服务器云计算方案

-1-敬请参阅最后一页特别声明公司基本情况(人民币)项目200920102011E2012E2013E摊薄每股收益(元)0.
0170.
1600.
2960.
5010.
919每股净资产(元)4.
524.
837.
888.
118.
93每股经营性现金流(元)0.
280.
130.
410.
420.
95市盈率(倍)586.
77137.
0081.
6745.
1026.
24行业优化市盈率(倍)56.
0756.
0756.
0756.
0756.
07净利润增长率(%)-84.
01%816.
08%134.
36%69.
59%83.
42%净资产收益率(%)0.
39%3.
31%3.
75%6.
60%10.
30%总股本(百万股)215.
00215.
00272.
00272.
00272.
00来源:公司年报、国金证券研究所浪潮之巅,漫步云端2011年03月09日浪潮信息(000977.
SZ)计算机行业评级:买入首次评级公司研究投资逻辑我们认为浪潮信息将是政府、军队私有云的主要受益者:其一,云计算架构弱化了软硬件平台差异,这缩小了本土厂商与跨国企业在底层软件和高端硬件的差距,技术门槛的降低使得浪潮信息完全有可能以自主创新为主的方式实现云计算本土化的过程.
其二,我们认为云计算在我国的首批投资主体主要是运营商、政府和军队,运营商推广的是公共云,强调是的网络容错性和业务稳定性,技术领先是拿单关键,外资厂商占据优势;而军队和政府首要强调的是信息安全的自主可控,在保证系统可靠运营的前提下,本土厂商具备先入优势,而浪潮信息凭借国资背景、多年的政府和军队资源优势、以及蝉联15年国产服务器龙头地位,将奠定它将是政府、军队私有云的主要受益者.
未来业绩增长点:短期取决于服务器销量的增长以及高端服务器比例提升带来毛利率提升;中长期取决于募投项目的成功推进,不但从技术层面实现从单纯服务器制造商到云计算综合解决方案提供商的升级与转变,更是盈利模式的重大转折,实现从卖硬件到卖方案、卖服务的质变,将开启公司未来发展的广阔空间.
业绩预测与估值基于募投项目成功投产的前提下,我们预计2011-2013年公司实现收入分别为12.
73亿元(增17.
72%)、16.
59亿元(30.
34%)、22.
95亿元(38.
31%).
对应的EPS分别为2011年0.
30元(134.
36%),2012年0.
50元(69.
59%),2013年0.
92元(83.
40%).
采用APV估值方法,假设资金成本为9.
43%,净利润后续增长率为4%,公司的每股价值为32.
45元.
首次给予"买入"评级.
风险如果募投项目没能如期推进,不排除2013年公司实际业绩将大幅低于预期的可能性.
长期竞争力评级:高于行业均值市价(人民币):25.
17元目标(人民币):32.
45元市场数据(人民币)已上市流通A股(百万股)215.
00总市值(百万元)5,411.
55年内股价最高最低(元)28.
36/9.
58沪深300指数3338.
86深证成指13158.
22相关报告1.
《关于公司定向增发10亿元公告的点评》,2011.
2.
13成交金额(百万元)9.
5814.
5819.
5824.
58100309100602100826101126110224人民币(元)02004006008001,000成交金额浪潮信息国金行业沪深300陈运红分析师SAC执业编号:S1130208030230(8621)61038242chenyh@gjzq.
com.
cn此文档仅供国信证券股份有限公司使用-2-敬请参阅最后一页特别声明公司研究内容目录受益经济复苏、云计算兴起,全球服务器市场步入景气上升通道.
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4跟随全球经济复苏步伐,2010年服务器恢复增长.
4云计算将带来行业的重大机会.
4中国政府和企业私有云建设高峰推动国产高端服务器需求.
7服务器细分市场发展趋势分析.
7x86和non-x86服务器竞争分析.
7Nehalen-EX芯片服务器前景广阔8塔式服务器、机架式服务器、刀片式服务器竞争分析9云计算操作系统是实现IaaS的关键.
9下一代绿色数据中心——集装箱式可移动数据中心.
10云计算时代数据中心建设遇到的挑战10集节能、密集高效、模块化、快速部署于一身的集装箱式可移动数据中心11浪潮信息是国内服务器行业龙头企业12最完善的服务器产品线.
12浪潮全方位的竞争力优势14云计算时代公司有能力取得突破性发展.
15相对于国外品牌公司全产品线性价比优势显著.
15政府主导的首轮云计算建设项目向国产品牌倾斜,浪潮信息将因此受益.
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15云计算数据中心建设将导致公司高端服务器放量16公司所处的Intel阵营将逐渐挤压RISC阵营的高端服务器市场份额.
16公司计划定增项目准确的把握了服务器市场趋势,锁定技术前沿.
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17云计算操作系统使公司从服务器提供商转变为云计算平台方案提供商.
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17集装箱式可移动数据中心项目帮助公司紧跟国际服务器市场趋势17业绩主要增长点18服务器业务.
18IT终端及其他.
18云计算操作系统.
19集装箱式可移动数据中心19其他业务(委托研发和设备维护)20三项费用及费用率.
20营业总收入预测和主营构成分析21业绩预测与投资建议22业绩预测22估值与建议.
22风险22附录:三张报表预测摘要24-3-敬请参阅最后一页特别声明公司研究图表目录图表1:全球服务器市场规模4图表2:国内服务器市场规模(不含云计算)4图表3:2010年中国云计算市场结构(亿元)5图表4:全球云计算开支(十亿美元)5图表5:国内云计算引致服务器市场规模测算.
6图表6:国内x86服务器市场规模占比6图表7:中国各地方云计算项目统计7图表8:RISC芯片数量下滑趋势8图表9:云计算服务体系结构9图表10:VMwarevShpere4云操作系统10图表11:CIO认为数据中心建设面临的最严重的问题10图表12:电力和制冷费用与服务器费用.
11图表13:SunBlackbox.
12图表14:IBMPortableModularDataCentre.
12图表15:HPPOD集装箱数据中心装配线.
12图表16:浪潮服务器产品布局13图表17:浪潮四路高端服务器销量.
14图表18:浪潮四路服务器应用分布.
14图表19:TPC、SPEC权威测试.
14图表20:浪潮竞争策略.
15图表21:实际控制人股权关系结构图16图表22:浪潮天梭TS850,Nehalem-EX芯片八路高端服务器.
