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1证券研究报告公司研究/深度研究2015年01月19日商业贸易/电子商务II当前价格(元):9.
06合理价格区间(元):许世刚执业证书编号:S0570512080004研究员025-51863261xushigang@htsc.
com购天购地购快乐快乐购(300413)新股深度研究投资要点:A股第一家媒体零售企业.
公司通过电视、电脑和移动终端三屏互动形成整合平台,集电视购物、网络购物、外呼购物于一体,主要经营家庭百货,提供生活服务,致力于跨行业、跨媒体、跨地区发展.
电视购物行业迈向跨屏发展.
经历10年规范化发展之后,电视购物行业已形成寡头竞争的市场格局,包括公司在内的家庭购物行业(以电视购物为主)龙头2013年CR3达到49.
6%;同时,网络购物的快速兴起和普及,正不断冲击着传统电视购物的市场份额.
在此背景下,实现电视+电脑+移动终端之间多屏互动、借助移动互联网形成新的商业模式,成为电视购物行业的发展方向.
背靠湖南广电,掌握多项核心竞争力.
背靠湖南广电强大的既有优势,公司在节目制作和研发方面掌握了先机;深耕湖南本地市场之余,公司逐渐覆盖全国,形成领先的规模和品牌优势;在自身媒体创意和媒体内容制作优势的基础上,公司通过电视、电脑和移动终端三屏互动,建立起电视、网络和外呼多渠道整合营销平台,未来还将打造以手机移动购物为主的三屏融合营销模式;此外,公司在信息化管理、企业文化方面也形成了竞争力.
多项指标抢眼且仍有优化空间.
从成长性看,公司电视、网络、外呼三大渠道均具有不俗表现,未来随着募投项目推进,公司覆盖户数、会员数及订单数将有进一步提高的空间,特别是三屏融合趋势下,移动购物将有望得到跨越式发展;从盈利能力来看,公司通过强化供应链、优化商品结构,实现了毛利率的持续提高,这一趋势将有望继续保持并带动净利率水平保持平稳.
首次给予"增持"评级.
预计2014~2016年公司净利润分别为1.
62/1.
87/2.
13亿元,分别同比增长-12.
5%/15.
3%/14.
1%;全面摊薄EPS分别为0.
49/0.
47/0.
53元(2014年基于发行前股本计算).
公司的成功上市,为A股市场带来第一只以电视购物为主力业态,具备电视、网络、外呼等多通路,经营多品类商品的媒体零售上市公司,与此同时,公司也是目前市场上唯一的一只初步构建起三屏融合框架的电商企业.
标的十分稀缺,可以因此享受一定的估值溢价.
我们给予公司2015年30~40倍PE,合理市值约为56.
1~74.
8亿元(对应2015年1.
7~2.
3倍PS),合理价格区间为14.
1~18.
8元.
公司基本资料经营预测指标与估值20132014E2015E2016E营业收入(百万)3150289132943778+/-%10.
3%-8.
2%13.
9%14.
7%净利润(百万)185162187213+/-%30.
8%-12.
5%15.
3%14.
1%EPS0.
560.
490.
470.
53PE16.
2218.
5319.
4717.
06资料来源:公司公告、华泰证券研究所总股本(百万)134.
00流通A股(百万)59.
2552周内股价区间(元)8.
80-36.
88总市值(百万)1,421.
74总资产(百万)842.
06每股净资产(元)5.
20资料来源:公司公告股价走势图相关研究投资评级:增持(首次评级)公司研究/深度研究|2015年01月谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准2正文目录公司概况.
4具备多通路、多品类的媒体零售龙头4芒果传媒为第一大股东,湖南广电为实际控制人4行业分析:规范化与竞争加剧,电视购物迈向跨屏发展.
6电视购物规范化,行业集中度高.
6网络购物蓬勃发展,争夺市场7顺应发展,跨屏成趋势8公司核心竞争力.
9节目制作团队和研发团队强大且专业9市场覆盖率高,品牌优势凸显9多渠道整合营销模式颇具优势10信息化管理,供应链完整.
11管理层经验丰富,企业文化鲜明.
13公司主营业务分析14电视购物领衔三屏互动14家居生活类居榜首,高毛利珠宝美妆类占比提高显著.
15"视同买断的代销"为主的采购方式风险低16财务分析.
17成长性分析.
17盈利能力分析18偿债能力分析20运营能力分析21募集资金的运用.
23盈利预测和估值.
25盈利预测:2015~2016年营收与利润均恢复增长25媒体零售稀缺标的,首次给予"增持"评级25风险因素.
26图表目录图1:公司实际控制人历史沿革4图2:公司发行人股权结构图(发行前)5图3:2006-2013年网络购物规模增长情况7图4:公司主营业务收入构成(按地区分)10公司研究/深度研究|2015年01月谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准3图5:公司整合营销的三种主要模式.
11图6:公司目前的三屏互动媒体零售发展模型11图7:公司信息技术系统总体框架图.
12图8:公司主要业务流程图.
12图9:公司营业收入构成(按销售方式划分)14图10:公司客单价变化15图11:公司的覆盖户数和会员转化率15图12:公司主营业务收入构成(按品类分)15图13:公司主营业务收入构成(按采购模式)16图14:公司主营业务毛利率(按品类分)18图15:公司销售费用构成占营业收入的比例19图16:公司管理费用构成.
20图17:公司电子商务平台项目建设内容示意图.
23图18:公司核心业务系统功能示意图24表格1:公司发行人股权结构变化5表格2:其他主要的现代家庭购物公司概况.
6表格3:网络购物及移动互联网购物企业7表格4:公司研发团队数据指标9表格5:公司市场覆盖情况9表格6:公司两种采购方式的采购总额16表格7:公司营收和净利润同比增速.
17表格8:公司按销售方式分营业收入同比增速17表格9:公司按品类分主营营业收入增速17表格10:公司毛利率(2011-2014)18表格11:公司期间费用分析.
19表格12:公司销售费用构成19表格13:公司财务费用构成20表格14:公司各项偿债能力指标(2011-2014)20表格15:公司运营能力指标21表格16:同业可比公司存货周转率比较.
21表格17:公司IPO募集资金项目.
23表格18:公司盈利预测.
25公司研究/深度研究|2015年01月谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准4公司概况具备多通路、多品类的媒体零售龙头公司前身为快乐购物有限公司,由湖南电视台和湖南广播影视集团在2005年12月28日共同出资设立.
2006年3月,快乐购物频道正式开播.
公司是商务部认定的全国首批电子商务示范企业,主要经营家庭百货,提供生活服务,定位媒体零售.
通过电视、电脑和移动终端三屏互动形成整合平台,发布商品信息和生活资讯,致力于跨行业、跨媒体、跨地区发展,是媒体和零售相融合的产物.
