒、真合时代、smg尚世影业、元一传媒2018年9月狸猫生存手册电视剧励志,青春芒果TV、凯柒传媒2018年10月急速救援电视剧剧情湖南芒果娱乐有限公司2018年10月最后的我们电视剧爱情,励志,青春霍尔果斯快乐阳光传媒有限公司、新力量影视文化有限公司2018年12月明星大侦探之头号嫌疑人网络剧悬疑芒果TV2018年12月这就是生活电视剧都市芒果影视、中汇影视2018年12月山海经之上古密约电视剧剧情湖南芒果娱乐有限公司、华悦影视、青年电影制片厂2018年12月初恋那件小事电视剧爱情芒果娱乐、沣禾汇影业2018年12月琉璃美人煞电视剧魔幻,仙侠,东方欢瑞世纪、芒果影视、新媒诚品2018年12月三千鸦杀网络剧魔幻芒果TV、新力量影视2018年12月滴!
男友卡!
网络剧剧情快乐阳光、芒果制作传媒2019年1月30分钟浪漫路网络剧爱情芒果TV、翻翻影业2019年4月请和男护士恋爱吧电视剧爱情,喜剧芒果TV2019年4月食分喜欢你网络剧剧情芒果TV、博娱影视2019年6月时光与你都很甜网络剧青春,校园芒果TV,晨星盛世资料来源:友戏,超级卡司,国盛证券研究所2019年07月24日P.
25请仔细阅读本报告末页声明盈利预测与投资建议盈利预测我们对公司2019-2021年盈利预测做如下假设:(1)新媒体平台运营:主要包括互联网视频业务及运营商业务两部分.
其中,预计2019-2021年互联网视频业务收入分别为44.
87、58.
57和70.
48亿元,同比增长38.
27%、30.
52%和20.
34%.
互联网视频业务保持高增长,主要受到会员业务收入和广告业务收入的拉动.
预计随着公司自制内容数量质量的提升,以及剧集短板的补齐,将带动平台MAU、付费率及软广、硬广收入的增长.
(2)新媒体互动娱乐内容制作:主要包括快乐阳光(芒果TV)的版权分销及影视剧投资业务收入,以及芒果影视、芒果互娱等其余四家收购标的的影视/游戏等业务收入.
预计2019-2021年新媒体互动娱乐内容制作业务营收分别为35.
37、40.
88和46.
38亿元,同比增长8.
9%、15.
6%和13.
5%.
(3)媒体零售业务:受电视购物行业变化、业务结构调整等多种因素影响,预计2019年媒体零售业务收入较2018年有所下滑,后续年度维持平稳.
图表38:收入成本分类预测表(单位:百万元)收入构成2017A2018A2019E2020E2021E新媒体平台运营销售收入(百万元)2,343.
844,179.
75,649.
597,243.
478,616.
9增长率84.
3%78.
3%35.
2%28.
2%19.
0%其中:互联网视频业务1,732.
73,223.
64,487.
65,857.
17,048.
2运营商业务611.
2956.
11,162.
01,386.
31,568.
7毛利率15.
1%38.
8%38.
5%38.
7%38.
7%新媒体互动娱乐内容制作销售收入(百万元)2,903.
73,248.
63,537.
24,087.
94,638.
2增长率55.
3%11.
9%8.
9%15.
6%13.
5%毛利率50.
5%39.
9%38.
2%37.
8%36.
7%媒体零售销售收入(百万元)2,832.
41,990.
11,890.
61,890.
61,890.
6增长率-10.
3%-29.
7%-5.
0%0.
0%0.
0%毛利率20.
3%27.
0%25.
0%25.
0%25.
0%营业收入合计(百万元)8,271.
29,660.
711,319.
613,464.
215,388.
0增长率30.
9%16.
8%17.
2%18.
9%14.
3%营业成本(百万元)5,774.
46,082.
87,193.
48,520.
09,752.
2增长率10.
4%5.
3%18.
3%18.
4%14.
5%综合毛利率30.
2%37.
0%36.
5%36.
7%36.
6%资料来源:国盛证券研究所2019年07月24日P.
26请仔细阅读本报告末页声明投资建议预计公司2019-2021年归母净利润分别为11.
52、15.
21和17.
87亿元,对应EPS分别为1.
10、1.
45和1.
71元.
公司业务涵盖互联网视频、内容制作、媒体零售等,我们采用分部估值法进行估值.