17图表23:浪潮信息服务器销售收入和毛利率预测(不含募资项目)18图表24:IT终端销售收入及毛利率预测19图表25:云计算操作系统销售收入及增速预测.
19图表26:其他业务(委托研发和设备维护)20图表27:三项费用率预测20图表28:公司营业总收入及平均毛利率预测.
21图表29:2011年预测主营收入构成21图表30:2013年预测主营收入构成21图表31:APV估值22图表32:公司业务收入及毛利率分析与预测(百万元)24-4-敬请参阅最后一页特别声明公司研究受益经济复苏、云计算兴起,全球服务器市场步入景气上升通道跟随全球经济复苏步伐,2010年服务器恢复增长进入互联网时代以来,全球服务器市场迅猛增长.
2009年受金融危机影响,服务器销量大幅下降.
随着各国出台相应的刺激政策,经济快速复苏,2010年服务器市场又快速上升,2011年仍将保持这一上升趋势.
我们预计即使在不考虑下游云计算市场需求全面爆发的情况下,全球服务器市场也将确定地步入景气上升通道.
中国虽然在金融危机中受到了一定的冲击,但是没有欧美发达国家那么严重,加上中国正处于一个快速信息化和网络化的进程中.
因此国内服务器市场始终处于景气上升通道.
云计算将带来行业的重大机会随着大规模计算技术的日益发展,自2008年以来,云计算逐渐成为全球计算机行业最重要的趋势之一.
云计算是一种IT资源的交付和使用形式,指通过网络以按需、易扩展的方式获得所需的硬件、平台、软件及服务等资源,提供资源的网络被称为"云".
显而易见,云计算的兴起需要归功于分布式、虚拟化及大规模计算能力的发展,使得由云集中提供服务呈现规模经济特征.
图表1:全球服务器市场规模-20-15-10-5051015010020030040050060020072008200920102011E全球服务器市场(亿美元)YoY来源:IDC,互联网资料整理,国金证券研究所图表2:国内服务器市场规模(不含云计算)024681012050100150200250300350200620072008200920102011E国内服务器市场(亿人民币)YoY来源:CCID、国金证券研究所-5-敬请参阅最后一页特别声明公司研究云计算可以认为包括以下几个层次的服务:基础设施即服务(IaaS),平台即服务(PaaS)和软件即服务(SaaS).
在国内现阶段,IaaS以及与IaaS相关的虚拟化软件的投入占整个云计算市场的绝大部分.
这是服务器厂商、网络设备厂商、系统集成厂商以及虚拟化软件厂商的重大机会.
根据IDC数据,2009年因云计算产生的IT开支为170亿美元,到2013年这一数据将达到440亿美元,复合增长率高达26%.
用最保守的测算,云计算IT开支中1/4为服务器方面的开支,2013年因为云计算带动的新增服务器需求将达到110亿美元以上,相当于2010年整个服务器市场23%的份额.
具体到国内市场,根据CCID数据,云计算市场规模将由2010年的167.
31亿元,增长到2012年的606.
78亿元,复合增长率高达90%.
我们认为国内云计算IaaS的比例要高于全球水平.
同样按照最保守的测算,云计算开支中1/5为服务器方面的开支,到2012年国内因为云计算图表3:2010年中国云计算市场结构(亿元)IaaS,121.
3PaaS,0.
3SaaS,18.
1虚拟化,11.
9云安全,15.
7来源:CCID,国金证券研究所图表4:全球云计算开支(十亿美元)359416174405010015020025030035040045050020092013一般IT服务IT云服务5%10%来源:IDC,国金证券研究所-6-敬请参阅最后一页特别声明公司研究产生的服务器新增需求高达121亿元.
相当于2010年国内服务器市场44.
5%的份额.
根据市场数据,国内2010年x86服务器市场规模为54.
9%,根据每年1%的x86占比提升速度,2012年x86服务器占比约57%.
因此,测算中到2012年因云计算产生的服务器需求121亿元中,约有69亿元为x86服务器新增需求.
此外,云计算对服务器厂商业绩的促进不仅体现在市场需要更多的服务器,而且体现在云计算数据中心对服务器的高端化需求.
数据中心采购将以4路及以上机架服务器和刀片服务器为主,这样的高端服务器往往也具有较高的毛利率.
因此整个服务器行业的收入和利润状况将有较大的提高.
图表5:国内云计算引致服务器市场规模测算01020304050607080901000100200300400500600700201020112012云计算市场规模云计算引致服务器市场规模YOY来源:CCID,国金证券研究所图表6:国内x86服务器市场规模占比44.
00%46.
00%48.
00%50.
00%52.
00%54.
00%56.
00%050100150200250300200520062007200820092010整体服务器(亿元)x86服务器(亿元)x86服务器占比来源:CCID,互联网资料整理,国金证券研究所-7-敬请参阅最后一页特别声明公司研究中国政府和企业私有云建设高峰推动国产高端服务器需求中国的云计算要有突破性的发展必须要从政府和大型国企的私有云开始.
这是由于公有云技术和成熟的运营能力,大都掌握在Google、Amazon、Salesforce这些国际大厂商手中,国内厂商缺乏设计和运营的能力和经验,如果大规模推动公有云建设就得冒着被国外巨头绑定的风险,这就会产生一系列对我国企业不利的不利因素.
因此中国从战略的角度发展云计算,一定是从政府和大型国企主导的私有云建设开始的,这是中国云计算的第一波高峰.
2010年10月国务院发布了《关于加快培育和发展战略性新兴产业的决定》(国发〔2010〕32号文,以下简称《决定》),将新一代信息技术列入我国今后大力发展的七大战略性新型产业,其中新一代信息技术被定为未来的三大支柱产业之一,云计算已经被纳入其中,《决定》的发布再一次明确了中国政府对云计算产业的肯定.
我国目前处于经济结构调整、经济增长方式战略转型时期,从政府的角度,花大力气站住未来主流行业的制高点是至关重要的,能否培养本土的优势企业成为中国云计算战略是否成功的重要考量.
因此,在这一轮由政府和大型国企主导私有云建设中,我们可以肯定,国内的云计算供应商将因此大大受益,有希望在较短的时间内发展起来.
具体到与IaaS相关的服务器供应商,国产品牌供应商如浪潮、联想、曙光都将受益于此.
考虑到云计算方案对服务器性能要求较高的事实,国产品牌服务器高端产品比例将提升,这将促进国产服务器厂商业绩和综合实力的超常规提升.