图1:公司实际控制人历史沿革资料来源:公司招股说明书、华泰证券研究所公司包括三大主要业务:电视购物、网络购物和外呼购物.
快乐购作为最全面的媒体零售龙头之一,旗下目前拥有包括购物频道、时尚频道、Happigo、型录购物、电台购物、手机购物、外呼购物、我是美人和快乐团等多个销售通路.
公司为消费者提供从3C家电、家居用品到珠宝精品、美容服饰,乃至保险、旅游等全方位的高品质商品与服务选择.
芒果传媒为第一大股东,湖南广电为实际控制人IPO发行前,公司的股本为3.
31亿股,芒果传媒作为控股股东拥有本公司54.
11%的股份,弘毅投资、绵阳基金、高新创投、红杉资本、西藏弘志分别持有19.
7%、10.
94%、7.
02%、5.
47%、2.
77%的股份.
湖南广播电视台(简称"湖南广电")为公司实际控制人.
本次公司拟发行7,000万股,占本次发行后公司总股本的比例为17.
46%.
发行后公司第一大股东与实际控制人保持不变.
公司研究/深度研究|2015年01月谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准5图2:公司发行人股权结构图(发行前)资料来源:公司招股说明书、华泰证券研究所表格1:公司发行人股权结构变化序号股东名称/姓名发行前发行后(发行新股7000万股后)持股数量(股)持股比例持股数量(股)持股比例1芒果传媒(SS)179,095,49354.
11%172,899,07443.
12%2弘毅投资65,198,39419.
70%65,198,39416.
26%3绵阳基金36,200,80910.
94%36,200,8099.
03%4湖南高新创投(SS)23,225,9397.
02%22,422,3585.
59%5红杉资本18,100,4035.
47%18,100,4034.
51%6西藏弘志9,178,9622.
77%9,178,9622.
29%7全国社会保障基金理事会(SS)--7,000,0001.
75%8社会公众股--70,000,00017.
46%合计331,000,000100.
00%401,000,000100.
00%资料来源:公司招股说明书、华泰证券研究所公司研究/深度研究|2015年01月谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准6行业分析:规范化与竞争加剧,电视购物迈向跨屏发展电视购物规范化,行业集中度高电视购物正式在国内出现是1992年广东省的珠江频道播出的购物节目.
1995年11月北京电视台主办的"BTV电视直销"拉开了电视直销的序幕.
到90年代中后期,国内电视直销公司达到1000多家,行业总收入达到200多亿元.
90年代后期,国内电视直销公司在帝威斯(帝威斯与美国专业电视购物公司TVShopping.
Inc进行合作管理)的带动下达到顶峰.
这一时期的电视购物以购物短片呈现,通过在各省级卫视频道购买广告时段播出.
然而,由于此阶段的电视直销缺乏技术标准、质量标准、价格标准和行业规范,而且传统的电视直销企业规模小,缺乏完整的产业链,从1999年开始,传统的电视购物发展降温,行业销售规模缩小.
到2000年底,电视购物公司锐减到300家左右,行业收入也下滑到40多亿.
2004年开始,为了规范电视购物产业,广电总局批准了11家开办全国性的电视购物频道.
2006年3月,现代家庭购物模式的快乐购物频道正式开播.
现代家庭购物主要以电视台的专业购物频道为平台,24小时全天不间断的以直播或者录播的方式播出,融合信息性、娱乐性与知识性为一体,综合运用网络、外呼、目录多渠道开展复合营销.
主要销售家庭生活百货,消费对象为居家人群.
截至目前获得广电总局批准开办全国性的电视购物频道为11家,区域性的为27家;其中以快乐购为代表构成的行业第一梯队,已经建立了自己稳定的市场地位和品牌影响力.
根据欧睿信息咨询公司统计,2013年家庭购物行业(以电视购物为主)营业收入前三名的公司(含快乐购)占49.
60%,集中度较高.
表格2:其他主要的现代家庭购物公司概况公司名称上海东方购物商务有限公司央视购物有限公司家有购物集团有限公司江苏好享受购物有限公司设立情况2003年由上海文广新闻传媒集团、韩国CJ家庭购物株式会社以及同方股份有限公司共同设立由中央电视台设立,2006年12月正式开播2008年由贵州贵电视台设立2008年由江苏省广播电视台(集团)设立商品类型家用电器,电脑、手机、数码,厨房、家居、家饰,食品、保健品,母婴、文教、宠物,个护、美妆;服饰、内衣、箱包,珠宝、收藏、手表,运动、户外、健康,汽车、旅游、保险家居生活,手机数码,厨卫电器,服装、美妆,珠宝收藏、食品、健康家居生活,家纺床品,厨房用品、厨电,化妆品、洗护用品,服装、配件,数码、家电,食品、健康、母婴数码家电、家居生活、服装配饰、床品家纺、美容靓装、美食母婴、运动健康、珠宝收藏覆盖区域上海市、广东省(包括广州市、东莞市、中山市、珠海市、湛江市、肇庆市、番禺市、揭阳市、云浮市)、江苏省(包括南京市、镇江市、扬州市、徐州市、无锡市、昆山市、盐城市)、浙江省(包括宁波市、衢州市、嘉兴市、杭州市)黑龙江省(不含哈尔滨市)、甘肃省、南昌市、昆明市、太原江苏省、安徽省、湖南省、云南省、广西省、四川省、海南省、浙江省、广东省、重庆市、吉林省、内蒙古自治区、甘肃省、山西省、河北省、河南省及北京市、上海市、重庆市、贵州市、山东省、山西省、内蒙古自治区、宁夏省、陕西省、吉林省、河北省、河南省、安徽省、湖南省部分区域、丽江市、成都市、绵阳市、扬州市、昆江苏省、山东省、浙江省、陕西省、湖北省、安徽省、福建省、湖南省、四川省公司研究/深度研究|2015年01月谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准7市、晋中市、武汉市湖北省部分地区山市、常州市、杭州市、建瓯市资料来源:公司招股说明书、华泰证券研究所网络购物蓬勃发展,争夺市场随着网络的发展,国内网络用户数量持续增长.
根据互联网络信息中心及艾瑞咨询统计,从2006年至2013年,网络购物用户数由3,233万增长至3.
12亿人.
与此同时,随着网络用户购买力的提升,我国的网络购物交易规模由2006年的263亿元增至2012年18,410亿元,年复合增长率达83.
5%.
图3:2006-2013年网络购物规模增长情况资料来源:艾瑞咨询、公司招股说明书、华泰证券研究所在信息技术持续升级的推动之下,消费者对购物体验的要求不断提高,电子商务行业竞争日趋激烈.