快乐阳光(PS估值):2019年合理估值约400亿元,对应5.
6xPS.
关于视频平台的估值,我们选取爱奇艺、B站,奈飞等作为可比公司.
由于视频平台目前大部分亏损,我们采用PS估值法.
目前可比公司2019年平均PS4.
0x.
由于芒果TV是长视频平台中唯一一家盈利的公司,且盈利性较强,净利润增速快,收入增长确定性高.
同时,芒果超媒是A股唯一一家视频平台标的,具备稀缺性.
预计2019年快乐阳光营业收入71.
77亿元,给予5.
6xPS,合理市值400亿元.
其他资产(PE估值):2019年合理市值35.
69亿元,对应19.
5xPE.
我们预计其他资产(快乐购+芒果互娱+天娱传媒+芒果影视+芒果娱乐)2019年合计净利润为1.
83亿元,参考行业可比公司情况,我们给予其他资产2019年19.
5倍估值,对应市值约35.
69亿元.
图表40:内容行业可比公司平均估值公司股价(元)EPS(元)市盈率2019/7/222018A2019E2020E2021E2018A2019E2020E2021E万达电影16.
260.
740.
860.
971.
1022.
1218.
9816.
7214.
81中国电影14.
010.
800.
770.
840.
9417.
4918.
2916.
6314.
93光线传媒8.
110.
470.
280.
330.
3717.
2629.
1424.
5521.
68华策影视6.
170.
120.
290.
350.
4251.
4221.
2917.
8314.
66北京文化9.
490.
450.
600.
690.
8020.
9815.
8613.
6811.
8819.
517.
114.
8资料来源:wind,国盛证券研究所综上,采用分部估值法的结果,我们给予公司2019年目标市值435.
69亿元,目标价41.
61元,对应整体PE37.
8x,首次覆盖并给予"买入"评级.
图表39:视频行业可比公司平均估值公司市值(亿美元)营业收入市销率2019/7/222018A2019E2020E2018A2019E2020ENetflix1360.
015,794.
320,194.
224,855.
38.
66.
75.
5虎牙43.
8705.
51,086.
01,468.
66.
24.
03.
0陌陌71.
72,028.
62,381.
32,781.
73.
53.
02.
6爱奇艺135.
05,259.
04,459.
75,513.
42.
63.
02.
4哔哩哔哩48.
5624.
7954.
71,383.
27.
85.
13.
55.
84.
03.
0资料来源:wind,国盛证券研究所2019年07月24日P.
27请仔细阅读本报告末页声明风险提示(一)行业竞争加剧风险目前流媒体视频行业仍处于持续投入、激烈竞争阶段,三大综合性视频平台与芒果TV、B站等垂直视频平台均在大力投入内容争夺用户.
若后续行业存在新进入者,或各平台内容投入持续加大,将对公司带来沉重的成本压力.
(二)芒果TV用户增长不及预期风险芒果TV用户的增长受到行业监管、竞争情况等要素影响,目前视频行业用户增速放缓,竞争激烈,芒果TV存在用户增长不及预期风险.
(三)广告收入不及预期风险优质内容对公司广告收入的带动作用明显.
但现阶段宏观经济增速下行,影响广告主预算规模及投入方向,若后续高质量节目缺乏或广告主持续收缩预算,将对公司广告收入带来不利影响.
2019年07月24日P.
28请仔细阅读本报告末页声明免责声明国盛证券有限责任公司(以下简称"本公司")具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格.
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投资评级说明投资建议的评级标准评级说明评级标准为报告发布日后的6个月内公司股价(或行业指数)相对同期基准指数的相对市场表现.
其中A股市场以沪深300指数为基准;新三板市场以三板成指(针对协议转让标的)或三板做市指数(针对做市转让标的)为基准;香港市场以摩根士丹利中国指数为基准,美股市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准.
股票评级买入相对同期基准指数涨幅在15%以上增持相对同期基准指数涨幅在5%~15%之间持有相对同期基准指数涨幅在-5%~+5%之间减持相对同期基准指数跌幅在5%以上行业评级增持相对同期基准指数涨幅在10%以上中性相对同期基准指数涨幅在-10%~+10%之间减持相对同期基准指数跌幅在10%以上国盛证券研究所北京上海地址:北京市西城区锦什坊街35号南楼邮编:100033传真:010-57671718邮箱:gsresearch@gszq.
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