服务器细分市场发展趋势分析x86和non-x86服务器竞争分析服务器可以按照CPU的架构方式进行分类,分为CISC(复杂指令集计算机)和RISC(简单指令集计算机).
一般来说RISC的性能比CISC高很多,IBM的POWER系列、SUN的SPARC均为典型的RISC芯片,使用这些芯片的服务器我们一般称作小型机.
Intel的至强和AMD的酷龙芯片则是典型的CISC芯片,它与我们的个人电脑实际上是一种架构体系.
所以我们一般把CISC服务器称为PC服务器或者x86服务器.
图表7:中国各地方云计算项目统计来源:CCID,国金证券研究所-8-敬请参阅最后一页特别声明公司研究从传统的市场份额来说,高性能服务器市场以及金融、电信客户服务器市场是RISC小型机(non-x86)的天下,而中、低端服务器则是x86服务器的天下.
但是随着x86芯片的主频和散热技术逐渐提高、多路服务器、刀片服务器、虚拟化等技术的逐渐成熟,PC服务器群在很多情景下性能并不逊于小型机,而价格又较小型机便宜很多.
特别值得一提的是,Intel2009年推出的Nehalem-EX系列x86芯片,改写了x86架构最多支持四路CPU的历史.
因此,x86服务器,特别是IntelArchitecture(IA)服务器在市场的份额日益扩大.
通过CCID的数据,2009年到2013年预计x86服务器市场的复合增长率可达14.
4%,non-x86服务器市场的复合增长率仅为6.
4%.
Nehalen-EX芯片服务器前景广阔RISC小型机的扩展性是以往的x86服务器难以望其项背的,而IntelNehalem-EX的出现打破了这种局面.
Nehalem-EX高速总线设计提高了它自身的扩展性,可以在没有节点控制器的前提下构建8路系统,结合第三方控制器,可以扩充到16路甚至32路.
每个Nehalem-EX芯片最高具有8个核心,通过超线程技术支持16个线程.
这样算来,在不需要第三方控制器的情况下,Nehalem-EX可以轻易组建8路128线程的服务器系统.
另外,以往x86服务器并不具备RISC小型机的高可用性特征.
这个特征是在金融、电信等关键行业应用的首要考虑特征.
现在Nehalem-EX中引入了移植自Intel另一款性能卓越的为HP小型机采用的non-x86芯片Itanium处理器的高可用特性.
据英特尔介绍,Nehalem-EX拥有x86系统里最高级别的高可用性,和RISC小型机相比,在高可用性方面已经差距不大.
我们对服务器芯片市场的基本判断是:RISC芯片份额的萎缩趋势不可逆转,虽然它拥有x86可以模仿但无法超越的性能优势,可以笼络住最核心的用户;但是高额的成本以及和x86逐渐缩小的性能优势使它最终只能成为小众化产品.
x86四路机架服务器及刀片服务器将快速普及,成为使用群体最大的服务器种类.
Nehalem-EX将抢占很大一部分RISC小机的市场,先行动起来的服务器厂商将快速受益.
图表8:RISC芯片数量下滑趋势020040060080010001200140016001800200020012002200320042005200620072008CPU数量(千)来源:国金证券研究所-9-敬请参阅最后一页特别声明公司研究塔式服务器、机架式服务器、刀片式服务器竞争分析塔式服务器、机架式服务器、刀片式服务器是从服务器的外形上进行区分,外形设计上的进化体现了服务器在空间上的密集化趋势.
同样空间内,刀片服务器的性能优于机架式服务器,机架式服务器优于塔式服务器.
就中国目前的销售额情况来看,机架式服务器的占50%以上的市场份额,塔式服务器占30%以上的市场份额,刀片式服务器仅占10%-20%以下的市场份额.
由此可以看出,国内服务器的整体档次还有较大的提高空间.
我们预计塔式服务器将逐渐被取代,今后将是机架式服务器占绝大多数市场份额,刀片式服务器也会有显著的提升.
云计算操作系统是实现IaaS的关键在云计算三层结构中,需要最大开支的是IaaS层.
IaaS是指基础设施即服务,用户通过网络即可享用数据中心提供的存储和计算等基础功能.
要做到集中式的存储和计算,不仅仅需要数据中心具备大量服务器,更需要一套底层软件把服务器组织起来进行分布式和虚拟化管理,并统筹业务和资源的调度、数据安全的管理以及数据中心节能管理等深层次问题.
只有通过这样的方式,用户才能真正不需要关心底层的硬件,直接使用云资源;同时数据中心已有的和新增的资源才能最大程度的被调用起来.
我们把这种管理云计算底层基础设施资源调度,提供用户操作界面的软件叫做云计算操作系统.
可以说,以虚拟化软件为代表的云计算操作系统是实现IaaS的关键内容.
目前,中国并不缺乏实施IaaS的能力,但是具体到自主品牌的云计算操作系统国内目前几乎是空白.
国内的服务器厂商大多只是代理和实施vmware等国际品牌的虚拟化软件,而这些软件恰恰是IaaS层中利润率较高的的部分.
图表9:云计算服务体系结构来源:增发预案,国金证券研究所-10-敬请参阅最后一页特别声明公司研究下一代绿色数据中心——集装箱式可移动数据中心云计算时代数据中心建设遇到的挑战云计算模式体现的计算机设备的规模效应,本质上采用一种密集计算的方式来降低单位计算的边际成本.
因此,从理论上来说,云计算数据中心规模越大越能体现优势.
据Gartner统计,全球1000强企业中70%以上将在5年内,大幅扩建数据中心.
但是在数据中心的建设与扩容过程中存在各种各样的问题:耗电量、制冷、占地、实施难度等.
下图是IBM对CIO访谈调查的数据.
用电和冷却是大规模数据中心遇到的最重要的问题.
仅依据IDC2006年的数据,我们就可以发现数据中心电力和制冷费用已经超过服务器费用.
至2011年的今天,这个矛盾只会更加突出.
图表10:VMwarevShpere4云操作系统来源:VMware云计算操作系统资料,国金证券研究所图表11:CIO认为数据中心建设面临的最严重的问题来源:IBMCIO高峰论坛,国金证券研究所-11-敬请参阅最后一页特别声明公司研究数据中心建成后难以扩容,以及扩容时机柜、布线、制冷、供电等实施难度和周期很长.
在业务暴涨阶段,CIO们往往要提前几年规划新数据中心的建设.