截至2013年底,以网络购物业务为主的电子商务企业数量已经高达29,303家(其中天猫、京东商城、苏宁易购、当当网、亚马逊中国为代表的综合性购物网站迅速发展),较前一年增长17.
80%,但是主要市场份额仍然被阿里巴巴、京东、苏宁等具备先发优势的企业占有.
作为从电视购物起家的快乐购,主要竞争对手除了从电视购物起步的企业如上海东方购物商务有限公司、央视购物有限公司、家有购物集团有限公司和江苏好享购物有限公司等外,还面临着其他网络购物平台的竞争,如京东、苏宁等.
表格3:网络购物及移动互联网购物企业公司名称公司简介京东拥有遍及全国超过6000万注册用户,近万家供应商,在线销售家电、数码通讯、电脑、家具百货、服装服饰、母婴、图书、食品等12大类数万个品牌万种优质商品,日订单处理量超过50万单,网站日均PV超过1亿.
263560128226304610784513203184100200040006000800010000120001400016000180002000020062007200820092010201120122013(亿元)公司研究/深度研究|2015年01月谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准82009年初,京东斥资成立物流公司,布局全国物流体系.
目前,京东分布在华北、华东、华南、西南、华中、东北的六大物流中心覆盖了全国各大城市,并在西安、杭州等城市设立二级库房,仓储总面积超过50万平方米.
苏宁经营商品涵盖传统家电、消费电子、百货、日用品、图书、虚拟产品等综合品类,线下实体门店1700多家,献上苏宁易购位居国内B2C前三,线上线下的融合发展引领零售发展新趋势.
2013年10月,苏宁投资2.
5亿美元成为PPTV的第一大股东.
PPTV是中国首家全面覆盖网页端、PC客户端、手机端、Pad端,并率先进军互联网电视领域的视频新媒体,活跃用户超过3.
4亿.
资料来源:公司招股说明书、华泰证券研究所顺应发展,跨屏成趋势2013年初,随着互联网技术和通讯技术的不断升级、智能手机的普及以及社交娱乐、体验分享等因素对消费者购物的影响程度进一步提升,电视、电脑、移动终端之间开始出现互动趋势;微博、微信等移动社交媒体快速兴起,并逐渐应用到电子商务领域,甚至成为多屏互动的驱动工具;大数据和云计算的广泛应用,使得整合传播、整合营销成为可能.
网络购物企业逐渐重视电视屏幕的占领和电视、视频内容创作的实力,以及自媒体、社交等媒体工具的掌控,纷纷通过兼并收购完善全媒体零售、三屏互动的产业体系.
例如2013年4月29日,阿里巴巴入股新浪微博约18%;2013年8月1日,阿里巴巴旗下淘宝网与新浪微博联合发布"微博淘宝版",双方将在用户账号互通、数据交换、在线支付与网络营销领域进行合作.
2013年10月,苏宁收购PPTV44%的股权成为其第一大股东,拟借此举快速占领互联网电视市场,抢占多屏入口.
随着微信全面的商业化,催生了各大广受用户欢迎的公众号,例如2013年年终评选出年度三大最具实用性购物公众账号易讯、快乐购狗小二和天虹.
为了顺应行业"跨屏"大趋势,现代家庭购物企业在原有的电视、网络、外呼等各类渠道基础上全面向移动互联网业务挺进,形成电视端与电脑端、移动终端的三屏互动.
以快乐购为代表的现代家庭购物企业,经由三屏互动形成了资源共享、会员共享、端口互联,从以电视和互联网为主的多渠道营销向真正意义上的以互联网技术为支撑的媒体零售模式转型.
公司研究/深度研究|2015年01月谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准9公司核心竞争力与其他从电视购物起步的电子商务企业相比,公司具有先发优势、创新优势和规模优势,积累了庞大的会员基础,建立了具有强大市场号召力的品牌形象,确立了市场的领先地位;与其他纯网络电子商务企业相比,公司凭借媒体创意、制作和传播能力,对电视、电脑和移动终端等进行整合营销,实现了高利润率的规模增长.
节目制作团队和研发团队强大且专业快乐购秉承湖南广播电视台在媒体内容策划、制作、展示和创意上的传统优势,同时具备对节目生产投入及成本管理更良好的控制能力.
节目制作团队的部分成员曾工作于湖南卫视"天天向上"、"快乐大本营"等王牌栏目,同时公司还不断派遣业务人员赴日、韩、美、法、英等国及台湾地区进行考察学习,将骨干人员选派到北京大学、清华大学、复旦大学、长江商学院、中欧国际工商学院等一流院校接受专业深造.
公司凭借强大的制作团队,在电视购物节目的制作方面也不断创新,首创"行动营销",即把演播厅搬到商品原产地,通过放大媒体优势还原给消费者真实、生动的购物体验,从"湖南原产"发展到"中国原产"直至"全球精选";公司还集结两岸三地的媒体精英,致力于打造时尚达人经济和社交媒体产业链,也为一些国际品牌定制视频和微电影;与此同时,公司发挥湖南广播电视台的号召力,邀请明星、著名主持人、时尚达人和意见领袖为公司代言,并与湖南卫视的人气栏目互动,引发消费需求.
公司还拥有专业性强且运作高效的技术研发团队,包括业务分析、软件开发、系统测试、运营维护和信息系统审计五个专业小组.
截至2014年6月30日,公司核心技术人员为86人,员工总数占比达到近8%.
表格4:公司研发团队数据指标2014.
6.
302013.
12.
312012.
12.
312011.
12.
31核心技术人员数量86794841占员工总数的比例(%)7.
63%7.
42%4.
63%3.
81%研发人员数量57552726占员工总数的比例(%)5.
06%5.
16%2.
60%2.
41%资料来源:公司招股说明书、华泰证券研究所市场覆盖率高,品牌优势凸显作为公司核心竞争力的电视购物深耕湖南本地市场,并且逐渐覆盖全国.
截至2014年6月30日,公司电视购物节目覆盖19个省/自治区、3个直辖市、197个地级市的11.
434亿户家庭,会员数达到542万.
表格5:公司市场覆盖情况2014年1-6月2013年2012年2011年覆盖户数(万户)11,43410,7578,8066,198总会员数(万人)542503417380电视购物会员数(万人)503469393315资料来源:公司招股说明书、华泰证券研究所公司依托于湖南卫视,得益于强大的品牌优势和对本地消费者的深入了解,公司目前已经基公司研究/深度研究|2015年01月谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准10本实现对湖南本地市场的全面覆盖.
2014上半年,湖南省的销售商品收入为4.
69亿元,占比约35%.
公司在巩固湖南本地市场的基础上,积极拓展省外市场的机会,在华东、华南和其他地区(包括华北、东北和西北等)等地开展业务.
近几年间,非湖南地区的覆盖用户数从2011年12月31日的5,463万户增加到2014年6月30日的10,684万户,销售商品收入也随着快速增长,目前占比已提高至近65%.
多渠道整合营销模式颇具优势目前,公司在电视、电脑和移动终端三屏互动的大背景下,在将电视购物、网络购物、外呼购物作为独立的购物渠道进行单独销售活动的同时,还通过媒体创意进行整合营销.
在自身媒体创意和媒体内容制作优势的基础上,公司通过电视、电脑和移动终端三屏互动形成整合传播平台,发布生活资讯和商品信息,与顾客形成持续的社交互动,最大限度地聚集潜在消费者、激发购买要求并通过数据挖掘,精准把握消费者偏好,最终消费者通过电话、网站和移动终端完成购买.
截至2014年6月30日,公司会员数达到542万,互联网及移动互联网端拥有201万注册用户(其中电脑屏幕端拥有160万注册用户,手机屏幕端拥有41万注册用户),移动端APP累计下载量为35万次.
2013年~2014年1-6月,公司官方网站浏览量分别为1.
1/0.
3亿PV,移动端网站浏览量分别为1604/634万PV.
公司率先在IPTV、OTT机顶盒等互联网电视领域着手新的渠道布局,目前已经覆盖湖南120万户IPTV用户,并且已经获得小米盒子、小米电视、乐视盒子、乐视电视、芒果TV等OTT机顶盒的开发许可.
根据未来的发展规划,公司将从以电视购物为龙头的三屏互动营销模式,走向以手机移动购物为主的三屏融合营销模式,网络购物收入和利润份额全面超越电视购物;从以电视覆盖用户和网络流量快速增长推动销售扩张的经营模式,转向以数据库挖掘为主,注重客户体验的经营模式;持续扩大经营规模,提升盈利能力,并伺机进军国际市场.
图4:公司主营业务收入构成(按地区分)资料来源:公司招股说明书、华泰证券研究所45.
51%40.
42%34.
84%35.
09%23.
37%21.
43%19.
99%19.
30%18.
03%22.
09%23.
31%23.
42%13.
09%16.
05%21.
87%22.
19%0.
00%10.
00%20.
00%30.
00%40.
00%50.
00%60.
00%70.
00%80.
00%90.
00%100.
00%2011201220132014H1湖南华东华南其他(华北、东北和西北等)公司研究/深度研究|2015年01月谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准11图5:公司多渠道整合营销的三种主要模式资料来源:华泰证券研究所整理图6:公司目前的三屏互动媒体零售发展模型资料来源:公司招股说明书、华泰证券研究所信息化管理,供应链完整公司拥有全面的信息化管理优势:从成立之初就不断加大信息化建设投入,将所有的管理环节流程化、标准化,全部嵌入IT系统,实现无缝联接,并通过信息流来驱动业务和管理,实现全面的信息化管理;公司自主研发了电视购物IT管理资讯系统(HRP),为公司业务发展搭建完善的IT架构.
此外,基于互联网时代的行业特征和信息化管理基础,公司也在努力打造无局限、扁平化的组织体系.
在管理沟通与协作方面,公司大量启用视频会议系统、微信作战室、MP作战室、跨部门作业小组等技术和管理手段;此外,公司在成立初期就导入了智能化的包公自动化系统(OA).
以热点产品为驱动,以电视购物为龙头的营销模式.
调研、分析数据,开发产品宣传、联系会员,形成预热电视直播、网站、手机购物以社交娱乐为驱动,以在线互动为推动力的营销模式.
利用社交、娱乐方式聚集人气,形成消费热点;畅销产品进行电视、网络和外呼销售与湖南卫视进行热点节目合作,邀请明星代言.
将热点节目和明星人气导入公司手机客户端.
以数据库挖掘为驱动,以外呼购物为主导的营销模式.
记录消费信息,丰富数据库.
利用数据库,外呼精准营销.
掌握热点,开发电视、网络商品.
公司研究/深度研究|2015年01月谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准12图7:公司信息技术系统总体框架图资料来源:公司招股说明书、华泰证券研究所同时,公司拥有供应链管理优势,具有完整的供应链体系,在销售的各个环节保证了商品的质量和用户体验,并且最大程度的维持与供应商的良好关系.
在商品开发方面,公司既深入到原产地招商,又运用互联网采购和在线商务管理,还建立了通过数据库指导商品选择的开发模式.
在商品库存管理方面,对市场需求的准确判断和多渠道销售使公司库存周转率始终保持在较高水平;通过引入曼哈顿仓储管理系统,公司优化了商品关联、拣货路径、库存容积、拣货波次等供应链管理的作业流程.
在商品配送方面,公司承诺商品在7天内送货到府(部分特殊地区为15天),并提供货到付款以及7天内退货、15天内换货的服务.
公司与物流供应商结成了紧密的合作关系,推行"干线+宅配"新型物流模式.
图8:公司主要业务流程图资料来源:公司招股说明书、华泰证券研究所公司研究/深度研究|2015年01月谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准13管理层经验丰富,企业文化鲜明公司管理层平均从业经验15年以上,加入本公司之前分别担任省级电视台、大型制造企业、大型零售连锁企业、知名上市公司等的中高层管理职务.
其中2名高管接受过海外专业进修,另有4名高管人员正在就读EMBA课程.
公司注重企业文化建设,致力于将公司的人才优势提升为不可复制的文化优势.
公司着力打造"自由、平等、活力、富足"的团队文化,树立统一的价值观;公司将企业文化与价值观建立在员工的现实需求基础之上,承认员工的多元价值追求,尊重每位员工的各种权利,积极为员工规划职业生涯、创造成长空间,鼓励员工发挥个性.
近年来.
公司的企业文化得到社会各界的高度认可,并已连续三年被北京大学企业社会责任与雇主品牌传播研究中心和智联招聘网站评委湖南地区"最佳雇主".
公司研究/深度研究|2015年01月谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准14公司主营业务分析电视购物领衔三屏互动公司的最主要收入来源是电视购物,2014上半年收入占比为68%;外呼购物占比有下降趋势,但是仍然维持在约15%的比例;随着网络的发展,公司也与时俱进的扩展网络购物,占比逐年增加,目前收入占比已经超过10%.
公司从电视购物起步.
尽管随着网络购物的普及,公司的电视购物的营业收入比例有所下降,但是规模还在快速增长.
电视购物凭借其强大的传播力和公信力,成为公司实现销售的主要渠道,并且积累了丰富的会员资源.
在近几年中,公司电视购物会员人数大幅增加且其会员订单数也呈现增长态势.
公司的网络购物分为PC端网站购物和移动端购物.
过去几年间,随着网购环境的快速发展和公司的不断布局,公司网络购物营业收入大幅提升.