一旦建成新数据中心,又会有相当长的一段时间容量过剩,这会给数据中心带来高昂的成本.
集节能、密集高效、模块化、快速部署于一身的集装箱式可移动数据中心以全封闭降低能源使用率,以高密度快速提升计算能力——集装箱数据中心,这是HP、IBM、SUN、Google、微软等顶级IT硬件商、服务商共同的解决方案,也是专业数据中心服务商们的必然选择.
在普通的数据中心中,1/3的供电用在了制冷系统中.
这是因为制冷系统难以做到对设备的精确制冷,只能靠全面降低环境温度来取得效果.
集装箱式数据中心依靠全封闭的设计及嵌入式的制冷系统,极大地提高了能源使用效率.
集装箱式数据中心在相同的空间内可容纳的计算设备是传统数据中心的6倍以上,这极大的节省了占地面积.
同时由于集装箱内布线、机柜、制冷、供电等已在生产环节部署完成,模块化程度极高.
集装箱数据中心不需要企业再经过空间租用、土地申请、机房建设、硬件部署等周期,可大大缩短部署周期.
以往传统数据中心至少两年才能完成的事情,HP、SUN可做到"美国6周、全球12周"交货.
图表12:电力和制冷费用与服务器费用来源:IDC,IBM,国金证券研究所-12-敬请参阅最后一页特别声明公司研究浪潮信息是国内服务器行业龙头企业最完善的服务器产品线公司主营业务主要来自服务器销售,普通个人电脑占比较少,服务器占到总收90%以上,每年产、销量为8万台,研发的产品主要是随机软件、安全软件、嵌入式软件,研发生产配套芯片、服务器主板、功能板卡、服务器结构件、机箱、机柜,但不包括核心硬件CPU的研发,市场总体占有率11.
2%.
公司拥有本土最完善的服务器产品线:浪潮英信服务器已经拥有从低端到高端的完整服务器产品线,包括传统塔式服务器NP、NL、NC三大系列,机架式服务器NF系列,基于IA64位架构的SP3000服务器,以及天梭高性能服务器、刀片服务器、安全服务器、节能服务器等专用服务器.
图表13:SunBlackbox图表14:IBMPortableModularDataCentre来源:51CTO,ZOL,国金证券研究所图表15:HPPOD集装箱数据中心装配线来源:51CTO,国金证券研究所-13-敬请参阅最后一页特别声明公司研究浪潮服务器产品已连续15年国有品牌销量第一,浪潮存储连续7年国有品牌第一,浪潮连续8年在政府市场占有率第一.
在文化共享、质检、社保、IPv6等多个新兴细分行业市场占有率第一,在互联网这个成长最快的行业市场占有率第一,09年500万及上千万的大单分别增长230%和100%以上.
浪潮四路高端服务器打破了TPC、SPEC等国际权威测试世界纪录,广泛应用于环保、军队、质检、政法、能源等市场的关键领域,从05年至08年销量增长10倍,实现规模性突破.
仅浪潮NF560D2,从07年末上市至2009年末数据,销量成功突破10000台,成为国内首款、全球第三款销量过万的四路服务器,四路市场的规模化突破,为进军多路市场做了充分的技术、市场和应用准备.
图表16:浪潮服务器产品布局3系5系8系标准型旗舰型定制型NP3560NP3040NF5220NF5120NF5580NF5280SA5212(L/S)NF8580矩阵式产品布局客户应用入门级应用主流型应用企业级应用来源:国金证券研究所-14-敬请参阅最后一页特别声明公司研究浪潮全方位的竞争力优势相对其他本土企业浪潮在市场定位、生产、成本控制、定价、营销、渠道、售后服务多个方面具有相对竞争优势.
公司拥有承接超大型项目的服务器供货和服务能力,达到国际品质、专业服务.
浪潮作为11界全运会IT产品和服务合作伙伴,提供浪潮服务器、存储等2000多台计算设备,承载全运会五大核心系统,170多个子系统,赛事期间均无故障正常运转,稳定可靠,组委会给予高度认可.
满足17个地市43个比赛场馆庞大的服务需求,近50名浪潮全运服务保障专家现场支持,配合巡检、急救中心、绿色通道等多重保障体系,实现了全运会系统零故障运行.
图表17:浪潮四路高端服务器销量01000200030004000500060002005200620072008浪潮四路高端服务器销量指数(浪潮四路高端服务器销量)来源:国金证券研究所图表18:浪潮四路服务器应用分布图表19:TPC、SPEC权威测试环保,21%军队,16%质检,16%政法,16%能源,10%其他,21%来源:国金证券研究所-15-敬请参阅最后一页特别声明公司研究云计算时代公司有能力取得突破性发展相对于国外品牌公司全产品线性价比优势显著在pc服务器领域,公司全线产品均较国外HP、IBM、Dell有更低的价格.
同时,由于pc服务器的芯片主要来自于Intel,因此服务器厂商并不直接设计核心芯片.
浪潮成立于1945年,1960年开始从事计算机外部设备生产,1983年开始生产个人电脑,1993年开始生产服务器.
在计算机体系结构和pc服务器领域有着深厚的积淀.
在pc服务器领域,浪潮服务器的性能已经接近于国际巨头.
因此公司具有在云计算时代国内服务器市场占据一席之地的自身内在条件.
政府主导的首轮云计算建设项目向国产品牌倾斜,浪潮信息将因此受益2010年10月国务院发布了《关于加快培育和发展战略性新兴产业的决定》(国发〔2010〕32号文,以下简称《决定》),将新一代信息技术列入我国今后大力发展的七大战略性新型产业,其中新一代信息技术被定为未来的三大支柱产业之一,云计算已经被纳入其中,《决定》的发布再一次明确了中国政府对云计算产业的肯定.
云计算被看作是继个人计算机变革、互联网变革之后的第三次IT浪潮,也是未来3-5年全球范围内最值得期待的技术革命,IT巨头们将其视作未来的"决战之地".
我国目前处于经济结构调整、经济增长方式战略转型时期,从政府的角度,花大力气站住未来主流行业的制高点是至关重要的,因此能否培养本土的优势企业成为云计算战略是否成功的重要考量.
另外,云计算的资源共享、集中式管理思路无以伦比的迎合了中国政府自上而下的集中、自下而上的民主的管理要求,这就不难理解为什么各地政府争先恐后实施云计算战略规划,值得一提的是,政府云首先强调信息安全,加强云计算的自主可控是非常必要的,这客观上决定了本土厂商(特别是国有厂商)将是政府云得主要受益者.