其中,PC端网络购物网站与电视购物同步直播,围绕电视畅销商品进行延展开发,同时也邀请更多品牌入驻;移动终端购物是公司正着力搭建的重要购物渠道,顾客可以通过快乐购APP、WAP主页、微信公众服务号等方式在移动终端上随时随地进行购物.
目前,公司网络购物访问量大幅增加,订购率持续提升,营业收入快速增加.
外呼购物定位于数据库精准营销,通过对电视购物、网络购物积累的客户数据进行挖掘和分析,向消费者推荐适合于重复购买的商品,实现会员重购率的提升;同时公司也通过外呼购物进行商品试销、自营产品和定制产品的销售.
公司外呼购物销售人员席位数持续扩容,销售成交率持续稳定.
公司依托自己的先发优势、团队优势、创新优势,利用电视、电脑、移动终端三屏互动,搭建了一个领先的整合营销传播平台,形成以电视购物为主,电视购物、网络购物和外呼购物三位一体的盈利模式.
伴随着电视购物覆盖户数提高,公司通过多种精准营销手段提高会员转化率.
2011年底~2014年中,公司会员转化率(会员转化率=会员总数/覆盖户数)分别为4.
38%/4.
75%/4.
65%/4.
74%.
此外,公司还通过不断开发新的商品种类,每周引入约20%的新品,引导消费者产生新的需求,提高重复购买率,最终实现客单价的提升.
2010~2013图9:公司营业收入构成(按销售方式划分)资料来源:公司招股说明书、华泰证券研究所75.
52%69.
21%68.
96%68.
00%6.
36%6.
83%7.
78%10.
05%9.
61%13.
82%16.
57%14.
46%8.
51%10.
13%6.
69%7.
49%0.
00%10.
00%20.
00%30.
00%40.
00%50.
00%60.
00%70.
00%80.
00%90.
00%100.
00%2011201220132014H1电视购物网络购物外呼购物其他公司研究/深度研究|2015年01月谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准15年,公司客单价分别为1,611/1,736/1,819/2,009元.
图10:公司客单价变化图11:公司的覆盖户数和会员转化率资料来源:公司招股说明书、华泰证券研究所资料来源:公司招股说明书、华泰证券研究所家居生活类居榜首,高毛利珠宝美妆类占比提高显著公司主要销售家居生活、3C数码、流行服饰、珠宝美妆等商品.
其中,公司销售商品收入主要来自于家居生活类产品,此类商品的毛利率也较高.
在近几年中,家居生活类产品销售收入的比例为50%左右.
对家居生活类商品的需求最旺盛是女性客户,占比约64%,主要集中在35-45岁的中高收入职业女性.
目前来看,家居生活类商品的收入增长迅速,且占比也逐年增加.
3C数码类商品是公司的另一主要收入来源.
由于3C数码类商品的毛利率较低,公司逐渐降低其在销售收入中的比例,目前3C数码是公司经营的第三大类商品.
流行服饰和珠宝美妆类商品的销售收入逐年增长.
流行服饰类商品在整体商品类别中占比保持基本稳定;珠宝美妆类商品在整体商品类别中占比逐年增加,目前已经成为公司第二大商品类别.
1,6111,7361,8192,009050010001500200025002010201120122013(元)客单价6,1988,80610,75711,4345.
37%4.
74%4.
68%4.
74%4.
00%4.
50%5.
00%5.
50%0500010000150002011201220132014(1-6)(万元)覆盖户数会员转化率图12:公司主营业务收入构成(按品类分)资料来源:公司招股说明书、华泰证券研究所43.
54%50.
00%48.
45%51.
67%26.
74%20.
04%16.
02%14.
18%14.
87%13.
47%12.
43%9.
38%14.
76%16.
33%23.
02%24.
69%0.
09%0.
15%0.
09%0.
08%0.
00%10.
00%20.
00%30.
00%40.
00%50.
00%60.
00%70.
00%80.
00%90.
00%100.
00%2011201220132014(1-6)家居生活3C数码流行服饰珠宝美妆其他公司研究/深度研究|2015年01月谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准16"视同买断的代销"为主的采购方式风险低公司根据商品品类和供应商不同,采取两种采购模式:视同买断的代销和买断.
目前公司采购以视同买断的代销为主,买断为辅.
在视同买断的代销方式下,在商品进入公司仓库后到商品出售前,商品的所有权仍属于供应商,主要风险也没有转移给公司;买断的方式,是由公司提前备货买断商品,供应商将商品交付给公司后,存放在公司仓库保存,相关商品的所有权和主要风险都转移到公司.
视同买断的代销模式能够有效降低公司的运输风险及仓库压力、为公司提供最大程度的灵活性,是公司目前及未来主要的采购模式;与之补充的是,为了获取稀缺热销商品资源并公告分销渠道,公司也会对这部分商品采取买断的采购方式.
未来随着公司对会员数据的深入挖掘以及对部分商品的独家销售,公司买断模式的采购比例可能会逐步提升.
表格6:公司两种采购方式的采购总额(万元)2014年1-6月2013年2012年2011年视同买断的代销91,928.
55209,125.
36168,807.
94157,220.
43买断6,093.
9721,760.
6238,921.
4322,163.
07合计:销售商品成本98,022.
52230,885.
98207,729.
37179,383.
5资料来源:公司招股说明书、华泰证券研究所图13:公司主营业务收入构成(按采购模式)资料来源:公司招股说明书、华泰证券研究所90.
12%85.
39%93.
40%95.
11%9.
88%14.
61%6.
60%4.
89%75%80%85%90%95%100%2011201220132014H1视同买断的代销买断公司研究/深度研究|2015年01月谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准17财务分析成长性分析近几年,公司营业收入和净利润均实现了持续增长.
得益于毛利率的提高和费用率的下降,净利润取得了显著高于营收的增速.
2011~2013年,公司营业收入和净利润的复合年均增长率分别为13.
29%和30.
80%.
表格7:公司营收和净利润同比增速(万元)2014年1-6月2013年2012年2011年营业收入138,166.
26314,987.
52285,510.
49245,399.
25YoY-10.
32%16.
35%-营业成本99,996.
01232,360.
35209,879.
99181,224.
83YoY-10.
71%15.
81%-净利润8,073.
3718,487.
6414,132.
710,805.
83YoY-30.
81%30.
79%-资料来源:公司招股说明书、华泰证券研究所公司主要通过电视购物、网络购物和外呼购物实现在线销售和服务.
其中,电视购物是公司的主要收入来源,占比约70%,并且随着覆盖户数的逐渐增加,电视购物的营业收入保持了增长的趋势;随着互联网购物的普及,公司的网络购物实现较快增长,2011~2013年复合增长率达到约25%左右;外呼购物是公司进行精准营销,提高重购率的一个营销途径,也呈现出快速增长,2012和2013年分别同比增长67%和32%.
表格8:公司按销售方式分营业收入同比增速(万元)2014年1-6月2013年2012年2011年电视购物93,949.
13217,221.
45197,607.
95185,318.
39YoY-9.
93%6.
63%-网络购物13,882.
4924,498.
0619,509.
5415,609.
47YoY-25.
57%24.
99%-外呼购物19,980.
6252,200.
4439,468.
8023,591.
44YoY-32.
26%67.
30%-其他10,354.
0221,067.
5628,924.
1920,879.
96YoY--27.
16%38.
53%-资料来源:公司招股说明书、华泰证券研究所公司根据客户需求和毛利率要求持续调整商品结构.
近几年,公司侧重家居生活类商品的销售,销售收入保持较快增长,目前占比达到约50%;由于3C数码类商品的毛利率较低,公司正不断降低其销售占比,近几年销售收入也持续减少;流行服饰类商品销售收入基本稳定;珠宝美妆类商品的毛利率相对较高,公司逐渐增加珠宝美妆类商品的占比,近年来销售收入增速相对也最快.
表格9:公司按品类分主营营业收入增速(万元)2014年1-6月2013年2012年2011年家居生活69,119.
33149,678.
29139,029.
78104,255.
57YoY-7.
66%33.
35%-3C数码18,967.
1549,484.
6055,728.
2664,038.
32公司研究/深度研究|2015年01月谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准18YoY--11.
20%-12.
98%-流行服饰12,552.
3038,397.
9737,455.
9935,606.
82YoY-2.
51%5.
19%-珠宝美妆33,023.
1471,107.
7745,415.
4135,342.
24YoY-56.
57%28.
50%-其他105.
39272.
77405.
24224.
14YoY--32.
69%80.
80%-资料来源:公司招股说明书、华泰证券研究所盈利能力分析商品品类结构的优化推升整体毛利率公司通过统一的商品采购平台,发挥规模优势,获得商品议价能力,并与大型供应商深入合作,获得商品采购折扣,使得公司整体毛利率在近几年呈增长趋势.
表格10:公司毛利率(2011-2014)2014年1-6月2013年2012年2011年综合毛利率27.
63%26.
23%26.
49%26.
15%资料来源:公司招股说明书、华泰证券研究所分商品来看,公司综合毛利率受益于商品品类结构的优化:家居生活、珠宝美妆类商品的毛利率水平较高且销售占比逐渐提高;毛利率较低的3C数码类商品的销售占比不断降低;此外,流行服饰类和其他商品毛利率与销售占比保持稳定.
具体来看,由于家居生活类商品逐渐向高端优质产品转变,公司为了巩固与供应商的合作伙伴关系让利供应商,通货膨胀、原材料价格上涨导致的成本增加等原因,家居生活类商品的毛利率有一定程度下降,但是在商品单价下降的基础上销售量得到了增加,因此销售总额得到了提升.
3C数码类产品方面,由于市场上同类产品种类繁多、竞争激烈,销售价格较透明,且供应商的议价能力较强,导致3C数码类商品的毛利率较低,显著低于公司整体毛利率水平,因此公司降低了此类商品占商品销售收入的比例.
图14:公司主营业务毛利率(按品类分)资料来源:公司招股说明书、华泰证券研究所期间费用水平基本稳定26.
82%24.
33%22.
13%22.
72%8.
59%8.
79%8.
49%9.
12%38.
24%39.
06%38.
78%38.
93%36.
71%37.
18%36.
29%40.
61%15.
34%15.
68%14.
81%17.
67%0.
00%10.
00%20.
00%30.
00%40.
00%50.
00%2011201220132014(1-6)家居生活3C数码流行服饰珠宝美妆其他公司研究/深度研究|2015年01月谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准19近几年间,主要是得益于管理费用的有效管控和净利息收入,公司期间费用率水平保持了总体稳定.
表格11:公司期间费用分析(万元)2014年1-6月2013年度2012年度2011年度销售费用26,696.
4655,435.
1350,024.
3141,952.
52管理费用4,197.
3810,409.
8810,622.
4710,919.
19财务费用-1,250.
62-1,668.
60-729.
43-759.
34合计29,643.
2264,176.
4159,917.
3552,112.
37销售费用率19.
32%17.
60%17.
52%17.
10%管理费用率3.
04%3.
30%3.
72%4.
45%财务费用率-0.
91%-0.
53%-0.
26%-0.
31%期间费用率21.
45%20.
37%20.
99%21.
24%资料来源:公司招股说明书、华泰证券研究所公司的销售收入费用主要包括入网合作费、销售人员工资福利费、物流金流费和其他.
其中,随着公司主营业务快速扩张,电视购物市场覆盖范围扩张,带动入网合作费用逐年上升;销售人员人数和平均工资的增加使得的工资及福利费用的提高;相对于入网合作费和销售人员工资福利费的增加而言,物流金流费的变动相对较低.
总体来看,公司的销售费用绝对额呈逐年上升趋势,但销售费用占营业收入的比例基本稳定.
表格12:公司销售费用构成(万元)2014年1-6月2013年2012年2011年入网合作费9,895.
5918,906.
8115,827.
3912,069.
08销售人员工资福利费7,397.
3016,772.
6713,845.
7411,264.
38物流金流费5,891.
5612,166.
0013,076.
3110,784.
29其他3,512.
017,589.
657,274.
877,834.
77销售费用26,696.
4655,435.
1350,024.
3141,952.
52资料来源:公司招股说明书、华泰证券研究所图15:公司销售费用构成占营业收入的比例资料来源:公司招股说明书、华泰证券研究所4.
72%5.
43%6.
00%7.
16%4.
40%4.
75%5.
32%5.
35%4.
22%4.
49%3.
86%4.
26%3.
06%2.
50%2.
41%2.
54%0.
00%1.
00%2.
00%3.
00%4.
00%5.
00%6.
00%7.
00%8.
00%2011201220132014(1-6)入网合作费销售人员工资福利费物流金流费其他公司研究/深度研究|2015年01月谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准20公司管理费用主要包括非销售人员工资及福利费、折旧摊销费、专项经费及咨询费、业务及差旅费等.
其中,占比最高的非销售人员工资福利费由于严格管控的结果,收入占比逐年下降;其他管理费用项如折旧摊销、业务差旅费等平稳波动,收入占比也大多呈现出下降的趋势.
财务费用方面,公司通过以七天通知存款等方式增加了利息收入,抵减了其他财务费用,导致财务费用为负值,体现为利息净收入.
表格13:公司财务费用构成(万元)2014年1-6月201320122011利息收入-1,300.
48-1,767.
01-813.
06-800.
59银行手续费49.
8698.
4183.
6341.