浪潮作为国产服务器第一品牌,股东背景为山东省国资委,国有属性决定了公司在云计算数据中心服务器采购上具有优势.
图表20:浪潮竞争策略来源:CCID、国金证券研究所-16-敬请参阅最后一页特别声明公司研究云计算数据中心建设将导致公司高端服务器放量公司现销售产品结构中,毛利率较低的塔式服务器和一路、二路的机架式服务器份额仍比较高.
但是,2011年、2012年各地陆续展开的云计算数据中心建设将引领服务器需求向高端升级.
预计公司4路及4路以上服务器、刀片服务器将开始放量销售,这将最终体现在公司的服务器业务毛利率提升上.
因此,云计算数据中心的大规模建设不仅使公司卖出更多的服务器,更重要的是使公司卖出更贵、更赚钱的服务器.
公司的服务器高端化战略也得到千载难逢的执行机遇.
公司所处的Intel阵营将逐渐挤压RISC阵营的高端服务器市场份额我们认为:RISC芯片份额的萎缩趋势不可逆转.
虽然它拥有x86可以模仿但无法超越的性能优势,但是高额的成本以及和x86逐渐缩小的性能优势使它最终只能成为小众化产品.
同时,基于IntelNehalem-EX开发的超高端服务器将抢占很大一部分RISC小机的市场.
公司始终站在Intel阵营中,并且紧随Intel最高端芯片及时推出最高端服务器,有望在Intel阵营对RISC阵营的优势中受益.
图表21:实际控制人股权关系结构图来源:公司年报,国金证券研究所山东省国资委山东省国有资产投资控股有限公司浪潮集团有限公司浪潮电子信息产业股份有限公司100%38.
88%48.
32%-17-敬请参阅最后一页特别声明公司研究公司计划定增项目准确的把握了服务器市场趋势,锁定技术前沿公司在2011年2月12日公布非公开发行股票预案,计划融资10亿元,投资于云计算操作系统研发升级和产业化项目(3.
4亿)和集装箱可移动式数据中心研发和产业化项目(6.
6亿).
我们这两个募投项目体现了公司对云计算核心技术和服务器必然趋势的深刻认识.
通过这两个项目,公司有望锁定服务器和云计算技术前沿,进而到达国内IT技术领导者的地位.
云计算操作系统使公司从服务器提供商转变为云计算平台方案提供商以虚拟化为代表的云计算操作系统在数据中心建设及云计算架构中扮演者越来越重要的角色.
我们几乎可以说,没有虚拟化就没有云计算.
公司这是深刻的认识到这个事实,计划通过云计算操作系统来实现对IaaS各环节的整合,从单纯的服务器提供商转变为云计算平台方案提供商.
公司目前已经具备开发云计算操作系统的经验,预计2011年M3、M4可以发布云计算操作系统V1.
0版.
公司根据目前项目进度情况测算:拟定项目建设期为2年.
项目完成后,以达产年度测算,年实现销售收入2亿元(不含税),财务内部收益率(税后)为18.
27%,投资回收期为5.
42年,项目具有较好的盈利能力.
集装箱式可移动数据中心项目帮助公司紧跟国际服务器市场趋势机房供电不足、制冷耗能过多、用地紧张、扩容复杂等问题困扰着所有的CIO们.
这些问题与受以云计算为代表的大规模计算潮流影响而日益膨胀的数据中心需求之间的矛盾越来越尖锐.
全球最顶尖的IT技术供应商都会加入到解决问题的队伍中来.
公司的募投项目之一集装箱式可移动数据中心是下一代绿色数据中心的典型解决方案.
通过该项目,公司有望紧跟国际一流厂商的技术趋势,在国内高端市场扩大份额.
这个项目极大的顺应了政府节能减排的调控目标;同时,可移动的集装箱数据中心能够帮助用户快速搭建、快速移动、快速隐蔽,对军队信息化建设有战略意义.
图表22:浪潮天梭TS850,Nehalem-EX芯片八路高端服务器来源:浪潮网站,国金证券研究所-18-敬请参阅最后一页特别声明公司研究所以整个项目实施和产品销售将会得到极大的政策支持.
公司根据目前项目进展情况和厂址处建设情况测算:拟定项目建设期为2年.
项目完成后,以项目达产年度测算,年可实现销售收入9.
6亿元(不含税),财务内部收益率(税后)为15.
08%,投资回收期为6.
41年,项目具有较好的盈利能力.
业绩主要增长点服务器业务随着国内服务器市场需求的快速增长,公司作为国产服务器龙头,销售收入享有高快于市场平均的增速.
我们预计公司2011和2012年服务器业务将保持20%和25%的增速,销售收入达到10.
03亿和12.
54亿.
2013年以后,公司的募资项目云计算操作系统和集装箱式可移动数据中心达产,届时一部分销售转换到新产品上,因此我们将2013年之后的服务器业务预期增速下调至5%-10%.
同时,从2011年开始公司销售的4路及4路以上pc服务器、刀片服务器将开始放量,服务器产品结构得到优化,服务器业务的毛利率将稳步提升,进而带来公司业绩的成长.
IT终端及其他公司的IT终端主要是POS等产品,2010年这类产品的毛利率较低,主要是因为公司为了打开市场采取了较低的销售价格策略.
但是我们预计2011年以后,该产品的毛利率将逐渐回升至正常水平,同时该产品的销售收入将以15%的速度增长.
图表23:浪潮信息服务器销售收入和毛利率预测(不含募资项目)0.
00%5.
00%10.
00%15.
00%20.
00%25.
00%30.
00%0.
00200.
00400.
00600.
00800.
001,000.
001,200.
001,400.
001,600.
0020102011E2012E2013E2014E2015E服务器业务收入(百万元)服务器业务毛利率来源:国金证券研究所-19-敬请参阅最后一页特别声明公司研究云计算操作系统公司计划募资项目云计算操作系统,将于2013年达产,公司预计达产年可以实现销售收入人民币2亿元.
但是考虑到国外IT巨头的竞争及国内其他企业的跟进,我们保守预测达产年云计算操作系统的销售收入为1.
2亿元.
由于云计算操作系统属于IaaS层核心软件,因此能够达到较高的毛利率,我们预计毛利率在60%.