25利息支出----财务费用-1,250.
62-1,668.
60-729.
43-759.
34资料来源:公司招股说明书、华泰证券研究所偿债能力分析2011年末到2014年中,公司流动比率从2.
26倍提升到3.
01倍,公司速动比率从1.
90倍升高到2.
71倍,公司流动比率和速动比率均呈上升趋势,且处于较高水平.
公司较高的速动比率与公司的存货占流动资产比例相对较低的特点有关.
总的来说,公司经营较为稳健,流动性资产变现能力较强,使得短期偿债能力较强.
上述期间,母公司资产负债率保持基本稳定.
截至2014年6月30日,母公司资产负债率29.
07%,处于较低水平,偿债风险较低.
报告期内,公司无对外担保和长期应付款.
总体来看,公司债务负担较轻,偿债能力具有保障.
表格14:公司各项偿债能力指标(2011-2014)财务指标2014年1-6月2013年度或2012年度或2011年度或图16:公司管理费用构成资料来源:公司招股说明书、华泰证券研究所0.
002,000.
004,000.
006,000.
008,000.
0010,000.
0012,000.
002011201220132014(1-6)(万元)非销售人员工资福利费折旧摊销费专项经费及咨询费业务及差旅费其他公司研究/深度研究|2015年01月谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准21或2014年6月30日2013年12月31日2012年12月31日2011年12月31日流动比率(倍)3.
012.
402.
342.
26速动比率(倍)2.
712.
092.
021.
90资产负债率(母公司)29.
07%38.
61%39.
44%39.
70%息税折旧摊销前利润(万元)7869.
3020303.
3915997.
8612826.
65资料来源:公司招股说明书、华泰证券研究所运营能力分析截至2014年中,公司应收账款周转率、存货周转率及总资产周转率分别为170.
44、39.
94和2.
07.
公司应收账款周转率较高,且呈上升趋势,得益于公司对物流配送公司的严格管控,尤其是配送收款环节,包括采用先进的电子对账系统,签署严格的回款协议,确保了应收账款回收速度.
存货周转率保持基本稳定,主要由于公司拥有成熟的供应链体系,使得存货周转时间得以保障.
公司营业收入快速增长的同时,通过吸引投资者、经营团队增资入股等方式,进一步扩大了所有者权益,总资产周转率保持基本稳定.
表格15:公司运营能力指标财务指标2014年1-6月或2014年6月30日2013年度或2013年12月31日2012年度或2012年12月31日2011年度或2011年12月31日应收账款周转率(次)170.
44175.
82136.
88113.
87存货周转率(次)39.
9437.
6837.
2835.
58总资产周转率(次)2.
072.
422.
632.
74资料来源:公司招股说明书、华泰证券研究所与海外上市的互联网商品销售公司,国内A股与公司规模相当的百货类、超市类上市公司相比,公司的存货周转率处于领先水平.
这主要由于公司采用视同买断的代销模式为主的采购模式,该模式下公司存货时点值低,因此按照现有会计准则计算公司存货周转率相对很高.
表格16:同业可比公司存货周转率比较证券简称2014年1-6月2013年度2012年度2011年度海外上市的互联网商品销售公司亚马逊9.
868.
098.
379.
10麦考林2.
131.
973.
034.
31HSN6.
136.
736.
766.
96当当网3.
473.
142.
902.
50代表企业均值5.
404.
985.
275.
72A股百货类公司西安民生17.
6616.
2514.
4313.
38开元投资91.
4173.
0360.
1526.
70中兴商业40.
4737.
3132.
9840.
75友好集团2.
992.
622.
082.
08首商股份26.
5225.
0626.
2631.
50代表企业均值35.
8130.
8527.
1822.
88公司研究/深度研究|2015年01月谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准22行业均值23.
5419.
7319.
3821.
90A股超市类公司大连友谊0.
400.
390.
370.
45友谊股份12.
2911.
1610.
4510.
78三江购物7.
306.
456.
456.
52新华都8.
458.
358.
067.
83武汉中商11.
689.
909.
049.
44代表企业均值8.
027.
256.
877.
00行业均值7.
096.
546.
416.
73资料来源:公司招股说明书、华泰证券研究所公司研究/深度研究|2015年01月谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准23募集资金的运用公司本次拟向社会公众公开发行人民币普通股(A股)不超过7,000万股(占本次发行后公司总股本的比例不超过17.
46%),仅限于新股发行.
本次募集资金投资项目总额为14.
71亿元,预计使用募集资金投入5.
64亿元,不足部分由公司自筹解决,实际募集资金扣除发行费用后的净额为56,357万元.
公司围绕"立足电子商务,致力于发展成为中国最具价值的媒体零售平台"的战略目标,本次募集资金投资项目均为与公司主营业务相关的项目.
表格17:公司IPO募集资金项目序号募集资金投向总投资金额(万元)项目实施周期1快乐购电子商务平台建设项目33,393.
80三年2快乐购呼叫中心扩建项目9,643.
00三年3快乐购信息技术系统平台升级项目21,685.
00三年4快乐购高清电视节目制作系统项目25,133.
00三年5快乐购智能电视交互购物系统建设项目22,626.
00三年6快乐购新媒体项目15,683.
00三年7快乐购供应链物流建设项目18,891.
96三年合计147,055.
76资料来源:公司招股说明书、华泰证券研究所公司电子商务平台建设项目是在整合现有网站资源的基础上,顺应市场需求,实现电视、电脑和移动终端三屏互动,体现"视频化、移动化、社交化、平台化"的媒体零售模式特征.
随着互联网购物市场规模的快速增长以及互联网购物还存在广阔的增长空间,商家们争先进入互联网购物市场.
同时,由于媒体零售模式强调电视、电脑和移动终端的三屏互动,网络购物能够有效弥补电视购物的一些劣势(商品品类限制、会员互动限制等),并且还可以改善会员的购物体验,增加会员黏度.
因此,公司将借助已有的品牌优势、会员优势以及完整的供应链积极发展互联网购物.
图17:公司电子商务平台项目建设内容示意图资料来源:公司招股说明书、华泰证券研究所公司研究/深度研究|2015年01月谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准24经过八年的持续高速发展,公司在行业内率先建立起了集商品管理、供应链管理、客户服务和多渠道销售为一体的信息技术系统平台.
为了提升信息系统基础设施、业务管理系统智能化和专业化程度、加强信息技术治理能力,有必要建设快乐购信息技术系统平台升级项目.
同时,公司具备成熟的信息化建设团队、开放性的信息系统平台,能够集成专业管理系统,这些都为快乐购信息技术系统平台升级项目的建设提供了可能性.
通过建设快乐购信息技术系统平台升级项目后,公司未来的核心业务系统功能的示意图如下.