集装箱式可移动数据中心公司计划募资的另一个项目是集装箱式可移动数据中心,项目将于2013年达产,公司预计达产年可实现销售收入9.
6亿元.
同样,出于国际和国内参与者的竞争,我们认为2013年该项目可实现销售收入约4.
5亿元.
但是我们认为该项目的研发周期较云计算操作系统短,2012年开始便可逐步释放产能,预计2012年该项目实现销售收入1亿元.
图表24:IT终端销售收入及毛利率预测0.
00%2.
00%4.
00%6.
00%8.
00%10.
00%12.
00%14.
00%05010015020025030035020102011E2012E2013E2014E2015EIT终端(百万元)IT终端毛利率来源:国金证券研究所图表25:云计算操作系统销售收入及增速预测0.
00%10.
00%20.
00%30.
00%40.
00%50.
00%60.
00%01002003004005006007002013E2014E2015E2016E2017E2018E2019E2020E云计算操作系统收入(百万元)YOY来源:国金证券研究所-20-敬请参阅最后一页特别声明公司研究由于集装箱式可移动数据中心有一定的系统集成性质,因此毛利率不能和云计算操作系统相比.
但是考虑到其技术的前沿性与复杂性,我们认为毛利率可以到达并维持在30%.
其他业务(委托研发和设备维护)2010年,公司其他业务收入为9769万元,毛利率为27.
95%.
其主要由浪潮集团公司的委托研发收入与设备维护构成,考虑到设备维护与设备销量的高度正相关性,我们从2011年后给予该项业务10%的增速预测,毛利率维持在25%.
三项费用及费用率考虑到2011年起,公司的营业收入将有大幅提升,这将对销售费用和管理费用起到一定的摊薄作用.
同时,考虑到新募资项目的持续研发投入,导致管理费用的下降程度较为缓慢.
同时,如果公司再融资成功,超募资金将产生一定的利息收入.
因此财务费用将在一段时间内持续为负.
图表26:其他业务(委托研发和设备维护)0.
00%2.
00%4.
00%6.
00%8.
00%10.
00%12.
00%02040608010012014016020102011E2012E2013E2014E2015E其他业务(百万元)YOY来源:国金证券研究所图表27:三项费用率预测-2.
00%0.
00%2.
00%4.
00%6.
00%8.
00%10.
00%12.
00%14.
00%16.
00%200920102011E2012E2013E销售费用管理费用财务费用来源:国金证券研究所-21-敬请参阅最后一页特别声明公司研究营业总收入预测和主营构成分析综合各项业务收入,我们预测公司2011、2012、2013年营业总收入为12.
73亿元、16.
59亿元、22.
95亿元,平均毛利率21.
53%、23.
11%和26.
62%.
毛利率稳步提升的原因是高端服务器的销售比例提高,以及2012年2013年计划募资项目等高毛利产品逐步释放产能和达产.
如果公司增发成功,我们预测2011年公司的主营收入构成为服务器(不含募资项目)占78.
79%,IT终端及散件占13.
35%,其他业务(委托研发与设备维护)占9.
03%;到2013年公司的主营构成为服务器(不含募资项目)占60.
09%,IT终端及散件占9.
80%,云计算操作系统占5.
23%,集装箱式可以动数据中心占19.
61%,其他业务(委托研发与设备维护)占5.
27%.
图表28:公司营业总收入及平均毛利率预测0.
00%5.
00%10.
00%15.
00%20.
00%25.
00%30.
00%35.
00%40.
00%45.
00%05001000150020002500300020102011E2012E2013E2014E营业总收入YOY平均毛利率来源:国金证券研究所图表29:2011年预测主营收入构成图表30:2013年预测主营收入构成服务器79%IT终端及散件13%其他业务8%服务器60%IT终端10%云操作系统5%集装箱数据中心20%其他业务5%来源:国金证券研究所-22-敬请参阅最后一页特别声明公司研究业绩预测与投资建议业绩预测基于募投项目成功推进的前提下,我们预测公司2011-2013年实现收入分别为12.
73亿元(增17.
72%)、16.
59亿元(增30.
34%)、22.
95亿元(增38.
31%).
对应的EPS分别为2011年0.
30元(增134.
36%),2012年0.
50元(增69.
59%),2013年0.
92元(增83.
40%).
估值与建议采用APV估值方法,假设资金成本为9.
43%,净利润后续增长率为4%,公司的每股价值为32.
45元.
首次给予"买入"评级.
风险如果公司募投项目没能如期推进,不排除2013年公司实际业绩将大幅低于预期的可能性.
图表31:APV估值每股价值32.
45TV增长率4.
0%Ka9.
43%企业值7,131.
26债务150.
00投资515.
72股票价值6,976.
80少数股东权益4.
46会计年度截止日:12/3120112012E2013E2014E2015E2016E2017E2018E2019E2020ETV合计FCF-72.
03-404.
47-351.
73264.
25353.
34429.
87510.
49587.
45664.
80749.
7414,369.
1617,100.
86ITS0.
490.
000.
000.
010.
030.
060.
090.
120.
170.
224.
255.
45PV(FCF)-65.
82-337.
79-268.
44184.
30225.
21250.
38271.
73285.
76113.
63116.
965,837.
286,613.
19PV(ITS)0.
450.
000.
000.
010.
020.
030.
050.
060.
000.
001.
732.
35来源:国金证券研究所-23-敬请参阅最后一页特别声明公司研究-24-敬请参阅最后一页特别声明公司研究附录:三张报表预测摘要图表32:公司业务收入及毛利率分析与预测(百万元)项目200620072008200920102011E2012E2013E2014E服务器销售收入(百万元)929.
27896.
32919.
01902.
15835.
781,002.
941,253.
681,379.
041,448.
00增长率(YOY)N/A-3.
55%2.
53%-1.
83%-7.
36%20.
00%25.
00%10.
00%5.
00%毛利率11.
81%13.
55%15.
51%13.
78%21.
13%23.
13%24.
13%25.
13%26.
13%销售成本(百万元)819.
54774.
88776.
44777.
82659.
16770.
93951.
121,032.
451,069.
59增长率(YOY)N/A-5.
45%0.
20%0.
18%-15.
26%16.
96%23.
37%8.
55%3.
60%毛利(百万元)109.
73121.
44142.
57124.
33176.
63232.
01302.
55346.
60378.
41增长率(YOY)N/A10.
67%17.
40%-12.
80%42.
06%31.
36%30.
40%14.
56%9.