图18:公司核心业务系统功能示意图资料来源:公司招股说明书、华泰证券研究所公司研究/深度研究|2015年01月谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准25盈利预测和估值盈利预测:2015~2016年营收与利润均恢复增长2014年,由于电商网站龙头竞争加剧和公司经营部分高档商品(如高单价的贵金属、收藏、珠宝、皮草等)目标消费群购买需求有所下降,公司营业收入出现小幅下滑.
考虑到互联网购物存在广阔空间,包括智能电视交互购物系统项目、电子商务平台项目、呼叫中心扩建项目在内的募投项目建设将使得覆盖户数、会员数、订单数得到逐渐增加,产生增量收入,我们预计公司2015~2016年将恢复增长.
预计2014-2016年的营业收入增速分别为-8.
21%/13.
95%/14.
67%.
毛利率方面,我们预计受益于商品结构的继续优化和公司供应链优势的继续发挥,公司毛利率水平将保持提高趋势,2014~2016年分别为27.
78%/27.
8%/27.
9%.
预计2014~2016年销售费用率分别为19.
20%/19.
10%/19.
00%;预计2014~2016年管理费用率分别为3.
30%/3.
40%/3.
50%.
结合上述关键假设,我们预计2014~2016年公司净利润分别为1.
62/1.
87/2.
13亿元,分别同比增长-12.
5%/15.
3%/14.
1%;全面摊薄EPS分别为0.
49/0.
47/0.
53元(2014年基于发行前股本计算).
表格18:公司盈利预测(万元)201220132014E2015E2016E营业收入285,510.
49314,987.
52289,113.
74329,438.
49377,756.
29YoY16.
35%10.
32%-8.
21%13.
95%14.
67%其中:电视购物197,607.
95217,221.
45197,293.
17217,219.
78238,941.
76YoY6.
63%9.
93%-9.
17%10.
10%10.
00%网络购物19,509.
5424,498.
0629,153.
2336,966.
2946,947.
19YoY24.
99%25.
57%19.
00%26.
80%27.
00%外呼购物39,468.
8052,200.
4441,959.
3054,337.
3070,638.
48YoY67.
30%32.
26%-19.
62%29.
50%30.
00%其他28,924.
1921,067.
5620,708.
0420,915.
1221,228.
85YoY38.
53%-27.
16%-1.
71%1.
00%1.
50%毛利率26.
49%26.
23%27.
78%27.
80%27.
90%销售费用率17.
52%17.
60%19.
20%19.
10%19.
00%管理费用率3.
72%3.
30%3.
30%3.
40%3.
50%资料来源:公司招股说明书、华泰证券研究所媒体零售稀缺标的,首次给予"增持"评级公司的成功上市,为A股市场带来第一只以电视购物为主力业态,具备电视、网络、外呼等多通路,经营多品类商品的媒体零售上市公司,与此同时,公司也是目前市场上唯一的一只初步构建起三屏融合框架的电商企业.
标的十分稀缺,可以因此享受一定的估值溢价.
我们给予公司2015年30~40倍PE,合理市值约为56.
1~74.
8亿元(对应2015年1.
7~2.
3倍PS),合理价格区间为14.
1~18.
8元.
首次给予"增持"评级.
公司研究/深度研究|2015年01月谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准26风险因素1、网络购物竞争加剧2、募投项目不达预期3、电视购物产业政策风险公司研究/深度研究|2015年01月谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准27盈利预测资产负债表单位:百万元利润表单位:百万元会计年度20132014E2015E2016E流动资产1294140517521497现金1021115514891223应收账款17191818其他应收账款9101010预付账款49515050存货62606161其他流动资产136111125136非流动资产1041025901059长期投资0000固定投资4748388783无形资产42424242其他非流动资产1512160234资产总计1397150623432557流动负债539487502503短期借款0000应付账款354309318321其他流动负债185178185182非流动负债0000长期借款0000其他非流动负债0000负债合计539487502503少数股东权益0000股本331331401401资本公积178178742742留存公积349511697910归属母公司股858102018402053负债和股东权益1397150623432557会计年度20132014E2015E2016E营业收入3150289132943778营业成本2324208823792724营业税金及附加25212428营业费用554555629718管理费用10495112132财务费用-17-27-33-34资产减值损失-0111公允价值变动收益0000投资净收益0000营业利润160157182209营业外收入26555营业外支出0000利润总额186162187214所得税1001净利润185162187213少数股东损益0000归属母公司净利润185162187213EBITDA143132160205EPS0.
560.
490.
470.
53主要财务比率单位:百万元会计年度20132014E2015E2016E成长能力营业收入10.
3%-8.
2%13.
9%14.
7%营业利润19.
1%-1.
7%15.
8%14.
6%归属母公司净利润30.
8%-12.
5%15.
3%14.
1%获利能力毛利率(%)26.
2%27.
8%27.
8%27.
9%净利率(%)5.
9%5.
6%5.
7%5.
6%ROE(%)21.
6%15.
9%10.
1%10.
4%ROIC(%)-89.
4%-97.
5%42.
1%21.
0%偿债能力资产负债率(%)38.
6%32.
3%21.
4%19.
7%净负债比率(%)0.
00%0.
00%0.
00%0.
00%流动比率2.
402.
893.
492.
97速动比率2.
282.
763.
372.
85营运能力总资产周转率2.
421.
991.
711.
54应收账款周转率176161179208应付账款周转率7.
456.
297.
598.
53每股指标(元)每股收益(最新摊薄)0.
560.
490.
560.
64每股经营现金流(最新摊薄)0.
740.
320.
500.
61每股净资产(最新摊薄)2.
593.
085.
566.
20估值比率PE16.
2218.
5319.
4717.
06PB3.
502.
941.
971.
77现金流量表单位:百万元会计年度20132014E2015E2016E经营活动现金245107167200净利润185162187213折旧摊销021131财务费用-17-27-33-34投资损失0000营运资金变动0-292-10其他经营现金77-0-00投资活动现金-33-1-500-500资本支出330500500长期投资0000其他投资现金0-1-00筹资活动现金-542766734短期借款0000长期借款0000普通股增加00700资本公积增加005640其他筹资现金-54273334现金净增加额158134334-266公司研究/深度研究|2015年01月谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准28免责申明本报告仅供华泰证券股份有限公司(以下简称"本公司")客户使用.
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htsc.
com.
cn电子邮件:ht-rd@mail.
htsc.
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cn深圳上海深圳市福田区深南大道4011号香港中旅大厦25层/邮政编码:518048上海市浦东新区东方路18号保利广场E栋23楼/邮政编码:200120电话:8675582493932/传真:8675582492062电话:862128972098/传真:862128972068电子邮件:ht-rd@mail.
htsc.
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cn电子邮件:ht-rd@mail.
htsc.
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