18%占总销售额比重97.
22%95.
24%94.
35%87.
66%77.
29%78.
79%75.
56%60.
09%55.
12%占主营业务利润比重93.
59%91.
99%93.
50%95.
76%84.
81%84.
67%78.
89%56.
74%51.
63%IT终端及其他销售收入(百万元)0.
001.
612.
040.
00147.
82170.
00195.
50224.
82258.
54增长率(YOY)N/AN/A26.
96%-100.
00%N/A15.
00%15.
00%15.
00%15.
00%毛利率0.
00%100.
00%100.
00%31.
00%2.
93%10.
00%12.
00%12.
00%12.
00%销售成本(百万元)0.
000.
000.
000.
00143.
50153.
00172.
04197.
84227.
52增长率(YOY)N/AN/AN/AN/A#DIV/0!
6.
62%12.
44%15.
00%15.
00%毛利(百万元)0.
001.
612.
040.
004.
3317.
0023.
4626.
9831.
03增长率(YOY)N/AN/A26.
96%-100.
00%#DIV/0!
292.
92%38.
00%15.
00%15.
00%占总销售额比重0.
00%0.
17%0.
21%0.
00%13.
67%13.
35%11.
78%9.
80%9.
84%占主营业务利润比重0.
00%1.
22%1.
34%0.
00%2.
08%6.
20%6.
12%4.
42%4.
23%软件及系统集成销售收入(百万元)20.
2831.
1828.
847.
790.
000.
000.
000.
000.
00增长率(YOY)N/A53.
78%-7.
52%-73.
00%-100.
00%N/AN/AN/AN/A毛利率11.
25%8.
62%7.
39%-13.
38%0.
00%0.
00%0.
00%0.
00%0.
00%销售成本(百万元)18.
0028.
5026.
718.
830.
000.
000.
000.
000.
00增长率(YOY)N/A58.
34%-6.
28%-66.
95%-100.
00%N/AN/AN/AN/A毛利(百万元)2.
282.
692.
13-1.
040.
000.
000.
000.
000.
00增长率(YOY)N/A17.
81%-20.
70%-148.
91%-100.
00%N/AN/AN/AN/A占总销售额比重2.
12%3.
31%2.
96%0.
76%0.
00%0.
00%0.
00%0.
00%0.
00%占主营业务利润比重1.
94%2.
03%1.
40%-0.
80%0.
00%0.
00%0.
00%0.
00%0.
00%云计算操作系统销售收入(百万元)0.
000.
000.
000.
000.
000.
000.
00120.
00180.
00增长率(YOY)N/AN/AN/AN/AN/AN/AN/AN/A50.
00%毛利率0.
00%0.
00%0.
00%0.
00%0.
00%0.
00%0.
00%60.
00%60.
00%销售成本(百万元)0.
000.
000.
000.
000.
000.
000.
0048.
0072.
00增长率(YOY)N/AN/AN/AN/AN/AN/AN/AN/A50.
00%毛利(百万元)N/AN/AN/AN/AN/AN/AN/A72.
00108.
00增长率(YOY)N/AN/AN/AN/AN/AN/AN/AN/A50.
00%占总销售额比重0.
00%0.
00%0.
00%0.
00%0.
00%0.
00%0.
00%5.
23%6.
85%占主营业务利润比重0.
00%0.
00%0.
00%0.
00%0.
00%0.
00%0.
00%2.
85%14.
73%集装箱式可移动数据中心销售收入(百万元)0.
000.
000.
000.
000.
000.
00100.
00450.
00607.
50增长率(YOY)N/AN/AN/AN/AN/AN/AN/AN/A35.
00%毛利率0.
00%0.
00%0.
00%0.
00%0.
00%0.
00%30.
00%30.
00%30.
00%销售成本(百万元)0.
000.
000.
000.
000.
000.
0070.
00315.
00425.
25增长率(YOY)N/AN/AN/AN/AN/AN/AN/A350.
00%35.
00%毛利(百万元)N/AN/AN/AN/AN/AN/AN/A135.
00182.
25增长率(YOY)N/AN/AN/AN/AN/AN/AN/AN/A35.
00%占总销售额比重0.
00%0.
00%0.
00%0.
00%0.
00%0.
00%6.
03%19.
61%23.
12%占主营业务利润比重0.
00%0.
00%0.
00%0.
00%0.
00%0.
00%5.
49%18.
71%22.
45%其他业务(委托研发与设备维护)销售收入(百万元)6.
3011.
9924.
10119.
1997.
69100.
00110.
00121.
00133.
10增长率(YOY)N/A90.
25%101.
02%394.
53%-18.
04%2.
37%10.
00%10.
00%10.
00%毛利率83.
11%52.
34%23.
83%5.
49%27.
95%25.
00%25.
00%25.
00%25.
00%销售成本(百万元)1.
065.
7118.
36112.
6570.
3975.
0082.
5090.
7599.
83增长率(YOY)N/A436.
98%221.
24%513.
59%-37.
51%6.
55%10.
00%10.
00%10.
00%毛利(百万元)5.
246.
285.
746.
5527.
3025.
0027.
5030.
2533.
28增长率(YOY)N/A19.
80%-8.
46%13.
99%316.
95%-8.
42%10.
00%10.
00%10.
00%占总销售额比重0.
66%1.
27%2.
47%11.
58%9.
03%7.
86%6.
63%5.
27%5.
07%占主营业务利润比重0.
13%0.
71%2.
23%12.
53%8.
06%7.
51%6.
47%5.
39%5.
27%销售总收入(百万元)955.
84941.
10973.
991029.
131081.
291272.
941659.
172294.
862627.
14销售总成本(百万元)838.
60809.
09821.
50899.
30873.
04998.
931275.
661684.
041894.
18毛利(百万元)117.
25132.
01152.
49129.
83208.
25274.
01383.
51610.
83732.
96平均毛利率12.
27%14.
03%15.
66%12.
62%19.
26%21.
53%23.
11%26.
62%27.
90%来源:国金证券研究所-25-敬请参阅最后一页特别声明公司研究损益表(人民币百万元)资产负债表(人民币百万元)2008200920102011E2012E2013E2008200920102011E2012E2013E主营业务收入9741,0291,0811,2731,6592,295货币资金3722072241,087689401增长率5.
7%5.
1%17.
7%30.
3%38.
3%应收款项99106164143187258主营业务成本-810-865-863-999-1,276-1,684存货287187338274349461%销售收入83.
1%84.
1%79.
8%78.
5%76.
9%73.
4%其他流动资产442333324053毛利164164218274384611流动资产8025247591,5361,2651,173%销售收入16.
9%15.
9%20.
2%21.
5%23.
1%26.
6%%总资产57.
3%45.
9%46.
3%59.
7%46.
2%37.
4%营业税金及附加-2-3-5-6-7-10长期投资416424516517516516%销售收入0.
2%0.
3%0.
4%0.
5%0.
5%0.
5%固定资产1651801963607941,275营业费用-72-65-75-87-109-144%总资产11.
8%15.
7%12.
0%14.
0%29.
0%40.
7%%销售收入7.
4%6.
4%7.
0%6.
8%6.
6%6.
3%无形资产107162158163168管理费用-96-112-152-165-211-278非流动资产5976178801,0371,4751,961%销售收入9.
8%10.
9%14.
1%13.
0%12.
7%12.
1%%总资产42.
7%54.
1%53.
7%40.
3%53.
8%62.
6%息税前利润(EBIT)-5-17-141655179资产总计1,3991,1411,6382,5742,7403,134%销售收入n.
an.
an.
a1.
3%3.
3%7.
8%短期借款1840150000财务费用51491811应付款项195140419387496659%销售收入-0.
5%-0.
1%-0.
3%-0.
7%-1.
1%-0.
5%其他流动负债2822394247资产减值损失0-4-8000流动负债381147591425537706公允价值变动收益000000长期贷款000001投资收益141534455560其他长期负债40185000%税前利润57.
5%362.
2%92.
1%50.
1%36.
0%21.
5%负债421165596425537707营业利润14-51570129250普通股股东权益9759721,0382,1432,1972,419营业利润率1.
4%n.
a1.
4%5.
5%7.
8%10.
9%少数股东权益444567营业外收支10922202429负债股东权益合计1,3991,1411,6382,5742,7403,134税前利润2443790153279利润率2.
4%0.
4%3.
5%7.
1%9.
2%12.
2%比率分析所得税-10-3-9-15-282008200920102011E2012E2013E所得税率2.
5%3.
5%6.
9%10.
0%10.
0%10.
0%每股指标净利润2343581137251每股收益0.
1090.
0170.
1600.
2960.
5010.
919少数股东损益000111每股净资产4.
5344.
5204.
8277.
8798.
0758.
895归属于母公司的净利2343480136250每股经营现金净流0.
1680.
2840.
1340.
4100.
4200.
954净利率2.
4%0.
4%3.
2%6.
3%8.
2%10.
9%每股股利0.
0000.
0200.
0000.
1000.
1000.
100回报率现金流量表(人民币百万元)净资产收益率2.
40%0.
39%3.
31%3.
75%6.
21%10.
34%2008200920102011E2012E2013E总资产收益率1.
67%0.
33%2.
09%3.
12%4.
98%7.
98%净利润2343581137251投入资本收益率-0.
44%-1.
68%-1.
12%0.
68%2.
26%6.
63%少数股东损益000000增长率非现金支出2531484171124主营业务收入增长率2.
98%5.
66%5.
07%17.
72%30.
34%38.
31%非经营收益6-11-32-55-79-89EBIT增长率43.
08%223.
62%-15.
48%240.
04%224.
03%营运资金变动-1837-2244-16-27净利润增长率116.
80%-84.
01%816.
08%134.
36%69.
59%83.
42%经营活动现金净流366129112114260总资产增长率-5.
00%-18.
48%43.
63%57.
08%6.
47%14.
37%资本开支-15-40-19-184-485-581资产管理能力投资-500-286-100应收账款周转天数33.
927.
935.
532.
032.
032.
0其他445455560存货周转天数118.
7100.
0110.
9100.
0100.
0100.
0投资活动现金净流-61-36-301-140-430-521应付账款周转天数44.
636.
366.
266.
066.
066.
0股权募资0001,052-560固定资产周转天数61.
863.
765.
273.
6107.
8122.
7债权募资-104-184150-15501偿债能力其他-17-6-1-5-27-27净负债/股东权益-19.
26%-21.
24%-7.
08%-50.
62%-31.
27%-16.
48%筹资活动现金净流-122-190149892-83-26EBIT利息保障倍数1.
016.
43.
9-1.
9-3.
0-15.
9现金净流量-146-165-123864-399-288资产负债率30.
06%14.
46%36.
39%16.
53%19.
62%22.
57%来源:公司年报、国金证券研究所-26-敬请参阅最后一页特别声明公司研究长期竞争力评级的说明:长期竞争力评级着重于企业基本面,评判未来两年后公司综合竞争力与所属行业上市公司均值比较结果.
优化市盈率计算的说明:行业优化市盈率中,在扣除行业内所有亏损股票后,过往年度计算方法为当年年末收盘总市值与当年股票净利润总和相除,预期年度为报告提供日前一交易日收盘总市值与前一年度股票净利润总和相除.
投资评级的说明:强买:预期未来6-12个月内上涨幅度在20%以上;买入:预期未来6-12个月内上涨幅度在10%-20%;持有:预期未来6-12个月内变动幅度在-10%-10%;减持:预期未来6-12个月内下跌幅度在10%-20%;卖出:预期未来6-12个月内下跌幅度在20%以上.
市场中相关报告评级比率分析说明:市场中相关报告投资建议为"强买"得1分,为"买入"得2分,为"持有"得3分,为"减持"得4分,为"卖出"得5分,之后平均计算得出最终评分,作为市场平均投资建议的参考.
最终评分与平均投资建议对照:1.
00=强买;1.
01~2.
0=买入;2.
01~3.
0=持有3.
01~4.
0=减持;4.
01~5.
0=卖出历史推荐与股价16.
0711.
0716.
0721.
0726.
07090309090603090824091120100211100513100806101108110128人民币(元)050100150200250300350400450成交量历史推荐和目标定价(人民币)日期评级市价目标价12011-02-13买入21.
10N/A来源:国金证券研究所市场中相关报告评级比率分析日期一周内一月内二月内三月内六月内强买00000买入02222持有00000减持00000卖出00000评分02.
002.
002.
002.
00来源:朝阳永续-27-敬请参阅最后一页特别声明公司研究特别声明:本报告版权归"国金证券股份有限公司"(以下简称"国金证券")所有,未经事先书面授权,本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品,或再次分发给任何其他人,或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用.
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